文(wén)：天风宏观宋(sòng)雪涛(tāo)/联系人孙永乐

　　4月居民新增(zēng)存(cún)款(kuǎn)-1.2万亿，同比多减4968亿元，这是居(jū)民存款(kuǎn)在连续13个月同比多增后(hòu)，首(shǒu)次回落。

　　在(zài)过去一(yī)年多时间里，居民部门积(jī)攒了(le)一(yī)大笔超额储蓄。今年(nián)这笔超额储(chǔ)蓄(xù)能否顺利释放对判(pàn)断经(jīng)济和资(zī)本市场走(zǒu)势至关重要。这里(lǐ)我们(men)尝试回(huí)答(dá)两个问(wèn)题。一是(shì)4月居(jū)民存款同比多减是(shì)不是超额(é)储蓄(xù)释放的(de)开始？二(èr)是这一趋势能(néng)否延(yán)续？

　　对上(shàng)述问题(tí)的回答取决于存(cún)款会受到哪些因素的影(yǐng)响。一般影响居民(mín)存(cún)款的(de)主要有这么几(jǐ)种行为(wèi)：可(kě)支(zhī)配收入、消费支出、金融(róng)资(zī)产相关收支和(hé)房(fáng)地产相关收支。

　　收(shōu)入增长、消费减(jiǎn)少、金(jīn)融(róng)资(zī)产赎回、购房减少会推动存款(kuǎn)增加；反之，收入减少(shǎo)、消费增加、认(rèn)购金融资产、购房增加、提前(qián)还贷等(děng)则(zé)会带动(dòng)存款回落。

　　2022年居民存款同比多增7.9万亿是(shì)居民(mín)少消费、少投(tóu)资、少购房的结果(guǒ)（详(xiáng)见《超额储蓄能(néng)否转(zhuǎn)化成超额(é)消费》，2022.12.31）。此(cǐ)时(shí)虽然居民收入增(zēng)速放缓(huǎn)并提前还贷，但因(yīn)为投资、购房等下滑幅(fú)度更大，所(suǒ)以(yǐ)存款同比大幅多(duō)增。

　　2023年一季度居民(mín)存(cún)款同比多增(zēng)2.1万(wàn)亿则是收入修复和(hé)理财存(cún)款化的(de)结果。

　　一季度居(jū)民人均可支(zhī)配收(shōu)入同比增(zēng)长525元，理财存续(xù)规模相比于(yú)2022年末下滑(huá)2.6万亿至(zhì)24.2万亿。另(lìng)外，受银行办(bàn)理(lǐ)速度(dù)放缓等因素影响，RMBS（个人住(zhù)房抵押贷款(kuǎn)支持证券(quàn)）条(tiáo)件早偿率指数 2 相比于(yú)2022年有所回落，即居(jū)民提(tí)前还款对存款的拖累(lèi)相比于去年末略有放(fàng)缓(huǎn)。

　　但(dàn)是，随(suí)着居(jū)民消(xiāo)费和(hé)购房行为修复，其对存(cún)款的(de)支撑力度减弱，一(yī)季度人均消费支(zhī)出同比增加345元（低于收入涨幅）、购房支出(chū)同比(bǐ)多(duō酒店的大镜子对着床做什么用的，酒店的镜子对着床做什么用的)增1575亿元。但因(yīn)为支撑因(yīn)素(sù)的规模更大，所(suǒ)以(yǐ)存款继续回升(shēng)。

　　4月和一季度最(zuì)核心的不同在(zài)于理财(cái)市场的(de)变化。4月(yuè)居民存款下滑可能的(de)原因一(yī)是(shì)居民存款理财化；二是提前还贷(dài)规模增(zēng)加。因为(wèi)居(jū)民收(shōu)入和消费(fèi)数据不(bù)足，暂(zàn)时(shí)无法判断消费(fèi)和收入在4月对(duì)存款的(de)影响。

　　存款回流理财是酒店的大镜子对着床做什么用的，酒店的镜子对着床做什么用的(shì)4月存款回(huí)落(luò)的核心(xīn)原因，4月理财(cái)存(cún)量规(guī)模(mó)环(huán)比(bǐ)增(zēng)加(jiā)1.26万(wàn)亿(yì)至25.5万亿，结(jié)束了自去(qù)年10月以来的下行(xíng)趋势，重回(huí)扩(kuò)张(zhāng)区间。

