金(jīn)融界(jiè)5月27日(rì)消息 近日(rì)因(yīn)为昆明国(guó)资委(wěi)的一封声明，让城投债成为关注的焦(jiāo)点，当前(qián)地方债的(de)规(guī)模和(hé)地(dì)方政府的(de)偿债能力已经越来越被重视。如(rú)何如何(hé)处置地方债务？

　　中泰证(zhèng)券首席经(jīng)济学家李迅雷(léi)发文称，地方债包括(kuò)地方一(yī)般债、专(zhuān)项债和包括城投(tóu)债在(zài)内的各种隐形债(zhài)，其规模(mó)究竟有(yǒu)多大，尚有(yǒu)争(zhēng)议，但(dàn)增长迅(xùn)猛。包括(kuò)银行、保险(xiǎn)、基(jī)金等在内的机(jī)构投(tóu)资者是地方(fāng)债的主要持有者，他们普遍担心(xīn)的还是城投债务、非标等地方政府隐形债(zhài)风险。例如，近(jìn)期贵州省政府发展研究(jiū)中心(xīn)提出，“化债工作推进异常艰(jiān)难，仅(jǐn)依靠自身(shēn)能力已无法得到有效解决。”

　　在李(lǐ)迅雷看来，在土地(dì)财政缩水的(de)背(bèi)景下，地(dì)方政府的财权与事权不(bù)匹配问题又(yòu)凸显出来。在我国政府杠杆率水平并不算高的(de)前提下，我国地方政府的(de)杠杆率(lǜ)水(shuǐ)平确实够高(gāo)了。需要(yào)调(diào)整(zhěng)中央(yāng)和地方之间债务余额的比例关系。“今后应加(jiā)大中央政(zhèng)府的发债规模，为地方经济减负。”他明(míng)确(què)指出。

　　李迅雷认为，在当(dāng)前中国经济转(zhuǎn)型的关键阶(jiē)段(duàn)，维护地方政府的信(xìn)用，防范(fàn)区(qū)域性金(jīn)融(róng)风险显得尤为重要，故在城投公司还没(méi)有与政(zhèng)府(fǔ)部门完(wán)全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅(xùn)雷建议给予(yǔ)困难省(shěng)份一(yī)定的“托(tuō)底(五线谱中leggiero是什么意思，五线谱里的legatodǐ)”支五线谱中leggiero是什么意思，五线谱里的legato持，在政策上大力度(dù)支持地方政府“化债”。如帮助地方政府（如城投公司(sī)的借(jiè)新还旧）降低(dī)债务成(chéng)本(běn)、拉(lā)长债(zhài)务(wù)期限(xiàn)（非债券类债务展期，如(rú)遵义道桥实践银行(xíng)贷款展期），通过政(zhèng)策性银行(xíng)或商业(yè)银(yín)行的低息资(zī)金来降低债务成本，让债务更加容易滚续(xù)。

　　李迅雷还建(jiàn)议，中央政(zhèng)策上(shàng)支持地方政府通过出让国(guó)有(yǒu)资产来(lái)偿债。他表示这类典(diǎn)型(xíng)案例为(wèi)“茅台化债(zhài)”：2019年(nián)12月(yuè)、2020年12月茅台集团两次(cì)公告(gào)无(wú)偿(cháng)划转上市公(gōng)司共计1亿股股份（合计(jì)占贵州茅台总股本8％，按(àn)当时市价计量市值约为(wèi)1600亿元）至(zhì)贵(guì)州国资。

　　以下文字来源李(lǐ)迅雷金(jīn)融(róng)与投资（ID:lixunlei0722），原标题(tí)《如何处置地方(fāng)债务的辨证思考》

　　截至2022年末全国(guó)城投(tóu)有息债(zhài)务54.1万亿元

　　城投(tóu)平台成为地(dì)方债务主要体现形(xíng)式(shì)

　　城投(tóu)债是指城投企业公开发行的公司债(zhài)券和中期票据。按照新预算法、“43号文”出台明确(què)城投(tóu)债与(yǔ)地(dì)方政(zhèng)府信用脱钩，城投公司定位由地方(fāng)政府投融资机(jī)构转变为市场(chǎng)化运(yùn)营主体，地方政府不再(zài)对城投债兜底。但实际(jì)上市场仍然把城(chéng)投债看作由地方政府背书(shū)的高信用等(děng)级(jí)债券。

　　因此(cǐ)城(chéng)投公司通常都是地方政府下设的(de)投(tóu)融(róng)资(zī)机构(gòu)，很难完全(quán)独立成为与(yǔ)政府无关的纯市场(chǎng)化的企(qǐ)业。城(chéng)投(tóu)的债务主要包括向银行借款和发(fā)行债券(quàn)融资这两种方式，以前(qián)一种方式为主，但(dàn)后一种债(zhài)权融资的(de)规(guī)模也不小(xiǎo)，到2022年末，余额估计(jì)在13万亿元以上。

　　总体看，2011年(nián)以(yǐ)来，全国(guó)城投有(yǒu)息债(zhài)务快速扩张，每年增速均(jūn)保持在10％以上(shàng)，到2022年(nián)末，全国城投有(yǒu)息债务为(wèi)54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿(yì)元(yuán)增长了7倍(bèi)以上。

