平安首经团队：钟正生(shēng)/张(zhāng)璐/常艺馨

　　核心观点

　　新增社融表现乏力。继一季度(dù)“天量”投放后，2023年4月社融增长明显(xiǎn)降(jiàng)温，比去年(nián)4月疫情冲(chōng)击期间创下(xià)的低点(diǎn)仅多增2873亿元，“稳信用(yòng)”压力(lì)有所(suǒ)显现。社融骤降的主(zhǔ)要拖累在于(yú)人民币信贷(dài)增势(shì)放缓， 4月降(jiàng)至2008年以来历史同期的次低点(diǎn)（仅略高(gāo)于2022年(nián)同(tóng)期）。表外(wài)融资(zī)和直(zhí)接融资基本延(yán)续了(le)一季度的格局。1）委托贷款和(hé)信托(tuō)贷款小幅正增长(zhǎng)；未贴现(xiàn)银行承兑汇票(piào)较去年同期(qī)降幅(fú)收窄；2）企(qǐ)业(yè)直接融资较去年同期有所下(xià)降(jiàng)，主因债券到期规模较大。3）政府(fǔ)债融资(zī)规(guī)模同(tóng)比多增，但需警(jǐng)惕(tì)其“后(hòu)劲(jìn)”。2023年提(tí)前批(pī)的剩余(yú)发行额度不及万亿(yì)，截至5月上旬(xún)尚未下发剩余批次的(de)地方债(zhài)额(é)度，期间空档可能拖(tuō)累(lèi)政府(fǔ)债融(róng)资表(biǎo)现。

　　新增人民(mín)币贷款偏弱，增(zēng)量明(míng)显(xiǎn)弱于历史同期均值(zhí)。各(gè)分项(xiàng)从(cóng)强到弱(ruò)排序，企业(yè)中长期贷款>；企业(yè)短期贷(dài)款>；居民短期(qī)贷款>；居(jū)民(mín)中长期贷(dài)款。新增人民币贷(dài)款的最大问题仍然在于(yú)居民中长期(qī)贷(dài)款(kuǎn)，房地产销售不振(zhèn)使其增量不足(zú)，居民预期偏弱、提(tí)前(qián)偿还存量房贷(dài)又雪上(shàng)加霜(shuāng)。但基于4月这(zhè)个(gè)信贷投(tóu)放传统淡(dàn)季的数据，尚(shàng)不(bù)能得出(chū)企业信贷需(xū)求不(bù)足的结论(lùn)。一方面，企业中(zhōng)长期(qī)贷款在一季度大(dà)幅高增(zēng)后，4月又创历史同期新高(gāo)，仍能(néng)有效(xiào)发(fā)力；另(lìng)一方面，表(biǎo)内票(pià为什么风流女人看指甲o)据维持低增长（与去年1-5月表(biǎo)内票据(jù)高(gāo)增长形成对(duì)比），也意味(wèi)着目(mù)前企(qǐ)业(yè)贷款需求或(huò)许(xǔ)尚可。此外，4月初以(yǐ)来存款(kuǎn)利率市场化改革(gé)较快推进，这有助(zhù)于缓(huǎn)解银(yín)行面临(lín)的净息(xī)差压力，增强其(qí)支持实体经济的(de)可(kě)持续性，能够(gòu)为企业贷款利率的进一(yī)步(bù)下调“蓄(xù)力”。

