文：天风宏观宋雪涛/联系(xì)人孙永乐

　　4月居民新增(zēng)存(cún)款-1.2万亿，同(tóng)比多减4968亿元(yuán)，这(zhè)是居(jū)民(mín)存款在连续13个月同比多增后(hòu)，首(shǒu)次回(huí)落。

　　在过去一年多时间里，居民(mín)部门积攒(zǎn)了一(yī)大(dà)笔超额储(chǔ)蓄。今年这笔超额储蓄能否顺利释放对判断经济和(hé)资本市场走(zǒu)势至关(guān)重(zhòng)要。这里我们尝试回(huí)答两个问题。一是4月居民存款(kuǎn)同(tóng)比多减是(shì)不是超额储蓄释放的(de)开始(shǐ)？二是这一趋势能(néng)否(fǒu)延续？

　　对上述问题的回答取决(jué)于存(cún)款(kuǎn)会受(shòu)到哪(nǎ)些因素的影响。一般(bān)影(yǐng)响居民存款的主(zhǔ)要有这么几种(zhǒng)行为：可支配收(shōu)入、消费(fèi)支出、金融资产(chǎn)相关收支(zhī)和房地产相关收(shōu)支。

　　收入增(zēng)长、消(xiāo)费减少、金融资(zī)产赎回、购(gòu)房减少会(huì)推动存款增加(jiā)；反(fǎn)之，收入减(jiǎn)少、消费(fèi)增(zēng)加、认购(gòu)金融资产、购房增加、提(tí)前还贷等则会(huì)带动存款回落(luò)。

　　2022年居民存款同(tóng)比多增7.9万亿是居民少消(xiāo)费、少投(tóu)资、少购房的结(jié)果（详(xiáng)见《超额(é)储蓄能否转化成超(chāo)额消(xiāo)费》，2022.12.31）。此时虽(suī)然(rán)居民收入增速(sù)放缓(huǎn)并提(tí)一米等于多少微米等于多少纳米，一厘米等于多少微米前(qián)还贷，但因为投资、购房等下滑幅度更(gèng)大，所以存(cún)款同比(bǐ)大幅多增。

　　2023年一季度(dù)居民存款同比(bǐ)多(duō)增2.1万亿则是收入修复(fù)和理(lǐ)财存款化的(de)结果(guǒ)。

　　一季(jì)度居(jū)民人(rén)均(jūn)可(kě)支(zhī)配(pèi)收入同比增长525元(yuán)，理财存续规模相比于2022年(nián)末下(xià)滑2.6万亿(yì)至24.2万(wàn)亿。另外，受银行办理速度放(fàng)缓等因素影响，RMBS（个人住房抵押贷款支持证券）条件(jiàn)早偿率指数(shù) 2 相(xiāng)比于2022年有所回落(luò)，即居(jū)民提前还款对存(cún)款的拖累相比于去年末略(lüè)有放缓。

　　但(dàn)是，随(suí)着居(jū)民消(xiāo)费(fèi)和购房行为修复，其对存款(kuǎn)的支撑力度(dù)减弱，一(yī)季度(dù)人均消费支出(chū)同比增加345元(yuán)（低于收入(rù)涨幅）、购房支(zhī)出同比多(duō)增(zēng)1575亿元。但(dàn)因为支撑因素的规(guī)模(mó)更大，所以存款继续回升。

　　4月和一(yī)季度(dù)最核心的(de)不同在于理财市(shì)场的变化。4月居民存款(kuǎn)下滑(huá)可能(néng)的原因(yīn)一是居民存款(kuǎn)理财(cái)化；二是提前(qián)还(hái)贷(dài)规模增(zēng)加。因为居民(mín)收入和消费(fèi)数据不足，暂(zàn)时无法判断消费和收入在4月对存款的影响。

　　存款回流理财是(shì)4月存款回落的核心原因，4月理财(cái)存(cún)量规模(mó)环(huán)比(bǐ)增加(jiā)1.26万亿至25.5万亿，结束了自(zì)去(qù)年10月以来的下(xià)行趋(qū)势，重(zhòng)回扩(kuò)张区(qū)间。

