5月13日，年内首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企红(hóng)利(lì)ETF发布公告(gào)称，其累计有效认购申请份额(é)总额(é)超过20亿(yì)份发行上(shàng)限，将启动比例配售。这则小公告体现出市场(chǎng)对这(zhè)一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围绕(rào)着“中特(tè)估”的行(xíng)情，市场关注度非常高，5月15日(rì)首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行(xíng)情的催化剂。实际上，早在去(qù)年底及(jí)今年一季度，一些(xiē)基(jī)金(jīn)经(jīng)理开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　目(mù)前“中特估”资(zī)金面、情绪面、估值方(fāng)式等(děng)问题成为市场关注焦点(diǎn)，中国基金报(bào)采访多位投研人(rén)士(shì)，解析“中(zhōng)特估”这(zhè)些焦点(diǎn)问题。

　　央企主题ETF密(mì)集上报(bào)发(fā)行

　　行情催(cuī)化(huà)剂？

　　市场对“中特估”主题积极追(zhuī)捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞中证央(yāng)企(qǐ)红利ETF罕见出现启动“比例配(pèi)售”情况，今年场内多只(zhǐ)“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时(shí)，后(hòu)续有多只国央企主题(tí)基金发行，市场对此充满期待，如5月15日就(jiù)有(yǒu)3只(zhǐ)央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央企科技引领(lǐng)、央(yāng)企现代能源(yuán)等ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央国企基金在(zài)排队入市。

　　这些或(huò)成为这(zhè)一波“中(zhōng)特估”行情的催(cuī)化剂。

　　融通红利机(jī)会基金经理何龙(lóng)表示，央企(qǐ)ETF发行在(zài)情绪(xù)上(shàng)是构成催(cuī)化(huà)因(yīn)素的，近期(qī)银行股大涨的一个催化(huà)因(yīn)素(sù)就(jiù)是积极(jí)推介相关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的(de)发行，和诸多(duō)主题基(jī)金的申报发行，我认为确实(shí)会成(chéng大使相当于什么级别的干部 大使的级别是部级吗)为引(yǐn)爆行情的(de)催化剂，基本面、资(zī)金(jīn)面、政(zhèng)策面都在(zài)向好(hǎo)，下半年，中特(tè)估(gū)有可能独领风(fēng)骚。”万家基金章恒更是表示(shì)。

　　同(tóng)样，博时基金指数与量(liàng)化投(tóu)资部基金经理杨(yáng)振建就表示，近(jìn)期密(mì)集申报的(de)国(guó)央(yāng)企主题(tí)基金主要涉及“股东回(huí)报(bào)”、“科技引领”、“现(xiàn)代能(néng)源(yuán)”几大主题(tí)，这样的布局可以(yǐ)更好支持央(yāng)国企的估(gū)值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成(chéng)为行情进一步上(shàng)涨的催化剂。去年以来(lái)公募基(jī)金发行(xíng)整(zhěng)体平淡，近期多只国央企主题(tí)基金申报和发行，行情(qíng)火热下将为(wèi)市(shì)场带来增量(liàng)资金，有望推动进一步上(shàng)涨(zhǎng)。”杨振建进一步表示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务(wù)总监王帅认为，公募基金积极布局央国企主(zhǔ)题基金，一方面是因(yīn)为新一轮深(shēn)化国企改革(gé)的大幕将拉开(kāi)，叠加“中(zhōng)特估”概念，央国企上(shàng)市公司的投资(zī)价(jià)值凸显，该主题的基金将为投资者(zhě)提供更丰(fēng)富的工(gōng)具以参与到(dào)央国企投资。另一方面是落实公(gōng)募基(jī)金行业(yè)高质量发展(zhǎn)的要求，引导更多(duō)资金参与央国企改革，更好发挥公募基金服(fú)务资本市场(chǎng)改(gǎi)革、服务实体经济和国家战略的作用。

　　王帅(shuài)表(biǎo)示，未来央(yāng)企(qǐ)ETF的发行将为央企相(xiāng)关(guān)标的和板块带来增量资(zī)金，提(tí)升交易活跃度，有望(wàng)成为中特估行情(qíng)的催化剂。

　　存量市场中变赛(sài)道

　　积极调(diào)仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结构性行(xíng)情明(míng)显，中特估和人工智能成为两大明显的主线，而新能(néng)源等前(qián)期热门赛道股(gǔ)冷却，在(zài)此背景下，一(yī)些基金经理开始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　万家基金基金经(jīng)理(lǐ)章恒直言，自(zì)己目前重点关注三(sān)大行业，火电(diàn)、券商、军(jūn)工，这三大行业(yè)主(zhǔ)要是央企或地(dì)方国资所在的(de)行业，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首先是基于行业本身(shēn)基(jī)本(běn)面(miàn)在今年会有重(zhòng)大的(de)向上(shàng)变化的机会，比如火电(diàn)，会(huì)受益于煤炭价(jià)格(gé)的下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受益于今年市(shì)场成交量(liàng)的放大，盈利大幅增(zēng)长(zhǎng)等。同时，随(suí)着国有企(qǐ)业改(gǎi)革的推进，大概率这(zhè)些企业(yè)会(huì)进入一(yī)个(gè)提(tí)质(zhì)增效、释放业(yè)绩的过程。”章(zhāng)恒表示(shì)，中特估是过去5年10年改革的成(chéng)果，是非常(cháng)基本面的，和他(tā)过(guò)去1至(zhì)2年研究(jiū)投资思(sī)路也非常吻(wěn)合，为在下半年抓住这(zhè)波中特估的投资机会做好了准(zhǔn)备。

