来源：高瑞东宏观笔记

　　核(hé)心观(guān)点

　　本(běn)周聚焦：

　　一季度，国内经(jīng)济回(huí)暖主要缘于疫后复苏红利(lì)驱动，表现为生产恢复推(tuī)动出(chū)口形势好转，出行需求释放催化下游消费回(huí)暖。从(cóng)行业(yè)表现看，制造业从去年四季度的“量价(jià)齐跌”转向(xiàng)“量升(shēng)价跌”，企业(yè)或(huò)从主动去(qù)库转向(xiàng)被动去库。从景气(qì)度边(biān)际表(biǎo)现看(kàn)，下游消费制造>；中游装备制造>；上游原材料加工；服(fú)务业中，交通运(yùn)输、住宿餐饮(yǐn)、房(fáng)地产等线(xiàn)下活动回暖，但距离疫情前仍有一定差距。

　　向前看，考虑到疫后经济脉冲(chōng)式修(xiū)复放缓(huǎn)、海外总(zǒng)需求回落预期逐(zhú)步兑(duì)现，消费回暖和产业升级将(jiāng)成(chéng)为推动(dòng)下一阶段(duàn)国内经济复苏的(de)主(zhǔ)线。

　　制造业(yè)、服(fú)务业是驱动一(yī)季度经(jīng)济复苏的主因(yīn)

　　从一(yī)季度GDP表现看，制造业，交通运输、房地产等行业景气度明显(xiǎn)提升，而建筑业(yè)景气度(dù)回落，与年初出口数(shù)据好转(zhuǎn)、服务消(xiāo)费快(kuài)速恢(huī)复、房地产销售回暖而投资疲弱的(de)特(tè)点相一致。

　　从制造(zào)业内部来看，今(jīn)年3月，制(zhì)造(zào)业各(gè)行业景气(qì)度(dù)普遍回暖(nuǎn)，多(duō)数从去年12月的“量价(jià)齐(qí)跌”转(zhuǎn)入“量升价跌(diē)”，指向经济复苏初期(qī)，供给端修(xiū)复好于需求(qiú)端，行业(yè)整体去库(kù)进程尚未结束。从行业景气度边际改善(shàn)情(qíng)况来看，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上(shàng)游原材料加(jiā)工，煤(méi)炭行业景气度表现为高位放缓。

　　下游消费(fèi)制造(zào)行业中，与出行、地(dì)产后周期相关的酒饮料茶、纺织(zhī)服装(zhuāng)、文教娱、烟草、家具制造行业景气(qì)度较高(gāo)，部分行业表(biǎo)现为“量价齐升(shēng)”。

　　中游装备制造业行业景气度(dù)居(jū)中，表现为“量升价跌”。从“量(liàng)”维度看，电气机械、专用设备、运(yùn)输设备>；；；汽车制造(zào)、金属制品>；；；通用设(shè)备、电(diàn)子设(shè)备。

　　上游原材料加工(gōng)行业景气度改善(shàn)幅度(dù)最弱上海市中心是哪个区最繁华，上海市中心是哪个区？，由于行业(yè)库存水平(píng)偏高，多数行业仍然受到价格下跌(diē)的困(kùn)扰(rǎo)，表现为“量升价跌”。从“量”维度看(kàn)，有(yǒu)色金(jīn)属>；；；黑色金(jīn)属、非(fēi)金(jīn)属(shǔ)矿物>；；；石油石化行业。

　　消费回暖和产业升(shēng)级或是推(tuī)动下一阶段经济复苏的主线(xiàn)

　　一季度，国内经济复苏(sū)主(zhǔ)要受益于疫后复苏红利(lì)驱(qū)动。需求方面(miàn)，出行(xíng)类消费快速复苏，前期积压的(de)购房、服务消(xiāo)费需(xū)求得以释放；供给方面，国内复工复产加快推进，生产端快速恢复(fù)，是推(tuī)动年(nián)初(chū)出口(kǒu)数据(jù)好转(zhuǎn)的重要(yào)原因。

　　进入3月，经济复(fù)苏(sū)节奏(zòu)有(yǒu)所放缓(huǎn)，指向疫(yì)后复(fù)苏红利驱动边际转弱(ruò)，随(suí)着未(wèi)来海外总需求回(huí)落的预期逐步兑现，后(hòu)续驱(qū)动国内经济增长(zhǎng)的线索(suǒ)，大概(gài)率来自于(yú)消费回(huí)暖和(hé上海市中心是哪个区最繁华，上海市中心是哪个区？)产业升级(jí)两条主线。

