“现在的房地(dì)产很难再出现像(xiàng)过去十年(nián)的系统性行情。”思睿集团合伙人(rén)、首席经济学家洪灏向《红周刊》表示，房地产行业(yè)分化的愈加明显(xiǎn)，让机构和(hé)投(tóu)资者(zhě)的关注度从板块向单个标的转移。上海利檀(tán)投(tóu)资董事长陈昊扬向(xiàng)《红周(zhōu)刊》指出(chū)，从(cóng)行业(yè)来看，无(wú)论是业绩，还是估值，房地产都已经双杀(shā)到了最底部，而且是反复地杀到了底部，再(zài)往下的空间(jiān)已经不大了。

　　三道红(hóng)线等指(zhǐ)标(biāo)

　　成挖掘个股阿尔法重要参(cān)考

　　那么如何寻找房地(dì)产(chǎn)个股的(de)阿尔法(fǎ)呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道中进行选择(zé)，需(xū)要非常(cháng)小心，氯化钾相对原子质量是多少，避(bì)免选了半(bàn)天，标的公司出现(xiàn)爆雷(léi)的情(qíng)况。除此之外(wài)，洪灏指(zhǐ)出(chū)，需要满(mǎn)足以(yǐ)下三个基(jī)准：有大的国资背景(jǐng)的、杠杆率较(jiào)低(dī)的、此(cǐ)前没(méi)有(yǒu)踩(cǎi)过红(hóng)线的。

　　他还表示，如果关注一下今(jīn)年房地产的开(kāi)发资金(jīn)来(lái)源，可以(yǐ)发现，其实银行的信(xìn)贷倾向是(shì)不太愿(yuàn)意给房企贷款的，房企的主要资金(jīn)来(lái)源来自新(xīn)盘的(de)销售。但今(jīn)年新房的(de)销售情况相较一般。再关(guān)注一下，哪些房企(qǐ)能从银行拿到钱，其(qí)实主要还是那些有(yǒu)国企背景的房企，民营(yíng)房企相对比较(jiào)困难，所以整(zhěng)个行(xíng)业出现了一个很明显的分化，无(wú)论是(shì)在销(xiāo)售(shòu)，还是融资等各个方面都非(fēi)常明显。现在有国资(zī)背(bèi)景的房(fáng)企在资本市场(chǎng)表现相(xiāng)对较好，但没有(yǒu)国(guó)资背景(jǐng)的民营(yíng)房企股价大多(duō)表现(xiàn)很一般。

　　陈昊扬则(zé)向《红周刊》表示，在房地(dì)产行业内，我们的(de)逻辑是，“寻找最后的(de)赢家(jiā)”。而具(jù)体到如(rú)何挖掘(jué)，我(wǒ)们会特别重视企业的成本优势(shì)，更具体一点，就(jiù)是它的净借贷水平（净负债率）是不(bù)是行(xíng)业内的最低水(shuǐ)平；利润率是不是(shì)行业内(nèi)最高的(de)；融资成本是否(fǒu)是行业内(nèi)最低的；建安成本是(shì)否也是(shì)业内最(zuì)低(dī)的；这些(xiē)都(dōu)是我们看重的一(yī)家(jiā)房(fáng)企的综(zōng)合(hé)成本。

　　需要注意(yì)的是，能够同时满足上述(shù)条件的房(fáng)企并不多。即便(biàn)是(shì)在国(guó)央(yāng)企(qǐ)中，仍(réng)有部分(fēn)房企出现了“三(sān)道红(hóng)线”的“踩线”情况，且(qiě)有逐(zhú)渐恶(è)化(huà)的(de)趋势。以A股为(wèi)例，《红周刊》根据Wind数据整理(lǐ)发现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴(zuǐ)、格力地产、西(xī)藏(cáng)城投、中交地(dì)产、中国武夷等(děng)国(guó)央企“三(sān)道红(hóng)线”全踩。