　　居民增配理(lǐ)财等资(zī)产是理财风险降低(dī)、收益回(huí)升和存款(kuǎn)利率下滑共(gòng)同作(zuò)用的(de)结果。受益于(yú)债券市场走(zǒu)强，今年理财市(shì)场表现逐步好转，理财(cái)产(chǎn)品单(dān)位破净率(lǜ)从2022年12月峰值的29.2％持续下滑(huá)至(zhì)2023年(nián)5月12日的(de)4.7％，叠加这(zhè)一时(shí)期(qī)下滑的存款利(lì)率，存(cún)款(kuǎn)对居民(mín)的吸引力逐渐减弱(ruò)，而理财对居民的吸引力则不断增强(qiáng)。

　　从(cóng)5月理(lǐ)财规模上看(kàn)，随着破(pò)净(jì酒店的大镜子对着床做什么用的，酒店的镜子对着床做什么用的ng)率进(jìn)一(yī)步回落(luò)，居民还在继(jì)续增配理财产品(pǐn)，存款(kuǎn)理财化趋势(shì)有(yǒu)望延续。

　　提(tí)前还贷规模扩大是存款下滑的又一个原因。4月早偿率(lǜ)月均值相比于2月低点上行4.3个百分点(diǎn)，相比于(yú)3月上行1.9个百分点(diǎn)。

　　居民加大提前还贷力(lì)度一是(shì)因(yīn)为首套(tào)房利率(lǜ)还在下降，居民提前还贷以降低成(chéng)本，4月沈(shěn)阳、马(mǎ)鞍山等(děng)多(duō)地继(jì)续降低(dī)首套(tào)房利率，贝壳研究院数据显示(shì)百城首套主(zhǔ)流房(fáng)贷利(lì)率平均为(wèi)4.01％，环比3月(yuè)继续回落(luò)1个BP。二是(shì)政策放松后，1、2月份部分积(jī)压(yā)的还贷业务(wù)在3、4月份办(bàn)理(lǐ)，这会推(tuī)动提前还贷规模走高。

　　总的来(lái)说，随(suí)着理财市场好转，此前因居民少消费、少投(tóu)资、少买房等(děng)积攒下来(lái)的超额储蓄已经(jīng)开(kāi)始(shǐ)部分回流理财(cái)市场了，且5月初这一趋势还在延续。

　　往后(hòu)来看，理(lǐ)财市场和提前还贷在后续(xù)几(jǐ)个(gè)月里或继(jì)续成(chéng)为超额(é)存款的主要流向。

　　五一旅游(yóu)人均消费(fèi)水平未见明显改善或部分表明当下居民消(xiāo)费意愿依旧偏(piān)弱(ruò)，考虑(lǜ)到超额储蓄的持有(yǒu)分化且并非主(zhǔ)要来自消费，后续超额(é)储蓄对消费的支(zhī)撑(chēng)力度依旧偏弱。（详见《超额储蓄能否转化成超额(é)消费(fèi)》，2022.12.31）。同时，随着(zhe)前(qián)期积压的购房需求逐渐释(shì)放(fàng)，房(fáng)地产销售目前已经有(yǒu)走弱迹象，地产短期(qī)或不会成为超储的主要流向(xiàng)。但是因为按揭利率存(cún)在明显利差，居民提前(qián)还(hái)贷行为或(huò)将延续。从这个角度来看，主要因为少买房、少投资而积攒下来的储蓄(xù)，在理(lǐ)财市场(chǎng)环境(jìng)好转和(hé)存款利率下滑的背景下或将继(jì)续回流到理财市场。

　　1 存(cún)款(kuǎn)同比增(zēng)速使用(yòng)金融机(jī)构住户存款余额+4月(yuè)新增(zēng)来进行估算

　　2早偿率是指在个人住(zhù)房(fáng)抵押(yā)贷款中债务人提(tí)前偿付的金额在(zài)资产池未偿本(běn)金余额的占(zhàn)比

　　风(fēng)险提示

　　地产销售变动超预(yù)期，超额(é)储蓄释放(fàng)弱于预期(qī)，理(lǐ)财(cái)市场波动加大

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