　　一是，一(yī)季度(dù)居民收入向(xiàng)上修(xiū)复，消(xiāo)费(fèi)倾向明(míng)显(xiǎn)回(huí)升，已经高于2020-2022年疫情期(qī)间(jiān)水平，同时信(xìn)贷数据指向居民“去(qù)杠杆”势头(tóu)缓和(hé)，未来消费回暖(nuǎn)的(de)确定性进一(yī)步增强。预计(jì)交通、住宿、餐饮、娱乐等(děng)服务消费有望(wàng)持续(xù)修复(fù)，家电、家具、纺(fǎng)服等与出(chū)行及地产后周期相关的可选消费也有(yǒu)望进一步(bù)回(huí)暖。

　　二是，产业升级(jí)路径驱动下，汽(qì)车和“新(xīn)三样”产品出口(kǒu)优势增强，有望维持出口韧性(xìng)；随(suí)着下(xià)游(yóu)消(xiāo)费稳(wěn)步修复(fù)、二季度PPI同比触(chù)底回(huí)升，制造业(yè)企(qǐ)业(yè)盈利(lì)有望向上修复(fù)，企业将从主动去库(kù)逐步(bù)转向被动去库、主动补(bǔ)库，设(shè)备投资(zī)需(xū)求有望(wàng)改善，推动中游装备制造(zào)景气度维(wéi)持高(gāo)位。

　　风险提(tí)示：国内经济(jì)恢(huī)复力(lì)度不及预期；海(hǎi)外需求超预期(qī)回落。

　　一、节后消费降温，带动CPI涨幅明显(xiǎn)回落

　　一、本周聚(jù)焦(jiāo)：疫后经济复苏有哪些结构性(xìng)特征？

　　1.1 制(zhì)造(zào)业、服务(wù)业是驱(qū)动一季度经济复苏的主因(yīn)

　　一(yī)季度我国GDP总量实现超预期增长，指向疫后复苏背景下(xià)，国内经(jīng)济企(qǐ)稳回升。但不同(tóng)于海外(wài)国家疫后(hòu)复苏(sū)的规(guī)律，本轮(lún)国内(nèi)疫后复苏(sū)发(fā)生在(zài)外需(xū)回落、国内经济转向(xiàng)高质(zhì)量发展、居民前期“去杠(gāng)杆(gān)”的(de)过程中，因(yīn)此驱动疫后(hòu)经济复苏的力量并不均衡(héng)，行(xíng)业分化特(tè)征明显。因此，我们(men)重点从行业层(céng)面，观测当前各行业景气度水平(píng)。

　　从GDP不变价观测各行(xíng)业(yè)表现来(lái)看，今年(nián)一季度(dù)制(zhì)造业、交(jiāo)通运输业、房(fáng)地产业(yè)景气度明显提升，而建(jiàn)筑业景气度(dù)回落，与(yǔ)年初出口数据好转、服务消费(fèi)快速恢复(fù)、房地产销售回暖而投资疲弱的情况相一(yī)致。

　　我们以2019年(nián)为基期计(jì)算各年份的复合增(zēng)速(sù)，观察各行业增加值变化。

　　今(jīn)年一季(jì)度第一产业增加值(zhí)增速为3.6％，低(dī)于去年四季度(dù)的4.9％，但仍高(gāo)于2019年(nián)、2020年(nián)全年增速，与近年来(lái)加(jiā)快建设农业强国，推进农业农村现代化的目标有关。

　　今年一季度第二(èr)产(chǎn)业增加值增(zēng)速(sù)升至5.4％，高于去年(nián)四季度的4.4％。其中，制(zhì)造业(yè)迎来较快复(fù)苏，增(zēng)加值增速提升至5.9％，高于去年四季度的4.7％，但低于2021年全年(nián)增速(sù)，与去年下(xià)半年之后(hòu)外(wài)需(xū)转(zhuǎn)弱、居民(mín)商品消(xiāo)费恢复(fù)偏(piān)慢有关。而建筑业景气度明(míng)显回落，增加(jiā)值增速(sù)回落至1.9％，低于去(qù)年四季度的3.1％，主(zhǔ)要(yào)受房地(dì)产新开(kāi)工拖累。

