5月13日，年内首只(zhǐ)央企主题ETF——华(huá)泰(tài)柏瑞(ruì)中证央企红利ETF发布公告(gào)称，其(qí)累计有效认购申请份(fèn)额总(zǒng)额超过20亿份发(fā)行上限，将(jiāng)启(qǐ)动比例(lì)配售(shòu)。这则小公告体现(xiàn)出市场对(duì)这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着“中特估”的行情，市场关注(zhù)度非(fēi)常(cháng)高，5月(yuè)15日(rì)首(shǒu)批3只央企回报(bào)ETF发行(xíng)，更成为这一波“中特估”行情的(de)催(cuī)化剂。实(shí)际上(shàng)，早在(zài)去年(nián)底及今年(nián)一(yī)季度，一些基(jī)金经理开始调仓换股“中特(tè)估概念(niàn)”。

　　目前(qián)“中(zhōng)特估”资金面、情绪面、估(gū)值方(fāng)式等问题成为(wèi)市场关注焦点，中(zhōng)国基(jī)金(jīn)报采访多位投研人士，解析“中(zhōng)特(tè)估”这些焦点问(wèn)题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对“中特估(gū)”主题(tí)积极追捧。不(bù)仅华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动“比例(lì)配售(shòu)”情况，今年场内多(duō)只(zhǐ)“中(zhōng)字(zì)头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企主题(tí)基金发行，市(shì)场(chǎng)对(duì)此充(chōng)满期(qī)待，如5月15日(rì)就有3只央企回报ETF，后续跟踪央(yāng)企科技引领、央企现代能源等(děng)ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央国企基金在(zài)排队入市。

　　这些(xiē)或成为这一波“中(zhōng)特估”行(xíng)情的(de)催化剂。

　　融通红利机会(huì)基金经(jīng)理何龙(lóng)表示，央企(qǐ)ETF发行(xíng)在情绪上是构成催化因(yīn)素的，近(jìn)期银行股(gǔ)大涨的一个催化因素就(jiù)是积极推介(jiè)相关央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和(hé)诸多主题基金的(de)申报发(fā)行，我认为(wèi)确实会成为引(yǐn)爆行(xíng)情的催化剂，基本面、资(zī)金面、政策面都在向(xiàng)好，下半年，中(zhōng)特(tè)估(gū)有可能独领(lǐng)风(fēng)骚。”万(wàn)家基金章(zhāng)恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时基金指数与量(liàng)化投(tóu)资部(bù)基金(jīn)经理杨(yáng)振建就表示，近期密集申报的国央企主题基金(jīn)主要涉(shè)及(jí)“股(gǔ)东(dōng)回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能(néng)源(yuán)”几(jǐ)大主题，这样的布局(jú)可以更好支持(chí)央(yāng)国企的(de)估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为行情(qíng)进(jìn)一步上涨的催化剂。去年(nián)以来公(gōng)募基金发行整体(tǐ)平淡(dàn)，近期多只国央企主题基金申报和发行(xíng)，行情火热下将为(wèi)市(shì)场带来增量资金(jīn)，有望推动(dòng)进一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一步表示。

　　此(cǐ)外，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅认为，公(gōng)募基金积极布局央(yāng)国企主(zhǔ)题基金，一方面(miàn)是(shì)因为新一轮深化国企(qǐ)改革的大幕将(jiāng)拉开(kāi)，叠加“中特估”概(gài)念，央国企上市公司的投资价值凸显，该主题(tí)的基金将为投资者(zhě)提供更(gèng)丰富的工具以参与(yǔ)到央国企投资。另一方(fāng)面是落实公募基金行业(yè)高质(zhì)量(liàng)发(fā)展的(de)要求，引导更(gèng)多资金参与央(yāng)国(guó)企改革，更(gèng)好(hǎo)发挥公募(mù)基(jī)金服务(wù)资本(běn)市场(chǎng)改革、服务实体经济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未(wèi)来央企ETF的发行将为央企(qǐ)相(xiāng)关标的和板块带(dài)来增量资金，提(tí)升交易活跃度，有望成为中特估行情(qíng)的催(cuī)化剂。

