主要内容

　　营收“逆PPI式(shì)”改善(shàn)但(dàn)工(gōng)业利润仍(réng)承压单亲家庭是什么意思，主因成本与费(fèi)用压(yā)力(lì)仍构成掣肘。3 月(yuè)工业企业利润当月同比(bǐ)仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处较深(shēn)收(shōu)缩区间。虽然3月在需求(qiú)侧经济数据表现(xiàn)亮眼后，工业企(qǐ)业(yè)实际营收增速积极回升，抵消(xiāo)PPI回落的抑制，令3月名义营收增速回升(shēng)，但整体(tǐ)企(qǐ)业盈利压力(lì)仍大，主要(yào)源(yuán)于两方面，其一是国际高油价导致的(de)输(shū)入性成本压力仍在约束利润改善(shàn)，3月营业成本(běn)对当月(yuè)利润拖累幅(fú)度仅收(shōu)窄(zhǎi)2.1个(gè)百分点至-13.8个百(bǎi)分点(diǎn)，拖(tuō)累程度(dù)仍(réng)然较深。其(qí)二是今年降费(fèi)政策(cè)未再(zài)明显新增，加之部分企业(yè)开始补缴社(shè)保费(fèi)，企业费用同比压力开始加大，3月费用(yòng)对当月利(lì)润拖累幅度大(dà)幅扩(kuò)大6.1个百分点至-9.5个(gè)百(bǎi)分点。与去年(nián)费(fèi)用(yòng)率改(gǎi)善(shàn)拉动利润(rùn)增(zēng)速6个百分点(diǎn)形成鲜明对比。

　　营收：消(xiāo)费(fèi)短期较快恢复加之投资韧性支撑营收增速回升，但高油价仍构成约束。3月工业企业营收增(zēng)速回升2.1pct至(zhì)0.8％。结构(gòu)上看，下游(yóu)消费相关行业营收(shōu)增速（名(míng)义(yì)+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了PPI回(huí)落对(duì)于名义营收增速的拖累，其中(zhōng)汽车(chē)、家具、计算机通(tōng)信电子设备等均回(huí)升(shēng)明显，显示(shì)递延(yán)需(xū)求释放以及汽车集中降价等对于短(duǎn)期消费需求的(de)推动。其(qí)次，煤炭冶(yě)金产业链营收增速延续改善，显示保交楼政策推动单亲家庭是什么意思地产建安(ān)投资构(gòu)成(chéng)支撑，但石油化工产业链营(yíng)收增速（名(míng)义-3.3pct至-5.2％）却明显回落(luò)，高油价(jià)对于石化产业链相(xiāng)关(guān)行业需求持续(xù)构成抑制。

　　成本率(lǜ)：虽然煤价回落已在缓和中下游成本压力(lì)，但高油(yóu)价继续构成输入(rù)性成本传导。3月工业企业成(chéng)本率上升46.8bp至85.3％，成本压(yā)力仍然偏(piān)大，尤其是高油价下的(de)国(guó)内石化产业链，成(chéng)本率同比增量扩大14bp至261bp，绝对水平明显(xiǎn)高(gāo)于其他行业。由于我国石化(huà)产业链主(zhǔ)要(yào)为中下(xià)游，上游环节在(zài)海(hǎi)外主(zhǔ)要原油寡(guǎ)头(tóu)国家，因而国际高油价带来的上游利润(rùn)改善(shàn)无法被国(guó)内产业链吸收，国内以中下(xià)游为主的石化产业(yè)链反而会在高油价(jià)下受到输(shū)入性成本(běn)压力，也即3月的(de)情况。相较而言，煤炭产业(yè)链上中(zhōng)下游均(jūn)在(zài)国(guó)内，所以(yǐ)虽然3月煤(méi)炭冶金产(chǎn)业成本(běn)率同比增量也扩大(dà)13.6bp至56.4bp，但主因煤(méi)价下行导致煤炭产业链上(shàng)游成本率被动走高(gāo)、利润承(chéng)压，而中下游(yóu)成本率实际上是改善的，与(yǔ)此(cǐ)同时(shí)，更靠近下游(yóu)的消费(fèi)行业成本率也明显(xiǎn)改善。

