“现在的房地产很(hěn)难再出现像过(guò)去十(shí)年的系统性行情。”思睿集团合伙人(rén)、首席经(jīng)济学家洪灏向《红周刊(kān)》表示，房地产行业分化的愈加(jiā)明显，让(ràng)机构(gòu)和(hé)投(tóu)资者(zhě)的关注(zhù)度从板块向单(dān)个(gè)标的转移(yí)。上海利檀投资董事长陈(chén)昊扬向(xiàng)《红(hóng)周(zhōu)刊》指出，从行业(yè)来(lái)看，无论是业绩，还是估值，房地产都已经双杀到了最底(dǐ)部，而(ér)且(qiě)是反复(fù)地(dì)杀到了底部，再往下的空间已经不大了。

　　三道红线等(děng)指标

　　成(chéng)挖掘个股阿尔法重要参考

　　那么如何(hé)寻找房(fáng)地产个股的阿尔法呢？

　　洪(hóng)灏提(tí)醒(xǐng)，在房地产赛道(dào)中进行选择，需(xū)要非常小心，避(bì)免选了半天，标的(de)公司出现爆(bào)雷的情况。除(chú)此之(zhī)外，洪灏指出，需要满足以下三(sān)个基准：有大(dà)的国资背景的、杠杆率较低的、此前没有踩(cǎi)过红(hóng)线(xiàn)的。

　　他还表示，如果(guǒ)关注(zhù)一(yī)下今年房地产(chǎn)的开发资金来源，可以发现，其(qí)实银行的(de)信贷倾(qīng)向是不太愿意给房(fáng)企(qǐ)贷(dài)款的，房企的主(zhǔ)要资金(jīn)来源来自新盘(pán)的(de)销(xiāo)售。但今年新房的销售情(qíng)况相较一般(bān)。再关注一下，哪些房企能从银行拿到钱，其实主(zhǔ)要还是那(nà)些有国企背景(jǐng)的房企，民营房企相(xiāng)对(duì)比较困难，所以整个行(xíng)业出现了一(yī)个(gè)很明显(xiǎn)的分化(huà)，无论是在销售，还是融资等(děng)各个方面都非常明显。现在有国(guó)资背景的房企(qǐ)在资本市场(chǎng)表(biǎo)现相对(duì)较好(hǎo)，但没(méi)有国(guó)资背景的(de)民(mín)营房(fáng)企股价大多表现(xiàn)很一般。

　　陈昊(hào)扬(yáng)则向《红周刊》表(biǎo)示，在房地产行业内，我(wǒ)们的逻辑是，“寻找最后的赢家”。而具体(tǐ)到(dào)如何挖(wā)掘(jué)，我们(men)会特(tè)别重视企业的成本优势，更(gèng)具体一点，就(jiù)是它的(de)净(jìng)借贷水平（净负债率）是不是(shì)行业内的最低水平；利(lì)润率是(shì)不是行(xíng)业内最高(gāo)的；融资成本(běn)是(shì)否是行业内最低(dī)的；建(jiàn)安成本是(shì)否也是业(yè)内最低的；这些都(dōu)是(shì)我们看重(zhòng)的一家房企的综合成本(běn)。

　　需要注意的是，能够同(tóng)时满足上述(shù)条件(jiàn)的房企并(bìng)不多。即便是在国央企(qǐ)中，仍有部分房企出现了“三(sān)道红线”的(de)“踩线”情(qíng)况(kuàng)，且有逐(zhú)渐恶(è)化的趋势(shì)。以(yǐ)A股为(wèi)例，《红周刊》根据Wind数(shù)据整理(lǐ)发现，截至2022年末，天房发展、陆(lù)家嘴、格(gé)力地产、西(xī)藏城投、中交地产、中(zhōng)国武夷等国央(yāng)企“三道红线(xiàn)”全(quán)踩(cǎi)。

