金融界5月27日(rì)消息 近日因为昆明国资委的(de)一封(fēng)声(shēng)明，让城投债成为关注(zhù)的焦点，当前地方债的规模和地方政府的偿债能力已经(jīng)越来越被重视。如何如何处置地方(fāng)债务？

　　中(zhōng)泰证券首席经济学(xué)家(jiā)李迅(xùn)雷发文称，地方(fāng)债包(bāo)括地(dì)方(fāng)一般债、专项债(zhài)和(hé)包括(kuò)城投债在内的各种隐(yǐn)形债，其(qí)规模(mó)究竟有(yǒu)多大，尚有争议，但增长迅猛。包括银(yín)行、保(bǎo)险、基金等在(zài)内的机构投资者(zhě)是地方债的主(zhǔ)要持有者，他(tā)们(men)普遍担心(xīn)的还是城(chéng)投债务、非(fēi)标等地(dì)方(fāng)政府隐(yǐn)形债风险。例如，近期(qī)贵州省政府发(fā)展研究中心提出，“化(huà)债工(gōng)作推进异常艰难，仅依(yī)靠自(zì)身能力已无法得到(dào)有效解决。”

　　在李迅雷(léi)看来，在土地(dì)财政(zhèng)缩(suō)水的背(bèi)景下，地方政(zhèng)府的财权与事权不匹配问(wèn)题(tí)又凸(tū)显出来。在我国(guó)政府杠杆率水平并不算高(gāo)的前提下，我(wǒ)国地方政府的杠杆率水平确实够高(gāo)了。需要调整(zhěng)中央和地(dì)方之间(jiān)债务余额的比(bǐ)例关系。“今后应加大中央政府的发(fā)债规模，为地方经济(jì)减500克是多少斤等于多少斤，500克是多少斤两负。”他明确(què)指(zhǐ)出。

　　李(lǐ)迅雷认为，在当(dāng)前(qián)中国(guó)经(jīng)济转型的关键阶段，维护地方政府的信(xìn)用，防(fáng)范区域性金融风险(xiǎn)显得尤为重要，故在城(chéng)投公司还没有与(yǔ)政(zhèng)府(fǔ)部门(mén)完全“脱(tuō)钩(gōu)”之前，城(chéng)投债的“信仰”仍需要保持(chí)。

　　李(lǐ)迅(xùn)雷建(jiàn)议给予困难(nán)省(shěng)份一(yī)定(dìng)的“托底”支持，在(zài)政(zhèng)策上大力度支持地方政府“化(huà)债”。如帮助地(dì)方政府（如(rú)城投公(gōng)司的借新还旧）降低(dī)债务成本、拉长债务期(qī)限（非债券类(lèi)债务展期，如遵义(yì)道桥实践银(yín)行(xíng)贷款展期），通过政策(cè)性银行或商业银(yín)行的低息资金来降低债务成本，让债务(wù)更加容(róng)易(yì)滚续。

　　李迅雷(léi)还(hái)建议(yì)，中央政策上支持地方政府通过出让国(guó)有资产(chǎn)来偿债(zhài)。他表示这(zhè)类典型案例(lì)为“茅台化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台集(jí)团两次(cì)公告(gào)无偿划(huà)转上(shàng)市公(gōng)司共(gòng)计1亿股股份（合(hé)计(jì)占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市值(zhí)约为1600亿(yì)元(yuán)）至贵州(zhōu)国资。

　　以(yǐ)下文字来源李迅雷金融与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地方债务的辨证思考(kǎo)》

　　截至2022年末全国城(chéng)投有息债务(wù)54.1万亿(yì)元

　　城投平台成为(wèi)地方债务主要体(tǐ)现形(xíng)式(shì)

　　城(chéng)投债是指城投企业(yè)公开(kāi)发行的(de)公司债券(quàn)和中期(qī)票据。按照新预算法、“43号文(wén)”出(chū)台明确城投债与地(dì)方政府信用脱钩，城(chéng)投公司定位由地方(fāng)政府投融资机构转(zhuǎn)变(biàn)为市场化运营主(zhǔ)体，地方政府(fǔ)不(bù)再对城投(tóu)债兜底(dǐ)。但实际上市(shì)场(chǎng)仍(réng)然把城投债看作由(yóu)地方政府(fǔ)背书(shū)的(de)高信用等级债券(quàn)。

　　因此城投公(gōng)司(sī)通(tōng)常都是地方政府下设的投融资机构，很难完(wán)全独立成(chéng)为(wèi)与政(zhèng)府(fǔ)无关(guān)的纯市(shì)场化的企业。城投(tóu)的债务主(zhǔ)要(yào)包(bāo)括向银行(xíng)借款和(hé)发行债券融资(zī)这两种方(fāng)式，以前一种方式(shì)为主(zhǔ)，但后一种债(zhài)权融资的规(guī)模也不小，到2022年末，余额估计在13万(wàn)亿元以上。

　　总体看，2011年以来(lái)，全国城投有息(xī)债务(wù)快速扩张，每年增速均保(bǎo)持在10％以上，到2022年(nián)末(mò)，全国城(chéng)投有息债务(wù)为54.1万亿元，相较2011年(nián)的6.4万亿元(yuán)增长(zhǎng)了(le)7倍以上(shàng)。

城投平(píng)台(tái)发债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所(suǒ)

