5月13日，年(nián)内首只央企(qǐ)主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央(yāng)企红利(lì)ETF发布(bù)公告称(chēng)，其累(lèi)计有效认购(gòu)申请份额总(zǒng)额超过20亿份发行上限，将启动比例(lì)配售。这则小(xiǎo)公告体(tǐ)现出市场对这一“中特(tè)估”主题的追捧(pěng)力度。

　　实际(jì)上，近(jìn)期围绕着“中特估”的行情，市场关注(zhù)度非(fēi)常(cháng)高，5月15日(rì)首批3只央(yāng)企(qǐ)回报(bào)ETF发行，更成(chéng)为这(zhè)一波“中特估”行情的(de)催化(huà)剂。实际(jì)上，早在(zài)去年底及今年一季度，一些基金经理开(kāi)始(shǐ)调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金(jīn)面、情绪面、估(gū)值方式等问题成(chéng)为(wèi)市场关(guān)注焦点，中(zhōng)国基金报采(cǎi)访多位投研人士，解析“中特估”这些焦(jiāo)点问(wèn)题。

　　央企主题(tí)ETF密集上报发行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对“中(zhōng)特估施为什么读yi什么意思，施怎么读啊”主题积极(jí)追捧。不仅华泰柏瑞中证央企(qǐ)红利(lì)ETF罕(hǎn)见出现(xiàn)启动“比例配售”情况(kuàng)，今(jīn)年场(chǎng)内(nèi)多只“中字(zì)头(tóu)”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国(guó)央企主(zhǔ)题基金发行(xíng)，市场对此充满(mǎn)期待，如5月(yuè)15日(rì)就有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪(zōng)央企科(kē)技引领(lǐng)、央企(qǐ)现代能源等ETF也(yě)将获批发行(xíng)，更有扎堆(duī)上报的央国(guó)企基金在排(pái)队入市。

　　这些或成(chéng)为这一波“中特(tè)估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基(jī)金经理何(hé)龙(lóng)表示(shì)，央企ETF发(fā)行在(zài)情绪上是(shì)构成催化因素的，近(jìn)期银行(xíng)股大涨的(de)一个催(cuī)化因素(sù)就是积极(jí)推介相关(guān)央(yāng)企ETF的发(fā)行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发行(xíng)，和诸多主题基(jī)金的(de)申(shēn)报发行，我认为确(què)实会成为引爆行(xíng)情的催化剂，基(jī)本(běn)面(miàn)、资金面、政策面(miàn)都(dōu)在(zài)向好，下半年(nián)，中特估有可(kě)能独领风骚。”万家基金(jīn)章(zhāng)恒更(gèng)是表(biǎo)示。

　　同(tóng)样，博时基金指数(shù)与(yǔ)量化(huà)投资部(bù)基金经(jīng)理杨振建(jiàn)就表(biǎo)示，近(jìn)期(qī)密(mì)集(jí)申(shēn)报的国(guó)央企主题(tí)基(jī)金(jīn)主要(yào)涉(shè)及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样的(de)布(bù)局可以更(gèng)好支(zhī)持(chí)央国企的估值(zhí)重(zhòng)塑(sù)。

　　“央企ETF的发(fā)行将(jiāng)成(chéng)为行情进一步上涨的催化剂(jì)。去(qù)年以来公募基金发行整体平淡，近期多只国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金申报(bào)和发行，行情火热下(xià)将为(wèi)市场(chǎng)带(dài)来(lái)增(zēng)量资金，有望推动进(jìn)一步上涨。”杨振建进一(yī)步(bù)表示。

　　此(cǐ)外(wài)，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅认为，公募基金积极布局央国企主题基(jī)金，一方(fāng)面是因为新一轮(lún)深化(huà)国企改革的大幕将拉开，叠(dié)加“中特估”概(gài)念，央国企上市公司的投资(zī)价值凸显，该主题的基金(jīn)将为投资者(zhě)提(tí)供更丰(fēng)富的工具以参与到央(yāng)国企投资。另一方面是落(luò)实公(gōng)募基金行业高质量发展的要(yào)求(qiú)，引导更多资金参与央国企改革，更(gèng)好发挥公(gōng)募基(jī)金服务资本市场改(gǎi)革、服务实体经济和(hé)国家战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未(wèi)来(lái)央企ETF的(de)发行将(jiāng)为央企相(xiāng)关标的和板块带来增量资金，提升交易(yì)活跃度，有望成为中特(tè)估行(xíng)情的催化(huà)剂。

