文丨明明 章立聪 余经纬

　　跨季结束后资金利(lì)率自低(dī)位(wèi)持续上行，即便税期结束(shù)，资金利率却(què)仍未(wèi)回落，反(fǎn)而(ér)进一步走高。我们认为主(zhǔ)要(yào)是(shì)源于(yú)：①货币政策力度边际转弱(ruò)；②税(shuì)期走款叠加(jiā)4月信贷(dài)投放情况较(jiào)好(hǎo)，导(dǎo)致银行资金融出意愿与能力降低。③资金(jīn)较为拥(yōng)挤导致(zhì)债市敏感度增加(jiā)。考虑假期(qī)和月末因素，预计短期内(nèi)，资金利率下行空(kōng)家贫无从致书以观出自哪里，家贫无从致书以观每假借于藏书之家翻译间有限，波(bō)动(dòng)幅(fú)度加大，建议投资者关注资(zī)金面的边际变化，警惕流动(dòng)性大幅(fú)收紧对债市情绪以及头(tóu)寸管(guǎn)理的影响。

　　▍近期资金利率持续上行(xíng)。

　　跨季结束后资金利(家贫无从致书以观出自哪里，家贫无从致书以观每假借于藏书之家翻译lì)率自低(dī)位持(chí)续上(shàng)行，4月18-19日税期(qī)缴款(kuǎn)，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税期结束后却并未回(huí)落，4月21日冲(chōng)高至2.27％，隔夜利率上行幅度更大。从隔夜利率角度观察，银行与非银(yín)机构间流(liú)动性分层现象(xiàng)弱(ruò)化；此外，隔(gé)夜利率与7天(tiān)利率的期限利(lì)差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂(guà)。我们认为(wèi)税期结束，资(zī)金不松，主要有以下几点原因：

　　▍其一，货币(bì)政(zhèng)策力(lì)度边际(jì)转(zhuǎn)弱。

　　稳健的货(huò)币政策(cè)坚持以我为(wèi)主、稳字当头，保持货币信贷合理增长，确保(bǎo)利率水(shuǐ)平合(hé)适，在追求经济提振的同(tóng)时，也(yě)注(zhù)重防(fáng)范市场过热(rè)带来的金融(róng)风险。在满(mǎn)足广义(yì)流动性供需(xū)匹配(pèi)的前提下，货币工(gōng)具力(lì)度可(kě)能会有所回摆。从央(yāng)行的具(jù)体操作上来看，MLF小幅增量续做(zuò)，逆(nì)回购投(tóu)放低量操作，结(jié)构性工(gōng)具(jù)“有进有退”，均预(yù)示后(hòu)续政策将更(gèng)加“精准有力”，流(liú)动性投放趋于(yú)谨慎。

　　▍其(qí)二，税期走(zǒu)款叠加4月(yuè)信贷投放情况(kuàng)较好，导致(zhì)银行资金融(róng)出意(yì)愿与能(néng)力(lì)降低。

　　4月18到(dào)19日税期缴款，而4月通(tōng)常是缴税大月，因此(cǐ)走款可能对(duì)银行间流(liú)动性带来(lái)了一定的压力。此外(wài)，参考近期票据利率走(zǒu)势，预计信贷增(zēng)速(sù)较一(yī)季度将会有所(suǒ)放缓，但4月(yuè)预计(jì)仍(réng)将保持(chí)同比(bǐ)多(duō)增的态(tài)势。税期缴(jiǎo)款叠加信贷(dài)投(tóu)放，银行系统整体资金流出，因(yīn)此向同业融(róng)出的意愿和能力有所(suǒ)降低。

　　▍其三，资金较为拥(yōng)挤可能(néng)会导致债市(shì)脆弱(ruò)性(xìng)和敏感度(dù)增加(jiā)，且(qiě)投资(zī)者(zhě)对于未来一(yī)个月资金利率(lǜ)上(shàng)行的担忧(yōu)增加。

　　从质押(yā)式回(huí)购(gòu)成(chéng)交(jiāo)量和我们测(cè)算的杠杆率(lǜ)来看，虽然上周受资金(jīn)收紧影家贫无从致书以观出自哪里，家贫无从致书以观每假借于藏书之家翻译响，加杠(gāng)杆(gān)情绪有所(suǒ)降(jiàng)温，但依然处于历史相对积极的水平，导致(zhì)债市敏感度增加。此外投资者对货币政(zhèng)策力度以及跨月资金面情(qíng)况仍存担忧，使(shǐ)得(dé)市场上对(duì)于未(wèi)来(lái)一个月内(nèi)资金价格上(shàng)行的预期(qī)更为强烈。

　　▍后市展望：五一假(jiǎ)期(qī)临近，回购(gòu)资(zī)金的(de)期限被动(dòng)拉长，利率下(xià)行(xíng)空间有限。

　　月末往往财政集中支出，向(xiàng)市场释放资金(jīn)；但(dàn)跨月前夕银行(xíng)资(zī)金(jīn)融出意愿(yuàn)一般较低，预计资(zī)金波动幅(fú)度较大。对于债(zhài)市而言(yán)，短期(qī)交易主线或延续政策与基本面预期(qī)交(jiāo)易，预(yù)计(jì)利率以(yǐ)震荡走势为(wèi)主，建议投资者(zhě)关注(zhù)资金面(miàn)的边(biān)际变化，警惕(tì)流动性大幅收紧(jǐn)对债(zhài)市情绪以(yǐ)及头寸管理的影响。

　　▍风险(xiǎn)提示：

　　央行货币政策(cè)不及预期；经济复苏节奏不及预期；银(yín)行间(jiān)市场流(liú)动性过快(kuài)收紧(jǐn)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 家贫无从致书以观出自哪里，家贫无从致书以观每假借于藏书之家翻译