《基金经(jīng)理(lǐ)投资(zī)笔记(jì)》宏观(guān)策略系列

　　把脉经济周(zhōu)期(qī)拐点(diǎn) 实现财(cái)富管(guǎn)理升级

　　作者：魏 凤 春（博(bó)士），创(chuàng)金合信基金首席经济学(xué)家

　　　　  罗 水 星（博(bó)士），创金合信基金(jīn)基(jī)金经理

　　乱(luàn)云(yún)飞渡仍(réng)从容

　　上期分享(xiǎng)中(zhōng)（查(chá)看原文），我们(men)提出了5月是乱花(huā)渐欲迷人眼(yǎn)，一个大的背景是(shì)市场进(jìn)入了(le)战(zhàn)略相持阶段，进攻和(hé)防守的(de)理由都(dōu)不是非常(cháng)清晰。周(zhōu)末中央发布长期的产(chǎn)业政策(cè)，基调是清晰的，但那是诗和远方，是战(zhàn)略性的(de)布(bù)局，很多投资者更喜(xǐ)欢战术性的机会(huì)。伯克希尔(ěr)哈撒韦年度股东大会在巴(bā)菲特的老家奥巴哈举行，吸(xī)引了全球投资者的目光(guāng)，投资(zī)者总(zǒng)希望可以从中寻找到投资的(de)秘诀，价值(zhí)投资的(de)道(dào)虽相同，但法、术、器是(shì)各(gè)异的(de)。不(bù)仅如此，伯克(kè)希尔决策者对(duì)宏观(guān)环境的担忧，对数(shù)字(zì)技术的批判(pàn)，很多(duō)与会者收获的可能(néng)不是(shì)清晰(xī)的思路，而是在迷宫中又多走了一圈(quān)。

　　一、市场陷入(rù)僵持阶段(duàn)：Sell in May？

　　港股(gǔ)市场有“五穷(qióng)、六绝、七翻身”的说法，谨慎的A股投资者也(yě)开始考虑Sell in May,一个很重要的理由是(shì)根据惯(guàn)例，银行保险等(děng)利好(hǎo)兑(duì)现后往(wǎng)往是市场开(kāi)始调整的开始。A股投资历来(lái)是有季节性的，但这未必是历史(shǐ)的(de)铁律(lǜ)，比如2022年(nián)5月市场在新的政(zhèng)策基调(diào)下开始全面大反(fǎn)攻。我们需(xū)要因时而变，投资者需要(yào)考(kǎo)虑到当前的市(shì)场背景已经和之前有很大(dà)的不同(tóng)。当前市(shì)场进入战略僵(jiāng)持阶段的一个重要理由是除(chú)了逻辑(jí)推演，很多(duō)重要(yào)问(wèn)题很(hěn)难用清晰的事实来验证。谨慎的投资者往往是见好(hǎo)就收或者谋定而后动(dòng)，因此才(cái)有了上述的猜(cāi)测(cè)。

　　市场不清楚的地方在哪里呢？

　　第一，从内部看，市场已经提前交易了政策(cè)的方向，而且(qiě)今年国内(nèi)的政(zhèng)策本身(shēn)也不是大开大合。新出(chū)台的政策(cè)更多地在落实上，较(jiào)少新(xīn)的(de)提法。

　　第二，从外部看，美联储依(yī)然在通(tōng)胀、就业数据、金融(róng)数据和增(zēng)长数据传递的混(hùn)乱信息中纠结。

　　第三，从投资主线看，数字经济和(hé)中特(tè)估依然既有政策、也(yě)有业绩或者(zhě)有未来预期的业绩(jì)改善，但短(duǎn)期游戏、传媒(méi)、中特估(gū)与其他板块分化较(jiào)为极致，也是不争的事实。除了这两条主线外，金融、消费和(hé)公(gōng)用事业有反弹，但难以成(chéng)为持续(xù)的配置主题，新能源崩坏(huài)的筹码(mǎ)预期也决(jué)定了反(fǎn)弹(dàn)的脆弱性。

　　第几近是什么意思，几近什么意思拼音四(sì)，从(cóng)交易(yì)行为看，投资者并未形成一(yī)致预期。随(suí)着一(yī)季报的披(pī)露，市场阶段性(xìng)发挥(huī)了对盈利现实的定价效率。具(jù)体表现为，业绩出(chū)现一(yī)定修复和表现有(yǒu)韧(rèn)性(xìng)的金融、中药、电力、中(zhōng)特估(gū)主题以及TMT中的(de)游戏传媒等(děng)表现较好，家电此前(qián)也有一定表现。不过，随着(zhe)业绩的公布反而出现了一定的买预期卖现(xiàn)实的操(cāo)作。当然，相(xiāng)对而言市场也有(yǒu)定价(jià)效(xiào)率不稳定(dìng)的一面，同样是业绩修复或(huò)有韧性的农林牧渔、新能源和(hé)消(xiāo)费板块，整体表现则一(yī)般。

