5月13日(rì)，年内(nèi)首只央企主(zhǔ)题ETF——华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中证央企红利ETF发布公告称，其累计有(yǒu)效认购申(shēn)请份(fèn)额总(zǒng)额超过20亿份发行上限，将启动(dòng)比例(lì)配售。这则小公告体(tǐ)现出市场对(duì)这一“中(zhōng)特(tè)估”主题的追捧(pěng)力度。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中特估”的(de)行情，市场关注度(dù)非常高，5月15日(rì)首(shǒu)批3只央(yāng)企回报(bào)ETF发行，更成为这一波“中特(tè)估(gū)”行情的催化剂。实际上，早在去(qù)年底及今年一季度，一些基金经(jīng)理开始调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面(miàn)、情绪面(miàn)、估(gū)值方(fāng)式(shì)等问(wèn)题成为市场关(guān)注焦点，中国基(jī)金报采访多(duō)位投研人(rén)士，解析(xī)“中特估”这些焦点(diǎn)问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报(bào)发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对“中特估”主题积(jī)极(jí)追捧。不(bù)仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕(hǎn)见出现启动“比(bǐ)例配售”情况，今年场内多(duō)只(zhǐ)“中字(zì)头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央企、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元(yuán)。

　　同时(shí)，后续有(yǒu)多(duō)只国央企主(zhǔ)题(tí)基金发行(xíng)，市场对此充满期待(dài)，如5月15日就(jiù)有3只央企(qǐ)回(huí)报ETF，后续跟踪央(yāng)企(qǐ)科(kē)技引领、央(yāng)企现代(dài)能(néng)源等ETF也(yě)将获(huò)批发行(xíng)，更(gèng)有(yǒu)扎(zhā)堆(duī)上报的央国(guó)企(qǐ)基金在排(pái)队入市。

　　这些或成(chéng)为这一(yī)波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利(lì)机会基金经(jīng)理何(hé)龙(lóng)表(biǎo)示(shì)，央企ETF发(fā)行(xíng)在情绪上是构成催化因(yīn)素的(de)，近期(qī)银行股(gǔ)大涨的一个(gè)催化因素就是(shì)积(jī)极推(tuī)介(jiè)相关央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和诸多主题基金的申报发行，我认为确实会成为引爆行情的催化剂(jì)，基本面、资(zī)金面、政策面(miàn)都在向(xiàng)好，下半年，中特(tè)估有(yǒu)可能(néng)独领风骚。”万(wàn)家基金章恒(héng)更(gèng)是表示(shì)。

　　同样，博(bó)时(sh刚和别人做完回家能发现吗，刚和别人做完能从外表看出来吗í)基金指(zhǐ)数与(yǔ)量化(huà)投(tóu)资部基金(jīn)经理(lǐ)杨振(zhèn)建就表(biǎo)示，近期密集(jí)申报的国央企主题基金(jīn)主(zhǔ)要涉及(jí)“股(gǔ)东(dōng)回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源”几大主题，这样的布局可(kě)以更好支持央国(guó)企的估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成为行情(qíng)进一(yī)步上涨的(de)催化剂。去年以(yǐ)来(lái)公(gōng)募基金发行整体(tǐ)平淡，近期多只(zhǐ)国央企主题基金(jīn)申报和发行，行情火(huǒ)热下(xià)将为市场带(dài)来增量资金，有望(wàng)推动进一步上涨。”杨振建进(jìn)一步表示。

　　此(cǐ)外，银华基金(jīn)ETF业(yè)务总监王帅认为，公募基金积极布局央(yāng)国企主题(tí)基金，一方面是因为新一轮深(shēn)化国(guó)企改革的大(dà)幕将(jiāng)拉(lā)开，叠加“中特估”概(gài)念，央国企上市(shì)公司的投资价值(zhí)凸显，该主(zhǔ)题的基(jī)金将(jiāng)为投资者提(tí)供更丰(fēng)富的工(gōng)具以参与到央(yāng)国企投资。另一方面(miàn)是落实公(gōng)募基(jī)金行业(yè)高质量发展(zhǎn)的要(yào)求，引导更(gèng)多资(zī)金参与央国(guó)企改革，更(gèng)好发挥公(gōng)募(mù)基金服务资本市场改(gǎi)革、服务(wù)实体经济(jì)和国(guó)家战(zhàn)略的(de)作用。