　　除此之(zhī)外(wài)，城建发展、京(jīng)投发展(zhǎn)、光(guāng)明地产(chǎn)、云南城投、首开股份、珠(zhū)江股(gǔ)份、城(chéng)投控(kòng)股等国央(yāng)企房企也踩了“三道(dào)红(hóng)线”中(zhōng)的两条。

　　2022年(nián)激进扩张房企

　　需警(jǐng)惕其重蹈覆(fù)辙(zhé)

　　不难(nán)看出，即(jí)便是有着(zhe)较(jiào)稳健特色(sè)的国(guó)央企房企，其财(cái)务(wù)指标(biāo)称得上完全健康的仍是少数。而更加值得注(zhù)意的是，在(zài)2022年，不少国(guó)企，甚至地方国企开(kāi)始大举扩张。而(ér)这无疑又进一步考验着国央企的资金(jīn)链(liàn)情况。

　　对(duì)房企而言，扩(kuò)张速度(dù)的张弛有度尤为重要(yào)，节奏把握准确，有助于房企储备(bèi)优(yōu)质“弹药(yào)”；但过于乐观(guān)的预(yù)判未(wèi)来市场，以(yǐ)及(jí)过(guò)于(yú)激进的(de)扩张拿地节奏也有可(kě)能让房企(qǐ)重蹈此前的(de)高杠杆覆辙(zhé)。

　　陈昊扬以其配置的一(yī)家房企进行(xíng)举(jǔ)例，它(tā)从2018年(nián)开始到2021年，连续(xù)4年的净借贷比(bǐ)例(lì)都(dōu)维持在(zài)33％左右，完(wán)全(quán)没(méi)有增加杠杆比例。而到(dào)2022年，这(zhè)家房企(qǐ)明显感觉到机会来了，其(qí)开(kāi)始在一线城市进行大举拿(ná)地，净负(fù)债率也由此前的33％左右水准(zhǔn)提高到(dào)45％左右，涨了(le)接近三分(fēn)之一。与此同时(shí)，该房企新购入地(dì)块也(yě)实现了(le)快速(sù)的开盘利(lì)用(yòng)率，预计今年会有更多(duō)的楼盘入市。像(xiàng)这(zhè)类企业就符合“最(zuì)后的赢家”的特点。一(yī)方面，在于它本身储(chǔ)备了(le)很多弹药，去年拿(ná)地(dì)超1000亿元，且(qiě)其中一(yī)半在一线城市，另(lìng)外一半也(yě)主要集中在强二线和二线城市；另一(yī)方面，它的扩(kuò)张是有节制地扩张(zhāng)。

　　陈(chén)昊扬同样提(tí)醒道，与(yǔ)之相反，有些房企的扩张速(sù)度让人感觉又回到了(le)2016年(nián)、2017年，或(huò)者说看到了(le)2016年～2020年期间扩(kuò)张的(de)民营企(qǐ)业的(de)影子。虽然说(shuō)，见到(dào)机会时要出手，但(dàn)出手的章法(fǎ)仍要小心(xīn)，如果负(fù)债率扩张得(dé)太快，但未来的两(liǎng)年市场没有想象得那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如(rú)何来衡(héng)量一家(jiā)房企的扩张速度(dù)是否激(jī)进？陈昊扬向《红周(zhōu)刊(kān)》表示，主要还(hái)是看(kàn)房企的(de)净负债率水平，在(zài)我看来(lái)，这个比例(lì)如果超过60％，就(jiù)是扩张得过于快速(sù)了。

　　不难看出，这一标准要比(bǐ)“三道红线”对房企(qǐ)的净负(fù)债率要求不得(dé)高于100％要更加(jiā)严格。陈昊扬(yáng)解释(shì)，当前房地产行业的复(fù)苏速(sù)度并没有那么(me)快，所以要规避公司净负债率提高到一个比较(jiào)危险的(de)水平。