　　从(cóng)货(huò)币(bì)供(gōng)应量(liàng)和存款数(shù)据看：1）M1同比小幅回(huí)升。每(měi)年前4个(gè)月(yuè)翘尾(wěi)因素对M1同比走势影(yǐng)响较大，或是驱动其变化(huà)的主因。在贷(dài)款扩张(zhāng)的同时(shí)，企业存款也有边(biān)际改(gǎi)善(shàn)。2）M2同比增速有所回(huí)落。4月居民资产再(zài)配置，银行理财规模重回扩张(zhāng)，对M2形(xíng)成(chéng)拖累。考虑到去年4月M2同比(bǐ)增速较3月抬升0.8个百分点(diǎn)，基数(shù)变(biàn)化(huà)也有较强(qiáng)影响。3）居民(mín)存款同比少增。考虑到4月多(duō)家中(zhōng)小银行下调挂牌存款利率(lǜ)、银行理财(cái)市场火热、居民(mín)提前偿还房贷(dài)规模(mó)较高，其驱动因素更(gèng)多是家庭资产的(de)再配置，流向(xiàng)消费规模可能较为有限。4）4月财政存款(kuǎn)同比(bǐ)大幅(fú)多(duō)增(zēng)，但结合基建相关(guān)高频开工率和重(zhòng)大项目开工(gōng)金额数据看，财(cái)政对(duì)实体经济(jì)支持力度可能有所(suǒ)减弱。从(cóng)4月金融数(shù)据看，房地(dì)产恢复仍(réng)然缓慢，此时若财政(zhèng)基建支(zhī)持力度(dù)不稳，可能导致(zhì)中(zhōng)国经济环比增长动能较快衰减。

　　目前社融(róng)增速(sù)回升幅度(dù)较小(xiǎo)，但与名义GDP增速对比看(kàn)，货币(bì)政(zhèng)策对实(shí)体经(jīng)济(jì)的支持还是比(bǐ)较有(yǒu)力的。即便(biàn)按2023年中国名(míng)义GDP增速7％-8％的情(qíng)形（假设(shè)全年录得6％左(zuǒ)右的实(shí)际GDP增速，加上1到2个点的GDP平减指数），10％的社融增速也应足够与之匹配。我们(men)认为，后续需通(tōng)过财政(zhèng)加力、促进房地(dì)产修复、促进家庭超额储蓄(xù)动(dòng)用等方(fāng)式扩大总需(xū)求(qiú)，夯实经济(jì)回升势头(tóu)。

　　一

　　新增社融(róng)表现(xiàn)乏(fá)力

　　新增社融表现乏力。2023年4月新增社会融资(zī)规模为1.22万亿元，同比多增2873亿元；社融存量同比增速持平(píng)于(yú)上月的10％。考虑到去年同期(qī)疫情多点散发、社融(róng)一(yī)度触“冰”的低基数效(xiào)应，以(yǐ)及(jí)今年一季度(dù)“开门红”期间社融月均同比(bǐ)多(duō)增8200多亿(yì)的亮眼(yǎn)表现，4月(yuè)社融表现乏力“稳信用”压力有所显(xiǎn)现。从分项看：

　　一方面(miàn)，人民币信(xìn)贷增势放缓，是4月社融骤降的主要拖累。2023年4月人民币贷款4431亿元，为2008年以来历史同期的次低点（仅较2022年(nián)同期高815亿元）。不过，得益于出口边际回(huí)暖(nuǎn)、人(rén)民币汇(huì)率相对(duì)稳定(dìng)，4月外(wài)币(bì)贷款(kuǎn)同比(bǐ)有所(suǒ)少减(jiǎn)。

　　另(lìng)一方面，表外融资和直接融资基本(běn)延续了一(yī)季(jì)度的格局。

• 　　一则，企(qǐ)业直(zhí)接(jiē)融资同比缩量，继续小幅拖累新增社融。2023年(nián)4月(yuè)企业债融资、非金(jīn)融(róng)企业境内股票融(róng)资分别(bié)同比(bǐ)少增809亿元、173亿元。今(jīn)年(nián)春节(jié)后(hòu)，企(qǐ)业贷款发行(xíng)规模持(chí)续(xù)高(gāo)于去年同(tóng)期，但到期偿还(hái)也(yě)迎来高峰(fēng)，对净(jìng)融资构成拖累。截至2023年一季度末，2022年10月推出的500亿元(yuán)民(mín)营企业债券融资支持(chí)工具（第二期）尚未开始投放(fàng)使用，相关政策支持(chí)还有(yǒu)待落地。

