文丨明明(míng) 章立(lì)聪 余经纬(wěi)

　　跨季结束(shù)后(hòu)资金利率自(zì)低位(wèi)持续(xù)上行，即(jí)便税(shuì)期结束(shù)，资(zī)金利率却仍未(wèi)回落(luò)，反而进一步走高。我们认为主(zhǔ)要(yào)是(shì)源于：①货(huò)币政(zh电影中杀青一词是指什么意思，杀青一词是指什么意思啊èng)策力(lì)度边际转弱；②税期走款叠加4月信(xìn)贷投放(fàng)情况(kuàng)较好(hǎo)，导致银行资金融出意愿(yuàn)与能(néng)力(lì)降(jiàng)低。③资金(jīn)较为拥(yōng)挤导致债市敏感度增加。考虑假期和月末因素，预计(jì)短(duǎn)期内，资金利(lì)率(lǜ)下行空间有限(xiàn)，波动幅(fú)度加(jiā)大，建(jiàn)议投资者关注资金面(miàn)的边际(jì)变化，警惕流(liú)动性大(dà)幅收紧(jǐn)对债市情绪以及头寸管理(lǐ)的影响。

　　▍近期资金利(lì)率(lǜ)持(chí)续上(shàng)行。

　　跨季结(jié)束后资金(jīn)利率(lǜ)自低位(wèi)持(chí)续(xù)上行，4月18-19日(rì)税期缴款，DR007围绕2.10％中枢(shū)运(yùn)行(xíng)，然而(ér)税期结(jié)束后却并(bìng)未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜(yè)利率上行幅度更(gèng)大。从隔夜(yè)利(lì)率(lǜ)角度(dù)观察，银(yín)行(xíng)与(yǔ)非银机构间(jiān)流(liú)动性分层(céng)现象弱化；此外(wài)，隔夜利率与7天(tiān)利率的期限利差(chà)也明显压缩(suō)，DR001与DR007甚(shèn)至已经倒挂(guà)。我们(men)认为税(shuì)期结束，资金不松，主要有(yǒu)以下几(jǐ)点原因：

　　▍其一，货币政策力(lì)度边际转弱(ruò)。

　　稳(wěn)健的货币(bì)政策坚持以我为主、稳字当头，保持货(huò)币信贷合理增长，确保利率水平合适(shì)，在追求经济提振的同时，也注重防范市场过热带(dài)来(lái)的金融风险(xiǎn)。在满足广义流(liú)动性供需匹配的前提下，货币(bì)工具力度可能会有所回摆。从央行的具(jù)体操作上来看，MLF小幅增量续做，逆回(huí)购投放低(dī)量(liàng)操作，结构性工(gōng)具“有进(jìn)有(yǒu)退”，均预示后续政策将更加“精(jīng)准(zhǔn)有力”，流动性(xìng)投放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走款叠加4月信贷投放情况较(jiào)好，导(dǎo)致银行(xíng)资(zī)金融出意(yì)愿与能(néng)力降低。

　　4月18到19日税期(qī)缴款，而4月通常是缴税大(dà)月(yuè)，因此走款(kuǎn)可能对银行间流动性带来(lái)了(le)一(yī)定的压力。此外，参考近(jìn)期票(piào)据利率走(zǒu)势，预(yù)计(jì)信贷增速较(jiào)一季度将会有所放缓，但4月预(yù)计(jì)仍将(jiāng)保(bǎo)持同比(bǐ)多增(zēng)的态势。税期缴款叠(dié)加信贷投放，银行系统整体资金流出，因此向同业融(róng)出的意愿和能(néng)力有所降低。

　　▍其三，资金(jīn)较为拥挤可(kě)能会导致债市脆弱(ruò)性和敏感(gǎn)度(dù)增加，且投资者对于未(wèi)来一个月资金利率上行的担忧增加。

　　从(cóng)质押式回(huí)购成电影中杀青一词是指什么意思，杀青一词是指什么意思啊(chéng)交量和我们(men)测算(suàn)的杠杆(gān)率来看(kàn)，虽然上周(zhōu)受资金收紧影响，加杠(gāng)杆情绪(xù)有所降(jiàng)温，但依然处(chù)于历(lì)史相对积极的电影中杀青一词是指什么意思，杀青一词是指什么意思啊水平(píng)，导致债(zhài)市敏感度(dù)增加(jiā)。此(cǐ)外投资者对货(huò)币政策力度以及跨月资金面(miàn)情况仍存担忧，使得市场上对于未来(lái)一(yī)个月内(nèi)资金价格上行的预期更为强烈(liè)。

　　▍后市(shì)展望：五一假(jiǎ)期临近，回购(gòu)资(zī)金的期限被动拉长，利率下行空间(jiān)有限(xiàn)。

　　月末往往财政(zhèng)集中支出，向市场(chǎng)释(shì)放资(zī)金；但(dàn)跨月前夕银(yín)行资(zī)金融出意愿一般(bān)较低(dī)，预(yù)计资金波(bō)动(dòng)幅度(dù)较大(dà)。对于(yú)债市而言，短期交易(yì)主线或延续政(zhèng)策与基本(běn)面(miàn)预期交(jiāo)易(yì)，预计利率以震荡走势为(wèi)主，建议投资(zī)者(zhě)关注资(zī)金面(miàn)的边际(jì)变化，警惕(tì)流(liú)动性大(dà)幅收紧对债(zhài)市情绪以及头寸管理的影响(xiǎng)。

　　▍风(fēng)险提(tí)示：

　　央行(xíng)货币政策不及预期；经济复(fù)苏节(jié)奏不及预期；银行间市场流动(dòng)性过快收紧。

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