　　除此之(zhī)外(wài)，城建发(fā)展、京投(tóu)发展、光(guāng)明地产(chǎn)、云南(nán)城投、首开(kāi)股份、珠江(jiāng)股份、城投控股等国(guó)央企房企也踩(cǎi)了“三(sān)道红(hóng)线”中的(de)两(liǎng)条。

　　2022年(nián)激(jī)进(jìn)扩张(zhāng)房企

　　需警惕(tì)其重蹈覆(fù)辙

　　不难(nán)看出，即便(biàn)是有着较稳健特色的氯化钾相对原子质量是多少，(de)国央企房企，其财务(wù)指标称得上完全健康的仍(réng)是少数。而更加值(zhí)得注意的是，在(zài)2022年，不少国企，甚至地(dì)方(fāng)国企开始大举(jǔ)扩张。而这(zhè)无疑(yí)又进(jìn)一步考(kǎo)验(yàn)着国央企的(de)资(zī)金链情(qíng)况。

　　对房企而言，扩张速度的张弛有度尤为(wèi)重(zhòng)要，节奏把握(wò)准确，有(yǒu)助于(yú)房企(qǐ)储备(bèi)优质(zhì)“弹药”；但过于乐观的预判未来市场，以及过于(yú)激进(jìn)的扩(kuò)张拿(ná)地节奏也有可能让房(fáng)企重蹈(dǎo)此前的(de)高杠(gāng)杆覆辙。

　　陈昊扬以其配(pèi)置的一家房企进行举例，它从(cóng)2018年(nián)开(kāi)始到2021年，连续4年的(de)净借贷比(bǐ)例都维(wéi)持在33％左(zuǒ)右，完全没(méi)有增加杠杆比例。而到2022年，这家房(fáng)企明显感觉到机会(huì)来了，其(qí)开(kāi)始在一线城市进行(xíng)大举拿地(dì)，净负(fù)债率(lǜ)也由此前的33％左右水(shuǐ)准提(tí)高到45％左右，涨了接近三分之(zhī)一。与此同时，该房企新(xīn)购入地块(kuài)也(yě)实现了快速的开盘利用率(lǜ)，预计今年(nián)会(huì)有更多(duō)的(de)楼盘入市(shì)。像这类企业就符合“最(zuì)后(hòu)的赢家”的特点(diǎn)。一方(fāng)面，在于(yú)它本身储备了很多弹药(yào)，去年(nián)拿地超1000亿(yì)元，且其中一(yī)半在一线城市，另外一半(bàn)也主(zhǔ)要集中(zhōng)在强二线(xiàn)和(hé)二线城市；另(lìng)一方面，它(tā)的扩张是有节制(zhì)地扩张(zhāng)。

　　陈昊扬同样(yàng)提醒道，与之(zhī)相反(fǎn)，有些房企的扩张速度让人感觉又回(huí)到(dào)了2016年、2017年(nián)，或者(zhě)说看到了2016年～2020年期间扩张(zhāng)的民营(yíng)企(qǐ)业的影子。虽然说，见到机会时要出(chū)手，但出手的(de)章法仍要(yào)小心，如果负债(zhài)率(lǜ)扩张得太快，但未来的两年市场没有想象(xiàng)得(dé)那么好，可能会重蹈(dǎo)覆辙(zhé)。

　　那么如何来衡量一家房企的扩张速度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表示(shì)，主(zhǔ)要(yào)还是看房企的净负(fù)债率水平，在(zài)我(wǒ)看来，这个(gè)比例如果(guǒ)超(chāo)过60％，就是扩张得过于(yú)快(kuài)速了。