　　王帅表示，未来央(yāng)企ETF的(de)发(fā)行将(jiāng)为央企相关标(biāo)的和板块(kuài)带来增量(liàng)资金，提(tí)升交易活跃度(dù)，有望成(chéng)为中特估(gū)行情的催(cuī)化剂。

　　存量市场中(zhōng)变(biàn)赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场结(jié)构性行情明显(xiǎn)，中特估(gū)和人工智(zhì)能成(chéng)为两大明(míng)显的(de)主线，而新能源等前(qián)期热门(mén)赛道股(gǔ)冷却，在此(cǐ)背景下，一些基(jī)金经理(lǐ)开(kāi)始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　万家(jiā)基金(jīn)基金经理章恒直言，自(zì)己(jǐ)目前重点(diǎn)关(guān)注三(sān)大行业(yè)，火电、券商(shāng)、军工，这三大行业主要是央企或地方国资所在(zài)的行业(yè)，民营企业(yè)占比较少。

　　“首先(xiān)是基于行业本(běn)身基本(běn)面在(zài)今年会有重大的向上变化的机会(huì)，比如(rú)火电，会受益于(yú)煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年市(shì)场成交(jiāo)量(liàng)的放大，盈利大(dà)幅增长等(děng)。同(tóng)时，随着国有企业(yè)改革(gé)的推进，大(dà)概率这些企业会(huì)进入一(yī)个提质增效、释(shì)放业绩(jì)的(de)过程。”章恒表(biǎo)示(shì)，中特估是(shì)过去5年(nián)10年(nián)改革的成果，是非常基本面的，和他过去1至(zhì)2年研究投资思(sī)路也非常吻合，为(wèi)在(zài)下半(bàn)年(nián)抓住这波中特估的投资机(jī)会做好了准备。

　　“去年年底已开始重(zhòng)视中特(tè)估的(de)投资机会，判断中特估(gū)的机会(huì)未来三年分两个阶段。”融(róng)通红利机(jī)会基(jī)金经理何龙表示，第(dì)一(yī)阶段也(yě)就(jiù)是今年以数字经济和“一带一路”的主题普涨性机会为(wèi)主，包括低于1倍PB、分红(hóng)收益率极(jí)高(gāo)的品种(zhǒng)，将(jiāng)会(huì)迎来普(pǔ)涨(zhǎng)性的机会。第二阶段(duàn)是未来两(liǎng)年(nián)，在主题(tí)性机会消散以后(hòu)，基(jī)于顶层(céng)设计对国(guó)央经(jīng)营(yíng)管理价值导向(xiàng)变化，我们判断经营成(chéng)果随之改变是一个慢(màn)变量，会在未来两年体现在每一个央(yāng)国(guó)企的刚和别人做完回家能发现吗，刚和别人做完能从外表看出来吗报(bào)表中。

　　何龙强调(diào)，目前在挖(wā)掘公司经营层面(miàn)可能发(fā)生显(xiǎn)著(zhù)正向变化的个股(gǔ)提前进(jìn)行(xíng)布局(jú)，比如医药(yào)和消费等行业。

　　其实一季报已经显(xiǎn)露出不少基金在(zài)行动。国金(jīn)证券(quàn)研究所数据(jù)显示，偏股主动型基金2022年年报前十(shí)大重仓股股票池中，“中特(tè)估”概念占偏(piān)股主动型(xíng)基(jī)金持有股票市值(zhí)比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报(bào)披露的持仓中，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型基(jī)金持有股票(piào)市值比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在偏(piān)股(gǔ)主动(dòng)型基金的持仓(cāng)中，占(zhàn)比明显(xiǎn)提(tí)高。上述数据(jù)显示，根据偏股主动型基金(jīn)2022年(nián)报及(jí)2023年一季报十大(dà)重(zhòng)仓股的(de)数(shù)据(jù)，剔除个股涨跌(diē)影响，估计了各基金(jīn)主动加仓“中特(tè)估”概念股的市值占2022年末(mò)股票总市值比例，一季度超(chāo)过30％的偏股主动(dòng)型(xíng)基金(jīn)主动加(jiā)仓了(le)“中(zhōng)特估”概念股，198只(zhǐ)基金(jīn)在2022年末不持有“中特估”概念(niàn)股，但在一季度(dù)买入。