　　今年一季度第三产业(yè)增加值增速小幅升(shēng)至4.7％，略(lüè)高于去年四(sì)季度的4.6％，但(dàn)相较(jiào)疫情前仍(réng)存在产出(chū)缺(quē)口(kǒu)。其中，受益于居民出行活动恢复，交通(tōng)运输、仓(cāng)储和邮政业增加值增速明(míng)显(xiǎn)提升(shēng)，自去年四季度(dù)的3.4％升(shēng)至(zhì)5.9％，但低于2019年、2021年全年增速(sù)；住(zhù)宿和(hé)餐饮业增(zēng)加值增速小(xiǎo)幅(fú)回升，尽(jǐn)管高于疫情三年来(lái)的(de)平(píng)均增(zēng)速，但绝对(duì)水平不及2019年，指向供给水平恢复(fù)较慢(màn)。而受(shòu)益于新房和二手(shǒu)房销售回暖，今年一季度房地产业(yè)增(zēng)加值增速回(huí)正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏(sū)分化，中(zhōng)下(xià)游改(gǎi)善幅度好于上游

　　对于行业景气度的观测，我们采用量（各行业工业增加(jiā)值(zhí)增速）与价格（各行业工业品价格增速）分别作为(wèi)供需的衡量指标。主要(yào)选取(qǔ)28个主要(yào)行业(yè)自2019年以(yǐ)来的月(yuè)度(dù)数(shù)据，首先将各行(xíng)业增加值增速调整为以2019年为基期的复合增速，其次计(jì)算2019年-2023年3月，每月的增加值(zhí)增速和PPI增(zēng)速的分位(wèi)数水平(píng)，通过对比2022年12月和2023年3月的(de)分(fēn)位数水平，捕(bǔ)捉其(qí)边际变化。

　　今(jīn)年3月，制造(zào)业各行业景气(qì)度(dù)出现普遍回暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量(liàng)升价跌”，指(zhǐ)向经济复苏初期(qī)，供给端(duān)修(xiū)复(fù)好于需求端，行业整体去(qù)库进(jìn)程尚未结束。从(cóng)行业景气度边际(jì)改善情况(kuàng)来看(kàn)，下(xià)游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游(yóu)原材料(liào)加工，煤炭行业景气(qì)度呈现高(gāo)位(wèi)放缓情况(kuàng)。

　　下(xià)游消(xiāo)费制(zhì)造行(xíng)业(yè)中，与出行(xíng)、地产后周(zhōu)期相关的行业景气度最高，部(bù)分行业步(bù)入“量价(jià)齐升(shēng)”阶段。今年3月，与居民外出消(xiāo)费相关(guān)的，酒饮料茶(chá)、纺织服装、文教娱乐的量价分位(wèi)数水平均处在高景气度区间，烟草、家具制造(zào)行业也呈(chéng)现(xiàn)“量价齐(qí)升”的特征(zhēng)；食(shí)品制造景气(qì)度有所回落，农副(fù)加工行业(yè)表现为(wèi)“量价齐跌(diē)”，食品制造行业表现为“量(liàng)升价跌”，二者价格下跌(diē)主要与高(gāo)库存水平有关，今年(nián)2月，库存同(tóng)比均处在2016年(nián)以来90％以上(shàng)分位(wèi)数水(shuǐ)平；而(ér)随着防(fáng)疫需求的(de)降(jiàng)温，医药制造(zào)业景(jǐng)气度有所回落，表现为(wèi)“量跌价(jià)平”。

　　中游装备制(zhì)造(zào)业(yè)行业景(jǐng)气度(dù)居中，均(jūn)表现(xiàn)为“量升价跌”。一方面与原(yuán)材料成(chéng)本下跌有关，另一方面，也(yě)与年初(chū)外(wài)需表现好于(yú)内需，部分行业仍在去库进(jìn)程有关(guān)。其中，电气(qì)机械、专用设备(bèi)、运输(shū)设备(bèi)工业(yè)增加值增(zēng)速(sù)改善幅(fú)度最大，受益于国(guó)内(nèi)产业升级、出口优势带来的韧性驱(qū)动(dòng)；其次是汽车制(zhì)造、金属制品，改善幅度(dù)最弱的是通用(yòng)设备、电子设(shè)备，与(yǔ)房地产新开工强度较弱(ruò)、消(xiāo)费电(diàn)子行业周期性走弱有关(guān)。