　　二、市(shì)场僵持的原因：一季报显示(shì)企业(yè)盈利仍(réng)在磨(mó)底阶段

　　短(duǎn)期市(shì)场的(de)核(hé)心矛盾(dùn)在于缺(quē)乏特别明显的亮点，TMT主线前(qián)期超额收(shōu)益过于显著，目(mù)前(qián)除了游戏、传媒一枝(zhī)独秀外(wài)，其他TMT细(xì)分领域阶段性有(yǒ几近是什么意思，几近什么意思拼音u)所回(huí)调。中(zhōng)特估相关的基(jī)建、银行、石油、出版等板块盈(yíng)利有支撑、估值也较低(dī)，因此在最(zuì)近市场(chǎng)调整的时候整体表现较好。在这两条我们(men)看(kàn)好的全(quán)年主线之外，市场(chǎng)部分定(dìng)价了(le)一(yī)季报行情(qíng)，但核心(xīn)问题在于当前盈利仍处(chù)在磨底阶段。扣除金融(róng)和两(liǎng)桶油，A股的盈利还在下滑，这意味着短期盈利很难撑(chēng)起A股系统性的(de)行情。所以，我们看到(dào)这两条主线之外其(qí)他业绩尚可的板块(kuài)，整体(tǐ)反弹的幅度(dù)都相对有限。消(xiāo)费的(de)盈利有一定的修复，而(ér)市(shì)场由(yóu)于前期的悲观情(qíng)绪(xù)尚(shàng)未对其定(dìng)价(jià)，这(zhè)可能蕴含阶段性交易机(jī)会。

　　三、战略性布局是清晰而明确的：政策关注产业(yè)升级和人(rén)的(de)问题(tí)

　　近期国(guó)内也处于一个会(huì)议(yì)密(mì)集召(zhào)开的阶段，政治局会(huì)议、中(zhōng)央财(cái)经委会(huì)议和(hé)国(guó)常会相继召开。决策层(céng)对于当前经济复苏动(dòng)力(lì)不足、复苏势头(tóu)不稳的问题，有着清(qīng)醒的认识，短期的工作重(zhòng)点(diǎn)是(shì)恢复和扩(kuò)大(dà)需(xū)求，但同时也明确不(bù)会再走老路——不会(huì)通过低水平的债(zhài)务扩张(zhāng)来(lái)刺激经济，而是聚焦实(shí)体经济的产(chǎn)业(yè)升级，推进产业智(zhì)能化(huà)、绿色化(huà)、融合化。

　　现代产(chǎn)业体(tǐ)系下的融合发(fā)展

　　这(zhè)次财经委会议的一(yī)个新(xīn)提法是“坚持三次产业融合发展，避免割裂对立；坚持推动传统产业转型升级，不能当(dāng)成‘低端产业’简单退出(chū)”，这个提法很重(zhòng)要。我们(men)去年底强调(diào)接下(xià)来(lái)一段(duàn)时间的政(zhèng)策需要强调(diào)均衡(héng)性和系(xì)统(tǒng)性，才能形成(chéng)经济发展的合(hé)力(lì)。卡脖子的领域要重点支持(chí)和(hé)发展，但(dàn)是经(jīng)济的运(yùn)行是(shì)一个完整的(de)系统，生产和消费、实体经济和金融支撑、高(gāo)科技领域和低技术领(lǐng)域、融资(zī)-设计-制(zhì)造—物流(liú)-销售-服务(wù)等各方(fāng)面(miàn)需要协调发展，大家(jiā)的信心慢慢恢复、收入慢慢恢复，才能够(gòu)真正(zhèng)把需求拉(lā)动起来。不(bù)能够孤(gū)立、片面地理解和执行政策，毕(bì)竟即(jí)使是芯片这么最高科技的领(lǐng)域，它的下游需求也(yě)主(zhǔ)要来自消费电子产品中的手机、汽车、智(zhì)能家居等等，没有需求(qiú)的拉动，产业的(de)发(fā)展就(jiù)缺乏良性(xìng)循环的基础。