　　利润：下(xià)游消(xiāo)费行业利润仍(réng)显现(xiàn)韧性，但石(shí)化产业链利(lì)润在高油价下仍承压。分行业看(kàn)，与2023年(nián)2月相比(bǐ)，下(xià)游消费行业面(miàn)临最(zuì)大的成本压力改善和积极的(de)营业收入回升(shēng)，因而下(xià)游消费行(xíng)业利润增速恢复继续好(hǎo)于其他行业，单月(yuè)改善8.8pct至-14.9％，汽车、家(jiā)具、电子(zi)设(shè)备等改(gǎi)善明显，煤(méi)炭冶金产业链中下(xià)游利润增速也积极改善，相较而言，石化产(chǎn)业链行业(yè)在营业(yè)收入(rù)与成本压(yā)力均承压背景(jǐng)下(xià)，利润增(zēng)速(sù)仍处于-40.7％的(de)较深区间。

　　关注二季度企业盈利三重风险，以及下半(bàn)年潜在的内生恢复空(kōng)间。3月工业(yè)企业利润(rùn)数据显示，虽(suī)然(rán)经(jīng)济需求侧(cè)短期恢复较快，但在成本与费用压力背(bèi)景下，企(qǐ)业(yè)盈利仍(réng)然承压，而展望二季度，关注企业盈(yíng)利(lì)的三重风险，其(qí)一是经(jīng)济(jì)内(nèi)生动能弱化。伴随递(dì)延需求主导(dǎo)的需求(qiú)脉冲性回升过程逐步结束，经济内生动能仍面临弱化(huà)风险。其二是高油(yóu)价带来(lái)的成(chéng)本压力。OPEC+5月将开启正式减产操(cāo)作(zuò)，加(jiā)之(zhī)全球服务消(xiāo)费逐(zhú)步恢(huī)复，国际油价或再度走(zǒu)高，这(zhè)也意味着成本压力仍较大。其三是费用率(lǜ)对于利(lì)润的拖累，企业(yè)逐步(bù)补缴(jiǎo)前期社(shè)保(bǎo)费缓(huǎn)缴等(děng)，以(yǐ)及今(jīn)年(nián)目(mù)前(qián)降费(fèi)政策更多(duō)为延(yán)续(xù)而非新增，费用率对于利润同比增(zēng)速的的拖累也(yě)将逐步(bù)显现，二季度剔除基(jī)数(shù)扰动后的企业盈(yíng)利(lì)真(zhēn)实修复过程或相对缓(huǎn)慢(màn)。而展望下(xià)半年，经(jīng)济内生动能的(de)复(fù)苏可(kě)以期待，两(liǎng)大(dà)领先指标(biāo)已经验(yàn)证，重点关注下半年经济内生动能(néng)逐(zhú)步复苏、国际油价(jià)涨幅逐步趋缓后工业企业利润的修复(fù)空间(jiān)。

　　风(fēng)险(xiǎn)提示：外(wài)部地(dì)缘政(zhèng)治风险，疫情形(xíng)势(shì)变化。

　　以下为正(zhèng)文

　　一、营收“逆(nì)PPI式”改(gǎi)善但工(gōng)业利(lì)润仍承压，主因成本(běn)与(yǔ)费用(yòng)压(yā)力仍(réng)是掣肘(zhǒu)。

　　3月工业企(qǐ)业利润累计(jì)同(tóng)比仅小幅(fú)回(huí)升1.5个百分点至-21.4％，当月(yuè)同比(bǐ)也仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处于较深(shēn)收(shōu)缩区间。虽(suī)然3月(yuè)在需求侧经(jīng)济数(shù)据表现(xiàn)亮眼(yǎn)后，工业企业实际营收增(zēng)速(sù)已积极(jí)回(huí)升，抵消了PPI回(huí)落带来的抑制，3月名义营(yíng)收(shōu)增速回(huí)升2.1pct至0.8％，但整体企业盈利(lì)压力仍大，主要源于(yú)两个方面(miàn)：