　　居(jū)民(mín)增(zēng)配理(lǐ)财等(děng)资(zī)产(chǎn)是(shì)理财风险(xiǎn)降(jiàng)低、收益回(huí)升(shēng)和存款利率下滑(huá)共同作用的结果(guǒ)。受益(yì)于(yú)债券市场(chǎng)走强，今年理(lǐ)财(cái)市场(chǎng)表(biǎo)现(xiàn)逐步(bù)好转，理财(cái)产品单位破净率(lǜ)从2022年12月(yuè)峰值的29.2％持续下(xià)滑至2023年5月12日的4.7％，叠(dié)加(jiā)这一时期下(xià)滑的存款利率，存款对居民的(de)吸引力逐渐(jiàn)减弱，而理财对居(jū)民的(de)吸(xī)引力则不断增强。

　　从5月理财规模(mó)上看(kàn)，随着破净率(lǜ)进一步(bù)回落一米等于多少微米等于多少纳米，一厘米等于多少微米(luò)，居民(mín)还(hái)在(zài)继续增配理(lǐ)财产品，存款理财化趋势(shì)有(yǒu)望延续。

　　提前还贷规模扩大是存款下滑的(de)又一个原因。4月早偿率月(yuè)均值(zhí)相比于2月低点上行4.3个百分点(diǎn)，相(xiāng)比于3月(yuè)上行1.9个百分点。

　　居民加大提(tí)前(qián)还贷力度一是因为(wèi)首套(tào)房利率还在(zài)下降(jiàng)，居民提前还贷以降(jiàng)低成(chéng)本，4月(yuè)沈阳、马鞍(ān)山等多地(dì)继续降(jiàng)低首套房利率，贝壳研究院(yuàn)数据显示(shì)百城首套主流房贷利率平均为(wèi)4.01％，环比(bǐ)3月(yuè)继续回落(luò)1个BP。二是政策放松(sōng)后，1、2月份部分积压的还贷业务(wù)在3、4月份(fèn)办理，这会推动提前还贷(dài)规模走高。

　　总(zǒng)的来说，随着(zhe)理(lǐ)财市场好(hǎo)转，此前因居民少消费、少投资、少买房等积(jī)攒下来的(de)超额储(chǔ)蓄已经开始部分回流理财市场了，且(qiě)5月初这一趋势还在(zài)延续(xù)。

　　往后来看，理财市场和提前还贷在后续(xù)几(jǐ)个月里(lǐ)或继续成为超额(é)存款的主要流向。

　　五一旅(lǚ)游(yóu)人(rén)均消费水平未见(jiàn)明显改善或部分表明(míng)当(dāng)下(xià)居民消费意愿依旧(jiù)偏弱，考虑到(dào)超(chāo)额储(chǔ)蓄的(de)持有分化且并非主要来自消费，后续超额(é)储蓄对消费的支撑力度依旧偏弱。（详见《超额储(chǔ)蓄(xù)能否转化成超(chāo)额消费(fèi)》，2022.12.31）。同时，随(suí)着(zhe)前期积压的购房需求逐(zhú)渐释(shì)放(fàng)，房地(dì)产销售目前已(yǐ)经有走弱迹(jì)象，地产短期或不会成为超储的主要流向(xiàng)。但(dàn)是因为按(àn)揭利率存在明显利差(chà)，居民提前还(hái)贷行为(wèi)或将延续(xù)。从这个角度来看，主要因为少买(mǎi)房(fáng)、少投(tóu)资而积攒(zǎn)下来的储蓄，在(zài)理财市场环境好转和存款利(lì)率下(xià)滑的背景下或将继续回流(liú)到理财市(shì)场。

　　1 存款同比增速使用金融机构住户存款余(yú)额+4月新(xīn)增来进行估算

　　2早(zǎo)偿率(lǜ)是(shì)指在(zài)个人住房抵押贷款中债务人(rén)提前偿(cháng)付(fù)的金额在(zài)资产池未偿本金余(yú)额的(de)占比(bǐ)

　　风险(xiǎn)提示

　　地(dì)产销售变动超预期，超额储蓄释(shì)放弱于预期，理财市场(chǎng)波动加大

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