平安首经团队(duì)：钟正生/张璐(lù)/常艺馨(xīn)

　　核心(xīn)观(guān)点

　　新增社(shè)融表(biǎo)现乏(fá)力。继一(yī)季度“天量(liàng)”投放(fàng)后，2023年4月社融增(zēng)长明(míng)显降(jiàng)温，比去年4月疫情冲击期(qī)间创(chuàng)下的低点仅(jǐn)多增2873亿元，“稳信用”压力(lì)有所显现。社(shè)融骤降的主要(yào)拖累(lèi)在(zài)于人民币信贷(dài)增势放缓， 4月降至2008年以来历史同期(qī)的次低点（仅略高于2022年同期）。表外融资和直接融资基本延续了一季度的(de)格局。1）委(wěi)托(tuō)贷(dài)款和信托贷(dài)款小幅正增长(zhǎng)；未(wèi)贴(tiē)现银行承兑汇票较去年(nián)同(tóng)期降(jiàng)幅收窄(zhǎi)；2）企业直接融资较去年同期(qī)有所下降，主因债券到期规(guī)模较(jiào)大。3）政府债融资规模(mó)同比多(duō)增(zēng)，但需警惕(tì)其“后劲”。2023年提前批(pī)的剩余发行额度不及万(wàn)亿，截(jié)至5月(yuè)上(shàng)旬尚未下发剩(shèng)余批次的地方债额度，期(qī)间(jiān)空档可(kě)能拖累(lèi)政(zhèng)府债融资表现。

　　新(xīn)增人民币贷款偏弱，增量明显弱(ruò)于历史同(tóng)期均值。各分项从强到弱排序，企业(yè)中长期贷款>；企业短期贷款>；居(jū)民短期贷款>；居民中(zhōng)长期贷(dài)款(kuǎn)。新增(zēng)人(rén)民(mín)币贷款的最大问题仍(réng)然在于居民中长期贷款，房地产(chǎn)销售不振使(shǐ)其增量不足，居民预期偏弱、提前偿(cháng)还存(cún)量房贷又雪上加霜。但(dàn)基于4月这个信贷投放传(chuán)统淡季的数据，尚不能得出企业信贷需求不足的结论。一方面，企业中长期(qī)贷(dài)款在一季度(dù)大幅高增后，4月又(yòu)创历史同期新高(gāo)，仍能有效发力；另一(yī)方面，表内(nèi)票据(jù)维(wéi)持低增长（与去年1-5月表内票据高增(zēng)长形(xíng)成对比），也意味着(zhe)目前企业贷(dài)款需求(qiú)或许尚可。此外，4月初以(yǐ)来(lái)存款(kuǎn)利率市(shì)场化改(gǎi)革较快推进，这有助于(yú)缓解银行面临的净(jìng)息差压力(lì)，增强(qiáng)其支(zhī)持实体经济的可(kě)持续性，能(néng)够为企业贷款(kuǎn)利率的进(jìn)一步下调“蓄力”。

　　从货币(bì)供应量和(hé)存(cún)款数(shù)据看：1）M1同比小幅回升。每年前4个(gè)月翘(qiào)尾因(yīn)素对M1同比走势影响(xiǎng)较大，或是驱动其变化的主因(yīn)。在贷款扩(kuò)张的(de)同时，企业存款也有边际改善。2）M2同比增速有所(suǒ)回落(luò)。4月居(jū)民资产(chǎn)再(zài)配置，银行(xíng)理财规模重回(huí)扩(kuò)张，对M2形成(chéng)拖累(lèi)。考(kǎo)虑到去年4月M2同比增速较3月抬升(shēng)0.8个百分点，基(jī)数变(biàn)化也有较强影响。3）居民存(cún)款同比少增。考虑到4月多家中小银行下调挂牌(pái)存款利(lì)率、银行理财市场火热(rè)、居民(mín)提前偿还(hái)房贷规模较高，其驱动因(yīn)素更多是(shì)家庭资(zī)产(chǎn)的(de)再配置，流向消费规(guī)模可能(néng)较(jiào)为(wèi)有(yǒu)限。4）4月财政存款同比大幅(fú)多增，但结合基建相(xiāng)关高(gāo)频(pín)开工率和(hé)重大项目开工金额数据看，财政(zhèng)对实体(tǐ)经济支持力度可能有所(suǒ)减弱(ruò)。从4月(yuè)金融数据看，房地(dìg跟ml一样吗洗发水，g和ml有区别吗)产恢复(fù)仍然缓慢，此时若财政基建支持力(lì)度(dù)不稳，可能导(dǎo)致(zhì)中国(guó)经济环比(bǐ)增(zēng)长动能较快衰减。

