5月13日，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告(gào)称，其累计有效(xiào)认(rèn)购(gòu)申请份额总(zǒng)额(é)超(chāo)过(guò)20亿(yì)份(fèn)发行上限，将(jiāng)启(qǐ)动(dòng)比例配(pèi)售(shòu)。这(zhè)则小公告(gào)体(tǐ)现出市(shì)场对这一(yī)“中特估”主题的追捧力度。

　　实际(jì)上，近期围绕着“中(zhōng)特估”的行情，市场关注度非常高，5月(yuè)15日首批3只央企回报ETF发行，更成(chéng)为这一(yī)波“中特估”行情的催化剂(jì)。实际上(shàng)，早在去年底及今年(nián)一季度，一些基金经理开(kāi)始调仓换股“中特(tè)估(gū)概(gài)念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面(miàn)、情绪面、估值(zhí)方式等问题成为市场关注(zhù)焦点，中国基(jī)金报采访多位投研(yán)人士(shì)，解析“中特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发(fā)行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题(tí)积极(jí)追捧(pěng)。不仅(jǐn)华(huá)泰柏瑞中偷吃别人的屎犯法吗，偷吃别人的屎违法吗(zhōng)证央企红利ETF罕见出现启(qǐ)动“比例配售”情况，今年场内多只(zhǐ)“中(zhōng)字头”ETF也(yě)持(chí)续“吸金”，15只(zhǐ)央(yāng)企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时(shí)，后续有多只国央企(qǐ)主题基金发行，市场对此充满期(qī)待，如5月15日就有3只(zhǐ)央(yāng)企回报ETF，后(hòu)续(xù)跟(gēn)踪(zōng)央企(qǐ)科技引(yǐn)领、央企现代能源等(děng)ETF也将获批发(fā)行，更有扎堆(duī)上报的(de)央国(guó)企基金在排队入市。

　　这些或成(chéng)为这一(yī)波“中特(tè)估”行情的催化剂。

　　融通红利机(jī)会基(jī)金(jīn)经理(lǐ)何龙表示，央企ETF发行(xíng)在情绪上是构(gòu)成(chéng)催化因素的，近期银(yín)行股(gǔ)大涨的一个催化因素就是积极(jí)推介相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题(tí)基金的(de)申报(bào)发行，我认为(wèi)确实会成为引爆行情(qíng)的(de)催(cuī)化(huà)剂，基本面、资(zī)金(jīn)面、政(zhèng)策面(miàn)都在(zài)向好，下半年，中特估有(yǒu)可能独领(lǐng)风骚(sāo)。”万家(jiā)基金章恒更是表示(shì)。

　　同样，博时基金(jīn)指数(shù)与量化投资(zī)部(bù)基(jī)金经理(lǐ)杨振建就表(biǎo)示，近期密(mì)集(jí)申(shēn)报的国央企主(zhǔ)题基金主要涉及“股东(dōng)回报”、“科技引领(lǐng)”、“现代能源”几(jǐ)大(dà)主题，这(zhè)样(yàng)的布局可以(yǐ)更(gèng)好支(zhī)持央国(guó)企的估值重塑(sù)。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成为行情进一步上涨的(de)催化剂。去年(nián)以来公(gōng)募基金(jīn)发行整体平淡，近(jìn)期多只国央企主(zhǔ)题基金申报和发行，行情火热下将为市场带(dài)来(lái)增量资金，有望(wàng)推(tuī)动进(jìn)一步上涨。”杨振(zhèn)建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募基金(jīn)积极布局央国企主题基金，一方面(miàn)是因为新一(yī)轮深化国企改革的大幕将(jiāng)拉开(kāi)，叠加“中特估(gū)”概念(niàn)，央国企上(shàng)市公(gōng)司的(de)投资价(jià)值(zhí)凸显，该主(zhǔ)题的基金将为投资者提供更丰富的工具以参与(yǔ)到央(yāng)国(guó)企投资。另一方面是落实公募基金(jīn)行业高(gāo)质量发(fā)展(zhǎn)的要求，引导更多资金(jīn)参与央国企改革，更好发挥公(gōng)募基(jī)金(jīn)服务资本市(shì)场(chǎng)改革(gé)、服务(wù)实体经济和国(guó)家(jiā)战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相关标的和板块(kuài)带来增量资金，提升交易活跃度，有望(wàng)成为中(zhōng)特估行情的催化(huà)剂。