　　不仅如此，中(zhōng)信证(zhèng)券数据统计也显示(shì)，一季度主动偏股型公募基金对港股央国企的持股(gǔ)市值(zhí)比重达到(dào)2019年以来的新(xīn)高，港股央国企持股总市(shì)值(zhí)占(zhàn)港(gǎng)股持(chí)股(gǔ)总市值的比重由2022年四季度的25.1％提升至(zhì)2023年(nián)一季度(dù)的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专门(mén)的股票库

　　可以说中国(guó)特色估值体系，正深刻影响基金(jīn)公司的投研，落实到(dào)日常的(de)投研流程(chéng)和(hé)实(shí)践之中，不少基金公司在加大投研力量，更有专门构建国央(yāng)企股票库。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙就介绍，一(yī)方面，从顶层设(shè)计改(gǎi)变研究员(yuán)过去对国央(yāng)企(qǐ)的固定思(sī)维，需(xū)要实地考察国央(yāng)企，并且需要利用当前(qián)国央(yāng)企(qǐ)愿意交流(liú)的契机，多花精(jīng)力去进行跟(gēn)踪发现变(biàn)化。

　　另(lìng)一方面，融通(tōng)基金在(zài)行动上(shàng)，要求(qiú)研究员将自(zì)己所覆盖行(xíng)业的(de)所有国央(yāng)企构建专门的股票库，并进行长期跟踪(zōng)，包括考察其实地调研的的(de)成果(guǒ)，了解(jiě)国央企经营思(sī)路和财务导向的(de)变化，结合(hé)行业趋势和特征，寻找(zhǎo)价值洼地，发现预期差。

　　同样的(de)，银华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监王(wáng)帅也谈到(dào)“认识(shí)”上的重(zhòng)视(shì)。他表示(shì)，通过深入学习，对“中特估”有了更深刻(kè)的认识：首先(xiān)要(yào)认识市场体制(zhì)机制、行业产业结构、主(zhǔ)体持续发展(zhǎn)能力(lì)等方(fāng)面所体现的鲜(xiān)明中(zhōng)国元(yuán)素(sù)和发展阶段特(tè)征，“中特估”应该是在(zài)此基(jī)础上构(gòu)建的具有时代特征和中国(guó)特色、符合国家(jiā)战略(lüè)导向的估值体系(xì)，而不是简(jiǎn)单套用国(guó)外的传统(tǒng)估(gū)值模型。

　　“中特(tè)估(gū)是一种新的(de)提(tí)法，但是这(zhè)个概念所涉及(jí)到的行业和公司，一直在发生(shēng)的变化。”万家基金经(jīng)理(lǐ)章恒表示，万家基金一直(zhí)非常关注(zhù)传统产业的变化，诸如(rú)煤炭、金(jīn)融、建筑等(děng)多(duō)个(gè)领域，因此也(yě)是一定能够抓住中特估这波行(xíng)情的机会(huì)的(de)。同(tóng)时(shí)，随着时局的变化(huà)，也在增加(jiā)相关行业的研究力量。

　　此外(wài)，创金合信基金首席经济学家魏(wèi)凤春表示，积极践行中国(guó)特色的估值(zhí)体(tǐ)系是(shì)资本市场使命(mìng)，投资者需要学习领会并针对原有(yǒu)的估(gū)值体系进行改造，以(yǐ)适应(yīng)现实的需要。明确(què)该体系的框架是第一位的工(gōng)作(zuò)，合理设置指标也非(fēi)常重要，投资者的认可和实施是最终(zhōng)该体系能否具备长期(qī)价值的基础。不过，他也提醒(xǐng)，人为的拔估值是很大的认知误区，市(shì)场化认可是基(jī)本的常识(shí)，不(bù)可误判。