• 　　二(èr)则，政(zhèng)府债融资规(guī)模(mó)同比(bǐ)多增，但需警(jǐng)惕其“后劲(jìn)”。今(jīn)年前(qián)4个(gè)月，财政继续前置发力，政府债融资规模较去年同期累计多增3114亿元(y为什么风流女人看指甲uán)。以财政预(yù)算数(shù)据看(kàn)，2023年政府债融资的总体(tǐ)规(guī)模与去年相当。但不同之(zhī)处(chù)在于，2022年(nián)在(zài)3月底就(jiù)已经下(xià)达剩余批次(cì)的新增地方债额度，而2023年截至(zhì)5月(yuè)上旬仍未(wèi)下发剩余批次的地方(fāng)债额度，且提前(qián)批(pī)的剩(shèng)余发行额(é)度不及(jí)万亿。如(rú)果近期(qī)下(xià)达(dá)地方债额(é)度，按照(zhào)往年节奏(zòu)，经过(guò)地方政府项目额度分配、预算调整程序，剩余批次地方债可能至6月中(zhōng)下旬才能发(fā)出，期(qī)间的“空(kōng)档”可能会拖累政府债融资表现。

• 　　三则，表外(wài)融资同比多(duō)增，持续对社融构成小幅支撑(chēng)。其(qí)中，委托贷款和信托贷款单月小幅新增，相(xiāng)比(bǐ)去年(nián)同(tóng)期分别多增85亿元(yuán)、少减734亿元。在(zài)表(biǎo)内票据贴现减少(shǎo)的情(qíng)况(kuàng)下，未(wèi)贴现银行(xíng)承(chéng)兑汇票较去年(nián)同期降幅收窄(zhǎi)，同比少减1210亿元。

　　二

　　贷款拖累在(zài)居民端

　　2023年4月新增(zēng)人民币贷款为7188亿元，比去(qù)年同期低点仅略有(yǒu)多增，相(xiāng)比(bǐ)18年-21年(nián)同期均值(zhí)少增6237亿元(yuán)。各分项从强到弱排(pái)序，“企业中长期贷(dài)款 >； 企业(yè)短期(qī)贷款 >； 居民短期贷款 >； 居民中长期贷(dài)款(kuǎn)”。具体地，

• 　　居(jū)民(mín)中(zhōng)长期贷(dài)款(kuǎn)单月净偿还规模达历史新高，相(xiāng)比18年-21年同期均值多减5410亿(yì)元；

• 　　居民短期贷款同比少减，但较(jiào)18年-21年(nián)同期均(jūn)值多减2625亿元；

• 　　企业短期贷款同(tóng)比(bǐ)多(duō)增，但略低于(yú)18年-21年同期均值(zhí)；

• 　　企业(yè)中长期(qī)贷款延续前期亮眼表现，同(tóng)比大幅多(duō)增(zēng)4071亿元，且创历(lì)史(shǐ)同期新(xīn)高。

　　总体(tǐ)看(kàn)，新增人(rén)民(mín)币贷款的最(zuì)大问题仍(réng)然在于居民中长期贷(dài)款，房地产销售低迷使(shǐ)其增量不(bù)足，居民预期偏弱(ruò)、提前偿还(hái)存量房贷又雪(xuě)上加(jiā)霜(shuāng)。基于4月这个信(xìn)贷投(tóu)放传统淡季的数(shù)据(jù)，尚不能得(dé)出企(qǐ)业信(xìn)贷需求不足的(de)结论(lùn)。

• 　　一方(fāng)面，企业中长(zhǎng)期贷(dài)款在一季(jì)度大幅高(gāo)增后，4月又创历史同期新高(gāo)，仍(réng)然能够有效发力。

