5月(yuè)13日，年(nián)内首(shǒu)只央企主题ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证央(yāng)企红利ETF发布公(gōng)告称，其累计有效认购申请份额总(zǒng)额超过20亿份(fèn)发行上限，将启(qǐ)动比例配售。这(zhè)则(zé)小公告(gào)体(tǐ)现出市场对这一“中(zhōng)特(tè)估(gū)”主题的(de)追捧力度。

　　实(shí)际上，近(jìn)期围绕着“中(zhōng)特估”的(de)行情，市场关注度非常高，5月15日首(shǒu)批3只央企回报ETF发(fā)行，更(gèng)成为这(zhè)一波“中特估”行情(qíng)的催化剂。实际上，早在去年底(dǐ)及今年一(yī)季度，一些基金经理开始调仓(cāng)换(huàn)股“中特(tè)估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值方式等问题成为市场关注焦点，中国(guó)基(jī)金报采访多位投研人士，解析“中特估”这些焦点问题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报发(fā)行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对“中特估(gū)”主(zhǔ)题积极(jí)追捧(pěng)。不仅华泰柏瑞中证(zhèng)央企红(hóng)利ETF罕见出现(xiàn)启动(dòng)“比例(lì)配售”情况，今年场内多只“中(zhōng)字头(tóu)”ETF也(yě)持续“吸金(jīn)”，15只央企、国企ETF合(hé)计“吸(xī)金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后续有多只(zhǐ)国(guó)央(yāng)企主题基(jī)金发行，市场对此充满(mǎn)期(qī)待(dài)，如5月15日就有3只央(yāng)企回报(bào)ETF，后续跟踪央(yāng)企科(kē)技引领、央(yāng)企现代能源等(děng)ETF也将获批发行，更有扎堆上报(bào)的央国企基金在排队入市。

　　这些(xiē)或成为这(zhè)一波(bō)“中特估”行情的催化剂(jì)。

　　融通红利机会(huì)基金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪(xù)上(shàng)是构(gòu)成催化因素的，近期银(yín)行股大涨(zhǎng)的一个催化(huà)因素就是积极(jí)推介相关(guān)央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着(zhe)央企ETF的(de)发行，和(hé)诸多主题基金的申报发行(xíng)，我认为确实会成为引爆行情的(de)催化剂，基(jī)本(běn)面(miàn)、资金面(miàn)、政(zhèng)策面都在向好，下半(bàn)年(nián)，中特估有可(kě)能独领风骚。”万家基金章(zhāng)恒更是表示。

　　同样(yàng)，博时基金指数与(yǔ)量化投资部基(jī)金(jīn)经理杨(yáng)振建就表示，近期密集申报的(de)国央企(qǐ)主题基金主要涉及“股东回报”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几大(dà)主题(tí)，这样的布局可以更(gèng)好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行(xíng)情(qíng)进一步(bù)上涨的催化剂。去年以来公募基(jī)金(jīn)发行整体平(píng)淡，近期多只国央企主题基(jī)金(jīn)申报(bào)和发行，行情火热下(xià)将为市场带(dài)来增量资金(jīn)，有望推(tuī)动进一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一(yī)步表(biǎo)示。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅认(rèn)为，公募基金积极布局央国企(qǐ)主题基金，一方(fāng)面是(shì)因为新(xīn)一(yī)轮深(shēn)化(huà)国企改革的大(dà)幕将拉开，叠加(jiā)“中特估”概(gài)念，央国企上(shàng)市公司的投(tóu)资(zī)价值凸显，该主题的基金将为(wèi)投(tóu)资者提供(gōng)更丰富的工具以(yǐ)参与(yǔ)到(dào)央国企投(tóu)资。另(lìng)一方面是落实(shí)公募基金行(xíng)业高质量发展的(de)要求，引导更多(duō)资金(jīn)参与央(yāng)国企改革，更好发挥公募基金服小鬼难缠的上一句是怎么说的，小鬼难缠的上一句是怎么说的呢(fú)务资本(běn)市场改革、服务实(shí)体经济和国家战略的作用(yòng)。

