5月13日，年(nián)内(nèi)首只央企主题(tí)ETF——华(huá)泰柏瑞(ruì)中(zhōng)证央企红利(lì)ETF发布公告称，其累计(jì)有效认购申请份额总额超(chāo)过20亿(yì)份发行上限，将启动比例配售。这则小公告体现出市场对(duì)这一(yī)“中特估(gū)”主题的追捧力度(dù)。

　　实(shí)际上(shàng)，近期(qī)围绕着“中特(tè)估”的(de)行情，市场(chǎng)关注度非常高，5月15日首批3只央(yāng)企回报(bào)ETF发行，更(gèng)成(chéng)为这一波(bō)“中特估”行情的催(cuī)化剂。实(shí)际上，早在去年底及今年一(yī)季度，一些基(jī)金经理开始调仓换股“中特(tè)估(gū)概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金(jīn)面、情绪面、估值方式等问题成(chéng)为市场(chǎng)关(guān)注焦点，中(zhōng)国基金报采访多位投研(yán)人士，解析“中特估(gū)”这些(xiē)焦点问题(tí)。

　　央企主题ETF密集(jí)上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特(tè)估”主题积极追捧(pěng)。不仅华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配售(shòu)”情况，今年场内多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题(tí)基金(jīn)发行，市(shì)场对此充满期待(dài)，如5月15日就有3只央企回(huí)报(bào)ETF，后续跟(gēn)踪央(yāng)企(qǐ)科技引领、央企(qǐ)现代能源等ETF也将获(huò)批发(fā)行(xíng)，更(gèng)有(yǒu)扎堆上报的央国企基金在排队入市。

　　这些或成(chéng)为这一(yī)波“中(zhōng)特(tè)估”行情的(de)催(cuī)化剂。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙表示，央企ETF发行(xíng)在情绪上是(shì)构(gòu)成催化因素的，近期(qī)银(yín)行(xíng)股大涨(zhǎng)的一个(gè)催化因素就是积极推介相(xiāng)关(guān)央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多(duō)主题(tí)基金的(de)申报发(fā)行，我认为确实会成(chéng)为引爆行情的(de)催化剂，基本面、资金面、政策面都(dōu)在向(xiàng)好(hǎo)，下半年(nián)，中特估(gū)有(yǒu)可能(néng)独领风骚。”万家(jiā)基金(jīn)章恒更(gèng)是(shì)表(biǎo)示。

　　同样(yàng)，博时基金(jīn)指数(shù)与(yǔ)量化投(tóu)资部(bù)基金(jīn)经理杨(yáng)振建就表示(shì)，近期密集申报(bào)的(de)国央(yāng)企(qǐ)主题基金主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能(néng)源”几(jǐ)大主题，这样(yàng)的布局(jú)可以(yǐ)更好(hǎo)支持(chí)央国企的估值重塑(sù)。

　　“央企ETF的发(fā)行将成(chéng)为(wèi)行(xíng)情进(jìn)一(yī)步上涨的催化剂。去年以来(lái)公募基金发(fā)行(xíng)整体(tǐ)平淡，近期多只(zhǐ)国央企主题基金(jīn)申报和(hé)发行，行情火(huǒ)热(rè)下(xià)将为市场带来增量资金，有望推动进一步上涨。”杨(yáng)振(zhèn)建进一(yī)步表(biǎo)示。

　　此外，银华基(jī)金ETF业务总监王(wáng)帅认为，公(gōng)募基金积极布(bù)局央国企(qǐ)主题基金(jīn)，一方面(miàn)是因为新一轮深化国企改革(gé)的大幕将拉(lā)开，叠加“中(zhōng)特估”概(gài)念，央国企上市公司(sī)的投资价值凸(tū)显(xiǎn)，该主题的基金(jīn)将为(wèi)投(tóu)资者提供更(gèng)丰富的工具以参(cān)与到央国企(qǐ)投资。另一方面是(shì)落实公募基金行(xíng)业高质量发展的要求(qiú)，引导更多资(zī)金(jīn)参与央国企改革，更(gèng)好发挥公(gōng)募基(jī)金服务资本市场改革、服(fú)务实体经济和国家战略的作(zuò)用(yòng)。

