“现在的房(fáng)地产很(hěn)难(nán)再(zài)出(chū)现像过去十年(nián)的系统性(xìng)行(xíng)情(qíng)。”思睿集(jí)团合(hé)伙人、首席经济学家洪灏向《红周刊》表示，房地产行业分化的愈(yù)加明显，让机构和投资者的关注度从板块(kuài)向(xiàng)单个标的(de)转移。上(shàng)海利檀投资董事长陈(chén)昊(hào)扬(yáng)向《红周刊》指出，从行(xíng)业来看，无论(lùn)是(shì)业绩，还是估值(zhí)，房地(dì)产都已经双杀(shā)到(dào)了(le)最底部，而(ér)且是反复地杀到了底部，再(zài)往下的空间已经不大了(le)。

　　三道红线等指(zhǐ)标

　　成(chéng)挖掘个股阿尔法重要参考(kǎo)

　　那(nà)么(me)如何寻找(zhǎo)房地产个股的阿尔法呢(ne)？

　　洪灏(hào)提(tí)醒，在房地产赛道中进(jìn)行选择，需(xū)要非常(cháng)小心，避(bì)免选了半(bàn)天，标的(de)公司出现爆雷的(de)情况。除(chú)此之外，洪灏指(zhǐ)出(chū)，需要满足以下三个基(jī)准：有大的国资背景的、杠杆率较低的、此前(qián)没有(yǒu)踩(cǎi)过红线的。

　　他还(hái)表示，如果(guǒ)关(guān)注一下(xià)今(jīn)年房地产的(de)开发资金来源，可以发(fā)现，其(qí)实银行的信贷倾向是不(bù)太愿意给房企贷款的，房企(qǐ)的主(zhǔ)要资(zī)金来源来自新盘的销售。但今年新房的销售情况相较一般。再关注一下，哪些房企(qǐ)能(néng)从(cóng)银(yín)行(xíng)拿到钱(qián)，其实主要还是(shì)那(nà)些有国企背(bèi)景的房企，民(mín)营房企(qǐ)相对(duì)比较困难，所以整个行业出现了一个很(hěn)明显的分化，无论(lùn)是在销售，还是融资等各个方面都非(fēi)常明显。现在有国(guó)资(zī)背景(jǐng)的(de)房企(qǐ)在资(zī)本(běn)市场表现相对较好，但没有国(guó)资(zī)背景的民营房企(qǐ)股价大多(duō)表现很一般(bān)。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房地(dì)产行业(yè)内，我(wǒ)们的逻辑是，“寻找(zhǎo)最后的赢(yíng)家”。而(ér)具(jù)体到如何挖(wā)掘，我们安徽合肥瑶海区疫情最新消息 安徽是南方还是北方会(huì)特别(bié)重视企业的成本优势，更(gèng)具体一点，就是它(tā)的(de)净借贷水(shuǐ)平(píng)（净负债率）是不是行业内的最(zuì)低水平(píng)；利润率是不是(shì)行业内最高的(de)；融资成本是否是行业内最低的；建安成本是否也(yě)是业内最低的；这些都(dōu)是我们看重的一家房(fáng)企的综合成本。

　　需要注意的(de)是(shì)，能够(gòu)同时满(mǎn)足上述(shù)条件的(de)房企并不多。即(jí)便(biàn)是在国央企中，仍有部分房企出现了“三(sān)道红线”的“踩线”情况，且(qiě)有逐(zhú)渐恶化(huà)的(de)趋势。以A股为(wèi)例(lì)，《红周刊》根据Wind数据(jù)整(zhěng)理(lǐ)发现，截至2022年末(mò)，天(tiān)房发(fā)展、陆(lù)家嘴(zuǐ)、格力(lì)地产、西藏(cáng)城投、中交地产(chǎn)、中国武夷等国央企(qǐ)“三道(dào)红线”全(quán)踩。

　　除此之外，城建(jiàn)发展、京投发展、光(guāng)明地产、云南城投、首开股份、珠江股份、城投控股(gǔ)等国央企房企也踩(cǎi)了“三(sān)道红(hóng)线(xiàn)”中(zhōng)的两(liǎng)条(tiáo)。

　　2022年激进(jìn)扩张房(fáng)企

　　需(xū)警惕其重(zhòng)蹈覆(fù)辙

　　不难(nán)看出(chū)，即便(biàn)是(shì)有(yǒu)着较稳健特色的国央(yāng)企(qǐ)房企，其财(cái)务指标称得上(shàng)完全健康的(de)仍是(shì)少(shǎo)数。而更加值得注意的是(shì)，在2022年(nián)，不少国企，甚至地方(fāng)国企开始大举扩张。而这无疑(yí)又进一步考验着国央(yāng)企的资金链情况。

