“现在的(de)房地产(chǎn)很难再出现像过去十(shí)年的(de)系统(tǒng)性行(xíng)情。”思睿集团(tuán)合伙人、首席经济学家洪灏向《红(hóng)周刊》表示，房地产行业分化的愈加明(míng)显(xiǎn)，让机构和投资(zī)者(zhě)的关(guān)注度从板块向单个(gè)标(biāo)的转(zhuǎn)移。上海利檀投资董(dǒng)事长陈昊扬(yáng)向(xiàng)《红周刊(kān)》指(zhǐ)出，从(cóng)行(xíng)业来(lái)看，无论是业绩，还是(shì)估值，房地产都已(yǐ)经双杀到了最(zuì)底部，而且是反(fǎn)复地(dì)杀到了(le)底部，再往下的空间已经不大了(le)。

　　三道(dào)红线等(děng)指(zhǐ)标

　　成挖掘(jué)个股阿(ā)尔法重要(yào)参考

　　那么如(rú)何(hé)寻找(zhǎo)房地产个股的阿尔法呢？

　　洪(hóng)灏提醒(xǐng)，在房地产赛道中(zhōng)进行选择(zé)，需要(yào)非常小心，避(bì)免(miǎn)选(xuǎn)了半天，标的公司出现爆雷的情况。除此之外，洪(hóng)灏指出(chū)，需要满(mǎn)足以下三个基准：有大的(de)国资(zī)背景的、杠杆率(lǜ)较低的(de)、此前没有踩(cǎi)过红线的(de)。

　　他(tā)还表(biǎo)示(shì)，如果(guǒ)关(guān)注一下今(jīn)年房地产的开(kāi)发资(zī)金来源，可以发现，其实(shí)银行的信贷倾向是不太愿(yuàn)意给房企贷款的，房企的主要资(zī)金来源(yuán)来(lái)自(zì)新盘的(de)销售(shòu)。但(dàn)今年新(xīn)房的销售情(qíng)况相较一般。再关注一下，哪些房(fáng)企能(néng)从银行拿(ná)到(dào)钱(qián)，其实主(zhǔ)要还是那(nà)些有国企背景的房企，民营房企(qǐ)相对比较困难，所(suǒ)以整个行业(yè)出现(xiàn)了一个(gè)很明显的(de)分化，无论是在(zài)销售(shòu)，还是融资等(děng)各个方(fāng)面都非常明显。现在(zài)有国(guó)资背(bèi)景(jǐng)的房企在资本市场表现(xiàn)相对较(jiào)好，但没有(yǒu)国资背景的(de)民(mín)营(yíng)房企股(gǔ)价大多表现很一般。

　　陈昊扬则(zé)向《红周刊》表示，在房地产行业内(nèi)，我们(men)的逻辑是，“寻找(zhǎo)最(zuì)后(hòu)的(de)赢(yíng)家”。而具体到(dào)如何挖掘，我们会(huì)特别重(zhòng)视企业(yè)的成本(běn)优势，更具(jù)体一点(diǎn)，就是它的净借(jiè)贷水平（净负债率）是不是行业内的最(zuì)低水(shuǐ)平；利润率是不是行(xíng)1什么意思网络用语女生，211什么意思网络用语业(yè)内最高的(de)；融资成本是否是行业内最低的(de)；建安成本(běn)是否也是业内最低(dī)的；这些都是我们看重的一家房企的综合成本。

　　需要注意的是，能够同时满(mǎn)足上述条件的房企并不多。即便(biàn)是在国央企中，仍有部分房(fáng)企出现了“三(sān)道红(hóng)线”的“踩线”情况，且有逐渐(jiàn)恶化的趋势。以(yǐ)A股为例，《红(hóng)周刊》根据(jù)Wind数(shù)据整理(lǐ)发(fā)现，截至2022年末，天房发展、陆家(jiā)嘴、格(gé)力地产(chǎn)、西(xī)藏(cáng)城(chéng)投、中交地产、中国武夷等国央企(qǐ)“三道红(hóng)线”全踩。