　　存量市(shì)场中变赛道(dào)

　　积极调仓(cāng)换股？

　　2023年以来(lái)，市场结构(gòu)性行情明显，中(zhōng)特估和人工智能成为两大明显的主线，而(ér)新能源等前期热门赛(sài)道股冷却，在此背景下，一些基金经理开始调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　万家基金(jīn)基金经理章恒直言，自己目前重点(diǎn)关(guān)注三大(dà)行(xíng)业，火电、券(quàn)商、军工(gōng)，这三大行(xíng)业主(zhǔ)要是央企或地方(fāng)国资所(suǒ)在的(de)行业(yè)，民营企业占比较少。

　　“首先(xiān)是基(jī)于行业本身基本面在今年会有重(zhòng)大(dà)的向上变化的机会，比如火电，会受益于煤(méi)炭(tàn)价格的下(xià)跌，扭(niǔ)亏为盈(yíng)；券商，会(huì)受(shòu)益于今(jīn)年市场成交量的放大(dà)，盈利大幅增长等。同时，随(suí)着(zhe)国有企业改革的(de)推进，大概率这些企业会(huì)进入一(yī)个提质(zhì)增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特(tè)估是(shì)过(guò)去5年10年改革(gé)的成果(guǒ)，是(shì)非常(cháng)基本面的，和他过去1至2年研究投资思路也非(fēi)常吻(wěn)合，为在下半年抓住这(zhè)波中特估的投(tóu)资机会做(zuò)好了准备。

　　“去年年底已开始重视中(zhōng)特(tè)估的投资机会，判断中特估的机(jī)会(huì)未(wèi)来三年分两个阶段。”融通红(hóng)利机会基(jī)金(jīn)经理(lǐ)何龙表(biǎo)示，第一阶段也就是今年以数(shù)字(zì)经(jīng)济(jì)和“一带一路”的主题(tí)普(pǔ)涨性机会为主，包括(kuò)低(dī)于1倍PB、分红收益率极高的品种，将会迎来普涨性的机会。第(dì)二阶段是未来两年，在主题性机会消散以后，基于顶层(céng)设计(jì)对国央经(jīng)营管理价值(zhí)导(dǎo)向变化(huà)，我(wǒ)们判断经营成(chéng)果随之改变是一个慢变量(liàng)，会在未来两年体(tǐ)现在(zài)每一个(gè)央国企的报表中。

　　何龙(lóng)强调，目前在挖掘公司经营层面可能(néng)发(fā)生显(xiǎn)著正向变(biàn)化(huà)的(de)个(gè)股提(tí)前(qián)进行布局，比如医药(yào)和消(xiāo)费等行业。

　　其实一(yī)季报(bào)已(yǐ)经显露出(chū)不少基(jī)金在行(xíng)动。国金(jīn)证券(quàn)研(yán)究(jiū)所数(shù)据显示，偏股(gǔ)主动型(xíng)基(jī)金2022年年(nián)报(bào)前十大重仓股股票池中，“中特(tè)估(gū)”概念占偏(piān)股主动型基金(jīn)持有股票(piào)市值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一(yī)季报披露(lù)的持仓(cāng)中，“中特(tè)估”概念占(zhàn)偏股主动(dòng)型基金持有股票市值比例(lì)提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在(zài)偏股主动型(xíng)基金的持仓中，占(zhàn)比明(míng)显提(tí)高。上述数(shù)据显(xiǎn)示，根据偏股(gǔ)主动型基金2022年报及2023年(nián)一季报十大重仓股的数(shù)据，剔除(chú)个股涨跌影响(xiǎng)，估计了各基金主动加(jiā)仓“中特估”概念(niàn)股的市值占2022年末股票(piào)总市值(zhí)比例，一(yī)季度超过30％的偏股主(zhǔ)动型基金主动加(jiā)仓了“中特(tè)估”概念(niàn)股(gǔ)，198只基金在2022年(nián)末不持(chí)有“中(zhōng)特估”概念(niàn)股(gǔ)，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数(shù)据统计(jì)也显示(shì)，一季度主动偏股型公募基(jī)金(jīn)对港股央国企的持(chí)股市值(zhí)比(bǐ)重达到2019年(nián)以(yǐ)来的(de)新高，港股央国(guó)企持股(gǔ)总(zǒng)市值占港(gǎng)股持(chí)股总市值的(de)比重由2022年四(sì)季度的25.1％提(tí)升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构建国央企专(zhuān)门的股票库(kù)