　　王帅表示(shì)，未来(lái)央企ETF的发行将为央企相(xiāng)关标的和板(bǎn)块带来(lái)增量资金(jīn)，提升交易(yì)活跃度(dù)，有(yǒu)望成为(wèi)中特(tè)估行(xíng)情(qíng)的催(cuī)化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年以来，市场结构性行情明(míng)显(xiǎn)，中特估和(hé)人(rén)工智(zhì)能(néng)成为两大(dà)明显(xiǎn)的主线，而新能源等前期热门(mén)赛道(dào)股(gǔ)冷却(què)，在(zài)此(cǐ)背景下，一些基(jī)金经理开始(shǐ)调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金经理(lǐ)章恒直(zhí)言，自己目(mù)前重点(diǎn)关注三(sān)大行(xíng)业，火电、券商(shāng)、军工，这三大行业(yè)主要(yào)是(shì)央企或地方国(guó)资所在的行业，民营企业占(zhàn)比较(jiào)少(shǎo)。

　　“首先是基于行业本身基(jī)本面在今年会有重大的向上变化的机会，比如火电，会(huì)受(shòu)益于(yú)煤(méi)炭价格的(de)下跌，扭亏为盈；券商，会(huì)受益于今年市场成交量的放大(dà)，盈利大(dà)幅增长等。同时，随着国有(yǒu)企业改革(gé)的推进，大(dà)概率这些企(qǐ)业会进(jìn)入(rù)一个(gè)提(tí)质增效、释放业绩的(de)过(guò)程。”章恒(héng)表示，中特(tè)估是过去5年10年(nián)改革的成果，是非常基本面的，和他过去1至2年研究投资思路也(yě)非常吻合，为在(zài)下半年抓住这波中(zhōng)特估的投(tóu)资机会(huì)做好了(le)准备(bèi)。

　　“去年(nián)年底(dǐ)已开始重视中特估的投资机会，判断中特估的机(jī)会未来三年分(fēn)两个阶段(duàn)。”融通红利机会基金经理何龙表示，第(dì)一阶段也就是今(jīn)年以数(shù)字经济(jì)和(hé)“一带一路”的主题普涨(zhǎng)性(xìng)机会为主(zhǔ)，包括低(dī)于1倍PB、分红收益(yì)率极高(gāo)的品种，将(jiāng)会迎来普涨性(xì小鬼难缠的上一句是怎么说的，小鬼难缠的上一句是怎么说的呢ng)的(de)机会。第二阶段(duàn)是(shì)未来两(liǎng)年，在(zài)主题性机会消散以(yǐ)后，基(jī)于顶层设(shè)计对国央经营管理价值导向变化，我们(men)判断经营成果随之改变是一个慢变量，会在未来两年体(tǐ)现(xiàn)在每一个央(yāng)国企的报表中(zhōng)。

　　何龙强(qiáng)调(diào)，目前在挖掘公司经营层面可能发(fā)生显著正向变化的个股提前进行(xíng)布(bù)局，比如医(yī)药(yào)和消费等(děng)行业。

　　其实一季(jì)报(bào)已经(jīng)显露出不少(shǎo)基金在行(xíng)动(dòng)。国(guó)金(jīn)证券研究所数(shù)据显示，偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年年报(bào)前十大重仓股股(gǔ)票池中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念占偏股主(zhǔ)动型基金持有(yǒu)股票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一季报披(pī)露(lù)的持仓中，“中特(tè)估(gū)”概念(niàn)占(zhàn)偏(piān)股主动(dòng)型基金持(chí)有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股(gǔ)在偏股主动型基(jī)金的持仓中，占比明显提(tí)高(gāo)。上述数据显示，根据(jù)偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)2022年(nián)报及2023年一(yī)季报十大重仓股的数据，剔除(chú)个股涨跌影响，估计了(le)各基(jī)金主动加仓“中特估”概念(niàn)股的市值占2022年末股票总(zǒng)市(shì)值比例，一(yī)季度超过30％的偏(piān)股主动型基金(jīn)主动加仓了“中特估”概念股，198只(zhǐ)基金在2022年末不持有(yǒu)“中特估(gū)”概念股(gǔ)，但在一季度买入(rù)。