　　《红(hóng)周刊(kān)》对在(zài)2022年拿地较(jiào)积极的房(fáng)企梳理发现，中(zhōng)交地产、中国(guó)金茂、华发股份、越秀地(dì)产、绿城(chéng)中国(guó)、保利(lì)发展等房企2022年净负债(zhài)率(lǜ)都在(zài)60％之上。其中(zhōng)，中交(jiāo)地产净负债(zhài)率持续(xù)居高不下，在2020年至(zhì)2022年期(qī)间，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形(xíng)成鲜明对比的是，华润置地(dì)、中国海外发(fā)展、万科A、滨江集团、招(zhāo)商蛇(shé)口、龙湖集(jí)团等房(fáng)企在践(jiàn)行较积极的拿地策略的同时，也较(jiào)好地控制了(le)公司(sī)的扩张速度(dù)与(yǔ)净负债率水平（见附表）。

　　滨(bīn)江集(jí)团等个(gè)别(bié)民营房企(qǐ)

　　或(huò)具备“最后赢(yíng)家”的黑(hēi)马特质(zhì)

　　陈昊扬指出，实际上，他们是以同一筛选(xuǎn)标(biāo)准(zhǔn)来看(kàn)国央(yāng)企(qǐ)与民营房企，但在各维度的实际表现上，国央企确实会更胜一筹。如国央企的融资成本(běn)更低，融资渠道(dào)也更顺畅，能够做(zuò)到想(xiǎng)融就融，这样，国央企自然而(ér)然就具有天然(rá写柔柳的四字词语有哪些，写春雨的四字词语n)优势。

　　虽然对比民营房企，机(jī)构更加看好(hǎo)国央(yāng)企，但这也并(bìng)不意(yì)味(wèi)着，民营企(qǐ)业中就没(méi)有“黑马(mǎ)”的存在。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理发现，仍有少数民营房企(qǐ)同样受到机构的青睐。比如，根据2023年(nián)一季报，滨江集团的十大(dà)流(liú)通股东中新进(jìn)了(le)“中国工商银行股份有(yǒu)限公司－景顺(shùn)长城中国回报灵活配置混(hùn)合型(xíng)证券投资(zī)基金”“全国社保基金一一六组合”等。

　　除(chú)此(cǐ)之外，自2021年开始，百亿(yì)私募珠(zhū)海阿(ā)巴马资产管(guǎn)理有限公(gōng)司就长期持有滨江集团。根据一季报，该资产公(gōng)司的(de)几(jǐ)只(zhǐ)产(chǎn)品合计持(chí)有滨(bīn)江集团9543万股，约占流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和(hé)其自身的基本面表(biǎo)现存在一(yī)定关系。2020年(nián)以来的近三年(nián)时间，房(fáng)地产市场(chǎng)整(zhěng)体(tǐ)在走“下(xià)坡(pō)路(lù)”，但作(zuò)为杭(háng)州本土房企的滨江集团仍是表现出较强的韧劲，2020年以来，滨江(jiāng)集团(tuán)在业绩表现、销售规模、新增土储、股价表现等(děng)多维度都表现了较强的增(zēng)长势头。

　　业绩方(fāng)面，2020年～2022年期间(jiān)，滨江集团扣非归母净利润依次(cì)为21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿(yì)元；依次实现(xiàn)同比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期发布(bù)的2023年一季报，今年(nián)一季度，滨江集(jí)团更是(shì)实现了扣(kòu)非归母净(jìng)利润5.41亿(yì)元，写柔柳的四字词语有哪些，写春雨的四字词语同比增长134.07％。

　　在房(fáng)地产“青铜时代”仍能保持自身(shēn)业(yè)绩的持续增长(zhǎng)，和滨江(jiāng)集团扎根杭州的战略布局(jú)关系密切。根据2022年年(nián)报，滨江集团有近七成营(yíng)收来(lái)自杭(háng)州地区，而在(zài)2021年，杭(háng)州地区的(de)营(yíng)收比重只占到近六成。近三年持(chí)续(xù)稳居(jū)杭州房企销售排名(míng)第(dì)一(yī)。

