“现在的房地产很难(nán)再出现像过(guò)去十年的(de)系统性行情。”思睿集团合(hé)伙人、首席经济学(xué)家洪灏向《红周(zhōu)刊(kān)》表示，房(fáng)地产行业分化的愈加明显，让机(jī)构和(hé)投资者的关注(zhù)度(dù)从板块向(xiàng)单个(gè)标的转移。上海利(lì)檀投(tóu)资董事长陈昊扬向《红周刊(kān)》指出(chū)，从(cóng)行业(yè)来看(kàn)，无论是(shì)业(yè)绩(jì)，还是估值，房地(dì)产都已(yǐ)经双(shuāng)杀(shā)到了最底部，而且是反(fǎn)复地杀到(dào)了底部，再往下的空间已经不(bù)大了。

　　三道红(hóng)线等指标(biāo)

　　成挖掘个股阿(ā)尔法(fǎ)重要参(cān)考

　　那么如何(hé)寻找房地产个股的阿(ā)尔法呢？

　　洪灏(hào)提醒，在(zài)房地产赛(sài)道中进行选(xuǎn)择，需(xū)要(yào)非常小心，避免选了半天，标的(de)公司(sī)出现爆雷的情况(kuàng)。除此之(zhī)外，洪灏指(zhǐ)出(chū)，需要(yào)满(mǎn)足以下(xià)三个基准(zhǔn)：有大的国资(zī)背景的(de)、杠杆率较低的(de)、此(cǐ)前没有(yǒu)踩过(guò)红线的(de)。

　　他还表示，如果关注一下今年房(fáng)地产的开(kāi)发(fā)资金来源，可(kě)以发现，其(qí)实(shí)银行的信贷倾(qīng)向是(shì)不太愿意给房企贷款的，房企(qǐ)的主要资金来源来自新盘的销售(shòu)。但今年新房的销(xiāo)售情况相较一般。再关注一下，哪些房企能从银行(xíng)拿到钱，其实主要还是那些有国企背景的房企，民营房企相对比较困难(nán)，所以整(zhěng)个行(xíng)业(yè)出现了一个(gè)很(hěn)明显的分(fēn)化，无论是在(zài)销售，还是(shì)融资等各(gè)个方面都(dōu)非常明显。现在(zài)有国资背(bèi)景的(de)房企在(zài)资本市场表现相对较好，但没有(yǒu)国资(zī)背景(jǐng)的(de)民营房企(qǐ)股价大多表现很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房地产行业内，我们的(de)逻辑(jí)是(shì)，“寻(xún)找最后的赢家”。而具体(tǐ)到如(rú)何挖(wā)掘(jué)，我们会特别重视企业的成本优势，更具体一点，就(jiù)是它的(de)净借贷水平（净(jìng)负债率）是不是(shì)行业(yè)内的最低水平；利润率(lǜ)是不是行(xíng)业内最高的；融资成(chéng)本是(shì)否是(shì)行业内最(zuì)低的(de)；建(jiàn)安成本(běn)是否也是业内最低的；这些都(dōu)是我们看重(zhòng)的一家(jiā)房企的综合成(chéng)本。

　　需要注意(yì)的是，能够(gòu)同时满足上述条件的房企并不(bù)多。即便是在(zài)国央企(qǐ)中(zhōng)，仍有部分房(fáng)企出(chū)现了“三道红线”的“踩线”情况，且有逐渐恶化的趋(qū)势(shì)。以(yǐ)A股(gǔ)为(wèi)例，《红周刊》根据Wind数据(jù)整(zhěng)理(lǐ)发现(xiàn)，截至2022年(nián)末，天房发展(zhǎn)、陆家嘴(zuǐ)、格力地产、西藏城投、中交地产、中国武(wǔ)夷等(děng)国(guó)央企“三道(dào)红(hóng)线”全踩。

　　除(chú)此之外，城建(jiàn)发展、京投(tóu)发展、光明(míng)地产、云南城投、首(shǒu)开股份、珠江股份、城投控(kòng)股等国央企房企也(yě)踩了(le)“三(sān)道红线”中的两(liǎng)条。

　　2022年(nián)激(jī)进扩张房(fáng)企

　　需警(jǐng)惕(tì)其(qí)重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着(zhe)较(jiào)稳健特色的国央企房企(qǐ)，其财务指(zhǐ)标称(chēng)得上完全健(jiàn)康的仍是少数。而更加值(zhí)得注意的是，在2022年，不(bù)少国企，甚(shèn)至(zhì)地方国(guó)企开始大举扩张。而(ér)这无疑又进一(yī)步考验着国央企(qǐ)的资金链情况。

　　对(duì)房企而言(yán)，扩张(zhāng)速度(dù)的张(zhāng)弛有度(dù)尤为(wèi)重要，节(jié)奏把握(wò)准确，有(yǒu)助于房企(qǐ)储备(bèi)优质“弹药”；但过于乐观的预判未来市(shì)场，以及过于激进的扩(kuò)张拿(ná)地节奏(zòu)也有(yǒu)可能让房(fáng)企(qǐ)重(zhòng)蹈此(cǐ)前(qián)的高杠杆覆辙(zhé)。