　　存量市(shì)场中变赛道

　　积(jī)极调仓换(huàn)股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特估和人工(gōng)智能成为两大(dà)明显的主线，而新能源等前期热门赛道(dào)股冷却，在此背景下，一些基金经理(lǐ)开始调仓换股(gǔ)“中特估(gū)概念”。

　　万(wàn)家基金基(jī)金经理章恒直言，自己目前(qián)重(zhòng)点关注三(sān)大行业，火电、券商、军工，这三大行业主(zhǔ)要是央企或地方国资所在的(de)行业，民(mín)营(yíng)企(qǐ)业(yè)占比较少。

　　“首先是基于(yú)行业本身(shēn)基本(běn)面(miàn)在今年(nián)会有重大(dà)的向上变化的机(jī)会(huì)，比如火电(diàn)，会受(shòu)益(yì)于(yú)煤炭价(jià)格的(de)下跌，扭亏为(wèi)盈；券商，会受益于(yú)今(jīn)年市场成(chéng)交量的放大，盈利大幅增长(zhǎng)等。同(tóng)时(shí)，随着国有企业改革(gé)的推进，大概率这(zhè)些企业会进(jìn)入一(yī)个(gè)提质增效(xiào)、释放业绩的过(guò)程。”章恒(héng)表(biǎo)示，中特(tè)估是过去5年10年改革的成果，是非常基本面(miàn)的，和他过(guò)去1至(zhì)2年研(yán)究投资思(sī)路也非常吻合(hé)，为在(zài)下半年(nián)抓住这波中特(tè)估的投资机会做好(hǎo)了准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的(de)投资机会(huì)，判断中特估的机会未来三年分(fēn)两个(gè)阶(jiē)段。”融通红利机会基金经理(lǐ)何龙表示，第(dì)一(yī)阶段也就(jiù)是今年以(yǐ)数字经济和“一带(dài)一路”的主题(tí)普涨(zhǎng)性机会为主，包(bāo)括低(dī)于1倍PB、分红(hóng)收益率(lǜ)极高的品种，将会迎来普涨性的机会。第二阶段是(shì)未来(lái)两年，在主题性机会消散以(yǐ)后(hòu)，基于(yú)顶层设计对(duì)国央经营管(guǎn)理价值导向变化，我们判断经营成(chéng)果随之改变是(shì)一个(gè)慢变量，会在未来两年体现(xiàn)在每(měi)一(yī)个央国企(qǐ)的报(bào)表(biǎo)中。

　　何龙(lóng)强调，目前在挖掘公司经营(yíng)层(céng)面可能发生(shēng)显著正向变化的(de)个(gè)股(gǔ)提前进行布局，比如医药和消费(fèi)等行业(yè)。

　　其实一季报已经显露(lù)出不(bù)少基(jī)金在行动。国金证券研究所(suǒ)数据(jù)显示，偏股主(zhǔ)动型基金2022年(nián)年(nián)报前(qián)十大重仓股股票池中，“中特估(gū)”概念(niàn)占偏股主(zhǔ)动型基金持有(yǒu)股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念(niàn)占偏股主(zhǔ)动型基金持有股票(piào)市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在偏股主动型基金的持仓中，占比明(míng)显提高。上述数据显示(shì)，根据偏股主动型(xíng)基金(jīn)2022年报(bào)及(jí)2023年一季报十大重(zhòng)仓股的数据(jù)，剔除个股涨跌影响，估计了各基金主(zhǔ)动加仓“中特估(gū)”概念股的市值占(zhàn)2022年末股票(piào)总市值比例，一季度超过(guò)30％的偏(piān)股主动型基金(jīn)主(zhǔ)动(dòng)加(jiā)仓(cāng)了“中特估”概念股，198只(zhǐ)基(jī)金在2022年末不(bù)持有“中特估”概念股，但在一季(jì)度买入。