　　对房企(qǐ)而言，扩张速度的张弛有度(dù)尤为重要，节(jié)奏把握准(zhǔn)确，有(yǒu)助(zhù)于房企储备优质“弹药(yào)”；但过于(yú)乐观的预判未(wèi)来市(shì)场，以及过于激进的扩张拿地节奏也有可能让(ràng)房企重蹈此(cǐ)前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置(zhì)的一家房企进行举例，它从2018年开始到(dào)2021年，连续4年的净(jìng)借贷比例都维持在33％左右，完全没有(yǒu)增加(jiā)杠(gāng)杆比例。而(ér)到2022年(nián)，这家(jiā)房企明显(xiǎn)感觉(jué)到机会来了，其开始在(zài)一线城市进行(xíng)大举(jǔ)拿地(dì)，净负债率也由此(cǐ)前的(de)33％左右水准提高(gāo)到45％左右，涨了(le)接(jiē)近三分之(zhī)一。与此同时，该房企(qǐ)新购入(rù)地块也实现了(le)快速的开盘利用率，预(yù)计今(jīn)年会有更多的楼盘入市。像(xiàng)这(zhè)类企业就符合“最后的赢家”的特(tè)点。一方面(miàn)，在(zài)于它本身(shēn)储(chǔ)备了很多弹(dàn)药，去年拿地超1000亿元，且其中(zhōng)一(yī)半在一线城市，另外一半也主要集中(zhōng)在强二(èr)线和(hé)二线城市(shì)；另一方(fāng)面，它(tā)的(de)扩张是有(yǒu)节制地扩(kuò)张。

　　陈(chén)昊扬同(tóng)样提(tí)醒道，与(yǔ)之相反，有些(xiē)房企的扩(kuò)张(zhāng)速(sù)度让人感觉又回到(dào)了2016年(nián)、2017年，或者(zhě)说看到(dào)了(le)2016年～2020年期间扩张的民(mín)营企(qǐ)业(yè)的影子。虽然说(shuō)，见到机会(huì)时要出手，但出手的章(zhāng)法仍要小心，如(rú)果负债率(lǜ)扩张(zhāng)得太快，但(dàn)未来的两年市场没有(yǒu)想象得那么好(hǎo)，可能会重蹈覆辙。

　　那么如(rú)何来衡量一家房(fáng)企的扩张(zhāng)速度(dù)是否激进？陈昊扬向(xiàng)《红周刊》表示，主要(yào)还是(shì)看房企的净负(fù)债(zhài)率水(shuǐ)平，在我看(kàn)来(lái)，这个比例如(rú)果超过60％，就是(shì)扩张得过于快速了(le)。

　　不难看出，这一标准要比“三道红(hóng)线”对房企的净负债率要求不(bù)得(dé)高于100％要更加严(yán)格。陈(chén)昊扬解释，当前房地产(chǎn)行(xíng)业(yè)的复苏速(sù)度并没有那么(me)快，所(suǒ)以要(yào)规避公司净(jìng)负债率提高(gāo)到一个比较危险的(de)水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极的房(fáng)企梳理发现，中(zhōng)交地产(chǎn)、中(zhōng)国金茂、华发股份、越(yuè)秀(xiù)地(dì)产(chǎn)、绿城(chéng)中国、保利发展等房企2022年净负债率都在60％之(zhī)上。其中，中交地(dì)产(chǎn)净负债率(lǜ)持(chí)续居(jū)高不下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明对比的(de)是(shì)，华润置(zhì)地、中国海(hǎi)外(wài)发展(zhǎn)、万(wàn)科A、滨江集团(tuán)、招商蛇口(kǒu)、龙(lóng)湖集团(tuán)等(děng)房企在践(jiàn)行(xíng)较积极的拿地策略的同时(shí)，也较好(hǎo)地(dì)控制(zhì)了公司的(de)扩张速度与净负债率水平（见附表）。

　　滨江集(jí)团等(děng)个别民(mín)营房企

　　或具备“最后赢家”的黑马特质(zhì)

　　陈(chén)昊扬(yáng)指出，实际上，他们是以同一筛选标准来看国央企与民营房企，但在各维度的实际表现上(shàng)，国央企确实会更胜一筹。如国央(yāng)企(qǐ)的(de)融(róng)资成本更低，融资渠道也更(gèng)顺畅，能够(gòu)做到想融就融，这(zhè)样，国央企(qǐ)自然(rán)而然就具(jù)有天然优势(shì)。

　　虽然对比民营(yíng)房(fáng)企，机(jī)构更加看好国央企，但这也并不意(yì)味着，民营企业中就没有“黑马”的存(cún)在。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理(lǐ)发现，仍有少数民(mín)营房企同样受(shòu)到机(jī)构(gòu)的青睐。比如，根据2023年(nián)一季(jì)报，滨江(jiāng)集团(tuán)的十大流通股东中新进了“中国工商银行股份(fèn)有限公司(sī)－景顺长城中(zhōng)国回报(bào)灵活配置混合型(xíng)证券投(tóu)资基(jī)金”“全国社保基金一一六组合(hé)”等。

