金融界5月27日消息 近日(rì)因为昆明(míng)国资委的一封声(shēng)明，让城投债成为关注(zhù)的焦点，当前地方债的规模和地方政府的偿(cháng)债能力已经(jīng)越来越被(bèi)重视。如何如何(hé)处置地方债(zhài)务？

　　中泰证券首席经济学(xué)家李迅雷(léi)发文称，地(dì)方债包括地方一般债、专项债和包(bāo)括城投债在内的各种(zhǒng)隐形债，其规模究(jiū)竟(jìng)有多大，尚(shàng)有(yǒu)争议(yì)，但增长(zhǎng)迅猛。包括银行(xíng)、保险、基金(jīn)等(děng)在内的机构投资者是地方债的主要持有者，他们普遍担心的还是城投债务、非标等地(dì)方(fāng)政府(fǔ)隐(yǐn)形债风险(xiǎn)。例如，近期贵州省政府发展研究中心(xīn)提出(chū)，“化债(zhài)工作推进异常艰(jiān)难，仅依靠(kào)自(zì)身能力(lì)已无(wú)法得到(dào)有(yǒu)效解决。”

　　在(zài)李迅(xùn)雷看(kàn)来，在土地财政缩水的背(bèi)景下，地方政府的财权与事权不匹配问题又凸(tū)显(xiǎn)出来。在(zài)我国政府杠杆率水平并(bìng)不算高的前提(tí)下(xià)，我国地方政府的杠(gāng)杆率水(shuǐ)平确实够高了。需(xū)要调(diào)整中央和(hé)地(dì)方之(zhī)间债务余额的比例关系。“今后(hòu)应加大中(zhōng)央政府的(de)发债(zhài)规模，为(wèi)地方(fāng)经济减负。”他明确指出。

　　李迅雷(léi)认为，在(zài)当前中国经济转型的关键(jiàn)阶段，维护地方政府的(de)信(xìn)用，防范区域(yù)性金融风险显得尤为重要，故在城投公司还没有(yǒu)与政府部门完全“脱钩”之(zhī)前(qián)，城投债的“信仰”仍需要保持。

　　李(lǐ)迅雷建议给予困难省(shěng)份一定的“托底”支持(chí)，在政策(cè)上大力(lì)度支持地(dì)方政府“化(huà)债”。如帮助地方政(zhèng)府(fǔ)（如城投公司的借新还旧）降低债(zhài)务(wù)成(chéng)本、拉长债务(wù)期限（非(fēi)债券类债务展期，如遵义(yì)道桥实践(jiàn)银(yín)行贷款(kuǎn)展期(qī)），通过政策性银行或商业银行的低息资金来降低(dī)定向直招士官到底是不是坑，定向直招士官是个坑亲身经历债务成本，让债务(wù)更加(jiā)容易滚续(xù)。

　　李迅(xùn)雷还建议(yì)，中央政(zhèng)策上支持地(dì)方政府(fǔ)通过出(chū)让国(guó)有资产来偿债。他表示这类典型(xíng)案例为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台集团两次公(gōng)告(gào)无偿划(huà)转(zhuǎn)上市公司共(gòng)计1亿股(gǔ)股份（合(hé)计(jì)占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市(shì)值(zhí)约为1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　以下文字来源李迅雷金(jīn)融与(yǔ)投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如何处置地方债务(wù)的辨证(zhèng)思考》

　　截至2022年末全国城投有息(xī)债务54.1万(wàn)亿元

　　城投平台成为地方债务主要(yào)体(tǐ)现形式(shì)

　　城(chéng)投(tóu)债是指城投企业(yè)公开发(fā)行的(de)公司债券和中期票据。按照新预算法、“43号(hào)文”出台明确城投债与地方政府(fǔ)信用脱钩(gōu)，城投(tóu)公司定位由地方(fāng)政府投融资(zī)机构转变(biàn)为市(shì)场(chǎng)化(huà)运(yùn)营主体，地方政府(fǔ)不再对城投债(zhài)兜底(dǐ)。但实际(jì)上市场(chǎng)仍(réng)然把城投债看作(zuò)由地方政府(fǔ)背书的高信用等级债券。

　　因此城投公司通常都是地方政府下(xià)设的(de)投(tóu)融资机构(gòu)，很难完(wán)全独(dú)立成为(wèi)与政府无关的纯市场化的企业。城投的(de)债务主(zhǔ)要(yào)包括向(xiàng)银行借款和发行(xíng)债(zhài)券融(róng)资这两种方(fāng)式(shì)，以前一种方式为主，但后一种债(zhài)权融资的规模也(yě)不(bù)小，到2022年末，余额估计(jì)在(zài)13万亿元以上。

　　总体看，2011年(nián)以来(lái)，全(quán)国城投有息债(zhài)务快速扩张，每年增速均保持在10％以上，到2022年(nián)末(mò)，全(quán)国(guó)城投有息债(zhài)务(wù)为(wèi)54.1万亿(yì)元，相较2011年的6.4万亿(yì)元增长了7倍以上。

