5月(yuè)13日，年(nián)内首只央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企(qǐ)红利ETF发布公(gōng)告(gào)称，其累计(jì)有效认购(gòu)申(shēn)请份额总额超过20亿份发(fā)行(xíng)上限，将启动(dòng)比例配售。这则小公告体现出市场对这一“中(zhōng)特估(gū)”主题的追捧(pěng)力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的(de)行情(qíng)，市场关注度非常高，5月15日首批(pī)3只央(yāng)企回报ETF发(fā)行，更(gèng)成为这一波“中特估”行情的催化剂。实际(jì)上(shàng)，早在去年底及今年一季度(dù)，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资(zī)金面、情绪面(miàn)、估(gū)值(zhí)方(fāng)式(shì)等问题成为市场关注(zhù)焦点，中国基金报采访多位投研人士，解析(xī)“中特估(gū)”这些焦点问题。

　　央企(qǐ)主题(tí)ETF密集(jí)上报发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主题积极追(zhuī)捧。不仅华(huá)泰柏瑞(ruì)中证央(yāng)企(qǐ)红利ETF罕见出现启(qǐ)动“比(bǐ)例(lì)配售”情况，今年(nián)场(chǎng)内多只“中字头”ETF也(yě)持续“吸(xī)金”，15只央企、国企ETF合(hé)计(jì)“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企(qǐ)主题基金发行，市场(chǎng)对此充满(mǎn)期待，如(rú)5月15日就有(yǒu)3只央企(qǐ)回(huí)报ETF，后续(xù)跟踪央企科技引(yǐn)领、央企(qǐ)现代能源等ETF也将获批发行，更(gèng)有(yǒu)扎堆上报(bào)的(de)央国企基金(jīn)在(zài)排(pái)队入(rù)市(shì)。

　　这些(xiē)或成为这(zhè)一波“中特估”行情(qíng)的催(cuī)化剂。

　　融(róng)通红利机会(huì)基金经(jīng)理何龙表示，央企ETF发行在情绪上(shàng)是构成催(cuī)化因素的，近(jìn)期(qī)银行股(gǔ)大涨(zhǎng)的一个催化因素就是积极(jí)推(tuī)介相关央企ETF的发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发行，和诸(zhū)多主题基金的申报发行(xíng)，我认为确实会成(chéng)为引爆行情的催化剂，基(jī)本面、资金面、政策面(miàn)都在向好，下半(bàn)年，中(zhōng)特估有(yǒu)可(kě)能独领风骚。”万(wàn)家基金(jīn)章恒更是表示。

　　同样，博时(shí)基金指(zhǐ)数与(yǔ)量(liàng)化(huà)投(tóu)资部基金经理杨振建就(jiù)表示，近期密集申报(bào)的国央(yāng)企主题基金主要(yào)涉及“股(gǔ)东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代(dài)能源”几大主题，这样的布局可以(yǐ)更好(hǎo)支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为行(xíng)情进一步上涨的(de)催化剂(jì)。去(qù)年以来公募基金发行整(zhěng)体平(píng)淡，近期多只(zhǐ)国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金申(shēn)报和发(fā)行，行情(qíng)火(huǒ)热下将为(wèi)市场带来增(zēng)量资金，有望推动进(jìn)一(yī)步上涨(zhǎng)。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务总监王帅认为，公(gōng)募(mù)基金积极布(bù)局(jú)央国企主题(tí)基(jī)金，一(yī)方面(miàn)是(shì)因为新一轮(lún)深(shēn)化国企(qǐ)改(gǎi)革的大幕将(jiāng)拉开，叠加“中特估”概(gài)念，央国企上市(shì)公司的投资(zī)价值凸(tū)显，该主题的基金将为(wèi)投资(zī)者提供更丰富的工具以参与(yǔ)到央国(guó)企(qǐ)投资。另一方面是落实公募基金行业高质量发展(zhǎn)的要求，引导更多资金(jīn)参与央国企(qǐ)改革，更(gèng)好(hǎo)发(fā)挥公募基金服(fú)务资本(běn)市(shì)场(chǎng)改革、服务实体经济和国(guó)家战略的(de)作用。

