文|招商宏观张静静团队

　　核心观点

　　事(shì)件(jiàn)：2023年(nián)5月(yuè)27日(rì)，国家统计局发(fā)布4月全国规模以上(shàng)工(gōng)业企业(yè)绩(jì)效(xiào)数(shù)据。4月(yuè)份，规(guī)模以上工业企(qǐ)业营业收入累计同比增长0.5％；规模以上工业(yè)企(qǐ)业利润(rùn)累计同比增速(sù)为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份(fèn)，营业利(lì)润累计(jì)同比增速降(jiàng)幅(fú)小(xiǎo)幅收窄，但依然处于(yú)探底爬(pá)坡过程(chéng)中。从决定企(qǐ)业利润的量、价(jià)、成本三因素(sù)框架看，我们认为，此轮(lún)工业(yè)企业(yè)利润增速由正转负(fù)的原因主要(yào)源于PPI下行，但本轮工业企业(yè)利润累计增速的下(xià)探幅度(dù)之深和持续时间之长是(shì)PPI下(xià)行(xíng)和(hé)其他多种(zhǒng)因素(sù)叠(dié)加导致的(de)：（1）PPI下(xià)行(xíng)加速工业企业利(lì)润由正转(zhuǎn)负；（2）主动去库存时间(jiān)偏反函数的性质是什么意思，反函数得性质长以及费(fèi)用(yòng)率偏(piān)高严重制约工业企业利润爬坡速度 。

　　从详(xiáng)细拆解(jiě)数据(jù)看：1）与去年同期相(xiāng)比，工业反函数的性质是什么意思，反函数得性质企(qǐ)业经(jīng)营绩效的(de)增(zēng)长压(yā)力依然较大，与(yǔ)3月(yuè)份相比(bǐ)，产(chǎn)成品(pǐn)存货(huò)周转天数和应收账款平均回收期进一步增加。2）分所有制类型来看，外商及港(gǎng)澳台(tái)商和私(sī)营企业利润累计(jì)同比降幅出现收窄，国有工(gōng)业企业和(hé)股(gǔ)份制(zhì)企业利润累计同比(bǐ)降幅(fú)进一步(bù)扩大。3）上游(yóu)采选业(yè)中非金属矿采选、有(yǒu)色金属矿采选的利润增速表现(xiàn)较好，石油和天然气开采(cǎi)等其他行业的利(lì)润增速降幅(fú)依然较大；中(zhōng)游原(yuán)材料加工业和(hé)装备制造业的利润增速出现明显分化，中游原材(cái)料(liào)加工业的利润增速(sù)均为负，是整体工业企业利(lì)润增速的主要拖累，中(zhōng)游(yóu)装(zhuāng)备制(zhì)造业(yè)利润(rùn)增速回(huí)升幅(fú)度较大，成为整(zhěng)体工业企业(yè)利润增速(sù)的主要(yào)拉动项。在价(jià)格(gé)水(shuǐ)平、内部需求、外部需(xū)求同时走(zǒu)弱的情况下，下(xià)游行业内部(bù)的利润增速(sù)反弹(dàn)乏力(lì) 。

　　总体而言，与上(shàng)个月相比(bǐ)，4月(yuè)份公布的工业企业利润数据已表现出明显(xiǎn)的探底爬坡信号：一(yī)，营业利润累计增速爬升的行业进一步增多(duō)；二(èr)，营(yíng)业收入(rù)增速(sù)由负转正(zhèng)，营业利润增(zēng)速降幅收(shōu)窄。

　　往(wǎng)后看，中(zhōng)游装备(bèi)制(zhì)造(zào)业有望(wàng)继续成为拉动(dòng)工业企业利(lì)润增速回升(shēng)的主(zhǔ)要(yào)拉动力。按(àn)当月利(lì)润增速计算，4月份表(biǎo)现较好(hǎo)的行业主要有：汽车制(zhì)造(zào)、 铁(tiě)路、船舶、航(háng)空航天(tiān)和(hé)其他运输设备制造(zào)业 、通用设(shè)备制造(zào)业、电气机械及(jí)器材制造业、仪器仪表制造业、文教、工(gōng)美、体育和娱乐(lè)用品制造业、橡胶和塑(sù)料制(zhì)品业、电力(lì)、热力(lì)、燃气及水的(de)生产(chǎn)和供(gōng)应业电(diàn)力 。

　　正文

　　核(hé)心(xīn)观点：

　　总体来看：

　　4月份，营(yíng)业利润累计(jì)同比增(zēng)速降(jiàng)幅小幅收窄，但依然处于(yú)探底爬坡过程中。从(cóng)决定企业利润的量、价(jià)、成本三因素框(kuāng)架(jià)看，我们认为(wèi)，此轮工业企业利润增(zēng)速由(yóu)正转(zhuǎn)负的原因主要源于PPI下(xià)行(xíng)，但本轮工业企业利润累计增速的下探幅度之(zhī)深和持续时间之(zhī)长是PPI下(xià)行和其他(tā)多种因素叠加导致的：（1）PPI下行加速工业企业利润由正转负；（2）主(zhǔ)动去库存时间偏长以及(jí)费用率偏高严重制约工业(yè)企(qǐ)业利润(rùn)爬坡(pō)速度(dù)。