城(chéng)投平台发债余(yú)额的增(zēng)长

图片来源：Wind， 中(zhōng)泰(tài)证券研究所

　　因此(cǐ)，城投平台实际上已经成为地方债务的(de)主要体现形式，规模(mó)明显超过地方政府的一(yī)般债和专项(xiàng)债(zhài)之和。城投(tóu)平台中(zhōng)，如今(jīn)，城投平台的(de)债券余额大(dà)约(yuē)为13.8万亿(yì)元，迄今(jīn)并(bìng)无(wú)违约案例，说明城(chéng)投债仍属于(yú)地(dì)方政府背书的(de)高等级(jí)信用债。但是，城投平台(tái)的非标(biāo)违约情况时有发(fā)生，银行贷款展期、调(diào)整还贷(dài)方式的也比(bǐ)较多。

　　地方政府应(yīng)确保城投(tóu)债按时(shí)兑(duì)付，不能轻易违约(yuē)

　　当(dāng)前市场对地方政府(fǔ)债务增长和(hé)财政收入(rù)增速下降甚至负增长的现象普遍担心(xīn)，尤其(qí)对财力偏(piān)弱的东北、中(zhōng)西部省份，城(chéng)投债的收益率普(pǔ)遍高于东部发达(dá)省市。2022年(nián)13个省土地出让金对政府债务利(lì)息覆(fù)盖程度(dù)不足100％（2021年只有5个），扣(kòu)除城投拿地(dì)之后(hòu)，捉襟见(jiàn)肘的情况更加明显。

　　河南的永煤(méi)债(zhài)违约之后，对河南省乃至全国(guó)的信用(yòng)债市场都造成负面(miàn)冲击(jī)，信用(yòng)分层现(xiàn)象(xiàng)加剧，部分经济偏弱区域(yù)被边缘化(huà)。例如(rú)青海(hǎi)、云(yún)南和天津等近几(jǐ)年融(róng)资成本仍在(zài)上升；黑龙江(jiāng)、贵州2017-2019年(nián)融资(zī)成本大幅上升，虽然2020年以来(lái)融资成本(běn)有所下(xià)降，但整(zhěng)体降幅相(xiāng)较全国更小。辽宁、广西(xī)、吉林、重庆、陕(shǎn)西、宁夏和甘肃2020年以来城(chéng)投债(zhài)加权(quán)平均(jūn)票(piào)面利(lì)率降幅(fú)也明显不如全国。

　　当(dāng)前在经济复苏不及预(yù)期的背景下(xià)，投资(zī)者的风险偏好明显下(xià)降。为此，地方政(zhèng)府应该确保城投(tóu)债的按时兑付。因(yīn)为违约不仅不能解决债务问题，反而会恶化区域信(xìn)用环境，导致地方国企融资难、融资贵。从未来(lái)区域经(jīng)济发展的角度(dù)看，政府部门仍需要持续举债来实现经济平稳增长(zhǎng)，需(xū)要保持政府信(xìn)用(yòng)，不能轻易(yì)违约。

　　建议中(zhōng)央大力度支(zhī)持地方(fāng)政府“化债”

　　因此，当前迫切(qiè)需要增强(qiáng)城(chéng)投债权(quán)人的持有信心，首先要确保城投债不违约，这就(jiù)意味着城投公司能够具备低成本的借新还旧能力(lì)。

　　中央提(tí)出“谁家(jiā)的(de)孩子谁家抱(bào)”，意味着对地方债(zhài)不兜底，但(dàn)建(jiàn)议(yì)给予困难省份(fèn)一(yī)定(dìng)的“托底”支持，即在(zài)政策(cè)上(shàng)大力度支持(chí)地方政府“化债”，如帮助(zhù)地方政府（如(rú)城投(tóu)公司的借(jiè)新还(hái)旧）降低债务成本、拉长债务期(qī)限（非债券类债务(wù)展期，如遵义道桥实(shí)践银行贷款展(zhǎn)期(qī)），通过政策性银(yín)行或商业(yè)银行的低息资(zī)金来降(jiàng)低(dī)债务成本(běn)，让债务(wù)更(gèng)加(jiā)容易(yì)滚续。

　　此外，对于地方政府可否通过出让国(guó)有资(zī)产(chǎn)来偿债(zhài)方(fāng)面，也希望中央给予政(zhèng)策上的(de)支(zhī)持(chí)。因为今年3月(yuè)1日，国资(zī)委在对政(zhèng)协十三届全(quán)国委员(yuán)会第五(wǔ)次会议第00503号提案的(de)答复(fù)中表示，将适时出台制度(dù)规定及操作细则，探索国有权益(yì)份额规范化退(tuì)出的有效方式和途径(jìng)，充分(fēn)发挥有(yǒu)限合伙企(qǐ)业的优(yōu)势，助力国有企(qǐ)业创新发(fā)展。

　　通过出(chū)让国(guó)有企(qǐ)业股权获得收入偿还(hái)债务，典(diǎn)型案例为“茅台化债”：2019年(nián)12月(yuè)、2020年12月(yuè)茅台集(jí)团(tuán)两次公告无偿(cháng)划(huà)转上市公司共计(jì)1亿(yì)股定向直招士官到底是不是坑，定向直招士官是个坑亲身经历股份（合计占(zhàn)贵州茅台(tái)总(zǒng)股本8％，按当时市价(jià)计量市(shì)值约为(wèi)1600亿元(yuán)）至贵州(zhōu)国资(zī)。

　　在当前中国经济转型的关键阶(jiē)段，维护地(dì)方政府的(de)信用，防(fáng)范区(qū)域性(xìng)金融风(fēng)险显得(dé)尤为重要，故在城投公司还没有与政府部门(mén)完全“脱(tuō)钩”之前，城投债(zhài)的(de)“信仰”仍需要(yào)保(bǎo)持。

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