　　除此之外，自2021年开始，百(bǎi)亿私募珠海阿巴(bā)马资产(chǎn)管理有限公司就长(zhǎng)期持有滨江(jiāng)集(jí)团。根据一季报，该资产公司的几只产品合计持有滨江集团9543万股，约占流通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江集(jí)团的受青(qīng)睐，和(hé)其自(zì)身的基本面表现存在(zài)一定关系。2020年以来(lái)的近三(sān)年时间，房地产市(shì)场(chǎng)整(zhěng)体在(zài)走(zǒu)“下(xià)坡(pō)路”，但作为(wèi)杭州本土房企(qǐ)的滨(bīn)江集团(tuán)仍是表现出(chū)较强的韧劲，2020年以(yǐ)来，滨江集(jí)团(tuán)在业绩表现、销(xiāo)售规(guī)模、新增土(tǔ)储、股价表现等多(duō)维度都表现了较强(qiáng)的(de)增(zēng)长势头(tóu)。

　　业(yè)绩方面，2020年(nián)～2022年期间，滨江集(jí)团(tuán)扣(kòu)非归(guī)母净(jìng)利润依次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布(bù)的2023年一季报，今年一季(jì)度，滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)更(gèng)是(shì)实现了扣非归母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍(réng)能保持自身业绩的持续增长，和滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)扎根杭州的战略布局关(guān)系密切。根据2022年年(nián)报，滨江集团有近七成营收(shōu)来(lái)自(zì)杭(háng)州地区，而(ér)在(zài)2021年(nián)，杭州地区的营(yíng)收比重(zhòng)只占到近六成(chéng)。近三年持(chí)续稳(wěn)居(jū)杭州房企销售(shòu)排名(míng)第一。

　　与此同时(shí)，滨江集团在杭州的土储补充同样较(jiào)为积极，根(gēn)据诸葛找房、住在杭州网数据显(xiǎn)示(shì)，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地金额依次为(wèi)404.6亿(yì)元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样持(chí)续稳居杭州的(de)本土第一。

　　而滨江集(jí)团在杭州的较突出表现(xiàn)，也让滨江集团(tuán)的房企排名迅(xùn)速提升。到2023年(nián)，滨江集团的房企排(pái)名(míng)已冲进(jìn)前十，根据中(zhōng)指(zhǐ)数据，2023年前(qián)4月，滨江集团实现销售(shòu)额(é)607.3亿元，位列房(fáng)企第九位。

　　值得注意(yì)的(de)是，2020年至今，滨江集团(tuán)股价翻(fān)了超(chāo)一倍(bèi)以上(shàng)，而近期，滨江(jiāng)集团(tuán)更是迎来多家机构的集中调研。滨江集团发布公告表(biǎo)示，公司于5月10日接受了(le)信达证券、金鹰基金、建信(xìn)养(yǎng)老(lǎo)、新华养老等18家(jiā)机(jī)构(gòu)调(diào)研。

　　产业链(liàn)布局重(zhòng)点移(yí)至(zhì)存(cún)量赛道

　　机构在下游(yóu)家纺、家居、物(wù)业觅(mì)α

　　实际上(shàng)房地(dì)产开(kāi)发只是房地(dì)产产(chǎn)业链上的中游环节(jié)，其上(shàng)游(yóu)主(zhǔ)要为钢铁、水泥(ní)、建材、玻纤等(děng)材料(liào)供应商，而下游应用(yòng)行业(yè)主要包(bāo)括中介服(fú)务、家用电器、物业管(guǎn)理、家居用品。综合《红(hóng)周刊》的采访，房地产开发环节与(yǔ)上游材(cái)料端息息相关，新(xīn)盘开工不(bù)足导致上游不被看好，机(jī)构寻觅个股阿尔法的思(sī)路渐渐移至(zhì)下(xià)游。“中国房(fáng)地产行业在进入存量房时(shí)代，所(suǒ)以对(duì)地(dì)产产业链，尤其是(shì)偏消费属(shǔ)性的家装(zhuāng)家居领(lǐng)域，我(wǒ)们相对看好(hǎo)，因为居民保有的住房(fáng)规模越来越大，随(suí)着时间的增(zēng)加，内装更新的需求也会越来越多。美国过去的数据充分说(shuō)明(míng)了(le)这一(yī)点(diǎn)，在新(xīn)房销售见顶之后(hòu)，家(jiā)具消(xiāo)费的(de)增长却一直都很好。对(duì)于地产产业链，我们相对(duì)看好和(hé)内装相(xiāng)关(guān)的行业，例如消费建材、家居装饰等(děng)。”万家基金人士表示。