　　体现社(shè)会(huì)价值与国家战略价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企(qǐ)是国民经济的(de)支柱(zhù)，国企央企(qǐ)发展要符合国家战(zhàn)略发展发向，更需(xū)要承担(dān)社会(huì)公(gōng)共(gòng)责任(rèn)等。而这些都应该考虑(lǜ)进估(gū)值体系(xì刚和别人做完回家能发现吗，刚和别人做完能从外表看出来吗)之中，也引发市场关注。

　　多数受(shòu)访的基金(jīn)经理(lǐ)认为，对(duì)于国央企的估值方式要充(chōng)分(fēn)体现企业的社(shè)会价值与国家战略价值(zhí)，目前已经(jīng)形(xíng)成了初步(bù)的企(qǐ)业社会价值评价体系(xì)。

　　“如何定价国有企业(yè)承担社会价值、符合国(guó)家(jiā)战(zhàn)略发展的价(jià)值？首要任务就构(gòu)建中国特色的价值评价体系，改变从以私人股(gǔ)东权益出(chū)发，现金流折现(xiàn)为主要(yào)方法(fǎ)的单(dān)一(yī)价值估值(zhí)体(tǐ)系，转向(xiàng)社会整体价(jià)值(zhí)观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分体现企(qǐ)业的社会价值(zhí)与国家战略价值。”博时基(jī)金指数与量化(huà)投(tóu)资部基金经(jīng)理杨振建表示。

　　杨振建也(yě)直言，近年来国资委指导(dǎo)国(guó)内团队对于中(zhōng)国特色ESG披(pī)露(lù)与评价体系(xì)不断探索，结合国际通用规则(zé)，目前已经形成(chéng)了(le)初步(bù)的企业社(shè)会价值(zhí)评价体系，其中包括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央(yāng)企业(yè)上市公(gōng)司(sī)环(huán)境、社会及治(zhì)理(lǐ)（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基(jī)金(jīn)ETF业(yè)务(wù)总监、基金经理王帅(shuài)也认为，“中(zhōng)特估”应该是注重企业(yè)价值的可持续估值，要重视股东、员工和(hé)社(shè)会(huì)责(zé)任(rèn)等要素对企业稳健(jiàn)成长的重大(dà)意义，重视稳(wěn)定的(de)现金流(liú)、持续(xù)增长的(de)盈利、科(kē)技(jì)创新(xīn)对提升企业内在价值(zhí)的积极作用，这样(yàng)有利于(yú)提(tí)高估值定价模型的科学性和(hé)有效性。

　　“在指数(shù)编制、策略构(gòu)建等实务(wù)工作中，都有(yǒu)成熟的(de)量化(huà)指标可以使用(yòng)，包括净资产收(shōu)益率、营业现金比率、资(zī)产负债率、研发经费投入强度等等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细致分析在估值思(sī)维(wéi)、估值结(jié)论、估值判断上有变化，尤其是估值的方法和(hé)指标上，他认为其包括(kuò)产(chǎn)业(yè)链(liàn)上下(xià)游(yóu)的衡量(liàng)、全要(yào)素成本等(děng)，以及在纵向和横(héng)向上的研究，强调政策优惠、产业(yè)发展、市场竞争(zhēng)力和可持续发展等各种因素与企业价值的关系。这些(xiē)因素(sù)在(zài)对估(gū)值结(jié)论和判断(duàn)的影(yǐng)响(xiǎng)上，也使得中国特色的估值(zhí)体系与传统的估值体系有(yǒu)所不同(tóng)。

　　“所(suǒ)以(yǐ)估值思维的变(biàn)化，还有估(gū)值结论和估(gū)值判断的变(biàn)化，都是为了更好地适应中国的市(shì)场(chǎng)和经济特点(diǎn)，提供更精准、更合理(lǐ)的企业估值信(xìn)息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金(jīn)合信基(jī)金(jīn)首席经(jīng)济(jì)学家魏凤春直言，这需要在实践中进(jìn)行探索，目前尚没有公认(rèn)的指(zhǐ)标可以(yǐ)使用(yòng)。

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