　　“去年(nián)年底已(yǐ)开始重视中(zhōng)特估的投资机会，判(pàn)断中特估(gū)的机会未(wèi)来三年分两个阶段。”融通红利机(jī)会基金经理何(hé)龙(lóng)表示，第一阶(jiē)段也就是(shì)今年以数(shù)字经济和“一带一路”的主(zhǔ)题普涨(zhǎng)性机会为主，包(bāo)括低于1倍(bèi)PB、分(fēn)红收益率极高(gāo)的品种，将会迎来(lái)普涨性的机会。第二(èr)阶段是未来两年，在(zài)主(zhǔ)题性机会消散以后，基于顶层(céng)设计对(duì)国央经营管理价值导向变化，我们(men)判断经营成果(guǒ)随之改变是一个慢(màn)变量(liàng)，会(huì)在未来两年(nián)体现(xiàn)在每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前在(zài)挖掘(jué)公(gōng)司经营层面可能发生显著(zhù)正向变化的个股提(tí)前(qián)进行布局，比如医药和消费等行业。

　　其实一季报已经(jīng)显露出不少基(jī)金在行动。国金证(zhèng)券研究(jiū)所数(shù)据显示，偏股主动型(xíng)基金(jīn)2022年年报前十大(dà)重(zhòng)仓股股票池中，“中(zhōng)特估”概念占偏(piān)股主动(dòng)型基金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披(pī)露(lù)的(de)持(chí)仓(cāng)中，“中特估”概念(niàn)占偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特(tè)估(gū)”概念股在偏股主(zhǔ)动型基(jī)金的持仓中，占(zhàn)比(bǐ)明显提(tí)高(gāo)。上述数据显示，根据(jù)偏股主动型基(jī)金2022年报(bào)及2023年一季报十大重(zhòng)仓股的数据，剔(tī)除个股(gǔ)涨跌影(yǐng)响(xiǎng)，估计了各(gè)基(jī)金主动加仓“中特估”概念股的(de)市值占2022年末(mò)股(gǔ)票(piào)总(zǒng)市值比例，一季度超过30％的偏股主动型(xíng)基金主动加(jiā)仓了“中特估”概(gài)念股，198只基金(jīn)在2022年末不持有“中特估”概念股，但在一季度买入(rù)。

　　不仅如此，中信(xìn)证券(quàn)数据统计(jì)也显示，一季度主动(dòng)偏(piān)股型公募基金对港(gǎng)股央国(guó)企的持股市值比重达到2019年以来的新高，港(gǎng)股央国企持股(gǔ)总市值占港股持股总(zǒng)市值的比重由2022年四季度的25.1％提(tí)升(shēng)至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以(yǐ)说中国特色估(gū)值体系，正深刻影(yǐng)响基(jī)金公司的投(tóu)研(yán)，落(luò)实到日常(cháng)的投(tóu)研流程和实践之中，不少(shǎo)基金公司(sī)在加大投(tóu)研(yán)力量，更有专(zhuān)门构(gòu)建(jiàn)国(guó)央企股票库。

　　融通(tōng)红利(lì)机会基金经理何龙就介绍，一方面，从顶(dǐng)层设计改变研(yán)究员(yuán)过去对(duì)国央(yāng)企的固定思维，需要实地考察国央企，并且需要(yào)利用(yòng)当前国央企愿意(yì)交流的契机，多花精力去进(jìn)行跟踪(zōng)发现变化。

　　另一方面，融通基金在行动(dòng)上，要(yào)求研究员将(jiāng)自己所覆盖(gài)行业的所有国央(yāng)企构建专门的股票库，并进行长期(qī)跟踪(zōng)，包括考察其实(shí)地调研的(de)的成果，了(le)解国央企经营思路和财务导向(xiàng)的变化，结合行业趋势和特征，寻找价(jià)值洼地，发现(xiàn)预期(qī)差。

　　同样的，银华(huá)基(jī)金(jīn)ETF业(yè)务(wù)总监王(wáng)帅(shuài)也(yě)谈到“认识”上的重视。他表(biǎo)示，通过深入(rù)学习，对“中特(tè)估(gū)”有了更(gèng)深刻的认(rèn)识：首先(xiān)要(yào)认识市场体制机制、行业产业结构、主体(tǐ)持续发展(zhǎn)能力等方面(miàn)所体(tǐ)现的鲜(xiān)明中国(guó)元素和发展阶段(duàn)特征，“中特估(gū)”应该是在此(cǐ)基(jī)础上构建的具(jù)有(yǒu)时代特征(zhēng)和中国(guó)特色、符合国(guó)家(jiā)战略导向的(de)估值体(tǐ)系，而不是简单套用(yòng)国外的传统估值(zhí)模(mó)型。