　　目前社(shè)融增速回(huí)升幅度较(jiào)小，但与(yǔ)名义GDP增速对比(bǐ)看，货币政策对实体经济的(de)支持还是比较有力的。即便按2023年中国名(míng)义GDP增速7％-8％的情形（假(jiǎ)设全年(nián)录(lù)得6％左右的实际(jì)GDP增速，加上(shàng)1到2个点的GDP平减指(zhǐ)数），10％的(de)社融增速(sù)也(yě)应足够与之(zhī)匹配。我们认为，后续(xù)需通过财政加力(lì)、促(cù)进(jìn)房地产修复、促进家庭超额储蓄动用等方式(shì)扩大总需求，夯实经济回(huí)升(shēng)势头。

　　一

　　新增社融表(biǎo)现乏力

　　新增社融表现乏力。2023年4月新增社会融资(zī)规模为1.22万亿元(yuán)，同(tóng)比(bǐ)多增2873亿元；社融存(cún)量同比增速持平于上月的10％。考虑到去(qù)年同(tóng)期疫情多点(diǎn)g跟ml一样吗洗发水，g和ml有区别吗散发、社融一度(dù)触“冰”的低基数(shù)效应，以及今年(nián)一季度“开(kāi)门红(hóng)”期间社融月均同比多增8200多亿的亮眼(yǎn)表(biǎo)现，4月社融表现(xiàn)乏力“稳信用”压力(lì)有所显(xiǎn)现。从(cóng)分项看：

　　一方面(miàn)，人民币信贷增势放缓，是4月社融骤降(jiàng)的(de)主要拖(tuō)累。2023年4月人民币贷款(kuǎn)4431亿元，为2008年(nián)以(yǐ)来历史(shǐ)同期的次低点（仅(jǐn)较2022年(nián)同期(qī)高(gāo)815亿元）。不过，得益于出口边际回暖(nuǎn)、人民币汇(huì)率相对稳定(dìng)，4月外币贷款同比有所少减。

　　另一方面，表外融资(zī)和直(zhí)接融资基本延续(xù)了一季度(dù)的格局(jú)。

• 　　一则，企(qǐ)业(yè)直接融(róng)资同比缩(suō)量，继(jì)续小(xiǎo)幅拖累新增社融(róng)。2023年4月企业(yè)债(zhài)融资、非金融企业境(jìng)内(nèi)股票融资(zī)分别同比(bǐ)少增(zēng)809亿元、173亿元。今年春(chūn)节后(hòu)，企业贷款发行(xíng)规(guī)模持续高于去(qù)年同期，但到期偿还也迎(yíng)来高峰(fēng)，对净(jìng)融资构成拖累(lèi)。截至(zhì)2023年(nián)一季(jì)度末，2022年10月推出的500亿元民营企业债券融资支持工具（第二期）尚未开始投放使用，相关政(zhèng)策支(zhī)持还有待落地。

• 　　二则(zé)，政府债融资规模同比多增，但(dàn)需警惕其“后劲(jìn)”。今年前4个月(yuè)，财政继续(xù)前(qián)置(zhì)发力(lì)，政府债(zhài)融资(zī)规(guī)模(mó)较去年(nián)同(tóng)期(qī)累(lèi)计多增(zēng)3114亿元。以财政预算数据(jù)看，2023年政府债融资的总体规模与去年相当(dāng)。但不(bù)同之处(chù)在于(yú)，2022年在3月底就已经下达剩(shèng)余批次的新增地方债额度(dù)，而2023年截(jié)至5月(yuè)上旬仍未(wèi)下发剩余批(pī)次的(de)地方债(zhài)额(é)度，且提前批的剩(shèng)余发行额度不及(jí)万(wàn)亿(yì)。如果(guǒ)近期下达(dá)地方债额度(dù)，按(àn)照往年节(jié)奏(zòu)，经过地方政(zhèng)府项(xiàng)目额度分(fēn)配(pèi)、预算调整程序(xù)，剩余(yú)批次地(dì)方债可能至6月(yuè)中(zhōng)下旬才能发出，期(qī)间的“空档”可能会拖累政府债(zhài)融资表现(xiàn)。

• 　　三则(zé)，表(biǎo)外融资同(tóng)比(bǐ)多增，持续对(duì)社融构(gòu)成小(xiǎo)幅(fú)支撑。其中，委托贷款和信托贷款单月(yuè)小(xiǎo)幅新(xīn)增(zēng)，相比(bǐ)去(qù)年(nián)同期分(fēn)别多增85亿元、少(shǎo)减734亿(yì)元(yuán)。在表内票据贴(tiē)现(xiàn)减少的情况下，未贴(tiē)现银行承兑汇票较去年(nián)同期降幅收窄，同(tóng)比(bǐ)少(shǎo)减1210亿元(yuán)。

　　二

　　贷款(kuǎn)拖累(lèi)在居民端

　　2023年4月新(xīn)增人民币贷款为(wèi)7188亿(yì)元，比(bǐ)去年同期低点仅略有(yǒu)多(duō)增，相比18年-21年(nián)同期均值少增(zēng)6237亿(yì)元。各分(fēn)项从强到弱排序，“企业中(zhōng)长期贷(dài)款 >； 企业短期贷款 >； 居民(mín)短(duǎn)期贷(dài)款 >； 居民(mín)中长期贷款”。具(jù)体地，