　　高质量的人才红利

　　另(lìng)外，最(zuì)近(jìn)政(zhèng)策讨论(lùn)的(de)一(yī)个重点(diǎn)是人，作为投资(zī)生产(chǎn)拉动(dòng)核心的企业(yè)家(jiā)、作为人力资(zī)源重点(diǎn)的人才、承载民族未来的新生人口、需要关注的(de)老龄人口。当前中国(guó)的(de)发展(zhǎn)逐渐从资本和劳(láo)动要素(sù)拉动转(zhuǎn)向人力资源拉动，技术(shù)创新成(chéng)为能否(fǒu)突破内(nèi)外部约束(shù)的关键(jiàn)。技术(shù)创新能力取决于制度保障下的主(zhǔ)观能(néng)动性，在经历了(le)过去几(jǐ)年的非常态(tài)之后，在内外(wài)部不确定性的制约下，如何让当(dāng)前(qián)每个(gè)主体充满信心、充满主观能动性，是政(zhèng)策(cè)的重心(xīn)。以人工智(zhì)能为(wèi)代表的数字经济大(dà)发展，有可能能够(gòu)帮助我(wǒ)们适当缩小国(guó)际竞(jìng)争中人力(lì)资源的差距，这需要从一个更高的(de)角度理解人(rén)工智能(néng)和数字(zì)经济。

　　四(sì)、乱云(yún)飞渡(dù)仍从容(róng)：乱战之后的投资路径

　　5月的市(shì)场，看起来(lái)是战略僵持阶段的乱战(zhàn)。接下来(lái)的政(zhèng)策力度和(hé)效(xiào)果有(yǒu)多大、盈利能否(fǒu)实质性(xìng)的反弹(dàn)、经济复苏的斜率是否(fǒu)面临趋缓(huǎn)的压力、海外的潜在风(fēng)险到底有(yǒu)多大、美联储到(dào)底下一步面临的是什么样的经济形势等(děng)，投资者希望(wàng)渐次判断上述一系列的(de)重(zhòng)要问(wèn)题的(de)程度，并据此进行布局(jú)。

　　从这个意义(yì)上讲，5月交易机(jī)会可能更均衡、但也更脆弱(ruò)，当前可能是一个布(bù)局的(de)好阶段，而未必会是收(shōu)获的(de)阶(jiē)段(duàn)。投资(zī)者需要多一点(diǎn)耐心(xīn)，风浪越大(dà)，下一(yī)次的(de)鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍从容”，这(zhè)是我们从巴(bā)菲特历次股(gǔ)东大会(huì)上看到价值投(tóu)资者(zhě)很重要(yào)的一个特质，即我们(men)提倡的“道(dào)”。市(shì)场的乱是暂时的，随着事(shì)实(shí)的(de)清晰，投(tóu)资路径(jìng)也(yě)将会非(fēi)常(cháng)明(míng)确。这个(gè)路径，我们从产业视(shì)角(jiǎo)做了(le)一下(xià)梳理，供投资者(zhě)参考。

　　具体(tǐ)而言：投资的(de)上限是产(chǎn)业(yè)现代化，科技(jì)自(zì)主(zhǔ)可用，数字化、高端(duān)化与智(zhì)能化(huà)是明确的诗与远方，需要(yào)进行战略布局。投(tóu)资的(de)下限是(shì)避免系统性(xìng)的风(fēng)险，在现代(dài)化的产业转型中，当前蕴藏风险和未(wèi)来(lái)跟不(bù)上历史步伐的产业是不能进行战略布局的。投资的中间状(zhuàng)态是周期与消费行业，是(shì)战术(shù)性(xìng)的布局。

　　产(chǎn)业(yè)视角下(xià)的投资(zī)路(lù)线图

几近是什么意思，几近什么意思拼音 align="center">

　　【了解作者】

　　魏(wèi)凤春博(bó)士，创金合信基金首席(xí)经济学(xué)家，投委会委员兼秘书长，宏观策略配置(zhì)部总监，兼任MOMFOF投(tóu)研(yán)总部总监，南开大学经济(jì)学(xué)博士，清华大学管理科学与工程博士后。学术研究与(yǔ)教学(xué)以及宏观经济走势、金融产品(pǐn)分析等实务领(lǐng)域经验丰富、成(chéng)果卓(zhuó)著。从业23年以来(lái)，一直致力于在周(zhōu)期(qī)波动的框架内(nèi)运用财政的视角(jiǎo)解构宏观经济(jì)的(de)运行，将中国(guó)经济看作一份资(zī)产(chǎn)，通过资本资产定价(jià)的(de)方式来确定其(qí)价值与风(fēng)险。

　　罗(luó)水星博(bó)士，创金合信(xìn)基金经理、首席(xí)宏(hóng)观(guān)分析师(shī)，2022年2月加入创金合信(xìn)基金(jīn)。此前履职博时基(jī)金，负责宏观策略、宏观政(zhèng)策、大类资产(chǎn)配(pèi)置与择时研究。武汉大学学士，上海财经大(dà)学经济学硕士、博士(shì)，中国(guó)社科院经济学博士后，学术论文多发表于(yú)国际SSCI英文核(hé)心经济学期刊。

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