5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发布(bù)公告称(chēng)，其累计有效(xiào)认购申(shēn)请份额(é)总额超过20亿份发(fā)行上限，将启动比例配售(shòu)。这则小公(gōng)告体现出市场对这一“中特估”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着“中(zhōng)特估”的(de)行情，市场关注度(dù)非常高，5月15日首(shǒu)批3只央企(qǐ)回报ETF发(fā)行，更成为这一波“中(zhōng)特(tè)估(gū)”行情的催化剂。实际上，早(zǎo)在去年底及今(jīn)年一(yī)季度，一(yī)些(xiē)基金经理开(kāi)始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　目前“中特估”资(zī)金面、情绪面、估值方(fāng)式等问题成为市场关注(zhù)焦点，中国基金报采访多位投研人士，解析“中(zhōng)特估”这些焦点问(wèn)题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF罕见出现启动“比例配售”情(qíng)况，今年场(chǎng)内多只(zhǐ)“中字(zì)头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有(yǒu)多只国央(yāng)企(qǐ)主(zhǔ)题基金发(fā)行，市场对此(cǐ)充满期待(dài)，如5月15日就有3只央企(qǐ)回报ETF，后续跟踪央企科技(jì)引领、央企现代能(néng)源等ETF也将获(huò)批发行，更(gèng)有扎堆上报(bào)的央国企(qǐ)基金在排队入市。

　　这些或成为这一波(bō)“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会(huì)基金经理何(hé)龙表示，央(yāng)企ETF发行在情绪上(shàng)是构成催化因素的(de)，近期(qī)银行股大涨的一个(gè)催(cuī)化因素(sù)就是积极推介(jiè)相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金的申(shēn)报发行，我认为(wèi)确(què)实会成为引(yǐn)爆(bào)行(xíng)情的催化剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下(xià)半年(nián)，中特估有可能(néng)独领风骚(sāo)。”万家基金章(zhāng)恒(héng)更是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资(zī)部基金经理杨(yáng)振建就(jiù)表示，近期密集(jí)申报的国央企主(zhǔ)题基金主要涉及“股(gǔ)东回报(bào)”、“科技引领”、“现代能源”几(jǐ)大主题，这样的布局可以更好(hǎo)支持央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将成为(wèi)行情(qíng)进(jìn)一(yī)步上涨(zhǎng)的催化剂。去年(nián)以来公(gōng)募基金发行(xíng)整体平淡，近期多(duō)只国央企主(zhǔ)题(tí)基金申(shēn)报和(hé)发行，行情火(huǒ)热下将为市场带来增量资金，有(yǒu)望(wàng)推动进(jìn)一(yī)步上涨。”杨振建(jiàn)进(jìn)一(yī)步表示。

　　此外，银华(huá)基金(jīn)ETF业(yè)务总监王帅认为，公(gōng)募基金积(jī)极(jí)布局央(yāng)国企(qǐ)主(zhǔ)题基金，一方面(miàn)是因(yīn)为新(xīn)一轮深化国企两丈等于多少米(qǐ)改革的大幕将拉开(kāi)，叠加“中特估”概念(niàn)，央国企上市公司(sī)的投资价值凸显，该主(zhǔ)题的基金(jīn)将为投资者提供(gōng)更丰富的工具以(yǐ)参与到央(yāng)国企投资。另(lìng)一方(fāng)面是落实公(gōng)募基金行业(yè)高(gāo)质量发展(zhǎn)的要求，引导更(gèng)多资金参与央国企改革，更好发挥公募(mù)基金(jīn)服务(wù)资本市(shì)场改革、服(fú)务(wù)实体(tǐ)经济和国家战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企ETF的发行将(jiāng)为央企(qǐ)相关标(biāo)的(de)和板块带来增量资金，提升(shēng)交易活跃度(dù)，有望成为中特估行(xíng)情的(de)催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换(huàn)股(gǔ)？