　　上游(yóu)原材料加工行业景气度改善幅度偏弱，由于行业库存水平偏高，多数行(xíng)业仍受制于(yú)价格下跌的困(kùn)扰，表现为“量升价(jià)跌(diē)”。其中(zhōng)，有色金属(shǔ)行(xíng)业生产端(duān)改善幅度最(zuì)大(dà)，3月增加值增速位于(yú)2019年以来70％分位数水平，但(dàn)受(shòu)全(quán)球大(dà)宗商品(pǐn)下行周期影响(xiǎng)，价格依旧承压(yā)；随着年初建筑业(yè)施工(gōng)回暖，相关的黑(hēi)色(sè)金属、非金属制品景气度提(tí)升，但由于库存水平偏高，价(jià)格仍处在下跌区间，拖累整体盈利水平；石化链(liàn)条行(xíng)业生(shēng)产水平普遍回暖，但分位(wèi)数水平仍处在50％以下的景气度偏低区(qū)间，今年由于能源危机缓解，产品价格相较去年同期也出现(xiàn)普遍(biàn)下跌。

　　煤炭开采景气度仍(réng)处在高(gāo)位，但(dàn)出现边(biān)际(jì)放缓，生产(chǎn)及(jí)价格水(shuǐ)平同步回落。这与(yǔ)去年(nián)以来行业产能持续(xù)扩张有关(guān)，今年2月，煤炭开采产成品库存同(tóng)比处在(zài)2016年以来(lái)94％分位数水平(píng)。

　　1.3 消费回暖和产业升级或(huò)是推(tuī)动(dòng)下一阶(jiē)段(duàn)经济复苏(sū)的主(zhǔ)线

　　一季度(dù)，国内经济复苏主要受益于疫(yì)后(hòu)复(fù)苏红利(lì)。一(yī)方面，消(xiāo)费场景恢复后，出行类(lèi)消费快速复苏，前期积压(yā)的购房、服务性需求得以释(shì)放；另一(yī)方面，国内复工复产加快推进，保证供给端(duān)的快(kuài)速恢复，是推动年初(chū)出口数据好转的重要原(yuán)因。

　　进入3月，经(jīng)济(jì)复苏节奏(zòu)有所放(fàng)缓，指向疫后红利释放(fàng)效果(guǒ)转弱(ruò)，随(suí)着(zhe)未来海外总(zǒng)需求回落的预(yù)期逐步兑(duì)现，后续(xù)驱动国内(nèi)经(jīng)济增长的线索(suǒ)，大概(gài)率来自于消费回(huí)暖和产业(yè)升(shēng)级两条(tiáo)主线。

　　一是，随着居民收入提升和(hé)消费(fèi)意愿(yuàn)改(gǎi)善，未(wèi)来消费(fèi)回(huí)暖的(de)确定性进一步(bù)增强，交通、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服(fú)务消费，以及家电(diàn)、家具、纺(fǎng)服等(děng)可选消费景气(qì)度(dù)均(jūn)有望提升。

　　从(cóng)一季(jì)度居民收入(rù)和消(xiāo)费数据(jù)看，居民收入(rù)增速提升，消费(fèi)倾向开始(shǐ)回升，已经高于2020-2022年，但尚(shàng)未修(xiū)复至疫(yì)情前水平(píng)。以2019年为基期的复(fù)合增速看，今年一季度(dù)，全(quán)国居民人均可支配收入(rù)增速(sù)提(tí)升至(zhì)6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民人(rén)均消(xiāo)费支(zhī)出增速(sù)提升至5.0％，高于去(qù)年四季度的3.0％。一季度居民平均消(xiāo)费倾(qīng)向(xiàng)为62.0％，已经高于(yú)2020-2022年同期(qī)均值60.9％，但距离2019年(nián)同期的65.2％仍有一定(dìng)差距。未来(lái)随着服务业(yè)恢复(fù)持续(xù)向好(hǎo)，有望带动相关(guān)就业岗位加(jiā)快恢复，进一步提振(zhèn)居民(mín)消费(fèi)意愿。

