金融界5月(yuè)27日消(xiāo)息(xī) 近日因为(wèi)昆明国(guó)资(zī)委的一封声明，让城投债成为(wèi)关注(zhù)的焦点(diǎn)，当前(qián)地方债的规模和地方政府(fǔ)的(de)偿债能(néng)力已经(jīng)越来越被重视(shì)。如何(hé)如何处置地方债务？

　　中泰证券首席经济学家李迅雷发(fā)文称，地方债包括地方一般(bān)债、专项债和(hé)包括城(chéng)投(tóu)债在内(nèi)的各种隐形债，其规模究竟有(yǒu)多大，尚有(yǒu)争议，但增长迅猛。包括银行、保(bǎo)险(xiǎn)、基金(jīn)等(děng)在(zài)内的(de)机(jī)构投资(zī)者是地方债的(de)主要持有者，他们(men)普遍担心的还(hái)是城投债务、非标等(děng)地方政府隐形(xíng)债(zhài)风险。例如，近(jìn)期贵(guì)州省政府发展研究中心提出，“化债工(gōng)作推进异常艰难，仅依(yī)靠(kào)自身能力已无法得到有(yǒu)效解(jiě)决。”

　　在李迅雷看来，在土地财(cái)政(zhèng)缩(suō)水的背(bèi)景下，地方政(zhèng)府的财权与事权(quán)不匹配问题(tí)又凸显(xiǎn)出来。在(zài)我国政府(fǔ)杠杆率水平并不算(suàn)高的前提下，我国(guó)地方政(zhèng)府的杠(gāng)杆(gān)率(lǜ)水平确(què)实够高了。需(xū)要调整中央和地(dì)方之间债务余(yú)额(é)的比例关系。“今后应(yīng)加大中央政府的发(fā)债规模，为地方经(jīng)济减负。”他明(míng)确指出。

　　李(lǐ)迅雷认为，年轻人有必要吃鱼油吗，鱼油服用多久要停一停="BOX-SIZING: border-box">在当(dāng)前中国经济(jì)转(zhuǎn)型(xíng)的关键阶(jiē)段，维护(hù)地(dì)方(fāng)政府的(de)信(xìn)用，防范(fàn)区域(yù)性(xìng)金融风险显得(dé)尤为(wèi)重(zhòng)要，故在城投公司还(hái)没有与政府(fǔ)部(bù)门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议(yì)给予困(kùn)难省份一定(dìng)的“托底”支持(chí)，在政策上大力(lì)度支持地方政(zhèng)府“化债”。如帮助地方(fāng)政府(fǔ)（如(rú)城投公司的借新还旧）降(jiàng)低(dī)债务成本、拉长债务期限（非债(zhài)券类债务展期，如遵(zūn)义道(dào)桥实(shí)践银行贷款展期(qī)），通(tōng)过政(zhèng)策性银行或商业银行的低息(xī)资金来降低债务成本，让债(zhài)务更加容易滚续(xù)。

　　李迅雷(léi)还建(jiàn)议(yì)，中央政策上(shàng)支(zhī)持(chí)地方政(zhèng)府通过(guò)出让国有资(zī)产来偿债。他表示这(zhè)类典型案(àn)例为“茅台(tái)化(huà)债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集团两次公(gōng)告(gào)无偿划转上市(shì)公司共计1亿(yì)股股份（合(hé)计(jì)占贵州茅台(tái)总股(gǔ)本8％，按当(dāng)时市价(jià)计量(liàng)市值约为1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　以下文(wén)字(zì)来源李(lǐ)迅(xùn)雷金融与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如何(hé)处置地方债(zhài)务的(de)辨证思考》

　　截至2022年末全国城(chéng)投有息(xī)债务(wù)54.1万亿元(yuán)

　　城投平(píng)台成(chéng)为地方(fāng)债(zhài)务主要(yào)体现(xiàn)形(xíng)式

　　城投债是指城投企(qǐ)业公开发行的(de)公司(sī)债券和中期票据。按(àn)照新预算法、“43号文”出台(tái)明确城投债与(yǔ)地方政府(fǔ)信用脱(tuō)钩，城投公司(sī)定位由地方政府投融资机构转变为市(shì)场化(huà)运(yùn)营主体，地方政府不再对城投债兜底。但实际上市场仍然(rán)把城(chéng)投债看作(zuò)由(yóu)地方政府背书的高信用等级债(zhài)券。

　　因此(cǐ)城投公司(sī)通(tōng)常(cháng)都(dōu)是地(dì)方(fāng)政(zhèng)府下设(shè)的(de)投融资机(jī)构，很难完全独立成为与政府无关的纯市(shì)场化的企业(yè)。城投的债务主(zhǔ)要包括向(xiàng)银(yín)行(xíng)借款和发行(xíng)债券融(róng)资这(zhè)两种(zhǒng)方式，以前一种方式为主，但后一种债(zhài)权融(róng)资(zī)的规(guī)模也(yě)不小，到2022年末，余额估计在(zài)13万亿元以上。

　　总体看，2011年以来(lái)，全国城投有(yǒu)息(xī)债务快速扩张，每年(nián)增速(sù)均保(bǎo)持(chí)在10％以(yǐ)上，到2022年末，全国城投有息债务为(wèi)54.1万(wàn)亿元，相较2011年的6.4万亿元(yuán)增长了7倍以上(shàng)。

城投平台发(fā)债余额的增长(zhǎng)