　　2023年以来(lái)，市场结构性行情明显(xiǎn)，中特估和人工智能成为两大明(míng)显(xiǎn)的主线，而新(xīn)能源等前期热门赛道(dào)股冷却，在此背景下，一些基(jī)金经理开始调仓换股“中特(tè)估概念(niàn)”。

　　万(wàn)家基金基金(jīn)经理章恒直(zhí)言，自己目(mù)前重(zhòng)点关注三大行(xíng)业，火(huǒ)电、券商、军工，这(zhè)三大(dà)行业主要是央企或(huò)地方(fāng)国(guó)资所在的行(xíng)业(yè)，民(mín)营企(qǐ)业占比较少。

　　“首先是基(jī)于行业本身基本面在今(jīn)年(nián)会有重(zhòng)大的向(xiàng)上变化的机会，比如火电(diàn)，会受益于煤炭价格的下(xià)跌(diē)，扭亏(kuī)为盈；券商，会受益(yì)于今年市场成交量的放大，盈(yíng)利(lì)大幅增长等。同(tóng)时(shí)，随着国有企业改革(gé)的(de)推进，大概率这些(xiē)企业会(huì)进入一个提质增效、释放业绩的(de)过程。”章恒表示，中(zhōng)特(tè)估是过去(qù)5年10年改革的(de)成果，是非常基本面的，和他过去1至2年研究(jiū)投资思(sī)路也(yě)非常吻合，为(wèi)在下(xià)半(bàn)年抓住这波中特估的(de)投资(zī)机会做好了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开始重(zhòng)视中(zhōng)特估的投资机会，判断中特估的机会未(wèi)来三年分(fēn)两个阶段。”融通红利机会基金经理何(hé)龙(lóng)表示(shì)，第一阶段也(yě)就是今(jīn)年以(yǐ)数(shù)字(zì)经济和(hé)“一带一路”的主题普(pǔ)涨(zhǎng)性机会为主，包括(kuò)低于(yú)1倍PB、分红收(shōu)益率(lǜ)极高的品(pǐn)种，将(jiāng)会迎来普(pǔ)涨性(xìng)的(de)机会。第二(èr)阶(jiē)段是未来两年，在主(zhǔ)题性机(jī)会(huì)消散(sàn)以后，基于顶层设(shè)计对国(guó)央经(jīng)营管理价值导向变(biàn)化，我们(men)判(pàn)断(duàn)经营(yíng)成果随之改变是一个(gè)慢变量，会(huì)在未(wèi)来两年体(tǐ)现(xiàn)在每一个央国企的报表中。

　　何(hé)龙强调，目前(qián)在挖掘公司(sī)经(jīng)营层(céng)面可能发(fā)生显著正向(xiàng)变化(huà)的(de)个股提(tí)前进行布局(jú)，比如(rú)医药和(hé)消费等行(xíng)业。

　　其实一季报(bào)已经显露出不少基金在行动。国(guó)金证券研究(jiū)所数(shù)据显示，偏股主动型基金2022年年报前(qián)十大重(zhòng)仓股(gǔ)股票池(chí)中(zhōng)，“中特估(gū)”概(gài)念占偏股主动型(xíng)基金持(chí)有股(gǔ)票市值比例仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披露的持(chí)仓中，“中特估”概念占(zhàn)偏(piān)股主动型基(jī)金持有股票市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在(zài)偏(piān)股(gǔ)主动型基金的持仓中(zhōng)，占(zhàn)比明显提(tí)高(gāo)。上述数据显(xiǎn)示，根据偏股(gǔ)主动型(xíng)基金2022年报及2023年一(yī)季报十(shí)大重(zhòng)仓股的数据(jù)，剔除个股涨跌影响，估计了各基(jī)金主动(dòng)加仓“中特估(gū)”概念股(gǔ)的市值(zhí)占2022年末(mò)股票(piào)总市值比例(lì)，一季度超过(guò)30％的偏股主动型(xíng)基金主动加仓(cāng)了“中特估”概念(niàn)股，198只基金(jīn)在(zài)2022年(nián)末不持(chí)有“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概念(niàn)股(gǔ)，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅如此，中(zhōng)信证券数据(jù)统计也(yě)显(xiǎn)示，一季度主动(dòng)偏股型公募基金对港股央(yāng)国企的持股市值比重达到2019年以来的新(xīn)高，港股央国企持股总市值占(zhàn)港股持(chí)股总市值的比重由(yóu)2022年四(sì)季度的25.1％提升(shēng)至2023年一季度的(de)32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以(yǐ)说中(zhōng)国特(tè)色估(gū)值体系，正深(shēn)刻影响基金公司的投(tóu)研，落实到日(rì)常(cháng)的投研流程和实(shí)践之中，不少基(jī)金(jīn)公司(sī)在加大投研力(lì)量，更有专门(mén)构建国央企(qǐ)股票(piào)库。