　　从居民存贷款数(shù)据看，居(jū)民储蓄意(yì)愿有所减弱，消费和(hé)投(tóu)资信(xìn)心正在(zài)筑底。今年以来(lái)，居(jū)民储蓄意愿有所(suǒ)减弱，“去(qù)杠(gāng)杆”势头缓(huǎn)和。从(cóng)存款数据看(kàn)，3月居民新增存(cún)款(kuǎn)同(tóng)比增量降至2051亿元，低于(yú)1-2月9375亿元的(de)同比增量均值，也低于2022年6617亿元的月均同比增(zēng)量。从贷款数据看(kàn)，3月居民部门新增净融资同比多增4859亿(yì)元，其中，短期(qī)信(xìn)贷同(t上海市中心是哪个区最繁华，上海市中心是哪个区？óng)比多增2246亿(yì)元(yuán)，中(zhōng)长期信贷同比多增2613亿元。居民部门新增净融资连续2个(gè)月维(wéi)持同比(bǐ)扩(kuò)张，指向居民(mín)预期可能正在筑(zhù)底，“去杠杆”势(shì)头开(kāi)始放缓。今(jīn)年第一季度(dù)城镇储(chǔ)户问卷调(diào)查结果显(xiǎn)示(shì)，倾(qīng)向于“更多储蓄”的居(jū)民(mín)占58.0％，比上(shàng)季度减少3.8个百分点(diǎn)；倾向(xiàng)于“更多消费”和“更多(duō)投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分别(bié)高(gāo)于(yú)上季度(dù)的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄(xù)意愿降低、消费和(hé)投资(zī)意(yì)愿提(tí)升(shēng)。

　　二是，产(chǎn)业升级(jí)路径驱动下，汽车和(hé)“新三(sān)样”产品出(chū)口优势增强，以及相关行业设备投资更新，有(yǒu)望推动中游(yóu)装备制造景气度维持高位。

　　一(yī)方面，今年一季度国内出(chū)口数据(jù)回暖，除与欧美供需(xū)缺口短期走阔(kuò)、国(guó)内复工复产(chǎn)加快(kuài)推进(jìn)外，也受(shòu)益于(yú)RCEP政策(cè)红利持续释放，以(yǐ)及汽车(chē)和“新三样”产品出口优(yōu)势增强。今(jīn)年在海外总(zǒng)需求回落背景(jǐng)下，我国与RCEP国家贸(mào)易往(wǎng)来(lái)加强(qiáng)、以及新能源产品(pǐn)优势强化，有(yǒu)望维持装备制造(zào)领域出(chū)口韧性。

　　另一方(fāng)面，企业盈利下滑(huá)和库(kù)存(cún)高(gāo)位，对(duì)制造业(yè)投资扩产造成一定压(yā)力。但随着下游消费(fèi)稳(wěn)步修复、二季度PPI同比触(chù)底回升(shēng)，制(zhì)造业企业盈利有望向上修复(fù)。目前看，电气机械等装备制造业去库(kù)进(jìn)程已进(jìn)入下半场，今(jīn)年1-2月专(zhuān)用设备、通(tōng)用设备产成品(pǐn)库(kù)存增速(sù)呈现触底反弹。随着需求回暖、盈利修复(fù)，企(qǐ)业将从主动(dòng)去库逐(zhú)步转(zhuǎn)向被(bèi)动去库(kù)、主(zhǔ)动(dòng)补库，设备投资(zī)需求将随(suí)之提(tí)升(shēng)。

　　二、海外观(guān)察

　　2.1金融与流动性数据：各国国债收益率多数上行

　　美国10年期国债收益率上行。本(běn)周（截至4月21日(rì)）美国10年期(qī)国债(zhài)收(shōu)益率3.57％，较(jiào)上周(zhōu)末上(shàng)行5BP，其(qí)中通胀预期较上周(zhōu)下行2BP，实际收益(yì)率1.29％，较上周(zhōu)末上升(shēng)7BP。法(fǎ)国(guó)10年期国债收(shōu)益率较上周(zhōu)末上行5BP至2.99％，德国10年期国债收益(yì)率(lǜ)较上周末上(shàng)行7BP至2.44％，日本10年期国债(zhài)收(shōu)益率较上周末上行2BP至0.48％（截(jié)至4月20日(rì)），英国(guó)10年期国债(zhài)收益(yì)率较(jiào)上周末上(shàng)行(xíng)20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利(lì)差收窄。本(běn)周美国10年期和2年期国债期限利差为-0.60％，较上周(zhōu)下行4BP。美国AAA级企业期权调整(zhěng)利差较上周(zhōu)末持平为(wèi)0.55％，美(měi)国高收益债期权调整利差较上周末(mò)上行11BP至4.54％（截(jié)至(zhì)4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股市(shì)涨跌分化(huà)，大(dà)宗商(shāng)品价格普跌