　　不仅如此，中信证券(quàn)数据统计也显示，一季度主动偏股型公募基金对港股央国企(qǐ)的持(chí)股市(shì)值(zhí)比(bǐ)重达到2019年以来的(de)新高，港(gǎng)股央(yāng)国企持股(gǔ)总市值占(zhàn)港(gǎng)股持股总(zǒng)市值的比重由2022年(nián)四季度(dù)的25.1％提(tí)升至2023年(nián)一季度的32.9％，远高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研(yán)上加大力量？

　　构建国央企专(zhuān)门的(de)股票(piào)库

　　可(kě)以说中国特色估值体系，正深刻影响基金(jīn)公司的投研(yán)，落实到日常的(de)投研(yán)流程和实践之中，不少基金(jīn)公司在加大(dà)投研力量，更有专门构建国央企股票库(kù)。

　　融通红(hóng)利机会(huì)基(jī)金经理何(hé)龙就介绍，一方面，从顶层(céng)设(shè)计改变研(yán)究员过(guò)去对国央企的固定(dìng)思维(wéi)，需(xū)要实地考察(chá)国央企，并且需要利用当前国央企(qǐ)愿意交流的契机，多花精(jīng)力去进行跟踪发(fā)现变化。

　　另一方面，融(róng)通基金在行动上，要求研究员将(jiāng)自己所覆盖行业的所有(yǒu)国央企构建专门的股(gǔ)票(piào)库，并进行(xíng)长期跟(gēn)踪(zōng)，包括考(kǎo)察(chá)其实地调研(yán)的(de)的成果，了(le)解国(guó)央企(qǐ)经营思路和财务(wù)导向(xiàng)的变化，结合行(xíng)业趋势和特征，寻找价值(zhí)洼地，发现预(yù)期差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通(tōng)过深入(rù)学习(xí)，对“中(zhōng)特(tè)估”有(yǒu)了更深刻的认(rèn)识(shí)：首先要认识市场体制机制(zhì)、行业产业结构、主(zhǔ)体持续发(fā)展能力(lì)等(děng)方面所体现(xiàn)的鲜明中国元(yuán)素和发(fā)展阶段(duàn)特征，“中特估”应该是在此基(jī)础(chǔ)上构建的具(jù)有时代(dài)特(tè)征和中国特色、符合(hé)国家(jiā)战略导向(xiàng)的(de)估(gū)值体系，而不是(shì)简单套用国外的传(chuán)统估值模型(xíng)。

　　“中特估是一种新的提法，但是这(zhè)个(gè)概念所(suǒ)涉及(jí)到的行(xíng)业和公司(sī)，一直在发生的(de)变(biàn)化。”万(wàn)家基(jī)金经理章恒(héng)表(biǎo)示，万家基金一直非常关注传统产业的变化，诸如煤(méi)炭(tàn)、金(jīn)融、建筑等多(duō)个领域，因此也是一定(dìng)能够抓(zhuā)住中特估这波行情的机会的(de)。同时，随着时局的变(biàn)化，也在(zài)增(zēng)加相(xiāng)关行业的研究力量。

　　此外，创金合信基金首(shǒu)席经(jīng)济学家魏凤(fèng)春表示(shì)，积(jī)极践行中国特色的估值体系是资本(běn)市场使命(mìng)，投资者需要学习领会并针对(duì)原(yuán)有的估(gū)值(zhí)体系进行改(gǎi)造，以(yǐ)适应现实的需要。明确(què)该体(tǐ)系的框(kuāng)架是第(dì)一位的工作，合理设置指标也(yě)非(fēi)常重要(yào)，投资者的(de)认可和(hé)实施是最终该体系(xì)能(néng)否具备长期价值(zhí)的基础。不过(guò)，他(tā)也提醒，人为的拔估值是很大的认知误区，市场(chǎng)化认(rèn)可(kě)是基本的常(cháng)识(shí)，不可误判。