　　融(róng)通红利机会(huì)基(jī)金经(jīng)理何龙(lóng)就介绍，一方面，从顶层设计改(gǎi)变研究员过去对国央企的固定(dìng)思维(wéi)，需要实地考察(chá)国央企，并且需要利用当前国央(yāng)企愿意(yì)交流的契机，多(duō)花精力去(qù)进(jìn)行(xíng)跟踪(zōng)发现变(biàn)化。

　　另一方(fāng)面，融通基金在行(xíng)动上，要求研究(jiū)员将自己所覆(fù)盖行业的所有国(guó)央企(qǐ)构建专门的股票库，并进(jìn)行(xíng)长(zhǎng)期跟踪(zōng)，包括考(kǎo)察(chá)其实地调研的的成(chéng)果，了解国(guó)央企经营思(sī)路(lù)和财务导向的变化，结(jié)合行业趋(qū)势(shì)和特征，寻找价值(zhí)洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业(yè)务总监王帅(shuài)也谈(tán)到(dào)“认(rèn)识”上的重视。他表示，通(tōng)过深入学习，对“中特估”有了更深刻的认(rèn)识(shí)：首(shǒu)先(xiān)要认识(shí)市(shì)场体制机制、行(xíng)业(yè)产业结构(gòu)、主(zhǔ)体持续发展能力等方面所体现的鲜明中国元(yuán)素和发展阶段(duàn)特(tè)征，“中特(tè)估”应该是在(zài)此基础(chǔ)上(shàng)构(gòu)建的具有时代(dài)特征和中国特色、符合国家战略(lüè)导向的估值体系，而不是简单套用国外(wài)的传统估值(zhí)模型。

　　“中特估是(shì)一种新(xīn)的提法，但是这个概念(niàn)所涉及到的(de)行业和公司，一直(zhí)在发生(shēng)的变化。”万家基金经理章恒表示，万(wàn)家基金一(yī)直(zhí)非常关注(zhù)传(chuán)统产(chǎn)业的变(biàn)化，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑等(děng)多(duō)个领域，因(yīn)此也是一(yī)定能够(gòu)抓住(zhù)中特估这波(bō)行情的机会(huì)的。同时，随(suí)着时局的变化(huà)，也(yě)在增加相(xiāng)关行业(yè)的(de)研究力量。

　　此外(wài)，创金合(hé)信基金首席经济学家魏(wèi)凤春表示，积极践行中国特(tè)色的(de)估值体(tǐ)系是资(zī)本市场使命，投资者(zhě)需要学习领会并针对原有的(de)估值体系进行改造，以(yǐ)适应(yīng)现实(shí)的需要。明确该体(tǐ)系的框架是(shì)第一位的工作(zuò)，合理设置指标也非常重要，投资者(zhě)的认可和实施(shī)是最终该体(tǐ)系能否(fǒu)具备长期(qī)价值的基础。不过，他也提醒，人为的拔(bá)估值是很大的认知误(wù)区，市场化(huà)认可是(shì)基本的常识，不可误判。

