5月13日，年内首只央(yāng)企(qǐ)主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中证央企红利ETF发(fā)布公告称，其累计有(yǒu)效认购申请份额(é)总额(é)超过(guò)20亿份发行(xíng)上限，将启(qǐ)动比例(lì)配售。这则小公告体现出(chū)市场对这一“中特估”主题的(de)追捧力度。

　　实际上(shàng)，近期围绕(rào)着“中特估”的行情，市场关注度非(fēi)常(cháng)高，5月15日首(shǒu)批3只(zhǐ)央企回(huí)报(bào)ETF发行，更(gèng)成为这(zhè)一波“中特估(gū)”行情的催化剂。实际(jì)上，早(zǎo)在去年底及今(jīn)年一季度，一(yī)些基金经理开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　目前(qián)“中特(tè)估”资金面、情绪面(miàn)、估值(zhí)方式等问题成为市场关注(zhù)焦点，中(zhōng)国基金报采访多位投研人(rén)士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密(mì)集上(shàng)报(bào)发(fā)行

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主(zhǔ)题(tí)积极追捧。不(bù)仅(jǐn)华(huá)泰柏瑞中证央(yāng)企红利(lì)ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配(pèi)售”情况，今(jīn)年场内多只“中(zhōng)字头”ETF也(yě)持(chí)续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合(hé)计(jì)“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　再大的胸躺下都是平的，胸明明很大但为什么一躺下就平了同(tóng)时(shí)，后(hòu)续有多只国央企主题基(jī)金发(fā)行(xíng)，市(shì)场对此(cǐ)充满期待，如5月(yuè)15日就有(yǒu)3只央企(qǐ)回(huí)报(bào)ETF，后续跟踪(zōng)央(yāng)企科技引领、央企现代能源等ETF也(yě)将获批发行，更有扎堆上报的央国企基金在排队(duì)入市。

　　这些或成为这一波“中特估”行(xíng)情的催化(huà)剂。

　　融通红利(lì)机会基(jī)金(jīn)经理何龙表(biǎo)示，央企(qǐ)ETF发行在情(qíng)绪(xù)上是构成催化因素的，近期银行股大涨的一个催化因素就是积极推(tuī)介相关央企ETF的发(fā)行(xíng)。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多(duō)主题基金的申(shēn)报发行，我认为确实会成为引(yǐn)爆行情(qíng)的催化(huà)剂，基本(běn)面、资金面(miàn)、政(zhèng)策面都在向好(hǎo)，下半(bàn)年，中特(tè)估有可能独领风骚。”万家基(jī)金章恒更(gèng)是(shì)表(biǎo)示。

　　同样(yàng)，博(bó)时基金指数与量化投资(zī)部基(jī)金经(jīng)理(lǐ)杨振建就表示，近期密集申报的国央企主题基金主(zhǔ)要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能(néng)源”几大主题，这样的(de)布局可以(yǐ)更好支持央(yāng)国企的估值重塑。

　　“央(yāng)企(qǐ)ETF的发行将成为行情进一步上涨的催化剂。去年以来(lái)公(gōng)募基金发行整体(tǐ)平淡(dàn)，近期多只(zhǐ)国央企主题(tí)基金申报(bào)和发行，行情火热下将为市场带(dài)来增量资金，有望(wàng)推动进(jìn)一步上涨。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此外，银华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监王帅认(rèn)为，公(gōng)募基金积极布局央国企主题基金(jīn)，一方(fāng)面是(shì)因(yīn)为新一轮深化国(guó)企改革的大(dà)幕(mù)将拉开(kāi)，叠加“中特(tè)估”概(gài)念，央(yāng)国企上市公司(sī)的投资价(jià)值凸(tū)显，该主题的(de)基(jī)金将(jiāng)为投资者提供更(gèng)丰富的工具以参与(yǔ)到央国企投资。另一方面是落(luò)实公募基金行业(yè)高质(zhì)量发展的要求，引导(dǎo)更多资金参与央国企改(gǎi)革，更好(hǎo)发挥(huī)公募基(jī)金(jīn)服务资(zī)本市场改革(gé)、服(fú)务实(shí)体经济和国家战略的作用。