　　可以说(shuō)中国特色(sè)估值体系，正(zhèng)深刻影响(xiǎng)基金公(gōng)司的投研，落实(shí)到日常(cháng)的投研流程和实践之(zhī)中，不(bù)少基金公司在(zài)加(jiā)大投研力量，更(gèng)有专门(mén)构(gòu)建(jiàn)国央企股票(piào)库。

　　融通红利机(jī)会基金经(jīng)理何龙就介绍，一方面，从(cóng)顶层设计改变研究员过去(qù)对(duì)国(guó)央企(qǐ)的固定思维，需要实地考察(chá)国央企(qǐ)，并且需要利(lì)用当前国央(yāng)企愿意交(jiāo)流(liú)的契机，多花精(jīng)力去进行跟踪发现变(biàn)化(huà)。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求(qiú)研究员(yuán)将自己所(suǒ)覆(fù)盖(gài)行业的所有(yǒu)国(guó)央企构建专门的股票库，并(bìng)进行长期跟踪，包(bāo)括考察其实地调研(yán)的(de)的成果，了解(jiě)国央企经营(yíng)思路和财务导向的变(biàn)化，结合行业趋势(shì)和特征，寻找价值洼地(dì)，发(fā)现预期差。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业(yè)务总监(jiān)王帅(shuài)也(yě)谈到(dào)“认识”上的重视(shì)。他表示，通过深入学习，对“中特估(gū)”有了更(gèng)深刻的认识：首先要认识市场体制机制(zhì)、行业产业结构、主体持(chí)续发展能力等方面所体(tǐ)现的鲜明中国元素和发(fā)展阶段特征，“中特估(gū)”应(yīng)该是在此基础(chǔ)上构建的具(jù)有时(shí)代特征和中国特色、符合(hé)国家战(zhàn)略导(dǎo)向的估值体系，而不是(shì)简单套用(yòng)国(guó)外的(de)传统估值(zhí)模(mó)型。

　　“中特估是(shì)一种(zhǒng)新的提法，但是这个概念(niàn)所(suǒ)涉(shè)及到的行业(yè)和公司，一直在(zài)发(fā)生的变化。”万(wàn)家基金经理章恒表示，万(wàn)家(jiā)基金一直(zhí)非常关(guān)注传统产业的变(biàn)化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也(yě)是一定(dìng)能(néng)够(gòu)抓住中特估(gū)这波行情的(de)机(jī)会(huì)的。同时，随着时(shí)局(jú)的变化，也在增加相关行业的(de)研究(jiū)力量。

　　此(cǐ)外，创金合信基金首席经济学(xué)家魏凤春表(biǎo)示，积极践行中国特色(sè)的估(gū)值体系是资本市场(chǎng)使(shǐ)命，投资者需要(yào)学(xué)习领会并(bìng)针对原有的估值(zhí)体系进行改造(zào)，以适应现实的需要。明确(què)该(gāi)体系的框(kuāng)架(jià)是第(dì)一位的(de)工作，合理设(shè)置(zhì)指标也(yě)非常(cháng)重要，投资(zī)者(zhě)的认可(kě)和实施是最终该体系能否具备长(zhǎng)期价值的基(jī)础。不(bù)过，他也(yě)提醒，人为的(de)拔估值是很大的认知误区，市场化认可是基本的常识，不可误判。

　　体现社会价值与(yǔ)国家战略价值

　　新估值方式(shì)？

　　央国企是国(guó)民经济的支柱，国企央企发展(zhǎn)要符合(hé)国家战略发展发向，更需要承担(dān)社会公(gōng)共责(zé)任(rèn)等。而这些都应(yīng)该考虑进估值体系之(zhī)中，也(yě)引发市场关(guān)注。