　　不(bù)难(nán)看出，这一标准要(yào)比“三道红线(xiàn)”对(duì)房企的净(jìng)负债(zhài)率要(yào)求(qiú)不得高于100％要更(gèng)加严格。陈昊扬解释，当(dāng)前房地产行业(yè)的复(fù)苏速度并没(méi)有那么快，所以(yǐ)要规避(bì)公(gōng)司(sī)净负债率提高(gāo)到(dào)一个比较(jiào)危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极的房(fáng)企梳(shū)理(lǐ)发现，中交地产(chǎn)、中国金茂、华发股份、越秀(xiù)地(dì)产、绿(lǜ)城中(zhōng)国(guó)、保利发(fā)展等(děng)房(fáng)企2022年净负债率(lǜ)都在60％之上(shàng)。其中，中交(jiāo)地产(chǎn)净负(fù)债率持续居高不下，在2020年(nián)至2022年期间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是，华润(rùn)置地、中(zhōng)国海外发展、万科A、滨(bīn)江集(jí)团、招商蛇口、龙湖集团等房企在践行较积极(jí)的拿地策略的同时，也较好(hǎo)地控制(zhì)了公司的扩张速(sù)度与净负债(zhài)率水平(píng)（见附表）。

　　滨江集团等个别民(mín)营(yíng)房企

　　或具(jù)备(bèi)“最后赢家”的黑(hēi)马特质

　　陈昊扬指出，实(shí)际上，他们(men)是(shì)以(yǐ)同一筛选(xuǎn)标准来看国央(yāng)企与(yǔ)民营房企(qǐ)，但(dàn)在各维度的(de)实(shí)际表现上，国央企(qǐ)确实(shí)会更胜一筹。如国央企的融资(zī)成本更低，融(róng)资渠道也更(gèng)顺畅，能够做到想(xiǎng)融就融，这样，国央企自然而然就具有(yǒu)天(tiān)然优势。

　　虽然对比(bǐ)民营(yíng)房企，机构更(gèng)加看好国(guó)央企，但这(zhè)也(yě)并不意味着，民营企业中就(jiù)没有“黑(hēi)马”的(de)存在。

　　据《红周刊》梳理(lǐ)发现，仍有少(shǎo)数民(mín)营房企(qǐ)同样受到机构的青睐(lài)。比如，根据2023年(nián)一季报，滨江集团的(de)十大流通股(gǔ)东(dōng)中新进了“中国工(gōng)商银行股份有限公司－景顺长城(chéng)中国回报灵活配(pèi)置混合型证券投资基金(jīn)”“全国社保基金一(yī)一六(liù)组(zǔ)合”等。

　　除此之外，自2021年开始，百亿私(sī)募珠海阿巴马资产管(guǎn)理有限公司就长(zhǎng)期持有滨江集团。根据一季报，该(gāi)资产公(gōng)司(sī)的几只产品合计(jì)持有(yǒu)滨(bīn)江集团9543万(wàn)股，约占流(liú)通A股的3.56％。

　　滨江(jiāng)集(jí)团的受青睐，和其自身的基(jī)本面表现存在一(yī)定关系。2020年以来的近三年时(shí)间，房地产市场整体在(zài)走“下坡路”，但作为(wèi)杭(háng)州本土房(fáng)企的滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团仍是表(biǎo)现出(chū)较强(qiáng)的韧劲，2020年以来，滨江(jiāng)集团(tuán)在业绩表现、销售规(guī)模、新增土储、股(gǔ)价(jià)表现(xiàn)等多维度都表(biǎo)现(xiàn)了较强的增长(zhǎng)势(shì)头(tóu)。

　　业绩方面，2020年～2022年(nián)期间，滨江集团扣非归母净(jìng)利润(rùn)依次为21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近(jìn)期发布的2023年一季(jì)报(bào)，今(jīn)年一季度(dù)，滨江集团更是实现了扣非归母净(jìng)利润5.41亿元，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产“青铜时(shí)代”仍能保(bǎo)持自身(shēn)业绩的持续增长(zhǎng)，和滨江集(jí)团扎根杭州的(de)战略布局关系密切。根(gēn)据2022年年报，滨江集团有近(jìn)七(qī)成营收来自杭州(zhōu)地区，而在(zài)2021年(nián)，杭州地区的营收比重只占到近六成。近(jìn)三(sān)年持续稳居杭州房企销售(shòu)排名第一(yī)。