　　王帅表示，未(wèi)来央企ETF的发行将为(wèi)央企相关标的和板块带(dài)来增量资金，提升交(jiāo)易活跃(yuè)度，有望成为(wèi)中(zhōng)特估(gū)行情的催化剂。

　　存(cún)量市(shì)场中(zhōng)变(biàn)赛道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结(jié)构性(xìng)行情明(míng)显，中特(tè)估和(hé)人工智能(néng)成为两(liǎng)大(dà)明(míng)显的主线，而新能源(yuán)等前期热门赛道股冷却，在此背景下，一些基(jī)金经(jīng)理开始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　万家基金(jīn)基金经(jīng)理章恒直言，自己目前重点关注三大(dà)行业，火电、券商、军工，这三大(dà)行业主要是央(yāng)企或(huò)地(dì)方国(guó)资所(suǒ)在的行业，民营(yíng)企业(yè)占比较少。

　　“首先是(shì)基于行业(yè)本身基本面在今(jīn)年会(huì)有重大的(de)向上变化(huà)的机会(huì)，比(bǐ)如火电，会受益(yì)于煤炭价(jià)格的下跌，扭亏为盈(yíng)；券(quàn)商(shāng)，会(huì)受(shòu)益于今年市(shì)场成交量的放(fàng)大(dà)，盈利(lì)大幅增(zēng)长等。同时，随着国有企业改革的推进，大概率这些(xiē)企业会进(jìn)入一个提质(zhì)增效、释(shì)放业绩的(de)过程。”章(zhāng)恒表(biǎo)示，中特估是过去5年10年改(gǎi)革的成果(guǒ)，是非常基本(běn)面的，和他过去1至(zhì)2年研究投资思(sī)路也(yě)非常吻合，为在下半年抓(zhuā)住这(zhè)波中特估(gū)的投(tóu)资(zī)机会(huì)做好了准备。

　　“去(qù)年年底已(yǐ)开始重视中特估(gū)的投资机会，判断中(zhōng)特(tè)估的机会未来三(sān)年分两(liǎng)个阶段。”融通红利机会基(jī)金经理何龙表示，第一(yī)阶段也就是今年(nián)以数字(zì)经济和(hé)“一带一(yī)路”的(de)主题普(pǔ)涨性机会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收益率极(jí)高(gāo)的品(pǐn)种，将会迎来普涨性的机(jī)会。第二阶段是未来两年(nián)，在主题性(xìng)机会消散以后，基于(yú)顶层(céng)设计对国央经营(yíng)管理价值导向(xiàng)变化(huà)，我(wǒ)们判(pàn)断经营成果随(suí)之改变是一个慢变量(liàng)，会在未来两年体现在(zài)每(měi)一个央国企的报表中。

　　何(hé)龙强(qiáng)调，目前在(zài)挖掘公司(sī)经营层面可能(néng)发(fā)生(shēng)显著正向变化的个(gè)股提前进(jìn)行布局，比如医(yī)药(yào)和消费等行业。

　　其实一季(jì)报(bào)已经显露出不少基金在行(xíng)动。国(guó)金证(zhèng)券研究所(suǒ)数据显示，偏(piān)股主动型基金(jīn)2022年年报前十大重(zhòng)仓股股票池中，“中特(tè)估(gū)”概念(niàn)占偏(piān)股主动型(xíng)基金持(chí)有股票市值比(bǐ)例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概(gài)念占偏(piān)股主动型基(jī)金持有(yǒu)股票(piào)市值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念(niàn)股在偏股主动型基金的(de)持仓中，占比明显提高。上述数据显(xiǎn)示，根(gēn)据偏股主(zhǔ)动型(xíng)基(jī)金(jīn)2022年(nián)报及2023年(nián)一季报十大重仓股的数据，剔除(chú)个股涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中特(tè)估(gū)”概念股的市(shì)值占2022年末股票总市(shì)值比(bǐ)例，一季度超过30％的偏股主动型(xíng)基金主(zhǔ)动加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持有(yǒu)“中特估(gū)”概念股，但(dàn)在(zài)一(yī)季度买(mǎi)入(rù)。