　　全球股市(shì)涨跌(diē)分化。本周（4月17日至4月21日），欧(ōu)洲股(gǔ)市(shì)普涨(zhǎng)，法国CAC40、英国(guó)富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大利富时(shí)MIB下跌0.45％。美股全线(xiàn)下跌(diē)，标普500、道琼斯工(gōng)业指(zhǐ)数、纳斯达(dá)克指数分别(bié)下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股(gǔ)市(shì)分化，俄(é)罗斯RTS、新西(xī)兰标(biāo)普50、日经(jīng)225分(fēn)别(bié)上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合指数、上证指(zhǐ)数、恒生指数分别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商品价格普跌。其中，LME铝(lǚ)上(shàng)涨0.71％，其余大宗商品价格普(pǔ)跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹(wén)钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁(tiě)矿石(shí)、NYMEX RBOB汽油(yóu)分(fēn)别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察(chá)：美(měi)欧(ōu)加息步伐(fá)或将(jiāng)继(jì)续

　　4月(yuè)19日，美联(lián)储褐皮书公(gōng)布，显(xiǎn)示近几周美(měi)国经济增长陷入停滞(zhì)，通胀和招(zhāo)聘活(huó)动放缓，信贷渠(qú)道(dào)变窄。褐皮书称，最近几周(zhōu)美国总体经济活动几(jǐ)乎没有变化(huà)，几个辖区(qū)指(zhǐ)出(chū)在(zài)不确定(dìng)性(xìng)增(zēng)加和对流(liú)动性的担忧加剧之际，银(yín)行收紧了贷款标准。近期美国(guó)总体物价(jià)水平温和上升，但价格上(shàng)涨速(sù)度或有所(suǒ)放缓。

　　美(měi)联储官员表(biǎo)示为应对高(gāo)通胀，加息步伐(fá)或将继续。4月21日，美联储哈克称，需要进一步收紧政策来(lái)应对(duì)高(gāo)通(tōng)胀，加息结束后美联储将(jiāng)需要在一段时(shí)间内维持利率(lǜ)稳定(dìng)。同日(rì)美联储梅斯(sī)特表示，预(yù)计今年(nián)货币政策(cè)将需(xū)要进一步(bù)进入限制性区(qū)域，终端利率(lǜ)或将高(gāo)于5％，具体(tǐ)取决于经济和金融形势的发(fā)展。

　　欧洲央行货(huò)币政策会(huì)议纪要(yào)公布，绝大多(duō)数委员同意将(jiāng)利(lì)率上(shàng)调50个基点。4月20日公布的欧洲央行会议(yì)纪要显示，货币政策在降(jiàng)低通胀方面仍有一段(duàn)路要走，一些委(wěi)员(yuán)认为整(zhěng)体而言通胀风险倾向于上行。金融市(shì)场紧张局势被视(shì)为经济(jì)和通胀前景重大不(bù)确定(dìng)性的来源。然而(ér)除非形(xíng)势显著恶化，否则金融市场(chǎng)的紧张局(jú)势(shì)不太可能从根本上改变欧洲央行(xíng)管理委员会(huì)对通胀(zhàng)前景的评估。

　　2.4 海外政策：欧(ōu)洲“芯片(piàn)法案”落地；美财(cái)长耶伦强(qiáng)调美国“国家安全”

　　4月18日，欧(ōu)洲(zhōu)理事会和欧(ōu)洲议会通(tōng)过了一项临时政治协议，就涉及430亿欧元(yuán)补(bǔ)贴的《The EU Chips Act》最终版本达成一致(zhì)。法案目标是(shì)到2030年，欧(ōu)盟拟动用(yòng)430亿(yì)欧元资金提振(zhèn)半(bàn)导体(tǐ)行业，以(yǐ)将欧盟占全球半导(dǎo)体制造市场的份额(é)从10％提升至至少20％；大幅提升芯片制造工(gōng)艺，建立(lì)欧盟(méng)的半导体供应(yīng)链(liàn)，并与(yǔ)美(měi)国(guó)和亚洲同(tóng)行竞争。