　　除此之(zhī)外(wài)，城建发(fā)展、京(jīng)投(tóu)发展、光(guāng)明地产、云南城投、首开股(gǔ)份、珠江股(gǔ)份、城投控股(gǔ)等国央企(qǐ)房企也踩了“三(sān)道(dào)红线(xiàn)”中的两条。

　　2022年激进(jìn)扩(kuò)张房企

　　需警惕其重蹈(dǎo)覆辙

　　不难看1什么意思网络用语女生，211什么意思网络用语出，即(jí)便是(shì)有着较(jiào)稳(wěn)健特色的国央(yāng)企房企，其财务指标(biāo)称得上完(wán)全健康的仍是少数。而更加值(zhí)得注意(yì)的是，在2022年(nián)，不少国(guó)企(qǐ)，甚至地方国企(qǐ)开始大举扩(kuò)张(zhāng)。而这无(wú)疑又(yòu)进一步考验着国央企的资(zī)金(jīn)链(liàn)情况(kuàng)。

　　对房企而言，扩张速度的(de)张(zhāng)弛有(yǒu)度尤为重(zhòng)要，节奏把握准确，有助于房企(qǐ)储备(bèi)优质(zhì)“弹药(yào)”；但过于乐观的预判未来(lái)市场，以及过于激(jī)进的扩张拿地(dì)节奏也有(yǒu)可能让(ràng)房企重(zhòng)蹈此(cǐ)前(qián)的高(gāo)杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊(hào)扬以其配置的一家房企进行举例，它从(cóng)2018年开始到2021年，连(lián)续4年(nián)的净借贷比(bǐ)例都维持在33％左(zuǒ)右，完全没有增加杠杆比例。而到2022年，这家房企明(míng)显感觉到机会来了，其开(kāi)始在一线城市进行大举(jǔ)拿地，净(jìng)负债(zhài)率也由此(cǐ)前的(de)33％左右水准提高到45％左右，涨了接(jiē)近三分之一。与此同时，该房企新购(gòu)入地块也(yě)实现了快速的开盘利用率，预计今(jīn)年会有更多的楼盘入(rù)市。像这类企业就符合“最后的赢家(jiā)”的(de)特点(diǎn)。一方面，在于它本身储备了很多弹药，去(qù)年拿地超1000亿(yì)元(yuán)，且其中一半在一(yī)线城市，另外一半也主要(yào)集中在强二线和二线(xiàn)城(chéng)市；另一方面，它的扩张是有节(jié)制地扩张。

　　陈昊扬同样(yàng)提醒道(dào)，与之相(xiāng)反，有些房企的扩张速度让人感觉又回到了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间扩张的(de)民营(yíng)企业的影子。虽(suī)然说，见到机(jī)会(huì)时要出手，但出(chū)手(shǒu)的章法仍要小(xiǎo)心，如果(guǒ)负债率扩张得太快，但未来(lái)的(de)两年(nián)市场没有想象得那么好，可能(néng)会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡(héng)量一家房企的扩张速度(dù)是否激进？陈昊扬向(xiàng)《红周刊》表示，主要还是(shì)看(kàn)房企的净负债率水平，在我(wǒ)看来，这(zhè)个(gè)比例如果超过60％，就是扩张得过于快速了。

　　不难看出，这一标准要(yào)比“三道(dào)红线”对房企的净负(fù)债率(lǜ)要求不(bù)得高(gāo)于100％要(yào)更(gèng)加严格。陈昊扬解释，当前房地产行业的(de)复苏速度并没有那(nà)么(me)快，所以要(yào)规避公司(sī)净负债率(lǜ)提高到一个比(bǐ)较(jiào)危险的水平。