　　不仅(jǐn)如此，中信证券数(shù)据统计(jì)也显示(shì)，一季度主动偏股(gǔ)型公募基(jī)金(jīn)对港股央国企(qǐ)的持股市值比重(zhòng)达到(dào)2019年以来(lái)的(de)新(xīn)高，港股央国企持股总市值(zhí)占港(gǎng)股(gǔ)持(chí)股总市值的比(bǐ)重由2022年四季度的25.1％提升至2023年(nián)一(yī)季(jì)度(dù)的(de)32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大(dà)力量(liàng)？

　　构建国(guó)央企(qǐ)专门的股票库

　　可(kě)以说(shuō)中国特色估值体系，正深(shēn)刻影响基金公(gōng)司的投研，落实到日常(cháng)的投研流(liú)程(chéng)和实(shí)践之(zhī)中，不少基金公司在(zài)加大投研力量，更有专(zhuān)门构建国(guó)央企股票库。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙就(jiù)介绍(shào)，一方(fāng)面，从(cóng)顶层设(shè)计改变研究员(yuán)过去对国央企(qǐ)的固(gù)定思维，需(xū)要实地(dì)考察国央企(qǐ)，并且需要利(lì)用(yòng)当(dāng)前国央企愿意交流的契机(jī)，多花精力去进行跟踪发现变(biàn)化(huà)。

　　另一方面(miàn)，融通基金在(zài)行动上(shàng)，要求研究员将自己所覆盖行业的(de)所有国(guó)央(yāng)企构建(jiàn)专门的股票(piào)库，并进行长期(qī)跟踪，包括(kuò)考察其实地(dì)调(diào)研的的成(chéng)果，了解(jiě)国央(yāng)企经(jīng)营思路和财务导向(xiàng)的变(biàn)化，结合行业(yè)趋势(shì)和(hé)特征，寻(xún)找价(jià)值洼(wā)地，发(fā)现预期差。

　　同样的，银华(huá)基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上(shàng)的重(zhòng)视。他表示，通过深入(rù)学习，对“中(zhōng)特估(gū)”有(yǒu)了更深刻的认识：首(shǒu)先(xiān)要认识(shí)市场体制机制(zhì)、行业(yè)产业结构、主(zhǔ)体持续发展能力等方面所体(tǐ)现的鲜明中国(guó)元素和发展阶段特征(zhēng)，“中特估”应该是在此(cǐ)基础上构建的具有时代特(tè)征(zhēng)和中国特色、符(fú)合(hé)国家战略导向的估值体系(xì)，而不是简(jiǎn)单套用(yòng)国外的传统估值(zhí)模型。

　　“中特估是一种新的提法，但是(shì)这个概念所涉(shè)及(jí)到的(de)行业和公司，一直在发生的变化。”万家基金经理章恒表示，万家基金(jīn)一直(zhí)非常关(guān)注(zhù)传统产业的变化(huà)，诸如煤炭、金融(róng)、建筑等多个(gè)领域(yù)，因此也是一(yī)定能够抓住中特估这波行情(qíng)的机会的。同时(shí)，随着时局的变化，也在增(zēng)加(jiā)相关行业的研究力(lì)量。

　　此外，创金(jīn)合信基金首席经(jīng)济(jì)学家魏凤春表(biǎo)示，积极(jí)践行中国特色的估值体(tǐ)系(xì)是资本(běn)市场使(shǐ)命，投资(zī)者需要学(xué)习领会并针对原(yuán)有的估值体系进行改造，以适应现实的需要(yào)。明(míng)确(què)该体系的框架是第一位的(de)工作，合理设置指(zhǐ)标也非常重要，投资者的(de)认可和(hé)实施(shī)是最终该体(tǐ)系能否具备长期价值的(de)基础(chǔ)。不过，他也提醒，人(rén)为的拔估值(zhí)是很大的(de)认知误(wù)区，市(shì)场化认(rèn)可是基本的常(cháng)识，不可误判。

