那么(me)如何寻找房地(dì)产个股的阿(ā)尔(ěr)法(fǎ)呢(ne)？

　　洪灏提醒(xǐng)，在房地(dì)产赛(sài)道中进(jìn)行选(xuǎn)择，需要(yào)非常小心(xīn)，避免选了半天，标的公司(sī)出现爆雷的情(qíng)况。除此之外，洪灏指出，需要(yào)满足(zú)以下(xià)三个基准：有大的国资背景的、杠杆率较(jiào)低的(de)、此前(qián)没有(yǒu)踩(cǎi)过红线的。

　　他还(hái)表示，如果关注一下今年房地产(chǎn)的开发资金(jīn)来源，可以发(fā)现，其实银行的信贷倾向是(shì)不太愿意给房企(qǐ)贷款的(de)，房企的主(zhǔ)要资(zī)金来(lái)源(yuán)来自新盘的销售(shòu)。但今年新房(fáng)的(de)销售情况(kuàng)相较一般。再关(guān)注一下，哪些房企(qǐ)能从银行拿(ná)到钱，其实主要还是那些(xiē)有(yǒu)国企背景的房企，民(mín)营房企相对比较困难，所以整个(gè)行业出(chū)现(xiàn)了一个很明(míng)显的(de)分化，无论是在销售，还是融资等各个(gè)方(fāng)面(miàn)都非常明(míng)显。现(xiàn)在有(yǒu)国资背景的(de)房企在(zài)资本市场表现相对较好，但没有国资背景的民(mín)营房(fáng)企股价大多(duō)表现很一般。

　　陈昊扬则向《红周(zhōu)刊(kān)》表示，在房地产行(xíng)业(yè)内，我们的逻辑是，“寻找(zhǎo)最后的赢(yíng)家”。而(ér)具(jù)体到(dào)如何(hé)挖掘，我们会(huì)特别重(zhòng)视企业的成本(běn)优势，更具体一点(diǎn)，就是(shì)它的(de)净借(jiè)贷水平（净负债(zhài)率(lǜ)）是(shì)不是行业(yè)内的最低水平；利润率是(shì)不是行业内最高的；融(róng)资成本是否(fǒu)是行业内最低的；建安成(chéng)本是否(fǒu)也是业内最低的；这些都(dōu)是我们(men)看重的一家房企的综合成本。

　　需要(yào)注意的是，能够同时满足上述条件的房(fáng)企并不多。即(jí)便是在国央企中，仍有部(bù)分房企出(chū)现了“三道红线”的“踩线”情况，且有逐渐(jiàn)恶化的趋势(shì)。以A股为例，《红(hóng)周刊》根据Wind数据整(zhěng)理发现，截至2022年末，天房(fáng)发展、陆家嘴(zuǐ)、格力地产、西(xī)藏城(chéng)投、中交地(dì)产、中国武夷等国央企(qǐ)“三(sān)道红(hóng)线”全踩。

　　除此之外，城建(jiàn)发展、京投发(fā)展、光明地产、云南城投、首开(kāi)股份、珠江股份、城(chéng)投控股等国央企房企也踩了(le)“三道红线”中的两条。

　　2022年激进扩(kuò)张房企(qǐ)

　　需(xū)警惕其(qí)重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有(yǒu)着较(jiào)稳健特色(sè)的国央(yāng)企房企(qǐ)，其(qí)财务指标称(chēng)得上完全健康的仍是少数(shù)。而更加(jiā)值(zhí)得注意的(de)是，在2022年，不少国企，甚至(zhì)地方国企开始大举扩张。而这无疑又进(jìn)一步考(kǎo)验着国央企的(de)资金链情(qíng)况。

　　对(duì)房(fáng)企而言(yán)，扩张(zhāng)速(sù)度的(de)张弛有度尤(yóu)为重要，节(jié)奏把(bǎ)握准确，有(yǒu)助(zhù)于房企储备优(yōu)质“弹药”；但过于乐观的(de)预判(pàn)未来市场，以及(jí)过于激进的扩张拿地节(jié)奏(zòu)也有可能让(ràng)房(fáng)企重(zhòng)蹈(dǎo)此(cǐ)前的(de)高杠(gāng)杆覆(fù)辙。