城投平台发债余(yú)额的增长

图(tú)片来源：Wind， 中(zhōng)泰证券研究所

　　因此，城投平台实际上已经成为地方债务(wù)的(de)主要(yào)体现形式，规模明显超过地方(fāng)政府的一般(bān)债和专(zhuān)项债之和(hé)。城投平(píng)台(tái)中，如(rú)今，城投平台的债券余(yú)额大(dà)约为13.8万亿元，迄今并无违约(yuē)案例(lì)，说明城投债仍属于地方(fāng)政府背(bèi)书(shū)的高等(děng)级信用债。但是，城投平(píng)台的非标违约情况时有发生，银行贷款(kuǎn)展(zhǎn)期、调整还贷方式的也比较多(duō)。

　　地(dì)方(fāng)政府应(yīng)确保(bǎo)城(chéng)投债按时兑付，不能轻易(yì)违约

　　当前(qián)市场对地方政(zhèng)府债(zhài)务增长和财政收入增速(sù)下降甚至负(fù)增长(zhǎng)的现象普遍担心，尤其对财(cái)力偏(piān)弱(ruò)的东(dōng)北、中西部省份，城投债的(de)收(shōu)益率普遍高于东部发达省市。2022年13个省土地(dì)出(chū)让(ràng)金对政府债务(wù)利息覆盖(gài)程度不足(zú)100％（2021年只有5个），扣除城投拿(ná)地之后(hòu)，捉襟见肘的情况更加明(míng)显。

　　河南的永煤债违约之后，对河南(nán)省乃至(zhì)全(quán)国的(de)信用债市场都造成负面冲击，信用分层现(xiàn)象加(jiā)剧，部(bù)分经(jīng)济偏弱区域被边缘化。例(lì)如青(qīng)海、云南和(hé)天(tiān)津等近几年(nián)融(róng)资成本(běn)仍在上(shàng)升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅上(shàng)升，虽然2020年以来融资成本有所下降，但(dàn)整体降幅相较全(quán)国更小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以来城(chéng)投债加权平均票面利率(lǜ)降幅也明(míng)显不(bù)如全国。

　　当前(qián)在经济复苏不(bù)及预期的背景下，投资者的风险偏好(hǎo)明显(xiǎn)下降。为(wèi)此(cǐ)，地方政府应该确(què)保城投债(zhài)的按时(shí)兑付。因为(wèi)违(wéi)约(yuē)不仅不(bù)能解决债务问题，反(fǎn)而会恶化区域信用环境，导致地方国企融(róng)资难、融(róng)资贵。从未来区域(yù)经济发展的角度看，政府部门仍需要持续(xù)举债来实现(xiàn)经(jīng)济平稳增长，需要(yào)保持政府信用，不能轻(qīng)易(yì)违约。

　　建(jiàn)议中央大(dà)力度支持地方政府(fǔ)“化债”

　　因此(cǐ)，当前迫切需要增强城投债权人的(de)持(chí)有信心，首先(xiān)要确保城投债(zhài)不违约，这就意(yì)味着(zhe)城投(tóu)公司能(néng)够具(jù)备低成本的借新还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩子谁家抱(bào)”，意味着(zhe)对地方债(zhài)不兜底，但(dàn)建议(yì)给予困难省份一(yī)定的“托底”支持，即在政(zhèng)策上大力度支持地方政(zhèng)府(fǔ)“化债”，如帮(bāng)助地方政府（如城投公司(sī)的借新还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债(zhài)券类债(zhài)务展期(qī)，如遵义道桥实(shí)践(jiàn)银行(xíng)贷(dài)款展期），通过政(zhèng)策性银行或(huò)商业银行的低息资金来降低债务(wù)成本，让债务更加容易滚(gǔn)续。

　　此外，对(duì)于地方(fāng)政府可否(fǒu)通(tōng)过出让(ràng)国有资产来偿债(zhài)方面，也希(xī)望中央给予政策上的支(zhī)持。因(yīn)为今年3月1日，国资委在对(duì)政协十三届全(quán)国委员会(huì)第(dì)五次会议第00503号提案的答复中表示，将适时出台(tái)制度规定及操(cāo)作细则，探索国有(yǒu)权(quán)益份额规范化退(tuì)出的有效方(fāng)式和途(tú)径，充分发挥有限(xiàn)合(hé)伙企(qǐ)业的优势，助(zhù)力国有企业创新发展。

　　通(tōng)过出让(ràng)国(guó)有企业股权获得收入偿还债务，典(diǎn)型(xíng)案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团(tuán)两次公告无偿(cháng)划(huà)转上市公司共计1亿股股(gǔ)份(fèn)（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　在(zài)当前中国(guó)经济转型的(de)关键阶段，维护地方政府的信用，防范(fàn)区(qū)域性金(jīn)融风险显得尤为重要，故在城投公司还没(méi)有与政府部门完全“脱钩”之(zhī)前(qián)，城投债的“信仰”仍(réng)需要保持。

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