　　存(cún)量(liàng)市场中变赛道

　　积极(jí)调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场结构性行情明显，中特估和人工(gōng)智(zhì)能成为(wèi)两大明显(xiǎn)的主线(xiàn)，而(ér)新能源等(děng)前期热(rè)门赛(sài)道股冷却(què)，在此背景下，一些基金(jīn)经理开(kāi)始调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　万家(jiā)基(jī)金基金(jīn)经理章恒直言，自己目前重(zhòng)点关注(zhù)三大行(xíng)业，火电、券商、军工，这三大行业(yè)主要是央企(qǐ)或地方国资所在的行业，民营企(qǐ)业占比较少(shǎo)。

　　“首先是基于行(xíng)业本身(shēn)基本面(miàn)在今年会有重(zhòng)大的向上变化的机会，比如火电，会受(shòu)益于煤炭价(jià)格的(de)下跌，扭亏(kuī)为盈；券(quàn)商，会(huì)受益于(yú)今年市场成(chéng)交量的放大，盈利(lì)大幅(fú)增长等。同时(shí)，随(suí)着国有企业改革的推进(jìn)，大概(gài)率这(zhè)些(xiē)企业会进(jìn)入一个提(tí)质(zhì)增效(xiào)、释放业绩的过程。”章恒表(biǎo)示，中特估是(shì)过去5年(nián)10年改革的成果，是非常基本面的，和他过(guò)去1至(zhì)2年研究(jiū)投资思路也(yě)非常吻合，为在(zài)下半年(nián)抓住(zhù)这波中特估的投资(zī)机会做好了准备。

　　“去年(nián)年底已开(kāi)始重视(shì)中特估的投资机会，判断中特估的机会(huì)未(wèi)来三年(nián)分两个阶段(duàn)。”融通红利机会(huì)基(jī)金经理何龙(lóng)表示，第一阶(jiē)段(duàn)也就是今年以数(shù)字(zì)经济和“一带一路(lù)”的(de)主(zhǔ)题普涨(zhǎng)性机会(huì)为主，包括低(dī)于1倍PB、分红收(shōu)益(yì)率极高(gāo)的品种，将会迎来普涨性的机会。第二阶段是未(wèi)来两年，在主题性机会消(xiāo)散以后，基于顶层(céng)设计对(duì)国央经营管理价(jià)值(zhí)导向变化，我们判断经营(yíng)成果随之改变是一个慢(màn)变量，会在(zài)未来两年(nián)体现在(zài)每一(yī)个央国企的报表中。

　　何龙强(qiáng)调(diào)，目前在(zài)挖(wā)掘公司经营(yíng)层面可能(néng)发生(shēng)显著正向变化的个股提前进行布(bù)局(jú)，比(bǐ)如医药和(hé)消费等行业。

　　其实一季报(bào)已(yǐ)经(jīng)显露出(chū)不少基金(jīn)在行动。国(guó)金证券研究所数据显(xiǎn)示，偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金2022年年报前十大重仓股股票池中，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型基金持有股票市值比例仅有(yǒu)1.18％。而(ér)2023年(nián)一(yī)季(jì)报(bào)披露的持仓中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型基金持有股票市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在偏(piān)股(gǔ)主(zhǔ)动(dòng)型基(jī)金的持(chí)仓(cāng)中，占比明(míng)显提高。上(shàng)述数据显示，根据(jù)偏股主(zhǔ)动型基金2022年报及2023年一季报(bào)十大重仓(cāng)股的数(shù)据，剔除个(gè)股涨跌影响，估计了各基金主动加仓(cāng)“中特估(gū)”概念股的市值占(zhàn)2022年末(mò)股票(piào)总市值比(bǐ)例，一季度超(chāo)过30％的偏股(gǔ)主动型(xíng)基金主动加仓(cāng)了“中特估”概念股(gǔ)，198只基金在2022年末(mò)不持有“中特估”概念股(gǔ)，但在一季(jì)度买入。

