金融界5月(yuè)27日消息 近日因为昆明国资委的一封声明(míng)，让(ràng)城投债成(chéng)为关注的焦点，当前地方债(zhài)的规模和地方政(zhèng)府的(de)偿债能(néng)力已经越来越被重视。如(rú)何如何处(chù)置地方债务(wù)？

　　中泰证券(quàn)首席经济学家李迅雷(léi)发文称，地方债(zhài)包(bāo)括地方一般债(zhài)、专项债和(hé)包(bāo)括城投债(zhài)在内的各(gè)种(zhǒng)隐形(xíng)债(zhài)，其规模究竟(jìng)有多大，尚有(yǒu)争(zhēng)议，但(dàn)增长迅猛(měng)。包括(kuò)银行、保险、基(jī)金等在内的机构投资者(zhě)是地方债的主要持有(yǒu)者，他们普遍担心(xīn)的还是城投(tóu)债(zhài)务、非标(biāo)等地方(fāng)政府隐形债风险。例如，近期贵州省政(zhèng)府发展研究中心(xīn)提出，“化债工作(zuò)推进(jìn)异常艰难，仅依(yī)靠自身能力已无法得到有效(xiào)解决。”

　　在李迅雷(léi)看来，在土地财政缩(suō)水的背景下，地方政府的财权与事(shì)权(quán)不匹配问(wèn)题又凸显出来。在我国政府杠杆(gān)率水平并不(bù)算高(gāo)的前提下(xià)，我(wǒ)国(guó)地(dì)方政府的杠(gāng)杆率(lǜ)水平确(què)实够高了。需(xū)要调整中(zhōng)央和地方之间(jiān)债务余(yú)额的(de)比例(lì)关系。“今后应加大(dà)中央(yāng)政府的(de)发债规模，为地方经济减负。”他明(míng)确指出。

　　李迅雷认为(wèi)，在当京东是谁的老板是谁前(qián)中(zhōng)国经济转型的关键阶段(duàn)，维(wéi)护(hù)地(dì)方政府的(de)信(xìn)用，防范区域性金融风险显得(dé)尤(yóu)为重(zhòng)要(yào)，故(gù)在城投公司还没有与政(zhèng)府部(bù)门完全“脱钩(gōu)”之前(qián)，城投(tóu)债的“信仰”仍需(xū)要保持。

　　李(lǐ)迅雷建议(yì)给予(yǔ)困难(nán)省份(fèn)一定的“托(tuō)底”支持，在(zài)政策(cè)上大(dà)力(lì)度支持地方政(zhèng)府“化债(zhài)”。如(rú)帮助地方政府（如城投(tóu)公(gōng)司的(de)借新还旧）降低债(zhài)务成本(běn)、拉(lā)长(zhǎng)债务期限(xiàn)（非债券类(lèi)债(zhài)务展期(qī)，如遵义道桥实践银行(xíng)贷(dài)款展期(qī)），通过政策性银行或商业银(yín)行的低息资(zī)金来降低债务成本，让债务(wù)更加(jiā)容易滚续(xù)。

　　李迅雷(léi)还建(jiàn)议，中央(yāng)政(zhèng)策上支持地(dì)方政府通(tōng)过(guò)出让国有资产来偿债(zhài)。他表示这类典型(xíng)案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集(jí)团(tuán)两次公告无偿划转上(shàng)市公司共计(jì)1亿股(gǔ)股份（合(hé)计占贵州茅台总(zǒng)股本8％，按(àn)当时市价(jià)计量市值约为(wèi)1600亿元）至贵州国资。

　　以下文字(zì)来源李迅雷(léi)金(jīn)融与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原标题《如何处(chù)置地方债务的辨证思考》

　　截(jié)至(zhì)2022年(nián)末全国城投有息债务54.1万亿(yì)元

　　城投平台成(chéng)为(wèi)地方债(zhài)务主要体现形式(shì)

　　城投(tóu)债是指城(chéng)投企业公开发行的公司债券(quàn)和中(zhōng)期票据。按照新预算法、“43号文”出台明确城投债与地方政府信用脱钩(gōu)，城投(tóu)公司定(dìng)位(wèi)由地方政府(fǔ)投融资机构转变为市(shì)场化运营(yíng)主体，地方政府不再对城投债兜底。但实际上市(shì)场仍然把城投债看作由(yóu)地方政府(fǔ)背书的高信用等级债券。

　　因此城投公(gōng)司通(tōng)常都是(shì)地方(fāng)政府下设的投融资机构，很(hěn)难完(wán)全独立(lì)成为与政府无关(guān)的纯(chún)市场化的企业。城投的(de)债务主要(yào)包括向(京东是谁的老板是谁xiàng)银行借款和发行(xíng)债券融(róng)资这两(liǎng)种(zhǒng)方式，以前一(yī)种方式(shì)为主，但(dàn)后一种债(zhài)权融(róng)资的(de)规模(mó)也不小(xiǎo)，到2022年末，余额估计(jì)在13万亿元以(yǐ)上。

　　总体看，2011年以来，全国城(chéng)投有息债务快速扩张，每年增(zēng)速均保持在10％以上，到2022年末，全国(guó)城投有息债(zhài)务为54.1万亿元，相(xiāng)较(jiào)2011年的6.4万亿元增长(zhǎng)了7倍(bèi)以上(shàng)。

城投平(píng)台发债余额(é)的增长

图(tú)片来源：Wind， 中泰证券研究所(suǒ)

