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　　5月(yuè)11日，统计局公布4月物(wù)价(jià)数据：CPI同比上涨(zhǎng)0.1％，预期(qī)0.4％，前(qián)值0.7％；PPI同(tóng)比下(xià)降3.6％，预期降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低位(wèi)并非通缩，内(nèi)部结构分化、与(yǔ)终端需(xū)求相关的服(fú)务业延续涨价

　　物价作为经济表现(xiàn)的滞后指(zhǐ)标，在经济复苏早期多(duō)表现相对低(dī)迷、实属常态。传统周期下，经济的(de)周(zhōu)期性波动，主要由需求端驱动，物(wù)价作为经济的滞后指标，表现(xiàn)出明显的周期(qī)性波动。经验显示(shì)，CPI等物价指标，与经济走(zǒu)势大(dà)体类似，一般滞后经济表现2个季(jì)度左右；经(jīng)济复(fù)苏早期，CPI同(tóng)比表现(xiàn)一度(dù)相对低迷，例如(rú)，2015年初、2017年初CPI同比(bǐ)在1％以下的低位徘徊(huái)。

　　当前CPI低位(wèi)、主要缘于供给端影响(xiǎng)和外需拖累部分商品价格回落等。年初以来，CPI同比持续(xù)回落至4月(yuè)的(de)0.1％，拖累主(zhǔ)要来(lái)自于食品(pǐn)和非食品(pǐn)中的商品、不完全由需(xū)求主导。其中，猪肉、鲜菜供给充足，价格回(huí)落成为拖累(lèi)食品(pǐn)同比自(zì)年初的(de)6.2％回落至(zhì)4月(yuè)的0.4％；非食品中，原油(yóu)等(děng)国际定价的大宗商品(pǐn)价格回落，带动交通工具用燃(rán)料(liào)等分项(xiàng)环(huán)比延续低(dī)于季节性，部分耐用品(pǐn)价格回落也(yě)有拖(tuō)累、与相关(guān)原材(cái)料(liào)成本(běn)压力缓解等(děng)有关。

　　需求修(xiū)复(fù)较早(zǎo)的领(lǐng)域(yù)、线下消费相关(guān)的(de)商品(pǐn)和服务(wù)，在价格上已有连续(xù)体现。终端(duān)需求回暖在4月(yuè)CPI中进一(yī)步凸显，其中，CPI服务同比、CPI其他商品服(fú)务同比自年初以(yǐ)来明(míng)显(xiǎn)回升、分别至4月的3.5％和1％。终端(duān)需求回暖带动部(bù)分中上游行业涨(zhǎng)价，在(zài)PPI中亦有体现，例如(rú)，文教娱制造业价格(gé)环比上涨0.9％。

　　重申观(guān)点(diǎn)：CPI或已见(jiàn)底，后续或(huò)逐(zhú)步回升(shēng)。线(xiàn)下消费活(huó)动持续(xù)改善等或带(dài)动内生动能逐步(bù)增强，对价格的支(zhī)撑仍(réng)在逐步显现。叠加(jiā)基数(shù)贡献、及部分(fēn)商(shāng)品价(jià)格回(huí)落拖累逐步放缓(huǎn)等，CPI或于4月见底回升。

　　常规跟踪：CPI涨幅回落(luò)，生(shēng)产资(zī)料拖累PPI低预期、原油链等拖累延(yán)续

　　CPI涨幅明显回落、主因基数拖累(lèi)明显(xiǎn)。4月，CPI同比涨幅回落0.6个百分点至0.1％、低于预期的0.4％，其中，翘尾(wěi)因素较上月回落0.4个百分点至(zhì)0.4％；环比降(jiàng)幅收窄0.2个百分(fēn)点至-0.1％；核心(xīn)CPI同比持(chí)平于0.7％。分(fēn)项环比(bǐ)中，食品环比降幅收窄0.4个百分点至(zhì)-1％，非食品环比由(yóu)平转涨至0.1％。

　　细分项中，鲜菜环比拖累(lèi)明显，猪肉环比降幅收窄，文(wén)教娱等服(fú)务项涨价延(yán)续。食(shí)品(pǐn)环比中，鲜菜和鲜果大量上市(shì)，价(鲨鱼裤和打底裤什么区别，鲨鱼裤跟打底有什么区别j鲨鱼裤和打底裤什么区别，鲨鱼裤跟打底有什么区别ià)格分(fēn)别下(xià)降6.1％和0.7％；生猪产能充足，叠加消费(fèi)淡(dàn)季(jì)影响，猪(zhū)肉价(jià)格下降3.8％、降幅收窄0.4个百分点。非(fēi)食(shí)品环比中，原油(yóu)价(jià)格回落拖(tuō)累CPI交通通信项环比延续低位、-0.4％，文(wén)教娱、其他商(shāng)品(pǐn)服务环比(bǐ)明显上涨，分别较上月(yuè)变动0.6和0.2个百(bǎi)分点(diǎn)至0.5％和(hé)1％。

　　PPI回落主因生产(chǎn)资料(liào)拖(tuō)累，生活资料韧性延(yán)续。4月(yuè)，PPI同比降幅扩大1.1个(gè)百分点(diǎn)至-3.6％，环比由(yóu)平转降至-0.5％。大类环比中，生(shēng)产(chǎn)资料(liào)由平转降至-0.6％，采掘拖(tuō)累明显(xiǎn)、原材料和加工(gōng)工(gōng)业亦有走弱；生活资料环(huán)比走平、上月为-0.3％，除(chú)食品外(wài)环比延续回落外(wài)，衣着、一般日用品环比由负转正，耐用消费(fèi)品(pǐn)降(jiàng)幅收窄。

　　分行业来看，原(yuán)油(yóu)等上游原材料链条相关价格回落，与线下消(xiāo)费相(xiāng)关的中下游行(xíng)业价格(gé)回(huí)升。4月(yuè)，多数行业(yè)环比价格回落、上(shàng)游(yóu)原材料链(liàn)条尤其(qí)明显。煤炭(tàn)开(kāi)采、石油加工(gōng)、燃气供(gōng)应环比延续回(huí)落、降(jiàng)幅均在(zài)1.9个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)以上，汽车制造、通信制造(zào)等部分中下游制(zhì)造(zào)业价格有所回落，但文教娱(yú)制品(pǐn)等靠近终端制造业价(jià)格(gé)有所回升、环(huán)比上(shàng)涨0.9％。

　　风险提示

　　1、猪(zhū)价大幅反(fǎn)弹。

　　2、疫(yì)情反复。

　　证券研究报(bào)告：《通缩是个伪命题(tí)》

　　对外发布时间(jiān)：2023年05月11日

　　报告发布机(jī)构：国金证券股份有限(xiàn)公司

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