　　不(bù)仅如(rú)此，中信证券数据统计也显示，一季度主(zhǔ)动(dòng)偏股型公募基(jī)金对(duì)港股央国企的持股市值(zhí)比(bǐ)重(zhòng)达到2019年以来的(de)新高，港股央国企持股总市值(zhí)占(zhàn)港股(gǔ)持股总市值的比重由2022年四季(jì)度的25.1％提(tí)升至2023年(nián)一季度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大(dà)力量？

　　构建国央(yāng)企(qǐ)专(zhuān)门的股票库

　　可以说中国特色估(gū)值体系，正深(shēn)刻(kè)影响基金公司(sī)的投研，落(luò)实到日(rì)常的投研流(liú)程和实(shí)践(jiàn)之中，不少基金公司在加大(dà)投研力量，更有专门构(gòu)建国(guó)央企股票库。

　　融通(tōng)红利(lì)机(jī)会基金经理(lǐ)何(hé)龙(lóng)就介绍，一方面，从顶层设计改变研究员过(guò)去对国央(yāng)企(qǐ)的固定(dìng)思维，需要实地考察国央企(qǐ)，并(bìng)且需要利用(yòng)当前国央企愿意交流的契机，多花(huā)精(jīng)力去进行跟踪发(fā)现变化。

　　另一方面，融(róng)通基金(jīn)在行动上，要求研(yán)究员(yuán)将(jiāng)自己(jǐ)所覆盖行业的所有国央企构建专门(mén)的股票库(kù)，并(bìng)进行长(zhǎng)期跟踪，包(bāo)括考察其实地调(diào)研的的成果(guǒ)，了解(jiě)国央企经(jīng)营思路和财(cái)务导向的变(biàn)化，结(jié)合行(xíng)业趋势和(hé)特征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业(yè)务总监(jiān)王(wáng)帅也谈到“认识”上的重视(shì)。他表示，通过深入学(xué)习(xí)，对“中特(tè)估”有了更(gèng)深刻的认(rèn)识：首先要认识市场体制机制、行(xíng)业(yè)产业(yè)结构、主体持续(xù)发展能(néng)力等(děng)方(fāng)面所(suǒ)体现的鲜明(míng)中国元素和发(fā)展阶(jiē)段(duàn)特(tè)征，“中特(tè)估”应该是在此(cǐ)基(jī)础(chǔ)上构建的具有时代特征和中国特(tè)色(sè)、符合国家战略导向(xiàng)的估值体(tǐ)系，而(ér)不是简单套用国外的传统估值模(mó)型。

　　“中特估是一种(zhǒng)新的提法，但是这个概念所涉(shè)及到的行业和公司，一(yī)直在发生的变(biàn)化。”万家基金经理(lǐ)章恒表示，万家基(jī)金一直非常关注传统产业的(de)变化(huà)，诸(zhū)如煤炭、金(jīn)融、建筑(zhù)等多个领域，因此也是一定(dìng)能够(gòu)抓住中特估这波行情的机(jī)会(huì)的。同时，随着时局的变化，也在增(zēng)加相(xiāng)关(guān)行业的研究力量。

　　此外，创金合信基金首席经济学(xué)家(jiā)魏凤春表示，积极践行(xíng)中(zhōng)国特(tè)色的估(gū)值体系是资本(běn)市场使命(mìng)，投资者需要学习领会并针(zhēn)对原(yuán)有的(de)估值体(tǐ)系进行改造，以适应现(xiàn)实的需要。明确该(gāi)体系的框架是第(dì)一位的工作(zuò)，合理设置指标也非(fēi)常重要(yào)，投(tóu)资者的认可和实施是最终该体(tǐ)系能否具备长期价值的(de)基础。不过，他也提(tí)醒，人为(wèi)的拔估值是很大的认(rèn)知误区，市(shì)场(chǎng)化认可是基(jī)本的常(cháng)识，不可误判(pàn)。