　　不仅如此，中信证券数(shù)据统计(jì)也显示，一季度(dù)主动偏股型公募基(jī)金对港股央国企(qǐ)的持股市值比重达到2019年(nián)以(yǐ)来的新高(gāo)，港股央(yāng)国(guó)企持(chí)股总市值占港(gǎng)股持股总(zǒng)市值(zhí)的比重由(yóu)2022年四季度的(de)25.1％提升(shēng)至2023年一季度的32.9％，远高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量(liàng)？

　　构建(jiàn)国央(yāng)企专门的(de)股票库(kù)

　　可以说(shuō)中国(guó)特色估值体(tǐ)系，正深刻影响基金(jīn)公司(sī)的投(tóu)研，落实到日常的投研流程和实践之中，不(bù)少基金公司在加大投研(yán)力量(liàng)，更有(yǒu)专门构建国央企(qǐ)股票库(kù)。

　　融通(tōng)红(hóng)利机会基金经理何(hé)龙就(jiù)介绍，一方(fāng)面(miàn)，从顶层(céng)设计(jì)改变研究员过去对(duì)国(guó)央(yāng)企的固(gù)定(dìng)思维，需要实(shí)地考察国央企(qǐ)，并且需要利用当(dāng)前国央(yāng)企愿意交流(liú)的(de)契机(jī)，多花精力去(qù)进行跟(gēn)踪发现变化(huà)。

　　另一方面，融通(tōng)基金(jīn)在行动上，要求研究员将自己所覆盖行(xíng)业的所(suǒ)有国(guó)央企(qǐ)构(gòu)建专门的股票(piào)库(kù)，并(bìng)进行长期跟踪，包括考察其实地调研(yán)的的成果，了解国央企经营思路和(hé)财务导向的(de)变化，结合行业(yè)趋势(shì)和特征，寻找价值洼地，发现预(yù)期(qī)差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅(shuài)也(yě)谈(tán)到“认(rèn)识”上的重视。他表示(shì)，通过(guò)深(shēn)入学习，对(duì)“中特估”有了(le)更深刻的认识：首先要(yào)认识(shí)市场体制机(jī)制、行业(yè)产业(yè)结构、主体持续发展能力等方(fāng)面所体现的鲜明(míng)中国元素和发(fā)展(zhǎn)阶段特征(zhēng)，“中特估”应该是在此(cǐ)基(jī)础上构建的具有(yǒu)时代(dài)特征和中国特色、符合国(guó)家(jiā)战略(lüè)导向的估值体系，而不是简单(dān)套用国(guó)外的传统估值(zhí)模型。

　　“中特估是一种新(xīn)的提法，但是这(zhè)个概念所涉及(jí)到(dào)的行业和公司，一直在发生的变化。”万家(jiā)基金经(jīng)理章恒表(biǎo)示，万家基(jī)金一直非(fēi)常关注传统产业的变(biàn)化(huà)，诸如煤炭、金(jīn)融、建(jiàn)筑(zhù)等多个领(lǐng)域，因此也是一定能够抓住中特估(gū)这波行情的机(jī)会的。同(tóng)时，随着(zhe)时局的变化，也(yě)在增加相关(guān)行业的研(yán)究力(lì)量。

　　此外，创金合信(xìn)基金首席经济学家(jiā)魏(wèi)凤春表示，积极践行中国(guó)特(tè)色的估值(zhí)体系是资本市场使(shǐ)命，投资者需(xū)要学习领会并(bìng)针对原有的估(gū)值体(tǐ)系进行改造，以适应(yīng)现实的需要。明确(què)该体系的框架是第一位(wèi)的工作，合理设置指标(biāo)也非(fēi)常重要，投资(zī)者(zhě)的(de)认可和实施是(shì)最终该体系(xì)能否具备长期价值的(de)基础(chǔ)。不过(guò)，他也提醒(xǐng)，人为(wèi)的拔估值(zhí)是(shì)很(hěn)大的认知误(wù)区，市场化认可是基本的(de)常识，不可误判。

