来源：梁(liáng)中华宏观研(yán)究

　　·概 要(yào) ·

　　美联(lián)储如期加息25BP，并按计划缩表。坚(jiān)持加息的关键仍是通(tōng)胀压力太(tài)大。

　　本次(cì)美(měi)联(lián)储(chǔ)声明(míng)较3月有何变化？第一，重申(shēn)经济依然(rán)稳健(jiàn)，表述修改为(wèi)“一季度经济(jì)温和增(zēng)长，就业(yè)强劲，失业率在(zài)低位(wèi)”。第二，重(zhòng)申(shēn)美国银行稳健(jiàn)，明确银行风险导致家庭和企业信贷(dài)的(de)收紧。第三，重申通(tōng)胀压力，“通货(huò)膨胀仍然很高，委(wěi)员(yuán)会(huì)仍然高度(dù)关注(zhù)通货(huò)膨胀(zhàng)风险”。第四，修改货币政策表述，重申(shēn)“委员(yuán)会评估货币政策的滞后影响”，删(shān)除“委员会预计一(yī)些(xiē)额(é)外的政策紧缩可能是适当(dāng)的”。

　　鲍(bào)威尔有何(hé)表态？关于(yú)经济(jì)，认为经(jīng)济可能(néng)面临来自紧缩信贷的阻力(lì)，其影响还需要(yào)时间来体现；预计(jì)美国(guó)经济温和增长，有可能避免衰退，或(huò)者是(shì)温和衰退。关于加息，本次加(jiā)息依(yī)然是共识；认为原则上不需要利率提高那么(me)高(gāo)，正在评估是否达(dá)到限制性水平，认为或(huò)已(yǐ)经达到(dào)（或已经接近达到）。关于降(jiàng)息(xī)，强调(diào)劳动力市场在走弱，但依然强劲，薪(xīn)资水平仍(réng)高；通胀(zhàng)有所缓(huǎn)和，但依然高(gāo)企，远高于目标，降低(dī)通胀仍需较长(zhǎng反函数的性质是什么意思，反函数得性质)时间(jiān)，当前(qián)降息(xī)并不合适。关(guān)于银行(xíng)和债务上限，强调地区性银行(xíng)发挥(huī)非常(cháng)重要的作用，不希望大型银行进行大规模(mó)收购(gòu)，银行业总体上有所改善，美(měi)国银行系统健康(kāng)且(qiě)具有(yǒu)弹性(xìng)。强调应及时提高债(zhài)务(wù)上限。

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　　如期(qī)加息25BP

　　如期(qī)加息25BP。2023年5月3日，美联储5月FOMC会议(yì)决(jué)定(dìng)加息25BP，上调联邦基金(jīn)利率区间至(zhì)5.0％-5.25％，利率回升(shēng)至(zhì)2006年6月以(yǐ)来的高点。此外，上调准备金余额利率（IORB）至5.15％，上调隔夜(yè)逆(nì)回购利率（ON RRP）至(zhì)5.05％，上调(diào)主要信贷利率至5.25％，上调(diào)隔夜回购(gòu)利率至5.25％。

　　按计划缩表，美联(lián)储将(jiāng)继续减持美国(guó)国债、机构债务和机构(gòu)抵押贷款支持证券，上限(xiàn)为950亿美元（600亿美元国(guó)债和350亿(yì)美元(yuán)MBS）。

　　我们(men)认为，美联储坚持加息的关键仍在于通(tōng)胀(zhàng)压力较大。例(lì)如，3月(yuè)美国核心通胀(zhàng)季调(diào)环(huán)比仍在0.4％的高位(wèi)，且已(yǐ)经连续4个(gè)月处于高位；核心(xīn)通胀(zhàng)年化(huà)同(tóng)比也仍在(zài)4.9％，边(biān)际上并没有(yǒu)明(míng)显降(jiàng)温。本轮加息(xī)是80年代以来(lái)最快的一次，10次(cì)便累计(jì)加(jiā)息500BP。

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　　加(jiā)息或将结束

　　从声明来(lái)看(kàn)，与2023年3月(yuè)相(xiāng)比(bǐ)有哪(nǎ)些变(biàn)化？

　　关(guān)于经济方面，重申经济依然(rán)稳健。不过(guò)表述修(xiū)改为“1季度经济活动以适度的(de)速度增长，最(zuì)近几个(gè)月就业(yè)增(zēng)长强劲，失业(yè)率保持在低位”。

　　关于通(tōng)胀方面，重申通(tōng)胀压力。“通货膨(péng)胀仍然很(hěn)高(gāo)”、“委(wěi)员会仍(réng)然高(gāo)度关注通货膨胀风(fēng)险(xiǎn)”、“致力于恢复2％的通胀目标”。