　　因此，城(chéng)投(tóu)平台实际上(shàng)已(yǐ)经成(chéng)为地(dì)方债务的主(zhǔ)要体现(xiàn)形式，规模明显(xiǎn)超(chāo)过地方政府的一般债和专项(xiàng)债之和。城(chéng)投平台中，如今，城投平台的债(zhài)券(quàn)余额大约为13.8万亿元(yuán)，迄今并(bìng)无违约案例，说明城(chéng)投债仍属于地方(fāng)政(zhèng)府背书的高等级信用(yòng)债。但是，城投平(píng)台(tái)的非标违约情况时有(yǒu)发生，银行贷款展期、调整还贷(dài)方式的也比较多。

　　地(dì)方政府应(yīng)确保城投(tóu)债按时兑付，不能轻易违约(yuē)

　　当前市场对地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)债务增长和财政收入增速(sù)下(xià)降甚至负增长的(de)现象(xiàng)普遍担心，尤其对财力偏(piān)弱的东(dōng)北、中西部省份，城(chéng)投(tóu)债的(de)收益率普遍(biàn)高(gāo)于东(dōng)部(bù)发达省市。2022年13个省土地出(chū)让(ràng)金(jīn)对(duì)政府债(zhài)务利(lì)息覆盖程度(dù)不足100％（2021年只有5个），扣除(chú)城投(tóu)拿(ná)地之(zhī)后，捉襟见肘(zhǒu)的情况更(gèng)加明(míng)显。

　　河南的永煤(méi)债违(wéi)约之后，对(duì)河南省(shěng)乃至全国的信(xìn)用债市场都造成负面冲击，信(xìn)用分层现象(xiàng)加剧，部分经济偏弱(ruò)区域被(bèi)边缘化(huà)。例如青(qīng)海、云南(nán)和天(tiān)津等近几年融资成本仍(réng)在上(shàng)升；黑龙江、贵州2017-2019年融(róng)资成本(běn)大幅上升，虽然(rán)2020年以来融资成(chéng)本有所下(xià)降，但整体降幅相较全国更(gèng)小。辽(liáo)宁、广西、吉林、重庆、陕(shǎn)西(xī)、宁夏(xià)和(hé)甘肃(sù)2020年以来城投债加(jiā)权平均票面利率降幅也(yě)明显不如全国。

　　当(dāng)前在经济复苏不(bù)及预期的背景(jǐng)下，投资者的风险偏(piān)好(hǎo)明显(xiǎn)下降。为此，地方政府应该确保城投(tóu)债的按时兑付。因为违约(yuē)不仅不(bù)能解决债务问题，反(fǎn)而会(huì)恶化区域信(xìn)用环境，导致(zhì)地(dì)方(fāng)国企(qǐ)融资难、融资贵。从未(wèi)来区(qū)域(yù)经济发展的角度(dù)看，政(zhèng)府(fǔ)部门仍需要持续举债来实现(xiàn)经济平稳(wěn)增长，需(xū)要保(bǎo)持政府(fǔ)信用，不(bù)能轻易违约。

　　建议中央大(dà)力(lì)度支持(chí)地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)“化债”

　　因此，当前迫切需(xū)要增强城(chéng)投债权人的持(chí)有信(xìn)心，首先要(yào)确(què)保(bǎo)城(chéng)投债不违约(yuē)，这就意味着城投公(gōng)司能够(gòu)具备(bèi)低成本的借新(xīn)还旧能力(lì)。

　　中央提(tí)出“谁家的孩(hái)子(zi)谁家抱”，意味着对地方债不(bù)兜底，但(dàn)建(jiàn)议(yì)给(gěi)予困(kùn)难省份一定的“托(tuō)底”支持，即(jí)在政策上(shàng)大力度支持地方政(zhèng)府“化债”，如(rú)帮助地方政府（如(rú)城投公司(sī)的(de)借新还旧）降(jiàng)低债(zhài)务成本、拉(lā)长债务期限（非债券类债(zhài)务展期，如遵(zūn)义道桥实践银行(xíng)贷(dài)款展(zhǎn)期(qī)），通过政策性银行或商业银(yín)行的低息资(zī)金(jīn)来降低(dī)债(zhài)务成本，让债务更(gèng)加容易滚续。

　　此外，对于地方政府可否通过出(chū)让国有(yǒu)资(zī)产来(lái)偿债方面，也希望(wàng)中央给予(yǔ)政策(cè)上的支持。因为今年3月1日，国资委(wěi)在对(duì)政协十三届全(quán)国委(wěi)员会第五次会议第00503号提案的答(dá)复中表示，将适时出台制(zhì)度规定及操作细则，探(tàn)索国(guó)有权益份额规范化退(tuì)出的有(yǒu)效方(fāng)式和(hé)途径，充分发挥有限合伙企业(yè)的优势，助(zhù)力国(guó)有企业创(chuàng)新发(fā)展(zhǎn)。

　　通过出(chū)让(ràng)国有企业(yè)股权(quán)获得(dé)收入(rù)偿还(hái)债务(wù)，典型案例(lì)为“茅台化债(zhài)”：2019年(nián)12月、2020年12月茅(máo)台集团两次公(gōng)告无偿划转上市公司共计1亿股股(gǔ)份（合计占贵州茅台总(zǒng)股本8％，按当时(shí)市价(jià)计量市值约为1600亿元）至贵州(zhōu)国资。

　　在当(dāng)前(qián)中国经济转(zhuǎn)型(xíng)的关键阶段，维护地方政府的信用，防范区域性(xìng)金融风险(xiǎn)显(xiǎn)得尤为(wèi)重要，故在城投公司还没有与政府(fǔ)部(bù)门完(wán)全“脱钩”之前，城(chéng)投债的“信仰(yǎng)”仍需要保持。

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