　　王帅(shuài)表示，未来央企(qǐ)ETF的发行将为央企相关(guān)标(biāo)的(de)和板块带来(lái)增量资金，提升交易活跃度，有望成为中特估行情的催化(huà)剂(jì)。

　　存(cún)量市(shì)场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场(chǎng)结构性(xìng)行情(qíng)明显，中(zhōng)特估(gū)和(hé)人工(gōng)智能成为两大(dà)明显的主线，而(ér)新能源(yuán)等(děng)前(qián)期热门(mén)赛道股冷却，在(zài)此(cǐ)背景下，一些基金经理(lǐ)开(kāi)始调(diào)仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　万家基金基金经(jīng)理(lǐ)章恒(héng)直言，自己(jǐ)目前重点关注三大行业，火电、券商、军工，这三大行业主要是央企(qǐ)或(huò)地方国资(zī)所在的行(xíng)业(yè)，民营企(qǐ)业占比较少。

　　“首先是(shì)基于行业本身基本面(miàn)在今年会有重大的向上变化的机会，比(bǐ)如(rú)火电，会(huì)受(shòu)益(yì)于煤炭价格的下跌(diē)，扭亏为盈；券商，会受益(yì)于(yú)今(jīn)年市场(chǎng)成(chéng)交量的放(fàng)大，盈利大幅增长等。同时，随着国有(yǒu)企业改(gǎi)革的推进(jìn)，大概率这些(xiē)企业会(huì)进入一个提(tí)质增(zēng)效(xiào)、释(shì)放业绩的过(guò)程。”章(zhāng)恒表示(shì)，中特估是过去5年(nián)10年改革的成果，是非(fēi)常基(jī)本(běn)面的，和他过去1至2年研究投(tóu)资思(sī)路也(yě)非常(cháng)吻合，为在(zài)下半年抓住(zhù)这波中特估的投资(zī)机会做好了准备。

　　“去年年底(dǐ)已开始重(zhòng)视中特估的投资机会，判断中特(tè)估的机(jī)会未来(lái)三(sān)年分两个阶段。”融通红利(lì)机会基金经理(lǐ)何龙表示，第(dì)一阶段也就是今年以数(shù)字(再大的胸躺下都是平的，胸明明很大但为什么一躺下就平了zì)经济(jì)和“一带一路”的主题普涨(zhǎng)性机会为主(zhǔ)，包(bāo)括低于1倍PB、分红收益率极高的品(pǐn)种(zhǒng)，将会迎来普涨性的(de)机(jī)会。第(dì)二(èr)阶段(duàn)是未来两年，在主题性机会消散以后(hòu)，基于顶层设计对国央经营管理价值(zhí)导向变化，我们判断经营成(chéng)果随之改变是一个慢变量，会在(zài)未来两年体现在每一个央国企的(de)报表(biǎo)中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层面可能发生显著正(zhèng)向变化的个股提前进行布局，比如医药和消(xiāo)费等行业。

　　其实一季(jì)报已(yǐ)经显露出不少基金(jīn)在行(xíng)动。国(guó)金证(zhèng)券研(yán)究所数(shù)据(jù)显示，偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)2022年(nián)年报前十大重仓股股票池中，“中特估”概念(niàn)占(zhàn)偏股主动(dòng)型基(jī)金(jīn)持有股票市(shì)值比例仅有(yǒu)1.18％。而(ér)2023年一季报披(pī)露的持仓中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动(dòng)型(xíng)基金(jīn)的持仓中，占比明显提高(gāo)。上(shàng)述数(shù)据显示(shì)，根据偏股主动(dòng)型基金(jīn)2022年报(bào)及2023年一季报十大重(zhòng)仓股的数(shù)据，剔除个股涨跌影(yǐng)响(xiǎng)，估计(jì)了(le)各基金主动加仓“中特估”概(gài)念(niàn)股的市值占2022年末股(gǔ)票(piào)总市(shì)值(zhí)比例，一季度超过30％的(de)偏股(gǔ)主动型(xíng)基金主动加仓(cāng)了“中(zhōng)特估”概(gài)念(niàn)股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在一季度买(mǎi)入(rù)。