　　4月20日，美(měi)国众(zhòng)议院议长麦卡锡表示，正(zhèng)在推出一份债(zhài)务上限相关立法措施。白宫需要开始就(jiù)债务上限(xiàn)进行(xíng)谈判；众议院共和党希望提高债务上限(xiàn)并削减支出；正(zhèng)在(zài)推(tuī)出(chū)一份债务(wù)上限(xiàn)相关(guān)立法措施；债务法案将设法收(shōu)回未使用的防(fáng)疫资金(jīn)用(yòng)于日常开(kāi)支(zhī)；法案将(jiāng)减少对国税局的(de)拨款，并结束(shù)绿色产业补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦(lún)就中美关系发(fā)表(biǎo)讲话(huà)，表明(míng)美国无意与中国脱钩，但未来仍将强调“国家安全”。耶伦宣称，任(rèn)何(hé)与中国(guó)脱钩的努力都将是“灾(zāi)难性的(de)”，美国寻(xún)求与(yǔ)中国建立(lì)“建设性和公平(píng)的经(jīng)济关系”。但“当美(měi)国(guó)利益受到威胁时(shí)”，美国将坚定地捍卫国家安全(quán)，即使(shǐ)以牺牲中美关系为(wèi)代(dài)价。在(zài)国(guó)际(jì)关系中，耶(yé)伦表(biǎo)示美中两国有必要“坦诚讨(tǎo)论(lùn)棘手问题(tí)”，比如帮(bāng)助面临债务问题的新兴市场和发展中(zhōng)国家等。

　　三、国(guó)内(nèi)观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨(zhǎng)

　　原(yuán)油价格环比上(shàng)涨，环比由负转正。2023年4月(yuè)以来(lái)，WTI原油价格环比上涨10.06％，环(huán)比由负转正，由上(shàng)月的-4.54％转正为本月的(de)10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶。布伦特原油价(jià)格环比上涨7.14％，环(huán)比(bǐ)由负转(zhuǎn)正，由上月的-5.18％转正(zhèng)为本(běn)月的7.14％，最(zuì)新月(yuè)度均价为84.87美元(yuán)/桶。

　　铜价、铝价环比上涨(zhǎng)，铜、铝库存(cún)同(tóng)比(bǐ)下(xià)降(jiàng)。2023年4月以来，铜价环比上涨0.86％，环(huán)比(bǐ)由(yóu)负转正，由上月的-1.33％转正为(wèi)本月的0.86％，库存同比下(xià)降(jiàng)51.71％，降幅相对上月扩大44.13个百分点。铝(lǚ)价环比(bǐ)上(shàng)涨2.25％，环比由负转正，由(yóu)上月的-5.26％转正为本月的2.25％，库存同比下降(jiàng)10.57％，降幅缩窄(zhǎi)15.36个百分点(diǎn)。

　　3.2中游：水泥价(jià)格指数环比上升(shēng)，螺(luó)纹钢价格环比下跌，库存同(tóng)比(bǐ)下降

　　水泥价格指数环比上升。4月(yuè)以来，全国水泥价(jià)格(gé)指数环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点。华北、东北、华东、中南、西北以及西南(nán)各(gè)区价格(gé)指(zhǐ)数(shù)环比分别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺(luó)纹钢价格环比下(xià)跌，库存同比下(xià)降，钢坯库存同(tóng)比上涨。2023年4月以(yǐ)来，螺纹钢价(jià)格环比由(yóu)正转负，环比(bǐ)由(yóu)上月的0.96％转(zhuǎn)负(fù)为-4.55％。螺纹钢库(kù)存(cún)同比下降15.42％，跌幅(fú)相对上月缩(suō)窄3.26个百(bǎi)分点。钢坯库存同比上涨64.88％，增幅缩(suō)小157.85个(gè)百分点。

　　3.3下游：商品房成(chéng)交面积增幅缩窄，猪(zhū)价菜价下跌，水果价格(gé)上涨

　　商(shāng)品房成交(jiāo)面积增幅(fú)缩(suō)窄(zhǎi)。2023年4月以来(lái)，商品房成交面积(jī)上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中(zhōng)，一线(xiàn)、二线(xiàn)、三线城(chéng)市商品房(fáng)成交面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分别为36.86、-6.71以(yǐ)及(jí)-117.7个百分(fēn)点(diǎn)。