　　与(yǔ)此同时，滨(bīn)江(jiāng)集团在杭州的(de)土储(chǔ)补充同(tóng)样较为积(jī)极，根据(jù)诸葛找房、住在杭州网数据(jù)显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金(jīn)额(é)依次为404.6亿元(yuán)、237.1亿元、479.4亿元，同样(yàng)持(chí)续稳居杭州的本土第(dì)一(yī)。

　　而(ér)滨江集团在杭州的较突(tū)出表现，也让滨江集团的房企排(pái)名迅速提升。到2023年，滨江集团的房企排名已(yǐ)冲进前十(shí)，根(gēn)据中(zhōng)指数据(jù)，2023年前4月，滨江集团实现(xiàn)销售额(é)607.3亿元，位列房企(qǐ)第九(jiǔ)位。

　　值得注(zhù)意(yì)的是，2020年至今，滨江集团股价翻了超一倍以上(shàng)，而近期(qī)，滨江集(jí)团(tuán)更是迎来多(duō)家机构(gòu)的(de)集中调研(yán)。滨(bīn)江集团发布公告表示(shì)，公司于5月10日接受了(le)信(xìn)达证券、金鹰基金、建信(xìn)养老、新华养老等18家机构调(diào)研(yán)。

　　产(chǎn)业链布局重(zhòng)点移至存量赛道

　　机构在下游家纺、家居、物业(yè)觅α

　　实(shí)际上房地产开发只是房地产产业链上(shàng)的中游环节，其(qí)上游主要为钢铁、水泥(ní)、建(jiàn)材、玻纤等(děng)材料供应商，而下(xià)游应用行业主要包括(kuò)中介服务、家(jiā)用电器、物业管理(lǐ)、家居用品。综合(hé)《红周刊(kān)》的(de)采访，房地产开发环(huán)节与上游(yóu)材料端息息(xī)相(xiāng)关(guān)，新盘开工不足导(dǎo)致上(shàng)游不被看好，机构寻觅个股阿尔法的思路渐渐移至下游。“中国房地(dì)产行业在进入存量房(fáng)时代，所以对地(dì)产产业链，尤其是偏消费属性(xìng)的家装(zhuāng)家(jiā)居领域，我们(men)相(xiāng)对(duì)看好(hǎo)，因为居民(mín)保有的住房规(guī)模越来越大，随着(zhe)时(shí)间的增加(jiā)，内装更新(xīn)的需求也会(huì)越来越(yuè)多。美国(guó)过(guò)去的数据(jù)充分说明了(le)这一点，在新房(fáng)销售见顶之后，家具消费的增长却一直(zhí)都很(hěn)好。对于地(dì)产产业链，我们(men)相对看好和内装相关的(de)行业(yè)，例如消费建材、家居装(zhuāng)饰等。”万家基金(jīn)人士表示。

　　而根据《红周刊》对(duì)下游细(xì)分(fēn)中(zhōng)相关(guān)赛道龙头年内表现的统计，目前暂(zàn)居(jū)前两位的(de)都(dōu)是来自家纺赛道的公(gōng)司，它们分(fēn)别是富安娜和水星家纺(fǎng)，特(tè)别是前者在月线连(lián)收七根阳(yáng)线的基础上(shàng)，年(nián)内迄今涨幅(fú)已经(jīng)逼近30％。