　　《红(hóng)周刊》对在2022年拿(ná)地较积极(jí)的房(fáng)企梳理发现，中交地(dì)产(chǎn)、中国(guó)金(jīn)茂、华发(fā)股份、越秀地产(chǎn)、绿城中国、保利(lì)发展(zhǎn)等(děng)房企2022年净负债率(lǜ)都(dōu)在60％之上。其中，中(zhōng)交(jiāo)地产净负债率持续居高不(bù)下，在2020年(nián)至(zhì)2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜明对比的(de)是，华(huá)润置地、中国(guó)海外发(fā)展、万科A、滨(bīn)江集团(tuán)、招(zhāo)商蛇口、龙湖(hú)集(jí)团等房(fáng)企在践行较积极(jí)的拿地(dì)策略的(de)同时(shí)，也较好地控(kòng)制了公司的扩(kuò)张速度与净(jìng)负债率水平(píng)（见附表(biǎo)）。

　　滨江(jiāng)集团等个别民(mín)营房企

　　或具(jù)备“最后(hòu)赢家”的黑马特质(zhì)

　　陈昊扬指出，实(shí)际上，他们(men)是(shì)以同(tóng)一筛选标(biāo)准(zhǔn)来看国央企与民营房(fáng)企(qǐ)，但在(zài)各维度的实际表(biǎo)现上，国央企确实会(huì)更胜一筹(chóu)。如国央(yāng)企(qǐ)的(de)融资(zī)成(chéng)本更低(dī)，融(róng)资渠道也更顺畅，能够做到想融就融，这样，国央企自然而然(rán)就(jiù)具有天然优(yōu)势。

　　虽然对比民营房企，机构更加看好国央企，但这也并不意味着(zhe)，民营企业中就没(méi)有“黑马(mǎ)”的存在。

　　据《红(hóng)周刊》梳理发(fā)现，仍有少数民营房(fáng)企同(tóng)样受到机构的(de)青睐。比如，根据2023年一(yī)季报，滨江集(jí)团的十大流(liú)通股东中新进了“中(zhōng)国工商银行(xíng)股份有限公司－景(jǐng)顺长(zhǎng)城(chéng)中国回报灵活配置混(hùn)合型证券投(tóu)资基金”“全国(guó)社保基金一(yī)一(yī)六组合”等。

　　除此之外，自2021年开始，百亿私(sī)募珠海(hǎi)阿(ā)巴马资产管(guǎn)理有限公(gōng)司就长期持有滨江集团(tuán)。根据(jù)一季报(bào)，该资(zī)产公(gōng)司1什么意思网络用语女生，211什么意思网络用语的几只产品合(hé)计(jì)持有滨(bīn)江集(jí)团(tuán)9543万股，约(yuē)占流通(tōng)A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的受(shòu)青睐(lài)，和其自身的基本(běn)面表(biǎo)现存在一定关系。2020年(nián)以(yǐ)来的近三年时间，房(fáng)地产(chǎn)市场整(zhěng)体在走“下(xià)坡(pō)路(lù)”，但作为杭州本土房企的滨江集团仍是(shì)表现出较强的韧劲，2020年(nián)以来，滨江集团在业绩表现、销售规(guī)模、新增土储(chǔ)、股(gǔ)价(jià)表现(xiàn)等多维(wéi)度都表现(xiàn)了较强的增长势头。

　　业绩方面(miàn)，2020年(nián)～2022年期间，滨江集团扣非归母净(jìng)利(lì)润依次为21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季报，今(jīn)年一季度，滨(bīn)江集团(tuán)更是实现了(le)扣(kòu)非归母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地(dì)产“青(qīng)铜时代”仍(réng)能保持自身业绩的持续增长，和滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团扎根杭州的战略布局(jú)关系密切。根据2022年年报，滨江集团有近(jìn)七成营收(shōu)来自杭州地区，而在2021年，杭州地区的营收比重(zhòng)只占(zhàn)到(dào)近(jìn)六成。近三年持续稳居杭州房(fáng)企销售(shòu)排(pái)名(míng)第一。