　　其一是国际(jì)高油(yóu)价(jià)导致的输入性成(chéng)本(běn)压力仍在约束利润(rùn)改善，3月营(yíng)业成本对(duì)当(dāng)月(yuè)利(lì)润拖累幅(fú)度(dù)仅收窄2.1个百分点(diǎn)至-13.8个百(bǎi)分点，拖(tuō)累程度(dù)仍然较深。

　　其二是今年(nián)降费政策(cè)未再明(míng)显新增，加之部分企(qǐ)业开始补缴社保费(fèi)，企业(yè)费用同(tóng)比压(yā)力开始(shǐ)加大，3月费用对(duì)当(dāng)月利润拖累幅度大幅扩大6.1个百分点至-9.5个百分点(diǎn)。2022年社保缴(jiǎo)费缓缴(jiǎo)等(děng)一(yī)系列(liè)新(xīn)增降费政策持续改(gǎi)善企业费用率(lǜ)，对2022年(nián)全年工业(yè)企业利(lì)润增速(sù)构成较强支撑，全年(nián)拉(lā)动工业企(qǐ)业利润(rùn)同(tóng)比增(zēng)速6个百分点(diǎn)。但从今年(nián)开始前(qián)期(qī)社保(bǎo)费降费的企(qǐ)业开始(shǐ)补缴社保费，加之(zhī)今年未再新增更大力度的降费政策，从同比视角(jiǎo)来看费用对于工业企业利(lì)润的(de)拖累开始显现。

　　二、营(yíng)收：消费短期(qī)较快恢复加(jiā)之投资(zī)韧性支撑营收增速回升，但高油价仍构成(chéng)约束(shù)。

　　3月工业企(qǐ)业营收(shōu)增速回升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费相关行(xíng)业营收增速（名(míng)义(yì)+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显(xiǎn)，抵消了PPI回落对于(yú)名义营收(shōu)增速的(de)拖(tuō)累(lèi)，其中汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信电子设备（高(gāo)基数下仍改善0.3pct至-6.2％）等均回升明(míng)显，显示递延需求释放以(yǐ)及汽车集中降(jiàng)价等对于短期消(xiāo)费需求的推(tuī)动。其次，煤炭冶金产业链营收增(zēng)速(sù)（名义(yì)+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续改(gǎi)善，显示保交楼政策推动地(dì)产建(jiàn)安投(tóu)资(zī)构(gòu)成支撑，但石油(yóu)化(huà)工(gōng)产业链营(yíng)收增速（名义-3.3pct至(zhì)-5.2％、实际-1.4pct至(zhì)-1.2％）却明显回落，高油价(jià)对于石化产业链相关行(xíng)业需求(qiú)持续构成抑制。

　　三、成本率：虽然煤价(jià)回落(luò)已在(zài)缓(huǎn)和中下游成本(běn)压力，但高油价继续构成输入性(xìng)成本传导

　　3月(yuè)工业企(qǐ)业成(chéng)本率上升46.8bp至85.3％，成本压力仍然偏(piān)大，尤其是高油价下的国(guó)内石(shí)化产业链，成(chéng)本率同比增(zēng)量扩(kuò)大14bp至261bp，绝对(duì)水平明显高于其他行(xíng)业。由于我国石化产业链主要(yào)为中下游，上游环节在(zài)海外主要原油寡头(tóu)国(guó)家，因而国际高油价带来的上游利润改善无法被(bèi)国内产业链吸收，国内(nèi)以中下游为主的石化产业链反(fǎn)而会(huì)在高(gāo)油价(jià)下受到输入性(xìng)成本压(yā)力，也即3月的情(qíng)况。相(xiāng)较而(ér)言(yán)，煤(méi)炭产业链上中下游均在(zài)国内，所(suǒ)以虽然3月煤(méi)炭(tàn)冶金(jīn)产业成本率(lǜ)同比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主(zhǔ)因(yīn)煤价下行导致煤炭(tàn)产业链上(shàng)游(yóu)成本(běn)率被动(dòng)走高、利润承压，而中下(xià)游(yóu)成本率实际(jì)上是改(gǎi)善的（成本(běn)率同比增量下行8.2bp至33.5bp），与此(cǐ)同(tóng)时(shí)，更靠近下游的消费行业成本(běn)率(lǜ)也明显(xiǎn)改善（同比增(zēng)量-32bp至17.5bp）。