　　体现(xiàn)社(shè)会价(jià)值与(yǔ)国家战略价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央(yāng)国(guó)企是(shì)国民经(jīng)济的支柱(zhù)，国企央企发展(zhǎn)要符合国家战(zhàn)略发展发向，更(gèng)需要(yào)承担社会公共责任(rèn)等。而这些(xiē)都应该考虑进估值体系之中，也引发(fā)市(shì)场关注(zhù)。

　　多数(shù)受访的基金经理认(rèn)为，对(duì)于(yú)国央(yāng)企的估值方式要充(chōng)分体现企业的社会(huì)价值与国家战略价值，目(mù)前已经形成了初步的(de)企(qǐ)业社会价值评价(jià)体系。

　　“如(rú)何定价国有企业承担社会价值、符合国家战略发展(zhǎn)的价(jià)值？首(shǒu)要任务就构建中(zhōng)国特色的价(jià)值评价体系，改变从以私人股东(dōng)权益(yì)出发(fā)，现金流折现为(wèi)主(zhǔ)要方法的单一(yī)价值估值体(tǐ)系，转(zhuǎn)向社会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体(tǐ)系(xì)，充(chōng)分体(tǐ)现企业(yè)的社会价值与国家战略价值。”博时基金指数(shù)与量化(huà)投资部(bù)基金经(jīng)理杨(yáng)振建表(biǎo)示(shì)。

　　杨振建(jiàn)也直(zhí)言，近年来(lái)国(guó)资委(wěi)指导国内团队对(duì)于中(zhōng)国特色ESG披(pī)露与评价体系不断探索，结合国际(jì)通(tōng)用(yòng)规则(zé)，目前(qián)已经形(xíng)成了初步的企业社会价值评价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公司环境、社(shè)会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监(jiān)、基金(jīn)经理(lǐ)王(wáng)帅(shuài)也认为，“中特(tè)估”应该(gāi)是注重企(qǐ)业(yè)价值的可持续估值，要(yào)重视股东、员工和社(shè)会责任等要素对企业稳健成长的重大意义，重视(shì)稳定的现(xiàn)金流、持续增(zēng)长的盈利、科(kē)技创(chuàng)新对提升企业内(nèi)在价值(zhí)的积极作用(yòng)，这(zhè)样有利于提高估值定价模型(xíng)的科学性(xìng)和(hé)有(yǒu)效性。

　　“在指数编制、策(cè)略构建等实(shí)务工作中，都有(yǒu)成熟的量化指标可(kě)以使(shǐ)用，包括净资(zī)产(chǎn)收益率、营业现金(jīn)比率、资产(chǎn)负债率(lǜ)、研数学中e等于多少，高中数学中e等于多少发经费投入(rù)强(qiáng)度等等(děng)。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选基(jī)金经理李(lǐ)欣更细致分析在估值思维、估值结(jié)论、估(gū)值判(pàn)断上有变(biàn)化，尤其是估值的方法和(hé)指(zhǐ)标上，他认为(wèi)其包括产业链上下游的(de)衡(héng)量、全要素成(chéng)本等，以及在纵向和横向上的研究，强调政策优惠、产业(yè)发展(zhǎn)、市场竞争力和可持续发展数学中e等于多少，高中数学中e等于多少(zhǎn)等各种因素与企业价值的(de)关系。这些因素(sù)在对估值(zhí)结论和(hé)判断的影响上，也使得中(zhōng)国(guó)特(tè)色的(de)估值体系与(yǔ)传统的估值体系有所不同。

　　“所以估(gū)值思维的变化，还有估(gū)值结论(lùn)和(hé)估值判断的变化，都是为了更好地适应中国的市场和经济(jì)特(tè)点，提供更精准、更合理的企业估(gū)值信息。”李欣(xīn)表(biǎo)示(shì)。

　　不过(guò)，创金合信基(jī)金(jīn)首席经济学(xué)家魏(wèi)凤春直(zhí)言，这需要在实践中(zhōng)进(jìn)行(xíng)探索，目前尚(shàng)没(méi)有公(gōng)认(rèn)的指标可以使用(yòng)。

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