　　陈昊扬以其(qí)配置的一家房企进行(xíng)举例，它(tā)从2018年开(kāi)始到2021年，连续4年的净借(jiè)贷比例(lì)都维持在33％左右，完全(quán)没有增加杠杆比例(lì)。而(ér)到2022年，这家房企明显感觉到机会来(lái)了(le)，其开(kāi)始在一线城市进行大举拿地，净(jìng)负债率也由此(勖存姿为什么没有碰喜宝，勖存姿为什么不碰喜宝cǐ)前的33％左右水准提高(gāo)到45％左右，涨了接(jiē)近三分之一。与(yǔ)此同(tóng)时，该房企新(xīn)购入(rù)地块也实(shí)现(xiàn)了(le)快速的开盘利用率，预计(jì)今年会有更多的楼盘(pán)入市。像这类企业就符合“最后的赢(yíng)家”的特点。一方面，在于它(tā)本身储备了很多(duō)弹药，去年拿地(dì)超1000亿元，且其中一(yī)半在一线(xiàn)城(chéng)市，另(lìng)外一(yī)半(bàn)也主要(yào)集中在强二线和二线城市；另一方(fāng)面，它的扩张是有节制地扩张。

　　陈昊扬(yáng)同样提醒道，与之相反，有些房(fáng)企的扩张速度让人感觉又回到了(le)2016年、2017年(nián)，或(huò)者说看到了2016年～2020年期间(jiān)扩(kuò)张的民(mín)营企业的影子。虽然说，见(jiàn)到机会时要(yào)出(chū)手，但出手的章(zhāng)法仍要小心，如(rú)果负债率(lǜ)扩张得太快，但未来的两年市场没有(yǒu)想象得那么好，可(kě)能会重(zhòng)蹈覆辙。

　　那么(me)如何来衡量(liàng)一家房(fáng)企的(de)扩张速度是否激进？陈昊扬(yáng)向《红周刊》表(biǎo)示，主要还是(shì)看房企的净负(fù)债率水平，在我看来，这(zhè)个比例如(rú)果(guǒ)超过60％，就是扩张得过于快速了。

　　不难(nán)看出，这一标准要比“三道红线”对房(fáng)企(qǐ)的净负(fù)债(zhài)率要求不得高于100％要更加(jiā)严格。陈昊扬解释(shì)，当前房地(dì)产行业的复苏速度(dù)并(bìng)没有那么快，所(suǒ)以要规避公司净负(fù)债(zhài)率提高(gāo)到一个比较危险的(de)水平。

　　《红周(zhōu)刊(kān)》对在2022年拿地较(jiào)积极的房企梳理发现，中交地产、中国金茂、华发股(gǔ)份、越(yuè)秀地产、绿城(chéng)中(zhōng)国(guó)、保利(lì)发展(zhǎn)等(děng)房企2022年净(jìng)负债率都(dōu)在60％之上。其中，中(zhōng)交地产(chǎn)净负债(zhài)率(lǜ)持续(xù)居高不下(xià)，在2020年至(zhì)2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜明对比的是，华润置(zhì)地、中国海外发展、万科A、滨江(jiāng)集团、招(zhāo)商蛇口、龙湖(hú)集团等(děng)房企在(zài)践行(xíng)较积(jī)极的拿地策略的同时，也较好地控制了公司的扩(kuò)张速(sù)度与净负债率水平（见附表）。

　　滨(bīn)江集团等个别民营房企

　　或(huò)具备(bèi)“最后赢家(jiā)”的黑(hēi)马特质

　　陈昊扬指出，实际上，他们(men)是以同(tóng)一筛选标准来看国(guó)央(yāng)企与民营(yíng)房企(qǐ)，但在各(gè)维度的实际(jì)表现上，国央企确实会(huì)更胜一(yī)筹。如国央企(qǐ)的融(róng)资(zī)成本更(gèng)低(dī)，融资渠道也(yě)更(gèng)顺畅，能够做到想融(róng)就(jiù)融，这样，国(guó)央(yāng)企自(zì)然而(ér)然(rán)就具(jù)有天(tiān)然优势。

　　虽然(rán)对比民营房企，机构更加看好国央企，但这也并(bìng)不意味着，民营企业中就没有“黑马(mǎ)”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数民营房企同(tóng)样受到机构的(de)青睐(lài)。比如，根据(jù)2023年(nián)一季报，滨江集团的十(shí)大流通股东中新进了“中(zhōng)国工商银行股份(fèn)有限公司－景顺长城中国回报灵活配置混合型证券投资(zī)基金”“全国(guó)社保基金一一六组合”等。