• 　　另(lìng)一方面，表(biǎo)内票据维持低增(zēng)长（与去年(nián)1-5月表(biǎo)内(nèi)票(piào)据(jù)高增长形成对比(bǐ)），也意味着目前企(qǐ)业贷款需求(qiú)或许尚可。

• 　　此外，4月初以来存款利率市场(chǎng)化(huà)改革较快推进(jìn)，这有助于(yú)缓解银(yín)行(xíng)面临的净息差压(yā)力，增强其(qí)支持实体(tǐ)经济(jì)的可持续性(xìng)，能够为企(qǐ)业贷款利率的 进(jìn)一步下(xià)调“蓄力”。

　　三

　　居民资产再(zài)配置

　　M1同比小幅回升。一方面，从历史规律看，每(měi)年前4个月(yuè)翘尾因素对M1同比走势的影响较大(dà)，这可能是(shì)驱动其变化的主要(yào)原因(yīn)。另一(yī)方(fāng)面(miàn)，在企业(yè)贷款(kuǎn)扩张的同(tóng)时，企业(yè)存款也有边际改善，4月新增(zēng)规(guī)模约1408亿元，而21年、22年4月企业存款均(jūn)在减少(shǎo)。

　　M2同比增速有所回落。一(yī)方面，4月信(xìn)贷扩(kuò)张乏力(lì)，对(duì)M2的支撑不强(qiáng)。另一(yī)方面(miàn)，居(jū)民(mín)资(zī)产(chǎn)再配置，银行理财规模重(zhòng)回(huí)扩(kuò)张(zhāng)，对(duì)M2也形(xíng)成拖累。此外，考虑(lǜ)到去年4月(yuè)M2同比增速较(jià为什么风流女人看指甲o)3月抬升0.8个百分点(diǎn)，基数的变化也有较(jiào)强(qiáng)影响。

　　4月居民存款(kuǎn)出现了2022年3月以来的首次同比少(shǎo)增(zēng)，其(qí)驱动因素更多(duō)是家庭资产的再(zài)配(pèi)置，流向消(xiāo)费的(de)规模可(kě)能(néng)较为(wèi)有限。4月以(yǐ)来多家中(zhōng)小(xiǎo)银行下调挂(guà)牌(pái)存款利率（据(jù)融(róng)360监测(cè)数据(jù)，4月份农商行(xíng)1年、2年(nián)、3年、5年期存(cún)款平(píng)均利(lì)率分(fēn)别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银(yín)行理财市场需求(qiú)火热，居民提前(qián)偿还房贷规模较高(gāo)（4月(yuè)居(jū)民中长(zhǎng)期贷(dài)款净偿还规(guī)模达历史新(xīn)高(gāo)）。

　　值得警(jǐng)惕的(de)是，4月财政(zhèng)存(cún)款同比大幅多增4618亿元(yuán)，去年(nián)同期留抵退税推进(jìn)存在一定(dìng)影响(xiǎng)。但结(jié)合其(qí)他指标看，财政对实体经济的(de)支持力(lì)度(dù)可能有(yǒu)所减弱，基建(jiàn)投资相关的高频指标出(chū)现了下行的苗头（4月下旬以来，全国高炉(lú)开工率(lǜ)、电炉开工率、独(dú)立焦化厂焦炉生产率(lǜ)、水(shuǐ)泥磨机(jī)运转(zhuǎn)率、石油沥青开工率等指标(biāo)环比走弱），重大项目开(kāi)工金额同环比较(jiào)快下滑（据Mysteel不完全统计，2023年4月全(quán)国各地重大项目开工总(zǒng)投资额(é)约28078.26亿元，环比(bǐ)下降(jiàng)34.0％，不(bù)及去年同期的半数(shù)）。从4月金融数据看(kàn)，房地产恢复仍然缓慢(màn)，此时如果财政基建(jiàn)支持(chí)力度不(bù)稳，可能导致中国经济的(de)环(huán)比增长动能较快衰减。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 为什么风流女人看指甲