文：天风宏观宋雪涛/联系人孙永乐

　　4月居(jū)民(mín)新增存款-1.2万亿(yì)，同比多(duō)减4968亿(yì)元，这是(shì)居民存款在(zài)连续13个(gè)月同比多(duō)增后，首次回(huí)落。

　　在过去一年多(duō)时间(jiān)里，居民部门积(jī)攒了(le)一(yī)大笔(bǐ)超额(é)储蓄(xù)。今年这笔超额(é)储蓄(xù)能否顺利(lì)释放对判断(duàn)经济和资本(běn)市(shì)场走势至关(guān)重要。这(zhè)里(lǐ)我们尝(cháng)试回(huí)答(dá)两个(gè)问题(tí)。一是4月居民存款同比多(duō)减是不是超额储蓄(xù)释放的(de)开始(shǐ)？二是这一趋势能否延(yán)续？

　　对上(shàng)述问题的回答取决(jué)于存款会受到(dào)哪些因(yīn)素的影(yǐng)响。一(yī)般(bān)影(yǐng)响居民存(cún)款的(de)主要有这么几种行为：可(kě)支配收入、消费支出、金融资产相关收支和房地产相关收支。

　　收入增长、消费减(jiǎn)少、金融资(zī)产赎回、购房减(jiǎn)少会(huì)推(tuī)动存款增加；反之，收入减(jiǎn)少、消费增加(jiā)、认(rèn)购金融资产、购房增加、提(tí)前还贷等则会带动存款(kuǎn)回落。

　　2022年居民存款同比多(duō)增7.9万(wàn)亿(yì)是居民少消费、少投资(zī)、少(shǎo)购房的结(jié)果（详见《超(chāo)额储(chǔ)蓄能否(fǒu)转化成超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居(jū)民收入增速放缓并提前还贷(dài)，但因为投(tóu)资、购房等下滑(huá)幅度更大，所以存(cún)款同比(bǐ)大幅(fú)多增。

　　2023年一季(jì)度居(jū)民存款同(tóng)比多增2.1万亿则(zé)是收入修(xiū)复和理财存款化(huà)的结果。

　　一季度居民人均可支配(pèi)收入(rù)同比(bǐ)增长525元，理财存(cún)续规模相比于2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿。另外(wài)，受(shòu)银行办理速度放(fàng)缓等因素影(yǐng)响，RMBS（个人住房抵押贷款支持(chí)证券）条件(jiàn)早偿率指数 2 相(xiāng)比于(yú)2022年有所回落(luò)，即居(jū)民提前(qián)还款对存款的(de)拖累相(xiāng)比于去年末略有放(fàng)缓。

　　但(dàn)是，随着居民消费(fèi)和购房行为修(xiū)复，其对存款的支(zhī)撑力(lì)度(dù)减弱，一季度人均消费支出同比(bǐ)增加345元（低于收(shōu)入(rù)涨(zhǎng)幅）、购房支出同比多(duō)增1575亿元。但因为支撑因(yīn)素的规模更大(dà)，所以存款继续回升。

　　4月和一(yī)季(jì)度最核(hé)心的不同在于理财市场的变化。4月居民存款下滑可能的(de)原因一是居民存款理(lǐ)财化；二是提前还贷规模增加。因为居民收入和消费数据不(bù)足，暂(zàn)时(shí)无法判断(duàn)消费和收入在4月(yuè)对存(cún)款的影响。

　　存款(kuǎn)回流理财是4月(yuè)存(cún)款回落的(de)核心(xīn)原因，4月理财(cái)存(cún)量规模环比增(zēng)加1.26万亿至25.5万亿，结束了自去年(nián)10月以来的下行趋势，重回扩张区间。