　　与(yǔ)此同时，滨江(jiāng)集团在杭州(zhōu)的土储补充(chōng)同样较为(wèi)积极(jí)，根(gēn)据诸葛(gé)找房、住在杭(háng)州网数(shù)据显示，2020年、2021年、2022年(nián)在(zài)杭拿(ná)地金额依次(cì)为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳(wěn)居杭州(zhōu)的本土(tǔ)第(dì)一。

　　而滨江集(jí)团在杭(háng)州的较(jiào)突出表现，也让滨江集团的房企排名迅速提升。到(dào)2023年，滨江集团的房企(qǐ)排名(míng)已冲进前十，根据中指数(shù)据，2023年前4月，滨江集团(tuán)实现销(xiāo)售额607.3亿(yì)元，位列(liè)房企第(dì)九位。

　　值得注意(yì)的是，2020年至今，滨江集(jí)团(tuán)股价翻了(le)超一(yī)倍以上，而近期，滨江集团更是迎(yíng)来多家机构的集(jí)中调研。滨江集团(tuán)发布(bù)公告表示(shì)，公司于(yú)5月(yuè)10日接受了信(xìn)达证券、金(jīn)鹰基金、建信养老(lǎo)、新华养(yǎng)老等18家机构调研。

　　产业链布局(jú)重点(diǎn)移至存(cún)量赛道

　　机构在下游家纺(fǎng)、家居、物业觅α

　　实际(jì)上房地产开发只是(shì)房(fáng)地产产业(yè)链上的中游环节(jié)，其(qí)上游主要为钢铁、水泥、建(jiàn)材、玻纤等材料供应商，而下游应用行业主要包(bāo)括中介服务、家用电器、物业管(guǎn)理、家居用(yòng)品。综合(hé)《红周刊》的采访，房地(dì)产开(kāi)发(fā)环节与上游材(cái)料(liào)端息息相关，新盘开工不足导(dǎo)致(zhì)上游(yóu)不被看好，机构寻(xún)觅(mì)个股阿尔法的思路渐渐(jiàn)移(yí)至下游。“中国房地(dì)产行业在(zài)进入存量房时代，所以对地产产业(yè)链(liàn)，尤其是(shì)偏消(xiāo)费属性的(de)家装家居领域，我们相对看好，因为居民保有(yǒu)的住(zhù)房规模(mó)越(yuè)来越大，随(suí)着(zhe)时间(jiān)的增加，内装(zhuāng)更(gèng)新的(de)需(xū)求也会越来越多。美(měi)国过(guò)去的数据充分说明(míng)了这一点，在(zài)新房销售见顶之(zhī)后(hòu)，家具(jù)消费的增长却一(yī)直都很好。对于地产产业(yè)链(liàn)，我们相对看好(hǎo)和内装(zhuāng)相关的(de)行业，例如消(xiāo)费建(jiàn)材(cái)、家(jiā)居装(zhuāng)饰(shì)等。”万家基金人士表示。

　　而根(gēn)据《红周刊》对下游(yóu)细分中相关赛道龙头年(nián)内表(biǎo)现的统计，目前(qián)暂居前两位的都是来自家(jiā)纺赛道的公司，它(tā)们分别是富安娜和水星家纺，特别是前者(zhě)在月线(xiàn)连收七(qī)根阳线(xiàn)的(de)基础上，年内(nèi)迄(qì)今涨幅已经逼近30％。

　　以前者(zhě)为例，富安娜主要从事纺织家居(jū)、睡眠家居、生活类(lèi)产品的研(yán)发、设(shè)计、生产及销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐”和“酷(kù)奇智(zhì)”自有品牌。第一季度报告(gào)显示(shì)，报(bào)告期内，富(fù)安娜实现营业收入约(yuē)6.2亿元(yuán)，同比减少7.57％；不过实现归属于(yú)上市公司(sī)股东的(de)净利润(rùn)约1.11亿元，同比(bǐ)增长(zhǎng)5.28％。