　　除(chú)此之外，自2021年开始(shǐ)，百(bǎi)亿私募珠海阿巴马资产管理有(yǒu)限(xiàn)公司就长期持有滨江集团。根据(jù)一季报，该资产公司(sī)的几(jǐ)只产品合计持有(yǒu)滨江集团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其自身的(de)基本(běn)面(miàn)表(biǎo)现存在一(yī)定关系。2020年以来(lái)的近三(sān)年时间，房(fáng)地产市场整体在走“下坡路”，但作为(wèi)杭州本土房(fáng)企的滨江集团(tuán)仍(réng)是表现(xiàn)出较强的韧劲，2020年以来，滨(bīn)江集(jí)团在业(yè)绩表现(xiàn)、销售(shòu)规模、新增土储(chǔ)、股价表现等多维度都表现了较强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江(jiāng)集团扣非归母净(jìng)利润依次为21.27亿元、29.87亿(yì)元、37.22亿元；依次实(shí)现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近(jìn)期发布的2023年(nián)一季报(bào)，今年一季(jì)度，滨江(jiāng)集团更是实现了扣非归母净利润5.41亿元，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜(tóng)时代”仍能保(bǎo)持(chí)自身业绩的持续增长(zhǎng)，和滨江集团扎根杭州的战(zhàn)略布局关系密(mì)切。根据2022年年(nián)报，滨(bīn)江集团有近(jìn)七成营收(shōu)来自(zì)杭(háng)州(zhōu)地区(qū)，而在2021年，杭州(zhōu)地(dì)区的营收(shōu)比(bǐ)重只(zhǐ)占到近六成。近三年持(chí)续稳居杭(háng)州房企销(xiāo)售排(pái)名第一。

　　与此(cǐ)同时(shí)，滨江集团在(zài)杭州的土(tǔ)储补充同样较为积(jī)极，根(gēn)据诸葛找(zhǎo)房、住在杭(háng)州网数(shù)据显(xiǎn)示，2020年、2021年(nián)、2022年在杭拿地金额依(yī)次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同(tóng)样持(chí)续稳居杭州的本(běn)土第一。

　　而滨江集团(tuán)在杭州(zhōu)的较突出表(biǎo)现，也(yě)让滨江集团的房企排名迅(xùn)速(sù)提升。到2023年，滨(bīn)江集团(tuán)的房(fáng)企(qǐ)排(pái)名已冲(chōng)进前十，根据中(zhōng)指数据，2023年前4月(yuè)，滨(bīn)江集团(tuán)实现销(xiāo)售额607.3亿(yì)元，位(wèi)列(liè)房(fáng)企第九位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江集(jí)团(tuán)股价(jià)翻(fān)了超一倍以上，而近期，滨江集(jí)团(tuán)更是迎来多(duō)家机构的集中调(diào)研。滨江集团(tuán)发布公告表示，公司于5月10日接受了信达证券、金鹰基金、建信(xìn)养老、新华养老等18家机构(gòu)调研。

　　产业链布局(jú)重点移至存量赛道

　　机构在下(xià)游家纺、家居、物(wù)业觅(mì)α

　　实际上房地产开发(fā)只(zhǐ)是房地产(chǎn)产业链上的中(zhōng)游环节，其上(shàng)游(yóu)主(zhǔ)要(yào)为钢铁、水(shuǐ)泥(ní)、建材、玻(bō)纤等材料供应(yīng)商，而下游应(yīng)用行业主(zhǔ)要(yào)包括中介服务、家(jiā)用电器(qì)、物业管理、家居用品。综合《红周(zhōu)刊(kān)》的采访，房地产开(kāi)发环节与上游材料(liào)端息息相关，新盘(pán)开工不足(zú)导致上游不被看好，机(jī)构寻觅个股阿尔法(fǎ)的思路(lù)渐(jiàn)渐移至(zhì)下游。“中(zhōng)国房地(dì)产(chǎn)行业在(zài)进(jìn)入存(cún)量房时(shí)代，所以对地产产业链，尤其是(shì)偏(piān)消费属性的家装家居领(lǐng)域，我们相对看好，因为居(jū)民(mín)保有的住房规模越来越大，随着时间的增加(jiā)，内装(zhuāng)更新的需求(qiú)也会越来越多。美国过去(qù)的数据充(chōng)分说(shuō)明(míng)了这(zhè)一点，在新房销(xiāo)售见顶之后，家具消(xiāo)费(fèi)的(de)增长却一(yī)直都很好。对于地产产(chǎn)业(yè)链，我们相对看好(hǎo)和内(nèi)装相关的行业(yè)，例如(rú)消费建材、家居装饰等(děng)。”万家基(jī)金(jīn)人(rén)士表示。

　　而根据《红周刊》对(duì)下游细分(fēn)中相关赛道龙头年内表现的统计(jì)，目前暂居前两位的都是(shì)来自(zì)家纺(fǎng)赛道的公司，它们分别(bié)是富安娜和水(shuǐ)星家纺，特别是前者在月线连(lián)收七根阳线(xiàn)的基(jī)础上(shàng)，年(nián)内迄(qì)今(jīn)涨幅已(yǐ)经逼近30％。