　　与此同时，滨江集团(tuán)在(zài)杭州的土储补充(chōng)同样较为积极，根(gēn)据诸葛找(zhǎo)房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年(nián)在(zài)杭拿(ná)地金额(é)依次为(wèi)404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同样持续(xù)稳居杭州的本(běn)土第一。

　　而滨江集团在杭州的较(jiào)突出表现，也让滨江集(jí)团的房企排名(míng)迅(xùn)速提升。到2023年(nián)，滨江集(jí)团的房(fáng)企排名已冲进(jìn)前十，根据中指数据，2023年前(qián)4月(yuè)，滨江集团实现销(xiāo)售(shòu)额607.3亿元，位列(liè)房企第九位(wèi)。

　　值得注意的是(shì)，2020年至(zhì)今，滨江(jiāng)集团(tuán)股价翻了超一倍(bèi)以上(shàng)，而近期，滨江(jiāng)集团更是迎来多家机构的(de)集中调研(yán)。滨江集团发布公告(gào)表示，公(gōng)司(sī)于5月10日(rì)接(jiē)受了信达证券、金(jīn)鹰基(jī)金、建(jiàn)信养老、新华养(yǎng)老等(děng)18家(jiā)机构调研(yán)。

　　产业链(liàn)布局重点移至(zhì)存量赛(sài)道

　　机构在下游(yóu)家(jiā)纺、家居、物(wù)业觅α

　　实际上房地产(chǎn)开发(fā)只是房地产产业链(liàn)上(shàng)的中游(yóu)环节，其上游主要为钢铁、水泥、建材(cái)、玻(bō)纤等材料供(gōng)应(yīng)商(shāng)，而(ér)下(xià)游应用(yòng)行业主要包括中介(jiè)服务、家用电器、物(wù)业(yè)管(guǎn)理、家(jiā)居用(yòng)品。综合《红周刊》的采访，房地产(chǎn)开(kāi)发(fā)环节与(yǔ)上游材料端息息相(xiāng)关，新(xīn)盘开(kāi)工不足导(dǎo)致上游不被(bèi)看好，机构寻觅个(gè)股(gǔ)阿尔法的思路渐渐移(yí)至下游。“中国房地产行业在进入存量房时代，所(suǒ)以对(duì)地产产业链，尤其(qí)是偏消费属(shǔ)性的家装家(jiā)居领域(yù)，我(wǒ)们相对(duì)看好，因(yīn)为居民(mín)保有的住(zhù)房规(guī)模越来越大，随着时间的增(zēng)加，内装更新的需求(qiú)也会越来越多。美国过去的数据充(chōng)分说(shuō)明(míng)了这一(yī)点(diǎn)，在新房销售见(jiàn)顶(dǐng)之后，家(jiā)具消(xiāo)费的(de)增长却一直都很好。对于地产产业链，我(wǒ)们(men)相对(duì)看好和(hé)内装相关的行业，例如消费建材、家居装(zhuāng)饰等。”万(wàn)家(jiā)基金人士(shì)表示(shì)。

　　而根据《红(hóng)周刊》对下(xià)游细(xì)分(fēn)中相关(guān)赛道(dào)龙头年内表现(xiàn)的统(tǒng)计，目前(qián)暂居前(qián)两位(wèi)的都是来自家纺(fǎng)赛道的公(gōng)司(sī)，它们分别是富安娜和水星家纺，特别是前者在月线(xiàn)连收七根阳线的基础上，年内迄今涨(zhǎng)幅已经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主(zhǔ)要从事纺织家(jiā)居、睡眠家居、生活类产品的(de)研发(fā)、设计、生产及(jí)销售，旗下(xià)拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐(lè)”和“酷奇智”自有品牌(pái)。第(dì)一季度报(bào)告(gào)显示，报告期内，富安娜实现(xiàn)营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过(guò)实现归属于上市(shì)公司股东的净利润(rùn)约1.11亿(yì)元，同(tóng)比(bǐ)增长5.28％。