　　体现社会(huì)价值(zhí)与国家战(zhàn)略价(jià)值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企是国民经济的支柱，国企(qǐ)央企发展(zhǎn)要符合国家(jiā)战(zhàn)略发(fā)展发向，更需要承担社会公共(gòng)责任等(děng)。而这些都应该考虑进估值体(tǐ)系之中，也(yě)引发市场关注。

　　多数受访的基金经理认为，对于国央(yāng)企的(de)估值方式要充分体现企业的(de)社(shè)会价值与国家战略价值，目前已经(jīng)形成了初步的企业社会(huì)价(jià)值评价体系。

　　“如何定(dìng)价国(guó)有企业(yè)承担社(shè)会价值、符合国家战(zhàn)略发展(zhǎn)的(de)价(jià)值？首要(yào)任务就构建中国特(tè)色的价值(zhí)评(píng)价体系，改(gǎi)变(biàn)从以私人股(gǔ)东权益出发，现金流(liú)折现为主(zhǔ)要方法的单一(yī)价(jià)值估值体系，转向社(shè)会整体(tǐ)价值观念、纳(nà)入中国特(tè)色(sè)的ESG评价体系，充分体现企业的社会价(jià)值与国家战略价(jià)值。”博时基(jī)金指(zhǐ)数与(yǔ)量化投资部基金(jīn)经理(lǐ)杨振建表示。

　　杨振建也直言(yán)，近年(nián)来国资委指导国内团(tuán)队对于中(zhōng)国特色ESG披露与评价体(tǐ)系不(bù)断探索(suǒ)，结(jié)合(hé)国际(jì)通(tōng)用规则，目(mù)前已经形成了初步的企业(yè)社会价(jià)值(zhí)评价体(tǐ)系，其中包括(kuò)《企(qǐ)业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业上市(shì)公(gōng)司环境(jìng)、社会(huì)及治(zhì)理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银(yín)华(huá)基金ETF业务(wù)总监(jiān)、基金经(jīng)理王帅也认为，“中特估”应该是(shì)注重企(qǐ)业价值(zhí)的可持(chí)续估(gū)值，要(yào)重视股东、员(yuán)工和社会责(zé)任等要(yào)素对企(qǐ)业稳健成长的重大意(yì)义，重视(shì)稳定的现金流(liú)、持续增长的盈利(lì)、科技创新对提(tí)升(shēng)企业内在价值的积极(jí)作(zuò)用，这样有利于提高估值定价(jià)模型(xíng)的科学性和有效性(xìng)。

　　“在指数(shù)编制、策略(lüè)构(gòu)建等实务(wù)工作中，都有成(chéng)熟的(de)量化(huà)指标可以使(shǐ)用，包括净资产(chǎn)收(shōu)益(yì)率、营(yíng)业现(xiàn)金比率、资产负债率、研发经费投入强度等等。”王帅也(yě)表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选基金(jīn)经理李欣更细致分析在估值思维、估值结论、估值判断(duàn)上有变化，尤其是估(gū)值的方(fāng)法(fǎ)和指标上，他(tā)认为(wèi)其包括产业(yè)链上(shàng)下游的(de)衡量(liàng)、全要素(sù)成两丈等于多少米本等，以(yǐ)及(jí)在纵向和横向(xiàng)上的研究，强调(diào)政策(cè)优惠、产(chǎn)业发展、市场竞争力和可(kě)持续发展(zhǎn)等各种因素与企业价值的关系。这些因素在对(duì)估值结论和判断的影(yǐng)响上，也使得中国特色的估值体系(xì)与(yǔ)传统的估(gū)值体系有所不(bù)同。

　　“所(suǒ)以估值思(sī)维的(de)变化(huà)，还有估值结(jié)论和(hé)估值(zhí)判断的变化，都(dōu)是为(wèi)了更好地适应中国的市场和经济特点，提(tí)供(gōng)更精准、更合(hé)理的企业估值信息。”李欣(xīn)表(biǎo)示(shì)。

　　不过，创金合信基(jī)金(jīn)首席经济学家魏凤春直言，这需要在实践中进行(xíng)探索(suǒ)，目前尚没有(yǒu)公认的指标可以使用。

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