　　多数(shù)受访的基金(jīn)经(jīng)理认(rèn)为，对(duì)于国央(yāng)企的估值(zhí)方式要充分体现企业的社会价(jià)值(zhí)与国家战(zhàn)略价值，目前已经(jīng)形(xíng)成了初步(bù)的企业(yè)社(shè)会价值(zhí)评价体系。

　　“如何定价国(guó)有企业承担(dān)社会价值、符(fú)合国家战略发展的价值？首要任务(wù)就构建中国特色(sè)的价值(zhí)评价体系，改变从以(yǐ)私(sī)人股东权(quán)益出发，现(xiàn)金流折(zhé)现为主要方法的(de)单一价值估值体系，转向社会整体(tǐ)价(jià)值观念、纳入中国特色的ESG评价(jià)体系，充分体(tǐ)现(xiàn)企(qǐ)业(yè)的社会(huì)价值与(yǔ)国家(jiā)战略价(jià)值。”博时(shí)基(jī)金指数与量化(huà)投资部基(jī)金(jīn)经理杨(yáng)振建表示。

　　杨振建也直言，近(jìn)年来国资(zī)委指导国内团队对于中国特色ESG披露与评价体系不断探索，结(jié)合国际通用规(guī)则，目前已经形成了初步的企(qǐ)业社会价值评(píng)价(jià)体系，其中(zhōng)包括《企业ESG披露(lù)指南》、《中(zhōng)央企业上市(shì)公司环境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮(pí)书（2022）》等。

　　银(yín)华(huá)基金ETF业务总(zǒng)监、基金经理王帅也认为，“中特估”应该是注重企业价(jià)值(zhí)的可持续估值，要重(zhòng)视股东、员工和社会责(zé)任等要素对(duì)企(qǐ)业稳健成长的重大(dà)意(yì)义，重(zhòng)视(shì)稳定的现金流、持续增长的盈(yíng)利、科技创新对提(tí)升企业内(nèi)在价值的积极作用，这样有利于提高(gāo)估值(zhí)定价模型(xíng)的科(kē)学性(xìng)和有效性。

　　“在指数编制、策略(lüè)构(gòu)建等实务工作中(zhōng)，都(dōu)有成熟的量化指标(biāo)可以使用，包括净资(zī)产(chǎn)收益率、营业现金比率、资(zī)产负(fù)债率、研发(fā)经(jīng)费(fèi)投(tóu)入强度(dù)等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实金(jīn)融精选基金经理李欣更细(xì)致分析在估值(zhí)思维、估值(zhí)结论(lùn)、估值判断(duàn)上有变化，尤(yóu)其(qí)是估值的方法(fǎ)和指标上(shàng)，他认为其包(bāo)括产(chǎn)业链(liàn)上下(xià)游的衡(héng)量、第一次见面握手是第一次见面握手是左手还是右手，与人握手是左手还是右手左手还是右手，与人握手是左手还是右手全要素成本(běn)等，以及在纵(zòng)向(xiàng)和横向上的研(yán)究(jiū)，强调政策优惠、产业(yè)发展、市场竞争力(lì)和(hé)可持续发(fā第一次见面握手是左手还是右手，与人握手是左手还是右手)展等各种因素与企业(yè)价值的关系。这(zhè)些因素(sù)在对估值(zhí)结论和(hé)判断的影响上，也使(shǐ)得中国特色的估值(zhí)体系与传统的(de)估值体系有所不同。

　　“所以估(gū)值思(sī)维的(de)变化，还有估值结(jié)论和估值(zhí)判(pàn)断(duàn)的变化，都(dōu)是为了更好地适应中国的市场和经济(jì)特点，提供更精准、更合理的企业(yè)估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金(jīn)合信基金首席经济学(xué)家(jiā)魏(wèi)凤春直言，这(zhè)需要(yào)在实践中进行探索，目前尚没有公认(rèn)的指标可以使用。

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