图片来(lái)源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平台实际上已经成为地方债务的主要体现(xiàn)形式，规模明(míng)显超(chāo)过地方(fāng)政府(fǔ)的一(yī)般债和(hé)专(zhuān)项债之和。城投平台中，如今(jīn)，城投平台的债(zhài)券余额大约为13.8万亿元，迄今并无违(wéi)约案例，说明(míng)城投债(zhài)仍(réng)属于地方政府背书(shū)的(de)高等级信(xìn)用债。但是，城投平(píng)台(tái)的非标违约情况时有发生，银行贷款展期、调(diào)整还(hái)贷方式的也比较多(duō)。

　　地(dì)方政府应(yīng)确保城投(tóu)债按(àn)时兑(duì)付，不能轻易违(wéi)约

　　当前市场(chǎng)对(duì)地方政府(fǔ)债务增长和财政收入增(zēng)速下降(jiàng)甚至负增长的现象普遍担心(xīn)，尤其对财力(lì)偏(piān)弱(ruò)的东(dōng)北、中西部省(shěng)份，城投债的收益率普遍(biàn)高于东部(bù)发达省市。2022年13个省土(tǔ)地出让(ràng)金对政(zhèng)府债务利息覆盖程度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除城投拿地之后，捉襟(jīn)见肘的情况更加(jiā)明显。

　　河南(nán)的永煤债(zhài)违约之后(hòu)，对河(hé)南省乃至全国的信用债市(shì)场(chǎng)都造成负(fù)面(miàn)冲击，信用分层现象加(jiā)剧，部(bù)分经济偏弱(ruò)区域被边缘化。例(lì)如青海、云南和天津(jīn)等近几(jǐ)年融资成本仍在(zài)上升；黑龙江、贵州(zhōu)2017-2019年融资成本大幅上升，虽然2020年以来融资成本有所下降，但整(zhěng)体降(jiàng)幅相较(jiào)全国更小。辽宁(níng)、广西、吉林、重庆、陕西(xī)、宁夏和甘肃(sù)2020年以(yǐ)来城(chéng)投债加权平(píng)均票(piào)面利率降幅也明显不如全国。

　　当前(qián)在经济复苏(sū)不及预期的背景下(xià)，投资(zī)者的(de)风险偏好明显下降。为此，地(dì)方(fāng)政府应该确保(bǎo)城(chéng)投债的按时兑(duì)付。因(yīn)为违约不(bù)仅(jǐn)不能解决债(zhài)务问题，反而(ér)会(huì)恶化区域信(xìn)用(yòng)环境(jìng)，导致地方国企融资难、融资贵(guì)。从未来(lái)区(qū)域经(jīng)济发展(zhǎn)的角度看，政府部门仍(réng)需要持续(xù)举债来(lái)实现经济平稳(wěn)增长，需(xū)要保(bǎo)持政府(fǔ)信用，不(bù)能轻易违约(yuē)。

　　建(jiàn)议中央大(dà)力度支持地方政(zhèng)府“化(huà)债”

　　因此，当(dāng)前(qián)迫(pò)切(qiè)需要增强城投债权人的持有信心，首先要确保城(chéng)投债不违约(yuē)，这(zhè)就意味着城投公司(sī)能够具(jù)备低成本的借新(xīn)还旧(jiù)能力。

　　中央(yāng)提出“谁家的孩子谁家抱(bào)”，意味着对地方债不兜底，但建议给(gěi)予困难(nán)省份一定(dìng)的“托(tuō)底(dǐ)”支持，即在(zài)政策上大(dà)力度支持地方政(zhèng)府“化债”，如帮助地方政府(fǔ)（如城(chéng)投公司的借新(xīn)还旧）降(jiàng)低债务成本、拉长债务期限（非债券类债务展期，如遵义道(dào)桥实践(jiàn)银行(xíng)贷款展期），通过(guò)政策性银(yín)行或商业银行(xíng)的低息资金(jīn)来降低债务成(chéng)本，让债务更(gèng)加容易滚续。

　　此外(wài)，对(duì)于地方(fāng)政府可否通过(guò)出让国有资(zī)产来偿债(zhài)方面，也希望(wàng)中央给予政策上的支(zhī)持。因(yīn)为今年3月1日，国资委在对政协十三届全国委员会(huì)第五次会议第00503号(hào)提案的答复中表示，将适时出台(tái)制度规定及(jí)操作细(xì)则(zé)，探索国有(yǒu)权益份额(é)规(guī)范化(huà)退出的有(yǒu)效方式和(hé)途(tú)径，充(chōng)分(fēn)发挥有限合(hé)伙企业的优(yōu)势，助力国有企业创新发(fā)展(zhǎn)。

　　通(tōng)过出让国有企(qǐ)业股(gǔ)权获得收入偿还债(zhài)务，典型(xíng)案例为(wèi)“茅台化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台集团(tuán)两次公(gōng)告(gào)无偿(cháng)划转上(shàng)市公司共计1亿股(gǔ)股(gǔ)份（合计(jì)占贵(guì)州茅(máo)台(tái)总股本8％，按当(dāng)时市价(jià)计(jì)量(liàng)市值(zhí)约为1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　在当前中国经济转型(xíng)的关键阶段，维护地方政府的信用，防范区域性金(jīn)融(róng)风险显得尤(yóu)为重要，故(gù)在城(chéng)投(tóu)公司还没有与(yǔ)政府部门完全“脱钩”之(zhī)前，城投债(zhài)的(de)“信仰”仍需要年轻人有必要吃鱼油吗，鱼油服用多久要停一停保持。

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