5月13日，年内首只央企(qǐ)主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央企红(hóng)利ETF发布公告(gào)称，其累计(jì)有效认购申请份额总额超过(guò)20亿份发行(xíng)上限，将启动比例(lì)配售(shòu)。这则小公告体现出市场对(duì)这一“中特估(gū)”主题(tí)的追捧力度(dù)。

　　实际上，近(jìn)期围绕着(zhe)“中特(tè)估”的行情，市场关注度非(fēi)常高，5月15日首(shǒu)批3只央企回报ETF发(fā)行，更成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。实际上，早在(zài)去年底(dǐ)及今年一季度(dù)，一(yī)些(xiē)基金(jīn)经理开(kāi)始调仓换(huàn)股“中特(tè)估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值方式等(děng)问题成(chéng)为(wèi)市场关(guān)注焦点，中国基金报采访多位投(tóu)研人(rén)士，解(jiě)析“中特估”这些焦点问题。

　　央企(qǐ)主题(tí)ETF密集上报发行

　　行情催化剂(jì)？

　　市场对“中特估”主(zhǔ)题积极追捧。不仅(jǐn)华泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF罕见(jiàn)出现启动(dòng)“比(bǐ)例(lì)配售(shòu)”情况，今年场内(nèi)多只(zhǐ)“中(zhōng)字(zì)头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿(yì)元。

　　同时(shí)，后续有多(duō)只国央企(qǐ)主题基金发(fā)行(xíng)，市场对(duì)此充满(mǎn)期待，如5月15日就有3只(zhǐ)央企回报ETF，后(hòu)续跟踪(zōng)央企科技引(yǐn)领(lǐng)、央企现代(dài)能(néng)源等ETF也将(jiāng)获批发行，更有扎堆上报的央国(guó)企基金在排队入市(shì)。

　　这些或(huò)成为这一波“中特估”行情的催(cuī)化剂。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何龙(lóng)表示(shì)，央企ETF发行在情(qíng)绪上是构成(chéng)催化因素(sù)的，近期(qī)银(yín)行股大涨的一个催化(huà)因素就是(shì)积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的(de)发行(xíng)，和诸多主题(tí)基金的申(shēn)报(bào)发行，我(wǒ)认为确实会(huì)成为引爆行(xíng)情的(de)催化剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下半年，中特估有可能独领(lǐng)风骚。”万家(jiā)基(jī)金章恒(héng)更是表示。

　　同(tóng)样，博(bó)时(shí)基金指数与量化投(tóu)资部基(jī)金经理杨振(zhèn)建就表(biǎo)示(shì)，近期密(mì)集申报(bào)的国(guó)央企主(zhǔ)题基金主要涉(shè)及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这(zhè)样的(de)布(bù)局(jú)可以更好支持央国(guó)企的估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发(fā)行将成为(wèi)行情进一步上涨(zhǎng)的催化剂。去年以来公(gōng)募基金发行整体(tǐ)平淡(dàn)，近期多(duō)只国(guó)央企主题(tí)基金申报和发行，行情火(huǒ)热下(xià)将为市场带来(lái)增量(liàng)资(zī)金，有望推动进一步上涨。”杨振建进一步表示。

　1页是一面还是两面啊，1页是一张还是一面　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募(mù)基金积极布局央国企(qǐ)主(zhǔ)题基金，一方面是因为新一轮深化国企改革的(de)大幕(mù)将(jiāng)拉开(kāi)，叠加“中特(tè)估”概念，央国(guó)企(qǐ)上市公司的(de)投资价(jià)值凸显(xiǎn)，该(gāi)主(zhǔ)题的基金将为投资者提供更丰富的工具以参与(yǔ)到央国企投(tóu)资。另(lìng)一方面是落实(shí)公募(mù)基金(jīn)行业(yè)高质量发展的要求，引导更多资金参与央国企(qǐ)改革，更好(hǎo)发挥公(gōng)募基金服务资本市场改革(gé)、服务(wù)实体经(jīng)济和国家战略的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央企ETF的发行将为央(yāng)企相关(guān)标的和板块带来增量资(zī)金，提升交(jiāo)易活跃度，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛(sài)道(dào)