　　四、利润：下游消费行业利润仍显现韧性，但(dàn)石化产业链利润在高油(yóu)价下仍(réng)承压。

　　分(fēn)行业看(kàn)，与2023年2月相比，下游消费行业面(miàn)临最大(dà)的成本压力(lì)改善和积极(jí)的营业(yè)收入回升，因而下游消(xiāo)费行业(yè)利(lì)润增速恢复(fù)继续(xù)好于(yú)其他行(xíng)业(yè)，单月改善(shàn)8.8pct至-14.9％，其中，汽(qì)车、计算机通信电子设备(bèi)、家(jiā)具等行业利润(rùn)增速(sù)均改(gǎi)善20-50个百分点。煤炭冶金(jīn)产业链虽然整体利润增速仅小(xiǎo)幅改善(shàn)1.4pct至-9.9％，但主(zhǔ)因上游价格(gé)回落导致上游(yóu)利润(rùn)下降的缘故，而中下游(yóu)面临(lín)的是营收改善(shàn)、成本压力缓(huǎn)和的格局，中下游利润增(zēng)速(sù)改善明显，金属制品、通用设(shè)备(bèi)、非金(jīn)属矿物制品等(děng)行业利润增速(sù)均改善(shàn)10-20个百分点。相较而言，石化产业链行业在营业收入(rù)与成本压力均承压背景(jǐng)下，利(lì)润增速(sù)仍处于-40.7％的(de)较深区间。

　　五(wǔ)、关注二季度企业盈利三重(zhòng)风险，以及下(xià)半年潜在(zài)的内(nèi)生(shēng)恢复(fù)空(kōng)间。

　　3月工(gōng)业企业(yè)利润数据显(xiǎn)示，虽然经济需求侧(cè)短(duǎn)期恢复较快，但在成本与费用压(yā)力背景下，企业盈利仍然承压(yā)，而展望二季度(dù)，关注企(qǐ)业盈利的三重风险，其一是经济(jì)内生动能弱(ruò)化。伴随(suí)递延(yán)需求主导的(de)需(xū)求脉冲性回升过(guò)程逐步结束(shù)，经济内生动能仍面临弱化(huà)风(fēng)险。其二是高油价带来的成(chéng)本压力(lì)。OPEC+5月(yuè)将开启正式减产操作，加(jiā)之全(quán)球服务消费逐(zhú)步(bù)恢复，国际(jì)油价或再(zài)度走高，这也意味着成本压力仍较大。其三(sān)是费用率对于(yú)利润的拖累(lèi)，企业逐步补缴前期(qī)社保费(fèi)缓缴等，以及今年目前降费(fèi)政策更多为延续而非新增(zēng)，费用(yòng)率对于利润同比(bǐ)增速的的(de)拖累也将逐步显现，二季度剔除(chú)基数扰动(dòng)后的企(qǐ)业盈利真实修复过程或相(xiāng)对缓慢(màn)。

　　而展望下半(bàn)年，经济内生动能的复(fù)苏可(kě)以期待，两大领(lǐng)先指标已经验证，其(qí)一是居(jū)民消费(fèi)倾向结束(shù)持(chí)续一(yī)年(nián)的下滑过程，消费信心逐步恢复，其二是保(bǎo)交楼(lóu)政策已推动(dòng)上(shàng)半(bàn)年地产建安投资(zī)和竣工积极回补，有望拉动下半年汽车、家电、家(jiā)具等后(hòu)周期大宗消(xiāo)费(fèi)，重点关注下半年经(jīng)济内(nèi)生动能逐步(bù)复苏、国际油价涨幅逐步趋缓后工业(yè)企业利(lì)润的修复空间。

　　内容节选自申万宏源宏观研究(jiū)报告：

　　《被市场低估的(de)成本与(yǔ)费用(yòng)压力——工(gōng)业企业效益(yì)数(shù)据点评(píng)（23.03）》

　　证(zhèng)券分析师：屠强王胜

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 单亲家庭是什么意思