　　与上(shàng)个月相比，39个主(zhǔ)要细分行业中，有26个行业(yè)的营业利润累计增速出(chū)现回升(shēng)，其他(tā)13个行业(yè)的营业利润累计增速均出现回(huí)落，其中回落幅度较大的行(xíng)业主要是农(nóng)副(fù)食(shí)品加工(gōng)、煤炭开采和洗选、有色金属矿采选、造纸及纸制品、 纺织服装、服饰等行业，回(huí)升幅度(dù)较大(dà)的行(xíng)业主要是机械和(hé)设备修理、汽车制造(zào)、通用设备制(zhì)造(zào)、橡胶和塑料制(zhì)品(pǐn)等行业。

　　具体来看：

　　与去年同期(qī)相比(bǐ)，工(gōng)业企业经营绩效的增长压(yā)力(lì)依然较大，与3月份相比，产(chǎn)成品存货周转天数(shù)和(hé)应(yīng)收账款平(píng)均(jūn)回(huí)收期进一步增(zēng)加。

　　数(shù)据显(xiǎn)示，规模以上工业企业累计(jì)每百元营业收入中的成本为85.18元（3月为85.04元），同比增加0.88元（环比增(zēng)加0.09元）。产成品存货周转天(tiān)数为20.80天（3月为20.60天），同(tóng)比增加1.80天（环比增加(jiā)0.14天）；应收(shōu)账款平均(jūn)回收(shōu)期为63.10天（3月(yuè)为61.80天），同比增加8.60天（环比(bǐ)增加0.20天(tiān)）。

　　分所有制类型(xíng)来看(kàn)，外(wài)商及港(gǎng)澳(ào)台商和私营企业利(lì)润累计同比降幅出现收(shōu)窄(zhǎi)，国有(yǒu)工业企业和股份制企业利润(rùn)累计同比降幅进一步扩大。

　　其中4月国有工业企业利润累计(jì)同比增长(zhǎng)-17.9％（3月-16.9％，去(qù)年同期13.9％），外商及港澳台商利润同比增长(zhǎng)-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营企业和股份(fèn)制(zhì)企业同比增长分别为-22.5％（3月-23％，去(qù)年同(tóng)期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上(shàng)游采选业中非金属矿(kuàng)采(cǎi)选(xuǎn)、有色金属矿采选的利润增速表(biǎo)现较好，石油和天然气开采等(děng)其他行业(yè)的利润(rùn)增速降幅依然较大。

　　数据显示(shì)，非金属矿(kuàng)采(cǎi)选、有色金属(shǔ)矿采选的增速依然为正，分(fēn)别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油(yóu)和天然气开采、煤炭开采和洗选、黑(hēi)色金属矿采(cǎi)选业(yè)、废物资(zī)源综合利用(yòng)的增速为负(fù)，分别(bié)收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中(zhōng)游原(yuán)材料(liào)加工业(yè)和装备制造业的(de)利润增速出现明显分化。中游原材料加(jiā)工业的利润增速(sù)均为负，尽(jǐn)管(guǎn)与上(shàng)个月(yuè)相(xiāng)比，利(lì)润增速跌(diē)幅普遍收窄，但依然是整体工业(yè)企业利润(rùn)增(zēng)速(sù)的主要拖累。中游装备(bèi)制造业利(lì)润增速回升幅度较(jiào)大，成为整体工业(yè)企业利润增速的主要拉动项(xiàng)。其中通用设备(bèi)制造、铁(tiě)路船舶航空航天、电气机械及器材制(zhì)造(zào)、仪器仪表制造(zào)增(zēng)幅延(yán)续上个月亮眼趋势，得益于国内汽车销售量(liàng)的提升和(hé)汽车(chē)产业链出(chū)口强(qiáng)劲，汽车制造业的(de)利润增速降幅由(yóu)负转正，此(cǐ)外(wài)叠加(jiā)去年(nián)同期基数较低(dī)，汽车制造业(yè)当月利润增速高达20倍。