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来(lái)，市(shì)场结构(gòu)性行情明显(xiǎn)，中特(tè)估和人工智能成为两(liǎng)大明显的主线，而新能(néng)源(yuán)等前期热门赛道(dào)股冷却，在(zài)此背(bèi)景(jǐng)下，一些基金(jīn)经(jīng)理开始(shǐ)调仓(cāng)换股(gǔ)“中特(tè)估概念(niàn)”。

　　万家基金基金经理章恒直言，自己(jǐ)目前重点(diǎn)关(guān)注三大行业，火(huǒ)电、券商、军(jūn)工，这三大行业主要是央企或地方国资所在的(de)行业(yè)，民(mín)营企业(yè)占比较少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今(jīn)年会(huì)有重大的向上变化的机会(huì)，比如火(huǒ)电(diàn)，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏(kuī)为盈；券商，会受益于今(jīn)年市场成交(jiāo)量的放大(dà)，盈利大幅增长等。同时，随(suí)着国有企业改革的推(tuī)进，大概率(lǜ)这些企业会(huì)进入一(yī)个提质增(zēng)效、释(shì)放业绩的过程(chéng)。”章恒表(biǎo)示，中(zhōng)特(tè)估是过去5年(nián)10年(nián)改(gǎi)革的成果，是非常(cháng)基(jī)本(běn)面(miàn)的(de)，和他过(guò)去1至2年研究投(tóu)资思路也非常吻合，为在下(xià)半(bàn)年(nián)抓住这波(bō)中特估的(de)投资机会(huì)做好了准(zhǔn)备。

　　“去(qù)年(nián)年底(dǐ)已开始重视中特(tè)估的投资机(jī)会，判断中特估的机会未来三年分两个阶(jiē)段。”融(róng)通红利机会(huì)基(jī)金经理何龙表示，第(dì)一阶段也就是今(jīn)年以数(shù)字(zì)经(jīng)济和“一带一路(lù)”的主题(tí)普涨性机会为主(zhǔ)，包括低于(yú)1倍PB、分红收益(yì)率极(jí)高的(de)品种，将会迎来普涨性的机会。第二阶段是未来两(liǎng)年(nián)，在主题(tí)性机(jī)会(huì)消散(sàn)以后，基于顶层设计对国(guó)央(yāng)经营管理价值导(dǎo)向变(biàn)化(huà)，我(wǒ)们判断经(jīng)营成果随之改变是一个慢(màn)变量(liàng)，会在(zài)未来两年体(tǐ)现在每一个央国企的报(bào)表(biǎo)中。

　　何龙强调，目(mù)前在挖掘公司经营(yíng)层面可能发生显著正向变(biàn)化的个股(gǔ)提前进行布局，比(bǐ)如医药和消费等行业。

　　其实一季报已经(jīng)显露出不少基金在(zài)行动。国(guó)金(jīn)证券研究所(suǒ)数(shù)据(jù)显示，偏股主动(dòng)型基金(jīn)2022年年(nián)报前十大重仓股股票池中(zhōng)，“中特(tè)估(gū)”概念占偏股主(zhǔ)动型基金持有(yǒu)股票(piào)市值比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披露的持仓中，“中(zhōng)特(tè)估”概念占偏股主动(dòng)型基金持有(yǒu)股票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在偏股主动型基金的(de)持仓中，占比明显提高。上述数据显示，根据偏股主动型基金2022年报(bào)及2023年(nián)一(yī)季报十大重(zhòng)仓股(gǔ)的数据，剔除(chú)个股(gǔ)涨跌影(yǐng)响，估计了各基金(jīn)主(zhǔ)动加仓“中特估”概念股的(de)市值(zhí)占2022年末(mò)股票总(zǒng)市值比例，一季度(dù)超过30％的偏股(gǔ)主动型基(jī)金(jīn)主动加仓了“中特(tè)估”概念股，198只基金在2022年末(mò)不持有“中特估”概念股，但在一(yī)季度买入。

