文：天风(fēng)宏观宋雪涛/联系人孙永(yǒng)乐

　　4月居(jū)民新增存款(kuǎn)-1.2万亿，同比多减4968亿(yì)元，这是居民(mín)存(cún)款(kuǎn)在连续13个月同比多增后，首(shǒu)次回落。

　　在过去(qù)一年多时间里，居民部门积攒了一大笔超(chāo)额储蓄(xù)。今年这笔超额储蓄能否顺利(lì)释放对判断经济(jì)和资本市(shì)场走势至(zhì)关重要。这里我们尝(cháng)试回答两个问题。一是4月居民(mín)存款同(tóng)比(bǐ)多减是不是超额储蓄释放的开始？二是(shì)这一趋势能否延(yán)续？

　　对(duì)上述(shù)问题的回答(dá)取决于存款会受(shòu)到哪些因素的(de)影响。一般影响居民存款的主要有这么几种(zhǒng)行为(wèi)：蟑螂在床上爬了还能睡吗，蟑螂在床上爬了还能睡吗可支配收(shōu)入、消费支(zhī)出、金融资产相关收(shōu)支和(hé)房地(dì)产相(xiāng)关收支。

　　收入增(zēng)长、消(xiāo)费减(jiǎn)少、金融资产赎回、购房减少会推动存款增加；反之，收入减少、消费增加、认购金融资产、购房增(zēng)加(jiā)、提前还贷等则会带动存款回落。

　　2022年居民存款同比(bǐ)多增7.9万亿是居民少消(xiāo)费、少投(tóu)资、少购房的结果（详见《超额(é)储蓄能(néng)否转化(huà)成超额消费》，2022.12.31）。此(cǐ)时(shí)虽然(rán)居民收入增速放缓(huǎn)并提前还贷，但因为投资、购房等下滑(huá)幅度更大(dà)，所(suǒ)以(yǐ)存款同比大幅多增。

　　2023年一季度居民存款同比多增2.1万(wàn)亿则(zé)是收入(rù)修复(fù)和理财存款化(huà)的结果。

　　一(yī)季度居民(mín)人均可支配收入同比增长(zhǎng)525元(yuán)，理财存续规模相比于2022年末(mò)下滑2.6万亿至24.2万亿。另外(wài)，受(shòu)银行办理速度放缓等因素影响，RMBS（个人住房抵(dǐ)押贷款支持证券）条件(jiàn)早偿率指(zhǐ)数(shù) 2 相比(bǐ)于2022年有所回落，即居民提(tí)前还款对存款的拖(tuō)累(lèi)相比于去年末略有放缓。

　　但是，随着居民消(xiāo)费和购(gòu)房行为(wèi)修(xiū)复(fù)，其对存款的支撑力度减弱，一季度(dù)人均消费支出同比增加345元(yuán)（低于(yú)收入涨幅）、购房支出同比多增1575亿元。但因为支(zhī)撑因素的规模更(gèng)大(dà)，所(suǒ)以存款继续回升。

　　4月和(hé)一季度最(zuì)核心(xīn)的(de)不(bù)同在于理(lǐ)财市场的变化。4月居民存(cún)款下滑(huá)可能的原因一是(shì)居(jū)民存款(kuǎn)理财化；二是提前还贷(dài)规(guī)模增加。因为居民收入和消费数据不足，暂(zàn)时(shí)无(wú)法(fǎ)判断(duàn)消费和收入(rù)在4月对存款的影响。

　　存款回流理(lǐ)财是4月存款回(huí)落的(de)核心原因，4月理财存量规模环比增加1.26万亿(yì)至25.5万亿，结束了自去年10月(yuè)以来的下行趋(qū)势，重回扩张区(qū)间(jiān)。

　　居民增配理(lǐ)财等资产是(shì)理(lǐ)财风险降低、收益回升和存款利(lì)率下滑共(gòng)同作用的(de)结(jié)果。受益于债券市(shì)场走(zǒu)强，今(jīn)年理财市场表现逐步好转，理(lǐ)财产品单位破(pò)净率从2022年12月峰值的29.2％持续(xù)下(xià)滑至2023年(nián)5月12日的4.7％，叠加这(zhè)一(yī)时(shí)期下滑的存款利(lì)率，存款对居民的吸(xī)引(yǐn)力逐(zhú)渐减弱，而理财对(duì)居民的吸引(yǐn)力(lì)则不断增(zēng)强。

　　从5月理财规模(mó)上看(kàn)，随着(zhe)破净率进一步(bù)回落(luò)，居民还在继(jì)续增配(pèi)理财产(chǎn)品(pǐn)，存(cún)款理(lǐ)财化趋势(shì)有望延续。

　　提前还贷(dài)规模扩(kuò)大(dà)是(shì)存款下(xià)滑的又一个原因。4月早偿(cháng)率(lǜ)月(yuè)均值相比于2月低点上(shàng)行4.3个百分点，相(xiāng)比于3月上行1.9个百分点。

　　居民加大提前还贷力度一是因为(wèi)首套房(fáng)利率还在(zài)下降(jiàng)，居民提前(qián)还贷(dài)以降低成(chéng)本，4月沈阳(yáng)、马鞍山等多地(dì)继续降(jiàng)低首套房(fáng)利(lì)率(lǜ)，贝壳(ké)研(yán)究院数(shù)据显示百城首(shǒu)套主流房贷利率平均为4.01％，环比3月继续回落1个BP。二是政策(cè)放松后，1、2月(yuè)份部分积压的还贷(dài)业务在3、4月份办理，这会推(tuī)动提(tí)前还贷规模走高。

　　总的(de)来说(shuō)，随着理财市场好转，此前(qián)因居(jū)民(mín)少消(xiāo)费(fèi)、少投资、少买房等(děng)积攒(zǎn)下(xià)来的超额(é)储蓄已(yǐ)经开始部分回流理财市场了，且5月初这一趋势还在延续。

　　往(wǎng)后来看(kàn)，理财市场和(hé)提前(qián)还贷在后续几个月里(lǐ)或继续(xù)成为超额存款的主要流向。

　　五(wǔ)一旅游人均消费(fèi)水平未见明显改善或(huò)部分表明当下居民消费意愿依旧偏弱，考(kǎo)虑到超额储蓄的持有(yǒu)分(fēn)化且并非主(zhǔ)要来自消费，后续超额储蓄对消费的支(zhī)撑力度依旧偏弱。（详见《超额(é)储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着前期积(jī)压的购房需求逐(zhú)渐(jiàn)释放(fàng)，房地产销售目前已经(jīng)有走弱迹象，地(dì)产短期或(huò)不(bù)会成为超储的主要流向(xiàng)。但是因为按揭利率存在明显利差，居民提前还贷(dài)行(xíng)为或将延续。从这个(gè)角度来看，主要因为少(shǎo)买房、少投(tóu)资而积攒下来的储蓄，在(zài)理财市场环境好转和存(cún)款利率下滑(huá)的背景下或(huò)将继续(xù)回(huí)流到(dào)理财(cái)市场(chǎng)。

　　1 存款同比增速使用金(jīn)融机构住户存款(kuǎn)余额+4月(yuè)新增来进行估算

　　2早偿率是指在个人住(zhù)房抵押贷款中债务人提前偿付的金额在资产池未偿本金余额的占(zhàn)比

　　风险提示(shì)

　　地产(chǎn)销售变动超预期，超额储(chǔ)蓄(xù)释放弱于预期，理财市场波(bō)动加(jiā)大

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