　　王帅表(biǎo)示，未来央企ETF的(de)发行将为央企相关标的和板块带来增量资金，提升交(jiāo)易(yì)活跃度，有(yǒu)望(wàng)成为中特(tè)估行(xíng)情的催(cuī)化剂。

　　存量(liàng)市(shì)场(chǎng)中变赛道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场结构性行情明显(xiǎn)，中特估和人(rén)工智(zhì)能成为两大(dà)明显的(de)主线(xiàn)，而新(xīn)能源等前(qián)期热门赛道(dào)股冷却，在此(cǐ)背景下，一些基(jī)金经理开始调仓换(huàn)股“中特估(gū)概(gài)念”。

　　万家(jiā)基(jī)金(jīn)基金经理(lǐ)章恒直(zhí)言，自己目前重点关(guān)注三大(dà)行业，火电、券商、军(jūn)工(gōng)，这(zhè)三(sān)大行业主要是央企或地方国资所在的(de)行业，民(mín)营企业(yè)占比(bǐ)较少。

　　“首(shǒu)先是(shì)基(jī)于行业本身基本面在今(jīn)年会有重大(dà)的向上变化的机会，比(bǐ)如(rú)火电，会受(shòu)益(yì)于煤炭价格的(de)下(xià)跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会(huì)受益于(yú)今年(nián)市场成交(jiāo)量的放大(dà)，盈利大幅增长(zhǎng)等(děng)。同(tóng)时，随着国有(yǒu)企业(yè)改(gǎi)革的推进，大概率这些企业(yè)会进入一漠北是现在的哪里，明朝的漠北是现在的哪里个提质增效、释放业绩的过程。”章恒表(biǎo)示，中特(tè)估(gū)是(shì)过去5年10年改(gǎi)革的(de)成果(guǒ)，是非(fēi)常(cháng)基本面(miàn)的，和他(tā)过去1至2年研究(jiū)投资(zī)思路也非常吻合，为(wèi)在下半年抓(zhuā)住这波中特(tè)估的投资机会(huì)做好了准备。

　　“去年年底(dǐ)已开(kāi)始重视(shì)中特(tè)估(gū)的投资机会(huì)，判断中特(tè)估的机会未来三年分两个阶段。”融通红利机会(huì)基金经(jīng)理(lǐ)何龙(lóng)表示(shì)，第一阶段也就是今年以数字经济(jì)和“一带一路”的主题普涨(zhǎng)性(xìng)机(jī)会为主(zhǔ)，包(bāo)括低于1倍PB、分(fēn)红收益率(lǜ)极高(gāo)的(de)品(pǐn)种，将(jiāng)会(huì)迎来普涨性(xìng)的机会。第二阶段是未来两年，在主题性机(jī)会消散(sàn)以(yǐ)后(hòu)，基于顶层设计对国央经(jīng)营(yíng)管理价(jià)值(zhí)导向(xiàng)变化，我们(men)判断经营成果随之改变(biàn)是一个慢(màn)变量(liàng)，会在未来两年(nián)体现在每一个央国企的报表中。

　　何(hé)龙强(qiáng)调，目前在挖掘公(gōng)司经营层面可能(néng)发(fā)生显著正向变化的个股提前进(jìn)行布局，比(bǐ)如医药和消费(fèi)等行业。

　　其实一季报已(yǐ)经显(xiǎn)露出不(bù)少基(jī)金(jīn)在行动(dòng)。国(guó)金证券研究所数据显示，偏(piān)股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年(nián)年报前(qián)十大重仓股股票池中，“中特估”概(gài)念占偏(piān)股主动型基金持有(yǒu)股票(piào)市值(zhí)比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年(nián)一季(jì)报披(pī)露的(de)持仓中，“中(zhōng)特估(gū)”概念占偏股主动型基金持有股票市值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在偏(piān)股主动(dòng)型基(jī)金的持仓(cāng)中，占(zhàn)比明显提(tí)高。上述数(shù)据显示(shì)，根据(jù)偏(piān)股主(zhǔ)动(dòng)型基(jī)金2022年报(bào)及2023年一季报十大重仓股的(de)数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影(yǐng)响，估计(jì)了各基金主(zhǔ)动加仓“中特估”概(gài)念股的市值占2022年末股(gǔ)票总(zǒng)市(shì)值比例，一季(jì)度(dù)超过30％的(de)偏(piān)股主动型基金主(zhǔ)动加仓了“中(zhōng)特估(gū)”概念股，198只(zhǐ)基金在2022年末不持(chí)有“中特估(gū)”概念股，但在(zài)一季度买入。