　　土(tǔ)地成交面积(jī)跌(diē)幅收窄。2023年4月(yuè)以来，百城土地(dì)供应(yīng)面积同比增速为(wèi)5.80％，上(shàng)月(yuè)为-12.02％；土地(dì)成交面积(jī)同比增(zēng)速(sù)为-0.12％，上(shàng)月(yuè)为-13.41％；土地成交(jiāo)溢价率(lǜ)为5.50％，较(jiào)上(shàng)月上(shàng)涨(zhǎng)1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌(diē)，水果价格上(shàng)涨。2023年4月以来，猪肉价格环(huán)比下跌5.08％至(zhì)19.54元(yuán)/公斤，跌幅相对(duì)上月扩大2.6个百(bǎi)分点(diǎn)。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌幅缩窄0.55个百(bǎi)分点(diǎn)。水果价格环比上涨(zhǎng)0.14％至7.89元/公斤，增幅缩(suō)小4.54个百分点。

　　乘(chéng)用车日均零售销量增幅扩(kuò)大。4月(yuè)以来(lái)，乘用(yòng)车(chē)日(rì)均零售销(xiāo)量同比增加17.39％，增幅扩大16.26个百分点。批发销量同(tóng)比增加15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币市场利率(lǜ)趋势分化(huà)，国债利率普(pǔ)遍下行(xíng)

　　货(huò)币(bì)市场利率趋势分(fēn)化，国债(zhài)利率(lǜ)普(pǔ)遍下行。2023年(nián)4月以(yǐ)来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末下行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月末上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较(jiào)上月末下(xià)行(xíng)12bp至2.27％。一年(nián)期(qī)国债利率较上(shàng)月末下行8bp至2.19％。十(shí)年期国(guó)债利率较上月末下行2bp至2.83％。一(yī)年期AAA+企业债利率较上月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率(lǜ)较上月末(mò)下行5bp至3.34％。

　　3.5国(guó)内政(zhèng)策：发(fā)改委强调(diào)提(tí)振消费持续回升的动(dòng)力；国资委强调着力发展战略性新兴产业

　　4月19日(rì)，国(guó)家发展改革委举行4月份新闻发布会(huì)，强调(diào)要(yào)提(tí)振消费(fèi)持(chí)续(xù)回升的(de)动力。接(jiē)下来将重(zhòng)点(diǎn)做好四方面工作：一是(shì)，研究起草关于(yú)恢复和扩大消费(fèi)的政策文件，围绕大(dà)宗消费、服(fú)务消费、农村(cūn)消费等重点(diǎn)领(lǐng)域；二是，下大力气稳定汽车消费，大力(lì)推(tuī)动新(xīn)能源汽车下乡；三是，会(huì)同有关(guān)方面优(yōu)化就业、收入分(fēn)配(pèi)和消费全链(liàn)条良性循环促进机制；四是(shì)，研(yán)究(jiū)制定关于营(yíng)造放心消(xiāo)费环(huán)境的政(zhèng)策文件(jiàn)。

　　4月19日，国资(zī)委党委召(zhào)开扩(kuò)大会议，强调推动(dòng)国资央(yāng)企着力发展实体(tǐ)经济特别是战(zhàn)略性新兴产业。会议(yì)认为(wèi)，要更好(hǎo)推动国资央企在中国式现(xiàn)代(dài)化新(xīn)征(zhēng)程中走在前列，着(zhe)力提升科技自立自(zì)强水平，提升(shēng)自(zì)主创新能力；着力发展实体经济特别是战略性新兴产业，加(jiā)快(kuài)推进现代化产业体系建设；抓好(hǎo)新一轮国企改革深化提升行动组织实施，高水平参(cān)与共建“一带一路”。

　　4月(yuè)20日，工信部举办发布(bù)会介绍一季度工(gōng)业和信息化(huà)发展状况，表(biǎo)示下一步(bù)将制定实施重点行业稳增长的工(gōng)作(zuò)方案(àn)。一是营(yíng)造良好(hǎo)产(chǎn)业发展环境，落实落细(xì)稳(wěn)增(zēng)长(zhǎng)政(zhèng)策(cè)举(jǔ)措，抓实抓细部省协作、部门(mén)协同；二是推动出口保稳提质，加大对制造业外(wài)贸企业的支持力(lì)度，配合有关部门落实好稳外贸政(zhèng)策举措；三(sān)是(shì)促进内需加快恢(huī)复(fù)，以高质量(liàng)供给促进消费；四是(shì)持(chí)续增(zēng)强发展动能，加快(kuài)战略性新兴产(chǎn)业的(de)创新发(fā)展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国(guó)内经济恢复(fù)力度不及预期；海外需求(qiú)超(chāo)预期(qī)回落。

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