　　关于加息方面，或将停(tíng)止(zhǐ)加息。重(zhòng)申委员会将评估(gū)货币(bì)政策的滞后影响，“在确定额外的政策(cè)紧缩在(zài)多大程度上适合(hé)于随着时间的推(tuī)移将通货膨胀率恢复到2％时，委员(yuán)会(huì)将考虑货币政策的累积紧缩，货币政策影响经济活动和通货(huò)膨胀的滞后，以(yǐ)及经济和(hé)金融发(fā)展(zhǎn)”。重点是删除了“委(wěi)员(yuán)会预(yù)计(jì)，一(yī)些额外的政策(cè)紧缩可能是(shì)适当的，以实现一(yī)种货币政策立(lì)场”，表(biǎo)明(míng)美联储加息(xī)或将结(jié)束。

　　关于银(yín)行风险，重申美国银行(xíng)稳(wěn)健。“美(měi)国银行体(tǐ)系稳健且富有弹性”；明确(què)银(yín)行风险(xiǎn)导(dǎo)致了家庭和企业信贷的收紧（上一次表(biǎo)述为(wèi)“可能”），重申这对经(jīng)济(jì)、就业和(hé)通(tōng)胀(zhàng)的影响存在不确定性，“家庭(tíng)和企业反函数的性质是什么意思，反函数得性质信贷条件收紧可能会拖(tuō)累经济活动、就业和通胀，这些影响的(de)程(chéng)度仍不确定。”

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　　鲍威(wēi)尔(ěr)有何表(biǎo)态？

　　关于经济，仍期待(dài)“软着陆”。美联储主席(xí)鲍威尔认(rèn)为，经济可能面临来自紧(jǐn)缩信(xìn)贷的阻力，其影响还需要时间来体现（尤其是住(zhù)房和(hé)投资领域）。不过明确(què)指出，如果美(měi)国出现经(jīng)济衰退(tuì)，希望(wàng)是温和的；强(qiáng)调，美国可能会出现轻微的经(jīng)济衰(shuāi)退。

　　关于(yú)加息，或(huò)已(yǐ)经(jīng)达到限制性水平(píng)。美联储在3月(yuè)议息会议时，就已经(jīng)在讨(tǎo)论停(tíng)反函数的性质是什么意思，反函数得性质止(zhǐ)加息(xī)的问(wèn)题；不过，鲍威尔指出本次加息(xī)依然是共(gòng)识，所有(yǒu)人全票通过，一(yī)些政策(cè)制定者谈到停止加(jiā)息(xī)，但不是(shì)本次会(huì)议。

　　对于(yú)未来利率终点的问题，鲍威尔认为(wèi)原则上不需要利率(lǜ)提高那么高，正(zhèng)在评估(gū)是否达到限制性水平，认(rèn)为(wèi)或已经达(dá)到了限制性水平（或(huò)已经接近达到），也就(jiù)意味着也许可以(yǐ)暂停加息了。后续政策(cè)变(biàn)化的关键仍是审视(shì)数据，尤其是(shì)通胀。

　　关(guān)于降息，当前并不合(hé)适。鲍(bào)威尔(ěr)强(qiáng)调(diào)，美国劳(láo)动力市场在走弱，但(dàn)依然强劲(jìn)，失(shī)业(yè)率仍在低位，薪资水平仍(réng)高(gāo)，高于2％的通(tōng)胀水平。整体通(tōng)胀有(yǒu)所缓和，但依然高企，远(yuǎn)高(gāo)于目标水平，降低通胀(zhàng)仍需较长(zhǎng)时间，当前降息并不合适。

　　关于(yú)银(yín)行(xíng)风险，鲍(bào)威尔强调地区性(xìng)银行发挥非常重要的作(zuò)用，不希望大型银(yín)行(xíng)进(jìn)行大规模收购，银行业总(zǒng)体(tǐ)上有所(suǒ)改(gǎi)善，美国(guó)银行系统健康且(qiě)具有(yǒu)弹性。银行危机的影(yǐng)响程(chéng)度目前尚不确定。

　　关于债务上限风险(xiǎn)，鲍威尔(ěr)强调应及时提高债务(wù)上(shàng)限，如(rú)果没有达成债务协(xié)议(yì)，经济后果“高度(dù)不确定”。此(cǐ)前，美国财政部长耶伦(lún)也强调，如果(guǒ)国会不尽(jǐn)早采取行动提高债务上(shàng)限，美国可能最早于6月1日出现债务违约(yuē)。

　　由于美联(lián)邦政府触(chù)及(jí)31.4万(wàn)亿美(měi)元的(de)法定(dìng)举债(zhài)上限，美国财政部于今年1月宣布采取特别措施，避(bì)免联(lián)邦(bāng)政府发生债务违约。美国国会预算办公(gōng)室(shì)5月1日发(fā)布的(de)最(zuì)新(xīn)报告(gào)显示(shì)，美国(guó)在6月初耗(hào)尽资金的风(fēng)险较之前更高。

　　往前(qián)看，美国银行风险演变成系统性风险的概率(lǜ)或(huò)有限，但中小银行破产或依然会出现。目前市场依(yī)然预期美联储6-7月维(wéi)持利率(lǜ)水(shuǐ)平不变，9月开始降(jiàng)息（概率达70％），年内至少降息50BP（概率(lǜ)达90％）。我们认为，美国经济虽在下滑，但(dàn)依(yī)然有韧性；美国通胀压(yā)力仍大，年内降(jiàng)息概率或较低。

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