　　而(ér)根据(jù)《红(hóng)周(zhōu)刊》对下游细分中相关赛道龙头年内表现的(de)统计，目(mù)前(qián)暂居(jū)前两位的(de)都是来自家纺赛道的(de)公司，它们分(fēn)别是富安娜和(hé)水星家纺，特别是(shì)前者在月线连收七根阳线的(de)基础上，年内迄今涨幅已(yǐ)经逼(bī)近(jìn)30％。

　　以前者为例，富安娜主要从(cóng)事纺(fǎng)织家居、睡眠家(jiā)居、生活类产品的(de)研发(fā)、设计、生产及销售，旗下拥有原(yuán)创“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自(zì)有(yǒu)品牌(pái)。第(dì)一季度报告(gào)显示，报告期内，富安娜实现营业收入约6.2亿元，同(tóng)比减少(shǎo)7.57％；不过(guò)实现归属于(yú)上市公司股东(dōng)的净利润(rùn)约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从(cóng)上市公(gōng)司(sī)一季报的(de)十大流通股股东(dōng)来看，能(néng)够发现该股早已成(chéng)为基(jī)金重(zhòng)仓股的天(tiān)下(xià)，彼(bǐ)时包(bāo)括公募(mù)的中欧价值发现(xiàn)、中欧(ōu)潜(qián)力价(jià)值、工银瑞(ruì)信灵动价值(zhí)、宝盈新价值和私募的明河2016，都在其中出现，占(zhàn)据了半壁(bì)江山。需要强调的是，中(zhōng)欧的两只基金都是价值派基金经理曹名长在管的产(chǎn)品(pǐn)，首季(jì)其同时(shí)重仓的房地产产业(yè)链股票(piào)还有金地集团和大亚(yà)圣象。

　　对(duì)比而言(yán)，前几年(nián)曾经风光一(yī)时的家(jiā)居板(bǎn)块也(yě)因疫情、消费复苏进程缓慢等(děng)多因素一(yī)度沉(chén)寂(jì)，不过(guò)好在困(kùn)境反转露出曙光(guāng)，家居板块中(zhōng)年内表(biǎo)现最好(hǎo)的是志邦家居。同一时间段，该(gāi)股(gǔ)年内上涨已经超过23％，从业绩来(lái)看，无论是营收还(hái)是归母净利润(rùn)，公司都实现(xiàn)了同比(bǐ)双升。

　　从公司的十(shí)大流通股股东来看，《红周(zhōu)刊》发(fā)现广发基金经理罗洋慧眼独(dú)具，一季报(bào)中他管理的广发策(cè)略优选和广发安宏回报均增(zēng)加(jiā)了持股，而这两只(zhǐ)产品也成(chéng)为志邦家居十大流通(tōng)股股东中仅有的两(liǎng)只(zhǐ)公募(mù)。有意思的是，他似乎对于定(dìng)制家居类(lèi)标的情有独钟，在另一家赛道公(gōng)司金牌橱柜中，他管理的全部(bù)三(sān)只(zhǐ)产(chǎn)品均(jūn)登榜(bǎng)十大流(liú)通股股东，其也成为他的独门重仓(cāng)股。

　　除去家居家纺外(wài)，下游的(de)物业股也(yě)越来越被机构(gòu)所青睐，不过这类(lèi)标的大多在香港(gǎng)上市，如何选择成为难题。对此，前述上海公募基金经(jīng)理举(jǔ)例分析(xī)：“物业服(fú)务不是(shì)一个高毛利(lì)的行业，挣钱(qián)很辛苦，我选公司还是(shì)希(xī)望挣的是(shì)市场化应该挣的钱，以我曾经买的(de)绿(lǜ)城服务为例(lì)，它在(zài)中(zhōng)高端楼盘占比(bǐ)是比(bǐ)较安徽合肥瑶海区疫情最新消息 安徽是南方还是北方高的，每年到期的合(hé)同里提价(jià)成功率在30％～40％。它能做(zuò)到滚动(dòng)的大部分项目到(dào)期(qī)之后，经过两三轮合同周期还能做(zuò)到产品提价(jià)。”

　　“行业(yè)里真正能做到产品提价的公司(sī)很少，因为物(wù)业公司很(hěn)容易一开始是(shì)挣钱的，后面(miàn)因(yīn)为保安这(zhè)些固定人员成本的年(nián)度增(zēng)长，不过服(fú)务没(méi)有特别好，客户没有那么满意，能做到提价难度是非常大的(de)。但是该(gāi)公司能在业(yè)内做到到(dào)期之后提价(jià)率比较高，这跟它(tā)的(de)定位和(hé)比较好(hǎo)的服(fú)务是有关系的。”他进一步强(qiáng)调。

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