　　不仅如(rú)此，中信证(zhèng)券数(shù)据统(tǒng)计也(yě)显示，一季度主动(dòng)偏股型公募基(jī)金(jīn)对(duì)港股央国企的持股(gǔ)市值比重达到(dào)2019年以来的新高，港股央国企持股总市值占(zhàn)港股持股(gǔ)总(zǒng)市值(zhí)的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构建国央企专门的股票库(kù)

　　可以说中国(guó)特色估值(zhí)体系，正深刻影响(xiǎng)基金公(gōng)司的投研，落实到日常的投研流程和实践之中(zhōng)，不少基金公司在加大投研力(lì)量，更有专门(mén)构建国央企股票库(kù)。

　　融(róng)通红利(lì)机会(huì)基金(jīn)经(jīng)理何龙就介(jiè)绍，一方面，从顶层设计改变研(yán)究(jiū)员过去对国央(yāng)企的(de)固定思维，需要实地考察国央企(qǐ)，并(bìng)且需要利(lì)用当前国央企愿(yuàn)意交流的契机，多花精力(lì)去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基金在行动(dòng)上，要(yào)求研究员(yuán)将自己所覆(fù)盖行业的所有国央企构建专门的股票(piào)库，并进行长(zhǎng)期跟(gēn)踪，包括考察其实地调研的的成果，了解国央(yāng)企(qǐ)经营思(sī)路和财(cái)务导向的变化，结合行(xíng)业趋(qū)势和特征，寻找(zhǎo)价值(zhí)洼(wā)地，发现预期差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务(wù)总监(jiān)王帅也(yě)谈到“认识”上的重(zhòng)视。他表示，通过深入(rù)学习，对“中(zhōng)特估”有了更深刻的认识：首先要(yào)认识市场(chǎng)体制机制(zhì)、行(xíng)业产(chǎn)业结构、主(zhǔ)体(tǐ)持续发展能力等方(fāng)面(miàn)所体现的鲜明中国元素和(hé)发展阶段特(tè)征(zhēng)，“中特估”应该是(shì)在(zài)此(cǐ)基(jī)础上(shàng)构建的(de)具有时代(dài)特征和中国特色、符合国(guó)家战略导(dǎo)向(xiàng)的估值体系，而不是简单套用国(guó)外的传统估值模型。

　　“中特估是一种新的提(tí)法(fǎ)，但是这个概念(niàn)所涉及(jí)到的(de)行业和公司，一直在发生的变化。”万家基金经理章恒(héng)表(biǎo)示，万家基金一直非(fēi)常关注传统产业的变化，诸(zhū)如(rú)煤炭、金(jīn)融、建筑(zhù)等多(duō)个领(lǐng)域，因此也是一定能够抓(zhuā)住中特估这波行情的机会(huì)的。同时(shí)，随着时局的变(biàn)化，也(yě)在增(zēng)加相关行业的研究力量。

　　此外，创金合信(xìn)基金首(shǒu)席(xí)经济(jì)学家(jiā)魏(wèi)凤春表(biǎo)示，积极(jí)践行中(zhōng)国特色(sè)的(de)估值体系是资本市(shì)场使命，投资者需要学习领(lǐng)会并针对原有的(de)估(gū)值(zhí)体系(xì)进行(xíng)改造，以适应(yīng)现实(shí)的需要。明确(què)该(gāi)体系的(de)框架是第(dì)一位的工(gōng)作，合理设置指(zhǐ)标也非(fēi)常(cháng)重要(yào)，投(tóu)资者的认(rèn)可(kě)和实施是最终该体系能否具(jù)备长(zhǎng)期价(jià)值的基础。不过(guò)，他也提(tí)醒(xǐng)，人为的(de)拔估值是很大的认知误区，市场化认可是基(jī)本的常识，不可误判(pàn)。