　　数据显示，化(huà)学原料化学制(zhì)品跌幅扩大，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属(shǔ)冶炼加工(gōng)、专用设备制(zhì)造、石(shí)油(yóu)煤(méi)炭及燃料加工、非金属矿物制品、黑色金(jīn)属冶(yě)炼加工(gōng)、化学纤维制(zhì)造、金属制品、计(jì)算(suàn)机通信和电子设备跌幅收窄，分别收录-55.1％（3月(yuè)-57.5％）、-7.4％（3月(yuè)-10.1％）、-87.9％（3月(yuè)-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造、通用设备制造、铁路船舶航空航天、电气(qì)机(jī)械及器(qì)材(cái)制(zhì)造增(zēng)幅依旧为正，并且增速(sù)出(chū)现明显回(huí)升，分别录(lù)得(dé)9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得(dé)一提的(de)是，汽车制造(zào)增(zēng)幅由负(fù)转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在(zài)价(jià)格水平(píng)、内部需求、外部需求同时走(zǒu)弱的情况(kuàng)下，下游行业(yè)内部(bù)的(de)利(lì)润增(zēng)速反(fǎn)弹乏力，文教(jiào)工美(měi)体育(yù)娱乐用(yòng)品、食(shí)品(pǐn)制造、纺织业、家具(jù)制造(zào)等(děng)多个行业的(de)利润(rùn)增速跌幅放缓，但依然为负；农副食品加工、纺织服装、服饰(shì)等多个(gè)行业(yè)的利润跌幅(fú)继续扩大。往(wǎng)后看，价格水平、内部需求、外部需求转(zhuǎn)好速度较慢(màn)，这也意味着下游行业的利润增速向上爬坡(pō)的(de)节奏大概率偏缓。

　　数据显示，农副食品加工、纺织服装、服饰、皮毛羽和制鞋、造纸及(jí)纸(zhǐ)制品和(hé)医(yī)药制造(zào)跌(diē)幅扩(kuò)大，分(fēn)别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月(yuè)-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育娱(yú)乐用品、食(shí)品制造、纺织业、家具制(zhì)造和印刷和记录媒(méi)介利(lì)润降幅(fú)放缓，但(dàn)持续维持低位，分别录(lù)得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月(yuè)-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月(yuè)-19.9％）；橡胶和塑料制品增速由负转正，录得(dé)1.4％（3月-9.2％）；烟(yān)草制品增速(sù)略(lüè)有回(huí)落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料和茶制造利润增速保持高位，4月(yuè)为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业中的机械和设备修理、电力热力利润增速相对较高(gāo)，燃气生产和供应利润(rùn)增速降(jiàng)幅收窄。其中机械和(hé)设备修(xiū)理利润(rùn)累计(jì)增速上升幅度较(jiào)大，4月收录235.7％（前值(zhí)为79.6％），电力热力利润(rùn)累计同比增速收窄，但仍(réng)然(rán)保持高速增长，4月收录(lù)47.2％（前值(zhí)为47.9％），水生(shēng)产和(hé)供应增幅略有上升，收录(lù)5.8％（前值为0.0％），燃气生产和供(gōng)应(yīng)降幅收窄，收(shōu)录-4.7％（前值(zhí)为-8.2％）。

　　总(zǒng)体而(ér)言，与上个月相比(bǐ)，4月份公布的工(gōng)业企业(yè)利润数据已表现出明(míng)显的探底爬坡信号：一，营业(yè)利润累计增速爬(pá)升的行业进一步增多；二，营业(yè)收入增(zēng)速(sù)由负转正，营业(yè)利(lì)润(rùn)增速降幅收窄。反函数的性质是什么意思，反函数得性质ng>

　　往后(hòu)看，中游装备制(zhì)造业有望继续成(chéng)为拉动工业企(qǐ)业利(lì)润(rùn)增速(sù)回(huí)升(shēng)的主(zhǔ)要拉动力。汽(qì)车(chē)制(zhì)造、 铁路、船舶、航(háng)空航天和其他运(yùn)输设备(bèi)制造业 、通(tōng)用设备制(zhì)造业、电气机械(xiè)及器材(cái)制造业、仪(yí)器仪(yí)表制造(zào)业、文教、工美(měi)、体育和娱乐用品(pǐn)制造(zào)业、橡(xiàng)胶和塑料制品业(yè)、电力、热力、燃(rán)气(qì)及水(shuǐ)的生产和(hé)供应业 。

　　正如我们在《今年工业企业利润增速能否转正？》中所言(yán)，当前正处于第6次(cì)工业企业利润探底阶段(duàn)（从2000年开始计算），如果按最近两次探底历史来演绎的话，至少(shǎo)还要在负值(zhí)区间爬坡7-8个(gè)月左右的时间，预计工业企业(yè)利(lì)润(rùn)增速转(zhuǎn)正最早也需等到四季度。目前我国仍(réng)面临(lín)内需增(zēng)长缓慢(màn)和(hé)外需疲弱的“弱复苏”阶段，这直接导致企业(yè)的产能利用率持续下(xià)滑。此(cǐ)外，叠加(jiā)营业成(chéng)本(běn)高(gāo)居不下导致(zhì)的内部压力，本轮工(gōng)业企业利润增速反(fǎn)弹速度大概(gài)率较为(wèi)缓慢。

　　风险提示(shì)：

　　内需恢复力度低于(yú)预期。

　　以上内容(róng)来自于2023年5月27日(rì)的《中游装(zhuāng)备制造业利润增速明显回升——2023年4月工业企业利(lì)润(rùn)分析》报告(gào)，报告作者张静静、张一平，联系人(rén)罗丹