　　因此，城(chéng)投平台实(shí)际上已经成为地(dì)方债务的主要体现形式(shì)，规模(mó)明显超过(guò)地(dì)方(fāng)政府的一般(bān)债和专项债(zhài)之和。城投平台中(zhōng)，如今，城投平(píng)台的债券(quàn)余(yú)额大(dà)约为(wèi)13.8万亿元，迄(qì)今并无违约案例(lì)，说明城投债仍属于地(dì)方政府背书的高等级信用债。但是，城投平(píng)台(tái)的(de)非标(biāo)违约情况时有发生(shēng)，银(yín)行贷款展期、调整还(hái)贷方(fāng)式的也比较多。

　　地(dì)方政府(fǔ)应确保(bǎo)城(chéng)投(tóu)债(zhài)按(àn)时兑付(fù)，不能轻易违约

　　当前市场(chǎng)对地方政府债务(wù)增长和财政收入增速下降(jiàng)甚(shèn)至(zhì)负(fù)增(zēng)长的(de)现象普遍担心，尤其(qí)对财力偏弱的东北、中西部(bù)省(shěng)份，城(chéng)投(tóu)债(zhài)的收益率普遍(biàn)高于东部发达省市。2022年13个省土地出让金(jīn)对政府(fǔ)债务(wù)利息覆(fù)盖(gài)程度不足(zú)100％（2021年只有5个），扣除(chú)城(chéng)投拿(ná)地之后，捉襟见肘的情况(kuàng)更加明显(xiǎn)。

　　河(hé)南的永(yǒng)煤(méi)债违约(yuē)之后(hòu)，对河南省乃至全国的信用债(zhài)市(shì)场都造成(chéng)负面(miàn)冲击，信(xìn)用分层现(xiàn)象加剧，部(bù)分(fēn)经(jīng)济偏弱区域被边缘化。例如青海(hǎi)、云南(nán)和天津等近几年融(róng)资成本仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升，虽然2020年以来融资成本有(yǒu)所下降，但整体降(jiàng)幅相较全国更小(xiǎo)。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏和(hé)甘肃2020年以来城投(tóu)债加(jiā)权平均票面利率(lǜ)降幅也明显不如全(quán)国。

　　当前在经济复苏(sū)不及预期的背景下，投资者的风险(xiǎn)偏好明显下降。为此，地(dì)方政(zhèng)府应该确保城(chéng)投债的(de)按时兑(duì)付。因(yīn)为违(wéi)约不(bù)仅不能解决债(zhài)务(wù)问(wèn)题，反而会恶(è)化区域信用环(huán)境，导致地方(fāng)国企融(róng)资难、融资贵(guì)。从未来(lái)区域经济发展的角度(dù)看，政(zhèng)府部门仍需要持续举债来(lái)实(shí)现经济平稳增长，需要保(bǎo)持政府信用，不能(néng)轻易违约。

　　建议(yì)中央(yāng)大(dà)力度支持地方政府“化(huà)债”

　　因此，当前迫切需(xū)要增强城(chéng)投债权人的持有信(xìn)心，首先(xiān)要确保城投债不(bù)违约，这就意味着城(chéng)投公司能够具备(bèi)低成本的借新还旧能力(lì)。

　　中央提(tí)出“谁家的孩子谁家抱”，意(yì)味着对(duì)地方债不(bù)兜(dōu)底，但(dàn)建议给予困难省(shěng)份(fèn)一定的“托底”支(zhī)持，即在(zài)政策上(shàng)大力(lì)度支持地方政府“化债”，如帮助地方政府（如城投公司的借新还旧）降(jiàng)低债务成(chéng)本、拉长债务期限（非债券类(lèi)债务(wù)展期，如遵义道桥实践银(yín)行(xíng)贷(dài)款(kuǎn)500克是多少斤等于多少斤，500克是多少斤两展期），通过政策(cè)性银行或商业(yè)银(yín)行的(de)低(dī)息资金来降低(dī)债(zhài)务成本(běn)，让债务(wù)更加容易滚续。

　　此(cǐ)外，对于(yú)地方政府可否通过出让国(guó)有资产来偿债方面，也希望中央给予政策(cè)上的支持。因为今年(nián)3月1日，国资委在对政(zhèng)协十三届(jiè)全国委(wěi)员(yuán)会第五次会议(yì)第00503号提案的答(dá)复中表示，将适(shì)时出台(tái)制度(dù)规定及操作细(xì)则，探索国有(yǒu)权益份额规范化退出的有(yǒu)效方(fāng)式和途(tú)径，充分(fēn)发(fā)挥有限合伙企业(yè)的优势，助力国(guó)有企业创(chuàng)新(xīn)发(fā)展。

　　通过出让国有(yǒu)企(qǐ)业股权获得收入(rù)偿还债务，典型(xíng)案例(lì)为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅台集(jí)团两次(cì)公(gōng)告无偿划转上市公司共(gòng)计1亿股股份（合计占贵州茅台(tái)总股(gǔ)本8％，按当时市(shì)价(jià)计量市值约为1600亿元）至贵州国资(zī)。

　　在(zài)当前中(zhōng)国经(jīng)济转型的关(guān)键阶(jiē)段，维护地方(fāng)政府的(de)信用，防范区(qū)域性(xìng)金融风险显(xiǎn)得尤为重要(yào)，故在城投公司还没有与政(zhèng)府部门完全(quán)“脱钩”之(zhī)前，城投债的(de)“信仰(yǎng)”仍需要保持。

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