　　体现社会价(jià)值与(yǔ)国家战略价值

　　新估值(zhí)方(fāng)式？

　　央国企是国(guó)民经济的支(zhī)柱(zhù)，国企央企发展要(yào)符合国(guó)家战略发(fā)展发向(xiàng)，更需要承担(dān)社会公(gōng)共责任等。而这(zhè)些都应该考虑进(jìn)估值体系之中(zhōng)，也引(yǐn)发市(shì)场关注。

　　多数受(shòu)访的基(jī)金经理认为，对于国央企(qǐ)的估值方(fāng)式要充分体现企业(yè)的社会(huì)价值(zhí)与(yǔ)国家战略价(jià)值，目前已经形成了初步的企(qǐ)业社会(huì)价值评(píng)价体系。

　　“如(rú)何定价国有企(qǐ)业承担社会价值、符合国(guó)家(jiā)战略发展的(de)价值？首要(yào)任务就构建中国(guó)特(tè)色的价值评价(jià)体(tǐ)系，改变从以私(sī)人股东权(quán)益出(ch偷吃别人的屎犯法吗，偷吃别人的屎违法吗ū)发，现金流折现为主要(yào)方法的单一价值(zhí)估值(zhí)体系，转向社会整体价(jià)值观(guān)念、纳入中(zhōng)国特色(sè)的ESG评价体(tǐ)系，充分体现企业(yè)的(de)社会价值与国家战(zhàn)略(lüè)价值(zhí)。”博时基金(jīn)指(zhǐ)数与(yǔ)量化投资部基金(jīn)经理(lǐ)杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国(guó)资委指导国内团队对于中国特色ESG披露(lù)与(yǔ)评(píng)价体系不断(duàn)探索，结合国际通用规则，目前(qián)已经(jīng)形(xíng)成了(le)初步的企业社会价(jià)值评价体系，其中(zhōng)包括(kuò)《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公(gōng)司(sī)环(huán)境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银(yín)华基金ETF业务总监、基金经理王(wáng)帅也认为，“中特(tè)估(gū)”应该是注重企(qǐ)业价值的可持续(xù)估值，要重视股东(dōng)、员工和(hé)社会(huì)责(zé)任等(děng)要素(sù)对(duì)企业稳健(jiàn)成长的重(zhòng)大意义，重(zhòng)视(shì)稳定的现金流(liú)、持(chí)续增长的盈(yíng)利(lì)、科技创新对提升企业(yè)内在(zài)价值的积极作用，这样有利于提高估(gū)值定(dìng)价模型(xíng)的科学性和有(yǒu)效(xiào)性。

　　“在(zài)指(zhǐ)数编制、策略构(gòu)建等实(shí)务工(gōng)作中，都有成熟的量化指标可以使用，包(bāo)括净资产(chǎn)收益(yì)率、营业现金比(bǐ)率、资产(chǎn)负债率、研发经(jīng)费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基(jī)金经理李(lǐ)欣更(gèng)细致分析在估(gū)值思维、估(gū)值结论、估(gū)值判断上有变化，尤其是估值(zhí)的方法和指标(biāo)上，他认为其包(bāo)括产业链上下游的衡(héng)量、全要素成本等，以(yǐ)及(jí)在纵向(xiàng)和横向上的研究(jiū)，强调政策(cè)优惠(huì)、产业发(fā)展、市场竞(jìng)争力和可持续发展等各种因(yīn)素与企业价值的关系。这些因素在(zài)对估值结论和判断的影(yǐng)响上(shàng)，也使得中国特(tè)色的估(gū)值体系(xì)与传(chuán)统的估值体系(xì)有所不同。

　　“所以估值思维的变化，还有估值结(jié)论(lùn)和估(gū)值判断的(de)变化，都(dōu)是为了更(gèng)好地适应中国的(de)市场和(hé)经济特点，提供更精(jīng)准、更(gèng)合(hé)理(lǐ)的企业估值信息。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金合信基金首席经济学家魏凤春直(zhí)言，这需要在实践中进行探索，目前尚没(méi)有(yǒu)公认的指标可(kě)以使用。

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