　　不(bù)仅如此(cǐ)，中信证(zhèng)券(quàn)数据统计也显示(shì)，一(yī)季(jì)度(dù)主(zhǔ)动偏股型(xíng)公募基(jī)金(jīn)对(duì)港股(gǔ)央国企的(de)持股市值比重达到(dào)2019年(nián)以来的新高，港股央国企持股总市值占港股(gǔ)持股总市值的比重(zhòng)由2022年四季(jì)度的25.1％提升至(zhì)2023年一(yī)季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上(shàng)加大力(lì)量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以(yǐ)说(shuō)中国特色估值体(tǐ)系，正深刻影响基金(jīn)公司的投研，落实到(dào)日常的(de)投研流(liú)程和(hé)实(shí)践之中，不少基金(jīn)公(gōng)司在加(jiā)大投研力量，更有专门构建(jiàn)国央(yāng)企股票库。

　　融通红利机会(huì)1页是一面还是两面啊，1页是一张还是一面基金经理何(hé)龙就(jiù)介绍，一方面，从(cóng)顶层(céng)设计改(gǎi)变(biàn)研究员过去对国央企的固定思维，需要实地考察国央企，并(bìng)且需要利用当前国央企愿意交流的契(qì)机，多花精(jīng)力去(qù)进行跟踪(zōng)发现变化。

　　另一方面，融通基(jī)金(jīn)在(zài)行(xíng)动上(shàng)，要求研究员将自己所覆盖行业的所有国央企构建专门(mén)的股票库，并进行长期跟踪，包括考察其实地调(diào)研的的成果，了(le)解国央企经营思路(lù)和财务导(dǎo)向(xiàng)的变化，结合(hé)行业趋势(shì)和特征，寻找(zhǎo)价(jià)值洼地，发现预(yù)期差。

　　同样的，银(yín)华基金ETF业务总(zǒng)监王帅(shuài)也谈(tán)到“认识”上的重视。他表示，通过深入(rù)学习，对(duì)“中(zhōng)特(tè)估”有(yǒu)了更深刻的认识(shí)：首先要认识(shí)市(shì)场体制机制、行业产(chǎn)业结构、主体持续发展(zhǎn)能力等方面(miàn)所(suǒ)体现的鲜明中(zhōng)国元素和发展阶段特(tè)征，“中特(tè)估”应该是在此(cǐ)基础上(shàng)构建(jiàn)的具有时代特征(zhēng)和(hé)中国(guó)特色(sè)、符合(hé)国(guó)家战略导向的估值体(tǐ)系，而不是简(jiǎn)单套(tào)用国(guó)外的传统估值模(mó)型(xíng)。

　　“中(zhōng)特估是一种(zhǒng)新的提法，但是这(zhè)个概(gài)念所涉及到的行(xíng)业和公司，一直在发生的变(biàn)化。”万家基金经理章恒表示，万家基金(jīn)一直(zhí)非(fēi)常关注传统(tǒng)产业的变化(huà)，诸如煤炭、金融、建筑等(děng)多个领域(yù)，因此(cǐ)也是一定能够抓住中特估这波行情的机(jī)会的。同(tóng)时(shí)，随着时(shí)局(jú)的变化(huà)，也在增加相关行业的研(yán)究(jiū)力量(liàng)。

　　此外，创金合(hé)信(xìn)基金首(shǒu)席经(jīng)济学家魏(wèi)凤春表示，积(jī)极践行(xíng)中国(guó)特色的估值体(tǐ)系(xì)是(shì)资(zī)本(běn)市场使命，投资者需要学(xué)习(xí)领会并针对原有的(de)估值(zhí)体(tǐ)系进行改造(zào)，以适(shì)应现(xiàn)实的需(xū)要(yào)。明确(què)该体系的框架是第一位的(de)工(gōng)作，合理设(shè)置指标也非(fēi)常(cháng)重要(yào)，投资(zī)者的认(rèn)可和实施是最(zuì)终该体系能(néng)否具备(bèi)长期价值的(de)基(jī)础。不过，他也提醒，人为的拔估(gū)值(zhí)是(shì)很大的认知误区，市场化(huà)认可(kě)是基(jī)本(běn)的常识，不可误(wù)判。