　　而从上(shàng)市公司一季报的十大(dà)流通股股东来看，能够发(fā)现该股(gǔ)早已(yǐ)成为(wèi)基金(jīn)重(zhòng)仓股的天(tiān)下，彼(bǐ)时包括公募的中欧(ōu)价值发现、中(zhōng)欧潜力价(jià)值、工银瑞信灵动价值、宝(bǎo)盈(yíng)新价(jià)值和(hé)私募(mù)的明河(hé)2016，都在(zài)其(qí)中出现(xiàn)，占据(jù)了半壁江山。需要强调的是，中欧的两只基金都(dōu)是(shì)价值派基金经(jīng)理曹名长在管的产品，首季(jì)其同时(shí)重(zhòng)仓的房地产产业链(liàn)股票还有金(jīn)地(dì)集团和大亚圣象。

　　对比而(ér)言，前几(jǐ)年曾经风光一时的家居板(bǎn)块也因疫情、消费复苏(sū)进程缓(huǎn)慢等(děng)多因素一度沉寂，不过好在(zài)困境(jìng)反转露出曙光，家居(jū)板块(kuài)中(zhōng)年内(nèi)表现最好(hǎo)的是志邦家居。同一时间段(duàn)，该股年内上涨已经超(chāo)过23％，从业绩来看，无论是营收还是(shì)归(guī)母净利润，公司都实现了同比双升。

　　从公(gōng)司的十(shí)大流(liú)通股股东来看，《红(hóng)周刊》发现广发基金经理罗洋慧(huì)眼独具，一季报中他管理的广发策(cè)略优选和广发安宏回报(bào)均增加了(le)持股，而这两只产品(pǐn)也成为志邦(bāng)家居十(shí)大流通股股东中仅有的两只公募。有意思的是，他似乎对于定制家居类标的情(qíng)有独钟(zhōng)，在另一家赛道公司金牌橱柜中，他管理的全部三只产品(pǐn)均登(dēng)榜十大流通(tōng)股股东，其也成为他的(de)独门重仓股。

　　除去家居家(jiā)纺外，下(xià)游的物业股也越(yuè)来(lái)越被(bèi)机(jī)构所青睐，不过(guò)这(zhè)类标(biāo)的大多在(zài)香港上市，如何选择成(chéng)为难题。对此(cǐ)，前述上(shàng)海公募基金经理举(jǔ)例分析：“物业服务不是一(yī)个高毛利的行业，挣(zhēng)钱(qián)很(hěn)辛苦，我(wǒ)选公司还是希望挣的是市场化应该挣的钱，以(yǐ)我(wǒ)曾(céng)经买(mǎi)的绿城服(fú)务为例，它在中高端(duān)楼(lóu)盘占比是比(bǐ)较高的，每年到(dào)期的合同里提(tí)价(jià)成(chéng)功(gōng)率在30％～40％。它能做到滚动的大(dà)部(bù)分项目到期之后，经过两三轮(lún)合同周(zhōu)期(qī)还能做到产(chǎn)品提价。”

　　“行(xíng)业(yè)里真正能做到产品提价(jià)的公司很少(shǎo)，因为物业(yè)公(gōng)司很(hěn)容(róng)易一(yī)开始是挣(zhēng)钱(qián)的，后(hòu)面因为保安这些固定人(rén)员(yuán)成本的(de)年度增(zēng)长，不过服务(wù)没有特别好，客户没(méi)有那么(me)满(mǎn)意(yì)，能做到提价难度是非(fēi)常大的。但(dàn)是该公司能在(zài)业内做到到期之后提价率比较高，这跟(gēn)它(tā)的定(dìng)位(wèi)和比较好的服务是(shì)有关系的。”他进(jìn)一步(bù)强调。

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