　　“中(zhōng)特估是一种新(xīn)的(de)提法(fǎ)，但是这个概念所涉及到的(de)行业和(hé)公(gōng)司，一直(zhí)在发生的变化(huà)。”万家(jiā)基金经理章恒表示，万家基金一直非常(cháng)关注传(chuán)统产(chǎn)业的(de)变化，诸如煤炭、金(jīn)融、建筑等多(duō)个领域(yù)，因(yīn)此也是一(yī)定能够抓住中特(tè)估这波(bō)行情(qíng)的机会的(de)。同时(shí)，随着(zhe)时局的变化，也在(zài)增加相(xiāng)关行业的研究力量。

　　此外，创金(jīn)合信基金首席经济学家(jiā)魏凤春(chūn)表示，积(jī)极践行中国特色(sè)的估值(zhí)体系是资本(běn)市场使(shǐ)命，投资者需(xū)要(yào)学习领会并针对原有的估值(zhí)体系(xì)进行改造，以适应(yīng)现实的需要(yào)。明(míng)确(què)该(gāi)体系(xì)的框(kuāng)架是第一位的工作(zuò)，合(hé)理设置指标也非常重(zhòng)要(yào)，投(tóu)资者的认可和实(shí)施是最(zuì)终(zhōng)该体(tǐ)系能否具备长期价值的基础。不过，他也提醒，人为的(de)拔估值(zhí)是很大的认知误(wù)区，市场(chǎng)化认(rèn)可是基本的常识，不可误判(pàn)。

　　体现社会价值与(yǔ)国(guó)家战略价值

　　新估值(zhí)方式？

　　多数受访的基金经理认为，对(duì)于国(guó)央企的估(gū)值方式要充(chōng)分体现企业(yè)的社会价值与国家战略价值，目前已经形成了(le)初(chū)步的(de)企业社会价值评价体系(xì)。

　　“如何定价国有企业(yè)承担社会价值(zhí)、符合国家战略发展(zhǎn)的价值？首要任务就构建中国特色的价(jià)值评价(jià)体系，改变从以私人(rén)股东权益出(chū)发，现金流折现为主要方(fāng)法的单一价值(zhí)估值体系(xì)，转向(xiàng)社(shè)会整体价值观(guān)念(niàn)、纳(nà)入中国特(tè)色(sè)的(de)ESG评(píng)价(jià)体(tǐ)系，充(chōng)分(fēn)体现企业的社会价值与国家(jiā)战略(lüè)价值。”博(bó)时基(jī)金指(zhǐ)数与量化投(tóu)资部(bù)基金经理杨(yáng)振(zhèn)建表示。

　　杨振建也直言(yán)，近年(nián)来国(guó)资委指导(dǎo)国内团队(duì)对于中国特色ESG披露与评价体(tǐ)系不断探索，结合国际通(tōng)用(yòng)规则，目(mù)前已经(jīng)形成了初步的企业社会价值评价体系，其中包括《企业ESG披(pī)露指南》、《中央企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银(yín)华基(jī)金ETF业务总监、基金经(jīng)理王帅也认为，“中特(tè)估”应该是注重企业价值(zhí)的可持续估值，要重视股东(dōng)、员工(gōng)和社会责任等(děng)要素对企(qǐ)业稳健成长的重大(dà)意(yì)义，重视稳定的现金(jīn)流(liú)、持续增长的盈利、科(kē)技创新对提(tí)升(shēng)企业内(nèi)在价值的积(jī)极(jí)作用，这样有利于提高估值定(dìng)价模型的(de)科学性和有效性。

　　“在指数编制(zhì)、策略构建等(děng)实务工作中，都(dōu)有(yǒu)成(chéng)熟的量化指标可以使用，包括净资产收益率、营业现金比率、资产负债率、研发经(jīng)费投入强度等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融精(jīng)选基金经理李欣更(gèng)细致分析在估值思维、估值结(jié)论、估值判断上有变化，尤其是(shì)估值(zhí)的方法和(hé)指标(biāo)上，他(tā)认(rèn)为其(qí)包括产业链上下游的衡量(liàng)、全(quán)要素成(chéng)本等，以(yǐ)及在纵向和横向上(shàng)的(de)研究，强调政策优惠、产业发展、市(shì)场竞争力和可持续发展等(děng)各(gè)种因素与企业价(jià)值(zhí)的关系。这些(xiē)因素(sù)在对(duì)估值结(jié)论和判断(duàn)的影响(xiǎng)上(shàng)，也使得(dé)中国特色的估值体系(xì)与传统的估值(zhí)体系有所(suǒ)不同。

　　“所以(yǐ)估值思维的(de)变化，还有估值结论和估值判断的变化，都是为了更好地适(shì)应中国的市场和经(jīng)济特点，提供更精准、更合理的企业估(gū)值信息(xī)。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金(jīn)合信基金首席经济学家魏(wèi)凤春直言，这(zhè)需要(yào)在(zài)实践(jiàn)中进行探索，目前(qián)尚没(méi)有公(gōng)认的指标可以使(shǐ)用。

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