　　体(tǐ)现社会价值与国家战(zhàn)略价值

　　新估值方式？

　　央国企是(shì)国民(mín)经济(jì)的支柱，国企央(yāng)企发展要符合(hé)国家(jiā)战略发展发向(xiàng)，更(gèng)需要承担(dān)社会公共责任等。而这些都应(yīng)该考虑进估值体系之中，也引发市场关注。

　　多数受访(fǎng)的(de)基金经理认为，对于国(guó)央(yāng)企的估(gū)值方(fāng)式要充分体现(xiàn)企(qǐ)业的社会价值(zhí)与国(guó)家战略(lüè)价值，目(mù)前已经形成了初(chū)步的企业(yè)社会价值评价体系。

　　“如何(hé)定价国有企业承担社会价(jià)值、符合(hé)国家战略发展(zhǎn)的(de)价(jià)值？首要(yào)任(rèn)务就构建(jiàn)中国特色(sè)的价值评价(jià)体系，改变从(cóng)以私人股东权益出发，现金流折现为主要方法的(de)单一价值(zhí)估值(zhí)体系(xì)，转向社会整体价值观念、纳入(rù)中国(guó)特色的ESG评(píng)价体系(xì)，充分体现企(qǐ)业的社会价值与国(guó)家(jiā)战略价值。”博时基(jī)金指数与(yǔ)量化投资部(bù)基(jī)金经(jīng)理杨振建(jiàn)表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指导国内团队对于(yú)中(zhōng)国特色ESG披露(lù)与评价体系不断探(tàn)索(suǒ)，结合国际通(tōng)用规则，目前(qián)已经形成了初步的企业社会(huì)价值评价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央(yāng)企(qǐ)业上(shàng)市(shì)公(gōng)司环(huán)境、社(shè)会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业(yè)务总监、基金(jīn)经理王帅(shuài)也认(rèn)为，“中特估(gū)”应该是注重(zhòng)企业价(jià)值的可持续估值(zhí)，要重视股(gǔ)东、员工和社会责任等(děng)要素对企业(yè)稳健成长(zhǎng)的重大意义，重视(shì)稳定的现金流(liú)、持续增(zēng)长的盈利、科(kē)技创新对(duì)提升(shēng)企业内在价值的积极作用，这样有利于(yú)提(tí)高估值定价(jià)模型的科(kē)学性(xìng)和(hé)有(yǒu)效性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略(lüè)构建等实务工(gōng)作(zuò)中，都有成熟的量化指标可(kě)以使用，包括净(jìng)资产收益(yì)率、营业(yè)现金比率(lǜ)、资(zī)产负债率、研发经费(fèi)投(tóu)入(rù)强度等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉(jiā)实金融精选基金(jīn)经理李欣(xīn)更(gèng)细致分析在估(gū)值(zhí)思维、估(gū)值结(jié)论(lùn)、估值(zhí)判(pàn)断(duàn)上有变化，尤其是估值的方法和(hé)指标上，他认为(wèi)其包括(kuò)产(chǎn)业链上下游的(de)衡量、全要素成(chéng)本等，以及在(zài)纵向和横向(xiàng)上的研究，强调政策(cè)优惠、产业(yè)发展、市场竞争力和(hé)可持续(xù)发展等各种因素与企业价值的关系。这些因(yīn)素在对估(gū)值结论和判断的影响(xiǎng)上，也使得中(zhōng)国特(tè)色的估值体系与传统(tǒng)的估值体(tǐ)系有(yǒu)所不同。

　　“所以估值思维的变化，还有估(gū)值结论和估值判断的变化，都是为了更(gèng)好地(dì)适应中国的(de)市场和经济特点(diǎn)，提(tí)供更精(jīng)准、更合理的企业估值(zhí)信(xìn)息。”李(lǐ)欣(xīn)表(biǎo)示。

　　不过，创金合信基金首席经济学家(jiā)魏凤春直(zhí)言，这需要(yào)在实(shí)践(jiàn)中(zhōng)进行探索，目前尚没有公认的指标(biāo)可以使(shǐ)用。

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