　　体(tǐ)现(xiàn)社会(huì)价(jià)值(zhí)与(yǔ)国家战略价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央国企是国民经济的支(zhī)柱，国企(qǐ)央企(qǐ)发(fā)展要符合国(guó)家战(zhàn)略(lüè)发展发向(xiàng)，更需要承担社会公共责(zé)任等。而这(zhè)些(xiē)都应该考虑进估值体系之中，也引发市场关注。

　　多数受访的基金经(jīng)理认为，对于国央企的(de)估值(zhí)方(fāng)式要充(chōng)分体现企业的社会价值与国家(jiā)战略价值(zhí)，目前(qián)已经形成了初(chū)步的(de)企业社会(huì)价值评(píng)价体系(xì)。

　　“如(rú)何定价国有企(qǐ)业承担(dān)社会价值、符合国家(jiā)战(zhàn)略发(fā)展(zhǎn)的价值？首要任务就构建中国特色(sè)的(de)价(jià)值评价体系，改变从以(yǐ)私人股(gǔ)东权益出发，现金流折(zhé)现为主要方法的单一价值估值体系，转向(xiàng)社(shè)会整体价值观(guān)念、纳(nà)入中国(guó)特(tè)色的ESG评(píng)价体系，充分体现(xiàn)企业的(de)社(shè)会价值与国家战略(lüè)价(jià)值。”博(bó)时基金(jīn)指数与量(liàng)化(huà)投资部(bù)基金经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建也直言，近年来(lái)国(guó)资委指导国内(nèi)团队对于中(zhōng)国(guó)特色(sè)ESG披露与(yǔ)评价体系(xì)不断探索，结合国际通用规则，目前已经形成了初步的企业社会(huì)价值评价体系，其中包括《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中(zhōng)央企业上(shàng)市公(gōng)司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监(jiān)、基金经理王帅也认为，“中特(tè)估”应(yīng)该是(shì)注重企(qǐ)业(yè)价值的可持续估值，要(yào)重视股东、员工和(hé)社会责任等(děng)要素对企(qǐ)业稳健成(chéng)长的(de)重(zhòng)大意义(yì)，重视稳定的现金流、持(chí)续增(zēng)长的(de)盈利、科技创(chuàng)新对提升(shēng)企业内在价值的积极作用，这样有利(lì)于提高(gāo)估值(zhí)定价模型的科学性(xìng)和有效(xiào)性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略构建等(děng)实务工作中，都有成(chéng)熟(shú)的(de)量化指标可以使用，包括(kuò)净资产收益率(lǜ)、营业现金比率、资产负债(zhài)率、研发(fā)经费投入(rù)强度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李(lǐ)欣更细致分析(xī)在估值(zhí)思维(wéi)、估(gū)值结论、估值判断上有变化(huà)，尤其是估值的方法(fǎ)和指标上，他认(rèn)为其包括(kuò)产业链(liàn)上下游的衡量、全要素(sù)成本等，以及在纵向(xiàng)和横向上的(de)研究，强调政(zhèng)策优惠、产业发展、市场竞争(zhēng)力和可持续发展等各种因(yīn)素与企业(yè)价值的关系。这些因素在对估值结论和判断的影响上，也使得(dé)中国(guó)特色(sè)的估值体(tǐ)系与传统的(de)估(gū)值体系有所不同。

　　“所以估值思维的变化，还有估值结论(lùn)和估(gū)值判断的(de)变化，都是为了(le)更(gèng)好(hǎo)地(dì)适应(yīng)中国的市场(chǎng)和经济特点，提供更精准、更合(hé)理的(de)企(qǐ)业(yè)估值信息。”李欣表示。

　　不过(guò)，创金合信基金首席经济学家魏凤春直言，这需要在实(shí)践中(zhōng)进(jìn)行探索，目前尚(shàng)没有公(gōng)认的指标可以使用。

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