　　而从(cóng)上市公(gōng)司一(yī)季报的(de)十大流通股股东来看，能够发现(xiàn)该股早(zǎo)已成为(wèi)基(jī)金重仓股的(de)天下，彼时包括(kuò)公募的中欧(ōu)价值发现、中(zhōng)欧潜力价值、工银瑞信灵动(dòng)价值、宝盈(yíng)新价值和私募的明河2016，都在其中出现(xiàn)，占据了半壁江山。需要强调的是(shì)，中欧(ōu)的两只(zhǐ)基金都(dōu)是(shì)价值派基金经理曹名(míng)长在管的产(chǎn)品，首季其同时重仓的房地产产业链(liàn)股票还有金地(dì)集(jí)团和大亚(yà)圣象(xiàng)。

　　对比而言，前几年曾经风光一(yī)时的家(jiā)居板(bǎn)块也因疫情、消费复苏进(jìn)程缓慢等多因素(sù)一度(dù)沉寂，不过好在困境反转露出(chū)曙光(guāng)，家(jiā)居板块(kuài)中年内表现最好(hǎo)的是志(zhì)邦家居。同一(yī)时间(jiān)段，该股年(nián)内上涨已(yǐ)经超过23％，从业绩来看，无论是营(yíng)收(shōu)还(hái)是归母净利(lì)润，公司(sī)都实(shí)现了(le)同比双升。

　　从公司的十大(dà)流通股股东(dōng)来看(kàn)，《红周刊》发现广发(fā)基(jī)金(jī氯化钾相对原子质量是多少，n)经理罗洋(yáng)慧眼独具，一季报中他(tā)管理的(de)广(guǎng)发策(cè)略(lüè)优选和广发安宏(hóng)回报均(jūn)增加了持股，而(ér)这两只(zhǐ)产品也成(chéng)为志邦家居十大(dà)流通(tōng)股股东中(zhōng)仅有(yǒu)的(de)两只公募。有意思的是，他(tā)似(shì)乎对于定制家居(jū)类标的(de)情有(yǒu)独(dú)钟(zhōng)，在另一家赛道(dào)公司金牌橱柜中，他管理(lǐ)的全部三只产品均登榜(bǎng)十大流通股股(gǔ)东，其也成为他的独门(mén)重仓股。

　　除去家居家纺外，下游(yóu)的物业股(gǔ)也越来(lái)越(yuè)被机构所青睐，不过这类标的(de)大多在香(xiāng)港上市，如何选择成为难题。对(duì)此，前述上海公募基金经(jīng)理(lǐ)举例(lì)分析：“物业服务不是一个高毛(máo)利的行业(yè)，挣(zhēng)钱(qián)很辛苦，我(wǒ)选公司还是希望挣的是市场化应(yīng)该挣的钱，以我曾经买的绿城(chéng)服(fú)务为例，它在(zài)中(zhōng)高(gāo)端(duān)楼盘占比是比较高的，每(měi)年到期的合同里提价(jià)成功(gōng)率在30％～40％。它能(néng)做到滚动的大部分项目到(dào)期之后，经过(guò)两三轮合同周期还能(néng)做到(dào)产品提价。”

　　“行业(yè)里(lǐ)真正能做到产品(pǐn)提价的公(gōng)司很少，因(yīn)为物业(yè)公(gōng)司(sī)很(hěn)容易一开始是挣(zhēng)钱的(de)，后面因为保安这些固定人员成(chéng)本的(de)年度增长，不过(guò)服务没有特别好，客户没(méi)有那么满意，能做到提价难度是非(fēi)常(cháng)大的。但是该(gāi)公司能在业(yè)内做(zuò)到到期之后提价率比较高，这(zhè)跟它(tā)的定位和比较好的服务是(shì)有关系的。”他进一步强调。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 氯化钾相对原子质量是多少，