　　体现社会价值(zhí)与国(guó)家战略价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央国企(qǐ)是国民经济的支柱(zhù)，国企(qǐ)央企发展要符合国家战略发展(zhǎn)发向，更(gèng)需要承(chéng)担社会公(gōng)共责任等。而这些都应该(gāi)考虑进(jìn)估值体系之中，也引发市场(chǎng)关注。

　　多数受访的基金经理认为(wèi)，对于国央企的估值方(fāng)式要充分体现企(qǐ)业(yè)的社会价(jià)值与(yǔ)国家战略价值，目(mù)前已经形成(chéng)了(le)初步的企业社会价值评价体(tǐ)系。

　　“如(rú)何定价(jià)国有企业承(chéng)担社会(huì)价(jià)值、符合国家战略发(fā)展的价(jià)值？首(shǒu)要任务就构建(jiàn)中国特色的价值评价体系，改(gǎi)变从以(yǐ)私(sī)人(rén)股东权(quán)益(yì)出发，现金流(liú)折现为主要方法的单一(yī)价值估值体(tǐ)系，转(zhuǎn)向社(shè)会整体价值(zhí)观(guān)念、纳入中(zhōng)国特色(sè)的ESG评价体系，充(chōng)分体现(xiàn)企业的社会价值与国家(jiā)战略价(jià)值。”博(bó)时基(jī)金指数(shù)与(yǔ)量化投(tóu)资部(bù)基金经(jīng)理杨(yáng)振建表示。

　　杨振建也直言，近年(nián)来国资委指导(dǎo)国内(nèi)团队对(duì)于中国特色ESG披(pī)露与评价体系不断探索，结合国际通用规则，目前已(yǐ)经形成了初步的企业社会价(jià)值(zhí)评(píng)价体系，其(qí)中(zhōng)包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上(shàng)市公(gōng)司环境、社(shè)会(huì)及(jí)治理(lǐ)（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银(yín)华(huá)基(jī)金ETF业务总监、基金经(jīng)理王(wáng)帅也认为，“中特估”应该是注重企(qǐ)业价值的可持续估(gū)值，要重视股东、员工和社会责任等要素对企业稳健成长的(de)重大意义(yì)，重视(shì)稳定(dìng)的现金流(liú)、持续增长的盈利、科技(jì)创(chuàng)新对提升企业内在价值的积极作用(yòng)，这(zhè)样有利于提高(gāo)估值定价(jià)模型的(de)科学(xué)性和有(yǒu)效(xiào)性。

　　“在指数(shù)编制、策略构建等实务工作中，都(dōu)有成熟的(de)量化指标(biāo)可以使用，包括净资产(chǎn)收(shōu)益率、营业现(xiàn)金比率、资产负债率、研(yán)发经费投入(rù)强度(dù)等(děng)等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融(róng)精选基金经理李欣更(gèng)细致(zhì)分析在估值思维(wéi)、估值结(jié)论、估值判断上有变化，尤其(qí)是(shì)估值的方法和(hé)指标上(shàng)，他认为其包(bāo)括产业链上下游的(de)衡(héng)量、全要素成本等，以及(jí)在纵向(xiàng)和横向上的研究，强(qiáng)调政策(cè)优惠、产业发展、市场竞争力和可持续发展等各(gè)种因素与企业价值的关系。这些因素在对(duì)估值(zhí)结论和判断的影响(xiǎng)上，也使得(dé)中(zhōng)国特(tè)色的估值体系(xì)与(yǔ)传统(tǒng)的估(gū)值(zhí)体(tǐ)系有(yǒu)所不同。

　　“所以估值思维的变化(huà)，还有(yǒu)估(gū)值结论和估值判断的(de)变化，都(dōu)是为(wèi)了更好地适应中国的市(shì)场和经济特点，提(tí)供更精准、更(gèng)合理的企业(yè)估值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金合(hé)信基金(jīn)首(shǒu)席经济学家魏(wèi)凤春直言，这需(xū)要在(zài)实践(jiàn)中进行探(tàn)索，目(mù)前尚没有公(gōng)认的(de)指(zhǐ)标可以(yǐ)使用。

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