　　以前者为例，富(fù)安娜主(zhǔ)要从事纺织家居、睡眠家居、生活类产品的研发、设(shè)计(jì)、生产及销售，旗下(xià)拥有原(yuán)创(chuàng)“富(fù)安(ān)娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌(pái)。第一季度报告显(xiǎn)示，报(bào)告期内(nèi)，富安娜实现营业(yè)收入约(yuē)6.2亿元，同比减少7.57％；不(bù)过实现归(guī)属(shǔ)于上(shàng)市(shì)公司股东的净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的十大(dà)流通(tōng)股股东来看，能够(gòu)发现(xiàn)该股早(zǎo)已成为基金重仓股的天(tiān)下，彼时包(bāo)括公募(mù)的中欧(ōu)价(jià)值发现(xiàn)、中(zhōng)欧(ōu)潜力价(jià)值、工(gōng)银瑞信灵动价值、宝(bǎo)盈新价值(zhí)和私(sī)募(mù)的明河(hé)2016，都在(zài)其中出(chū)现，占据了半(bàn)壁江(jiāng)山。需要强调(diào)的是，中欧的两只(zhǐ)基金都是价值(zhí)派基金经(jīng)理曹名长在管的产(chǎn)品，首季(jì)其(qí)同时重(zhòng)仓的房(fáng)地产产(chǎn)业链股票还有(yǒu)金地集团和大亚(yà)圣象。

　　对(duì)比而(ér)言，前(qián)几年曾经风光一时(shí)的家居板块也(yě)因疫情、消费复苏进程缓(huǎn)慢等(děng)多因素一度沉寂，不(bù)过(guò)好在困境反转露出曙光，家居板块中年内表(biǎo)现(xi写柔柳的四字词语有哪些，写春雨的四字词语àn)最好(hǎo)的是志邦(bāng)家居(jū)。同一时间段，该股(gǔ)年内上涨已经超过23％，从业(yè)绩来看(kàn)，无(wú)论(lùn)是营(yíng)收还是归母净利润，公司都实现了同比双(shuāng)升(shēng)。

　　从公司的十大流通股股东来看，《红周(zhōu)刊》发(fā)现广发基(jī)金经理罗洋慧眼独具，一季报中他管理(lǐ)的广发策(cè)略优选和广(guǎng)发(fā)安宏回报均增(zēng)加了持股(gǔ)，而(ér)这两只(zhǐ)产品也成为(wèi)志(zhì)邦家居十大流通股股东中仅有的两只公募。有意思(sī)的(de)是(shì)，他似乎对(duì)于(yú)定制(zhì)家居类标(biāo)的情有独钟(zhōng)，在另一(yī)家(jiā)赛道(dào)公司金牌橱柜中，他管理(lǐ)的全部三(sān)只产(chǎn)品均登榜十大流通股股(gǔ)东，其也成为他的(de)独门(mén)重仓股。

　　除去家居家纺外，下游(yóu)的物业股也(yě)越来越(yuè)被机构所(suǒ)青(qīng)睐(lài)，不过这(zhè)类标(biāo)的大多(duō)在(zài)香港上市，如何选择成为(wèi)难题(tí)。对此，前述上海公募(mù)基金经理举例分析：“物业服(fú)务(wù)不是一个高毛利(lì)的(de)行业，挣钱很辛苦(kǔ)，我选公司还是希望挣的是(shì)市场化应该(gāi)挣的钱(qián)，以我曾经买的绿城服务为(wèi)例(lì)，它在中高端楼盘占比(bǐ)是比较高的(de)，每(měi)年到(dào)期的合同(tóng)里(lǐ)提(tí)价成功率在30％～40％。它能(néng)做(zuò)到滚动的大部(bù)分(fēn)项目(mù)到期之后，经过两三轮合(hé)同周期(qī)还(hái)能做到产品提价(jià)。”

　　“行业里真正能做到产品提价的公司很少，因为物业(yè)公司很(hěn)容易一开始是挣钱的，后(hòu)面因为保安这些固定人员成本的年度增(zēng)长，不过服(fú)务没有特别好，客户(hù)没有那么满意，能做到提价难度是非常大的。但是该公司能在业内做到(dào)到期之后提(tí)价率比较高，这跟它的定位和比较好的服(fú)务是有关(guān)系的。”他进(jìn)一步强调。

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