　　以前者为(wèi)例，富(fù)安(ān)娜主要(yào)从事(shì)纺(fǎng)织(zhī)家居、睡眠(mián)家居(jū)、生活类产品的研(yán)发(fā)、设(shè)计(jì)、生(shēng)产(chǎn)及销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而乐”和“酷(kù)奇智”自有品牌。第(dì)一(yī)季度报告显(xiǎn)示，报告期内，富(fù)安娜实(shí)现营业收入(rù)约(yuē)6.2亿元，同比(bǐ)减少7.57％；不过(guò)实现归属于(yú)上市公司股(gǔ)东的净利(lì)润约1.11亿元，同(tóng)比增长5.28％。

　　而从上市公司(sī)一季报的十大流通股(gǔ)股东来看，能够发(fā)现(xiàn)该股早已成为基金(jīn)重仓股的天下(xià)，彼(bǐ)时包括公募的中(zhōng)欧价值发现、中欧潜力价值、工银瑞(ruì)信灵动价值、宝盈新(xīn)价值和私募的明河(hé)2016，都在其中(zhōng)出现，占据了半壁江山。需要(yào)强(qiáng)调的是(shì)，中欧的两只(zhǐ)基金(jīn)都(dōu)是价值派基金经理(lǐ)曹名长在管的产品，首季其(qí)同时(shí)重仓的房(fáng)地产产业链股票(piào)还有金地集团和(hé)大亚圣(shèng)象。

　　对比(bǐ)而言，前几年(nián)曾经风光一时(shí)的家居(jū)板块也因疫(yì)情、消费复苏进程缓(huǎn)慢等多因素一(yī)度沉寂(jì)，不过好在困境反转露(lù)出(chū)曙光，家居板块中年内表现最好的是志邦家居。同一时间(jiān)段，该股年内上(shàng)涨(zhǎng)已经超过23％，从业绩来看，无(wú)论是勖存姿为什么没有碰喜宝，勖存姿为什么不碰喜宝(shì)营收还是归母净利润，公司都实现了同比(bǐ)双升(shēng)。

　　从公司的十大流通股(gǔ)股(gǔ)东(dōng)来看，《红周刊》发现广发基金(jīn)经理罗洋慧眼独(dú)具，一(yī)季报中他管理(lǐ)的(de)广(guǎng)发策略优选(xuǎn)和广发安(ān)宏回报均增加了持股，而(ér)这两(liǎng)只产品(pǐn)也成为志邦家居十大流通股股(gǔ)东中仅有的两只公募(mù)。有(yǒu)意思的(de)是，他似(shì)乎(hū)对于定制(zhì)家(jiā)居(jū)类(lèi)标的情有(yǒu)独钟(zhōng)，在(zài)另(lìng)一家赛道(dào)公(gōng)司金牌橱柜中，他管理的(de)全部(bù)三(sān)只产(chǎn)品均登榜(bǎng)十(shí)大流(liú)通股股(gǔ)东，其也成为他的独门(mén)重仓股。

　　除去家(jiā)居家纺外，下游的物业(yè)股也越来(lái)越被机构所青(qīng)睐，不(bù)过这类标(biāo)的大多在香港上市，如何选择成为难(nán)题。对此，前述上海公募(mù)基金经理举例分析(xī)：“物业服务不(bù)是一(yī)个高毛(máo)利的行业(yè)，挣钱很辛苦，我选公司还是(shì)希望挣的是市场化应该挣(zhēng)的钱，以我曾经(jīng)买的绿城服务为例，它在中高端楼盘占比是比较高的，每年到(dào)期的合同里提价(jià)成功率在30％～40％。它能做到滚(gǔn)动(dòng)的大部分项目到(dào)期之(zhī)后，经过(guò)两三轮(lún)合同周期还能(néng)做到(dào)产(chǎn)品(pǐn)提(tí)价。”

　　“行业里(lǐ)真正能做到(dào)产品提价的公(gōng)司很少，因(yīn)为(wèi)物业(yè)公司很容易一(yī)开始是挣钱的，后面(miàn)因(yīn)为(wèi)保安这些固定人(rén)员成(chéng)本的年度增长，不过服务没有特别好，客户没(méi)有那(nà)么满意(yì)，能做到提价难度是非常大的。但(dàn)是(shì)该公(gōng)司能在业内做到到期之后提价率比较(jiào)高(gāo)，这跟它的定位和比较(jiào)好的服务是有(yǒu)关系(xì)的。”他进(jìn)一步强调。

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