　　体现社会价值(zhí)与国家战略价值

　　新(xīn)估值(zhí)方式？

　　央国企是(shì)国民经济的支柱，国企央企发展要符合国家战略发展(zhǎn)发向，更需要承担(dān)社(shè)会公共(gòng)责任等。而这(zhè)些都应该考(kǎo)虑进估(gū)值体系之中，也引发市场(chǎng)关(guān)注。

　　多数受访(fǎng)的(de)基金(jīn)经(jīng)理认为，对于国央企的估(gū)值方式要(yào)充分(fēn)体现企业的社(shè)会(huì)价值与国家战(zhàn)略(lüè)价(jià)值(zhí)，目前已(yǐ)经形成了初步的(de)企业社会价值评价体系(xì)。

　　“如(rú)何定价国(guó)有企业承担社(shè)会价值、符(fú)合国家战略发(fā)展的价值？首要任务就构(gòu)建(jiàn)中国特色的价值评价体系，改变从(cóng)以(yǐ)私人股东(d施为什么读yi什么意思，施怎么读啊ōng)权益出发(fā)，现金流折现为主要方法的单一价值估值(zhí)体系，转向社会(huì)整体价值观(guān)念(niàn)、纳入中国特(tè)色的(de)ESG评(píng)价体系，充分体(tǐ)现企业的社会价值与(yǔ)国家战略价值。”博时(shí)基金指(zhǐ)数与量(liàng)化投资部基金经(jīng)理(lǐ)杨振(zhèn)建表(biǎo)示。

　　杨振(zhèn)建也直言，近年来(lái)国(guó)资(zī)委(wěi)指导国内团(tuán)队对于中国特色ESG披露与评价体系不断探索，结(jié)合国际通用规则，目(mù)前已经(jīng)形成了初步的企业社会(huì)价值评价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公司(sī)环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理(lǐ)王帅也(yě)认为，“中(zhōng)特估”应该是注重企业价值的可持续估值，要重视股东、员工和社会责任(rèn)等要(yào)素对企业稳(wěn)健成长的重大意(yì)义，重视(shì)稳定的现金(jīn)流、持续(xù)增长的(de)盈(yíng)利、科(kē)技创新对提(tí)升企业内在价值的积极作用，这(zhè)样(yàng)有利于提高估值定价模(mó)型的科(kē)学性和有效性。

　　“在指(zhǐ)数(shù)编制(zhì)、策略(lüè)构建(jiàn)等(děng)实务工作中，都有成熟的量化(huà)指标(biāo)可以使用，包括净资产(chǎn)收益率、营业现金比率、资(zī)产负债(zhài)率、研发经费(fèi)投入(rù)强度等等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金融精选基金(jīn)经理李欣更(gèng)细致(zhì)分析(xī)在估值思(sī)维、估值结论、估值(zhí)判断上(shàng)有变化，尤其(qí)是估值的方(fāng)法和指标上，他认为其包括产业链(liàn)上下游的(de)衡量、全要素成本等，以及在纵向和横(héng)向上的研究，强调(diào)政策(cè)优惠、产业发展(zhǎn)、市(shì)场竞(jìng)争力和可持续发展等各种因(yīn)素与企业价值的关系。这(zhè)些因素(sù)在对估(gū)值结论(lùn)和判断的影响上，也(yě)使得中国特色的估值体系与传(chuán)统的估值体系有所不(bù)同。

　　“所以估值思(sī)维的变(biàn)化，还有估值结论和估值判断的变化，都是为了更好地适应中国的市场和(hé)经济特点，提(tí)供更(gèng)精准、更合(hé)理的(de)企业估(gū)值信息。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金合信基(jī)金(jīn)首席经(jīng)济(jì)学家魏凤春直言，这需(xū)要在实(shí)践(jiàn)中(zhōng)进行探索，目前尚没有公(gōng)认的指标可以(yǐ)使用(yòng)。

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