　　居民增配理(lǐ)财等资产(chǎn)是(shì)理财风险降低(dī)、收益(yì)回升(shēng)和存款(kuǎn)利率下滑(huá)共同作用的结果。受益于(yú)债券(quàn)市场走(zǒu)强(qiáng)，今(jīn)年理财市场表现逐(zhú)步好转，理财产(chǎn)品单位破净率从2022年12月峰值的29.2％持续下滑至(zhì)2023年5月(yuè)12日的4.7％，叠加这一时期下滑的(de)存款利率(lǜ)，存款对居(jū)民的吸引力逐(zhú)渐减弱，而(ér)理财对居民(mín)的吸引力则不(bù)断增强。

　　从5月理财(cái)规模上看(kàn)，随(suí)着破净率(lǜ)进一(yī)步回落，居民还在继续增(zēng)配理(lǐ)财(cái)产品，存款理财化(huà)趋势有望延续(xù)。

　　提(tí)前还(hái)贷规模扩(kuò)大(dà)是存款(kuǎn)下滑的又一个原因。4月(yuè)早偿率月均值(zhí)相比于(yú)2月(yuè)低(dī)点上行4.3个(gè)百分点，相比于3月上行1.9个(gè)百(bǎi)分(fēn)点。

　　居民加大提前还(hái)贷力度(dù)一是因为首套(tào)房(fáng)利率还(hái)在下降，居民提前还(hái)贷以降低成(chéng)本，4月沈阳(yáng)、马(mǎ)鞍山等多(duō)地继(jì)续(xù)降(jiàng)低首套房利(lì)率，贝壳研究院数据显示(shì)百城首(shǒu)套主流房贷(dài)利率(lǜ)平均为4.01％，环比3月(yuè)继续回落1个(gè)BP。二是政策(cè)放松后，1、2月份部(bù)分积压的还贷业务在3、4月份(fèn)办(bàn)理，这(zhè)会推动提前还(hái)贷规模走高。

　　总的来说，随着理(lǐ)财市场好转，此前因居(jū)民少消费、少投(tóu)资、台湾是省还是市 台湾是省会吗少买房等积攒下(xià)来的超额储蓄已经开始部分回流(liú)理财市场了，且5月初这一(yī)趋(qū)势(shì)还在(zài)延续。

　　往(wǎng)后来看(kàn)，理(lǐ)财市场(chǎng)和(hé)提(tí)前还贷在后续(xù)几(jǐ)个(gè)月里(lǐ)或继续成(chéng)为超额存款的主(zhǔ)要流(liú)向。

　　五(wǔ)一旅(lǚ)游人均消费(fèi)水平未见明(míng)显改善或部分表明当下居民消费意愿依旧(jiù)偏弱，考虑到超额储蓄的持有分(fēn)化且并非主要来自(zì)消费，后(hòu)续超额储蓄(xù)对消费的支撑力度依(yī)旧偏弱。（详见(jiàn)《超额储蓄能否(fǒu)转化成(chéng)超额消费》，2022.12.31）。同时，随着(zhe)前(qián)期积压的购(gòu)房(fáng)需求逐渐释(shì)放，房地产销售目(mù)前已经有(yǒu)走(zǒu)弱迹象，地(dì)产短期或不会成为(wèi)超储(chǔ)的主要流(liú)向(xiàng)。但是因为按揭利率存在明显利差，居(jū)民提(tí)前还贷行为或将延(yán)续。从这个角度来看，主要因(yīn)为少买房、少投资而积攒下来的储蓄，在理财市场环境好转和存款利率下滑的背景下或将继续回流到理财(cái)市场。

　　1 存款同比增速使(shǐ)用金融(róng)机构住户(hù)存款余额+4月新增来进行估算

　　2早偿率是指在个人住房抵押(yā)贷款中债务人提前偿付的金额在资产池未偿本(běn)金余(yú)额的占(zhàn)比(bǐ)

　　风险提(tí)示

　　地产销售变动超预(yù)期，超额储蓄释(shì)放弱于预(yù)期，理(lǐ)财市场波动加大

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