　　不仅如此，中(zhōng)信(xìn)证券数(shù)据统(tǒng)计也显示(shì)，一(yī)季度主动偏股型公募基金对港股(gǔ)央国企的持股(gǔ)市值比重达到2019年以来的新高(gāo)，港股(gǔ)央国企持股总市值占港股持(chí)股(gǔ)总市值的比重由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研上加大(dà)力量？

　　构建国央企专门的股票(piào)库

　　可以说中(zhōng)国特(tè)色(sè)估值体系，正深刻(kè)影响基(jī)金公司的投(tóu)研，落实到日常的投研流程和(hé)实(shí)践之中(zhōng)，不少基金公司在加大投研力量，更有专门构建国央企(qǐ)股(gǔ)票库。

　　融通红利机(jī)会基金经(jīng)理(lǐ)何龙就介绍(shào)，一(yī)方面，从(cóng)顶层设计改(gǎi)变研究员过去对国(guó)央企的固定思维，需要实地考察国央(yāng)企，并且需(xū)要利用(yòng)当前国(guó)央企(qǐ)愿意(yì)交流的契机，多花精力去进(jìn)行跟(gēn)踪发(fā)现变化。

　　另一方(fāng)面，融通基金在行(xíng)动上，要(yào)求研究(jiū)员将自(zì)己所覆盖行业的所有国央企构建专门的股(gǔ)票库，并进行长期跟踪(zōng)，包括考(kǎo)察其实(shí)地(dì)调研的(de)的(de)成果(guǒ)，了解国(guó)央(yāng)企(qǐ)经营思路(lù)和(hé)财务导向(xiàng)的(de)变(biàn)化(huà)，结合行业趋势和特征，寻找价值(zhí)洼地，发现预漠北是现在的哪里，明朝的漠北是现在的哪里期差。

　　同样的，银(yín)华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视。他(tā)表示，通过深入(rù)学习，对(duì)“中特估(gū)”有了更深刻的认识：首先要认识市场体制机制、行业产(chǎn)业(yè)结构、主体持(chí)续(xù)发展能力(lì)等方面所(suǒ)体(tǐ)现(xiàn)的鲜明中(zhōng)国元素和发展阶段特征，“中特(tè)估”应该是在此(cǐ)基础上(shàng)构建(jiàn)的具有时代特征和中(zhōng)国(guó)特色(sè)、符合国家(jiā)战(zhàn)略导向的估值(zhí)体系，而不是简单套用(yòng)国外(wài)的传统估值模型。

　　“中特估是一种(zhǒng)新(xīn)的提(tí)法，但(dàn)是(shì)这个概(gài)念(niàn)所涉及到的行业(yè)和公司，一(yī)直在发生的变化。”万家基(jī)金经理章恒表示，万家(jiā)基金(jīn)一直非(fēi)常关注传(chuán)统产业的变(biàn)化，诸如(rú)煤炭(tàn)、金融、建筑等多个领域，因此(cǐ)也(yě)是(shì)一定(dìng)能够抓住中特估这波行(xíng)情的机会(huì)的(de)。同(tóng)时，随着时局的变化，也在(zài)增加相关(guān)行业的研究力(lì)量。

　　此(cǐ)外(wài)，创金合信基金首席经济学家魏凤春表示，积极践(jiàn)行中国特色(sè)的估值体系(xì)是资(zī)本市场使命(mìng)，投资(zī)者需要学习领会(huì)并(bìng)针对原(yuán)有的估值体系进行改造，以适应现实的需要(yào)。明确(què)该体系(xì)的框架(jià)是第一位(wèi)的(de)工作，合理设置指标也非(fēi)常(cháng)重要，投(tóu)资者的认(rèn)可和实(shí)施(shī)是(shì)最终该体系能否(fǒu)具(jù)备长期价值的基础(chǔ)。不过，他(tā)也提醒，人为(wèi)的(de)拔估值是很(hěn)大的认知误区，市场化认可是基本的常(cháng)识，不可误判。