• 　　居民(mín)中长期贷款(kuǎn)单(dān)月净(jìng)偿还规模达历史(shǐ)新高(gāo)，相比18年(nián)-21年同期均值多减5410亿元；

• 　　居民(mín)短期贷款同比少(shǎo)减，但(dàn)较18年-21年同期均(jūn)值多减2625亿元；

• 　　企(qǐ)业短期贷款同比多增(zēng)，但略低(dī)于18年(nián)-21年(nián)同期均值；

• 　　企(qǐ)业中长期贷款延续前(qián)期(qī)亮眼表现，同比大幅多增4071亿元，且创历史同期新高。

　　总体看，新增(zēng)人民币贷款的最大问题仍然(rán)在(zài)于(yú)居民(mín)中长期(qī)贷款，房地产销售低(dī)迷使其增量(liàng)不(bù)足，居民预(yù)期偏弱(ruò)、提前偿(cháng)还存量房(fáng)贷又雪上加霜。基于4月(yuè)这个信贷投放传(chuán)统淡季(jì)的数据，尚不能得出企业信贷(dài)需求不足的(de)结论。

• 　　一方面，企业(yè)中长期贷款在一季度大幅高增后，4月(yuè)又(yòu)创历史同期(qī)新高，仍然能够有效发(fā)力。

• 　　另一方面，表内(nèi)票据维持低(dī)增(zēng)长（与去年1-5月表内票据高增(zēng)长形成对比），也意味着(zhe)目前企业(yè)贷(dài)款需求或许(xǔ)尚可。

• 　　此(cǐ)外，4月初以来(lái)存款利(lì)率市场(chǎng)化改革(gé)较快(kuài)推进，这有助于(yú)缓解(jiě)银行面(miàn)临的净(jìng)息差压力，增强(qiáng)其支持(chí)实体经(jīng)济的可持续性，能够为企业贷款利率的 进一步下调(diào)“蓄力”。

　　三

　　居民资(zī)产再配置

　　M1同比小幅回升。一方面，从历史规律看(kàn)，每年(nián)前4个月翘尾因素对(duì)M1同比(bǐ)走势的影响(xiǎng)较大，这(zhè)可能是驱动其变化的主要原因。另一方面(miàn)，在企(qǐ)业贷款(kuǎn)扩张的同时，企业存款也有边际(jì)改善，4月新增(zēng)规模(mó)约(yuē)1408亿元，而21年、22年4月企业(yè)存(cún)款均在减少。

　　M2同比增速(sù)有所回落。一方面(miàn)，4月信贷扩张乏(fá)力(lì)，对M2的支撑(chēng)不(bù)强。另一方面，居民资(zī)产再配(pèi)置，银行理财规模重回(huí)扩张，对M2也(yě)形成拖(tuō)累。此外，考虑(lǜ)到去年4月M2同比增速较3月(yuè)抬(tái)升0.8个百(bǎi)分点(diǎn)，基数的变(biàn)化也有较强影响(xiǎng)。

　　4月(yuè)居民存款(kuǎn)出现了2022年3月以来(lái)的首次同比少增，其驱动因素更多是家庭资产的再(zài)配(pèi)置，流(liú)向消费的规模可(kě)能较(jiào)为有限。4月以来(lái)多家中小银行下调挂牌存款利率（据融(róng)360监测(cè)数据，4月份农商(shāng)行1年(nián)、2年、3年、5年期存(cún)款平均利率分别(bié)环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财市场需(xū)求火热(rè)，居民提(tí)前偿还(hái)房贷规模较高（4月居民中长期(qī)贷(dài)款净偿还规模达历史新高(gāo)）。

　　值得(dé)警惕(tì)的(de)是(shì)，4月(yuè)财政存(cún)款同比大幅多(duō)增4618亿元，去年同期留抵退税推进存在一定影响。但结合其他指标(biāo)看，财(cái)政(zhèng)对实体经济的支持力(lì)度(dù)可能有所减弱，基建投资相关(guān)的高(gāo)频指标出现了下行的苗头（4月下旬以(yǐ)来，全国高炉开工(gōng)率、电炉开工(gōng)率、独立焦化(huà)厂(chǎng)焦炉生产(chǎn)率(lǜ)、水泥磨机运转率、石(shí)油沥青开工率等指标环比走弱），重大项目开工金额同环比(bǐ)较(jiào)快下(xià)滑（据Mysteel不(bù)完全统计，2023年4月(yuè)全国各地重大项目开(kāi)工总投(tóu)资额约28078.26亿元，环比下降34.0％，不及去年同期的半数）。从(cóng)4月金融数据(jù)看，房地产(chǎn)恢复(fù)仍然缓慢，此(cǐ)时(shí)如(rú)果财政基建支持力(lì)度不(bù)稳，可能(néng)导致中国经济的环(huán)比增长动能(néng)较快衰减。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 g跟ml一样吗洗发水，g和ml有区别吗