　　体(tǐ)现社会(huì)价值与(yǔ)国家战略价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企是(shì)国民(mín)经济的(de)支柱，国企央企发(fā)展要符合(hé)国家战略发展发向，更需要承担(dān)社会公共责任等。而这些都(dōu)应(yīng)该考(kǎo)虑进(jìn)估值(zhí)体系之中，也引发市(shì)场关(guān)注(zhù)。

　　多数受访的基金经理(lǐ)认为，对于国央企的估值(zhí)方式(shì)要(yào)充分体现企业的社会价值与(yǔ)国家战略价值，目前已经(jīng)形成了初步的企(qǐ)业社(shè)会价值评价体(tǐ)系。

　　“如何定价国有企业承担社会价值、符(fú)合国家战(zhàn)略发展的价值？首(shǒu)要(yào)任(rèn)务就构(gòu)建中国特色的价值评价体(tǐ)系(xì)，改变从以(yǐ)私人(rén)股东权益出(chū)发，现(xiàn)金流折现为主要方法的单一(yī)价值估值体系，转向社会整体价值观念、纳入(rù)中国特色的ESG评价体系，充分体(tǐ)现企业(yè)的社会价值与(yǔ)国家战略价(jià)值(zhí)。”博时(shí)基金指(zhǐ)数与量(liàng)化投资部基(jī)金经理杨振建(jiàn)表示(shì)。

　　杨振建也直言，近(jìn)年来(lái)国资委指导国内团(tuán)队(duì)对于中国特色ESG披露与评价体系不断探索(suǒ)，结(jié)合国际通用规则，目前已经形成(chéng)了初步的企业社会价(jià)值评(píng)价体系，其中包括《企业(yè)ESG披露指南(nán)》、《中(zhōng)央企业(yè)上市公司环(huán)境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监、基(jī)金经理王(wáng)帅也认为，“中特估”应该是注重企业(yè)价值的可持续(xù)估(gū)值(zhí)，要重(zhòng)视股东、员工和社会责(zé)任等(děng)要素(sù)对企业稳(wěn)健成(chéng)长的重大意义，重视稳(wěn)定的现金流、持续增长的盈利、科(kē)技(jì)创新对提升企业内在价值的积极作用(yòng)，这样有利于提(tí)高(gāo)估值(zhí)定(dìng)价模型的(de)科学性和有(yǒu)效性。

　　“在指数(shù)编制、策(cè)略构(gòu)建等实务(wù)工作中，都(dōu)有成熟的量化(huà)指标可(kě)以使用，包括净资产收益率、营业现(xiàn)金比(bǐ)率、资产负债率、研发经费投(tóu)入强(qiáng)度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经(jīng)理李欣更细致分析(xī)在(zài)估值思维(wéi)、估值(zhí)结(jié)论、估值判(pàn)断上有变化，尤其是估值的方法(fǎ)和指标上，他认(rèn)为其包括产(chǎn)业链(liàn)上(shàng)下游(yóu)的衡量(liàng)、全要素成本等，以及在纵向和横(héng)向上的研究，强调政策优惠、产业发展(zhǎn)、市场竞争力和可持(chí)续(xù)发展等各(gè)种因素与(yǔ)企业价值的(de)关系。这些(xiē)因素在对估值结论和判(pàn)断(duàn)的影响上，也使(shǐ)得中国特色(sè)的估值(zhí)体系与传统的估值(zhí)体(tǐ)系有所不同。

　　“所以估值思维(wéi)的变化，还(hái)有估值结论和估值判断的变(biàn)化(huà)，都是(shì)为了(le)更(gèng)好地(dì)适应中国的市场和(hé)经济特点，提供更精准(zhǔn)、更合理的企业估值信(xìn)息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经济学家魏(wèi)凤春直言，这需要在实践(jiàn)中进行(xíng)探索，目前尚(shàng)没有公认的指标可以使用。

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