　　陈(chén)昊(hào)扬以(yǐ)其(qí)配置的(de)一家房企(qǐ)进行举例，它从2018年(nián)开始到2021年，连续4年(nián)的(de)净借贷(dài)比例都维持在33％左(zuǒ)右，完全(quán)没有增加杠杆比例。而(ér)到2022年，这(zhè)家(jiā)房企明显感觉到机会(huì)来了，其开始(shǐ)在一(yī)线城市(shì)进行(xíng)大举拿(ná)地，净负(fù)债率也由此前的33％左(zuǒ)右水(shuǐ)准提高(gāo)到45％左右，涨了接近三分之(zhī)一。与此同时，该房企新购入(rù)地块也实现(xiàn)了快速的(de)开盘(pán)利用率，预计(jì)今年会有更多的楼(lóu)盘(pán)入市。像这类企业就符合“最后的赢家”的特点。一(yī)方面，在于(yú)它本身储备了很多弹(dàn)药，去(qù)年拿地超(chāo)1000亿(yì)元(yuán)，且其中一半在(zài)一线(xiàn)城市，另外一半也主要集中在强二线和二线(xiàn)城市；另(lìng)一方面，它的扩张(zhāng)是有节制地扩张。

　　陈昊扬同样(yàng)提醒道，与之相(xiāng)反(fǎn)，有些(xiē)房企的扩张(zhāng)速度让(ràng)人感觉又回到(dào)了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间(jiān)扩张的民营企业的(de)影子。虽然说(shuō)，见(jiàn)到机会(huì)时(shí)要出手，但出(chū)手(shǒu)的章法仍要小心，如果负债(zhài)率扩(kuò)张(zhāng)得太快，但未来的两年(nián)市场没有想象(xiàng)得那(nà)么好，可能会(huì)重蹈覆辙。

　　那么(me)如何来衡量一(yī)家(jiā)房企的扩(kuò)张速度(dù)是否(fǒu)激进(jìn)？陈(chén)昊扬向《红(hóng)周(zhōu)刊》表示，主要还是(shì)看房(fáng)企的(de)净负债率(lǜ)水平，在我(wǒ)看来，这个比例如果超过60％，就是扩张得过(guò)于快速了。

　　不难看出，这一标准要比“三道红线”对房企的净负(fù)债率(lǜ)要(yào)求(qiú)不(bù)得高于100％要更加严格。陈(chén)昊扬解释，当前房地产行业的复(fù)苏(sū)速度并没(méi)有那么快，所以(yǐ)要规(guī)避公司(sī)净(jìng)负债率(lǜ)提高到一个比较危险的水平。

　　《红周刊(kān)》对(duì)在2022年拿地较(jiào)积极的房企梳(shū)理发现，中(zhōng)交(jiāo)地产、中(zhōng)国(guó)金茂、华发股份(fèn)、越秀地产、绿城(chéng)中国、保利发(fā)展(zhǎn)等房企(qǐ)2022年(nián)净负债率(lǜ)都在60％之上。其中(zhōng)，中交地产净负(fù)债率(lǜ)持续居高不下(xià)，在2020年至2022年(nián)期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜(xiān)明对比的是，华润(rùn)置地、中国海外发展、万科A、滨江集团(tuán)、招(zhāo)商蛇口、龙(lóng)湖集团等房企在(zài)践行较积极的拿地策略的同(tóng)时，也较好地控制了公司的扩张速度与净(jìng)负(fù)债(zhài)率(lǜ)水(shuǐ)平(píng)（见附表(biǎo)）。

　　滨江集团等(děng)个别民营房企

　　或(huò)具备“最后赢家”的黑马特质

　　陈(chén)昊扬指出，实(shí)际上，他们是(shì)以同一筛选标准来看国央企与民营(yíng)房企，但在各维(wéi)度的实际表(biǎo)现上，国央企确实会(huì)更胜(shèng)一筹(chóu)。如国央企的融资(zī)成本更(gèng)低，融资渠道也更顺畅，能够做到想融就融，这样，国央企(qǐ)自然而然就具有天然优势。

　　虽然对比民营房(fáng)企，机构更加看好国(guó)央企，但这(zhè)也(yě)并不(bù)意味着，民营企业(yè)中(zhōng)就(jiù)没有“黑(hēi)马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数民营房企同样(yàng)受(shòu)到(dào)机构(gòu)的(de)青睐。比如，根据2023年一季报(bào)，滨江集团(tuán)的十大流(liú)通股(gǔ)东中新进了“中国工(gōng)商银行股份有限(xiàn)公司－景顺长城中国回报灵活配置混合型证券投资(zī)基金”“全国(guó)社保基金一一六组合”等。

　　除(chú)此(cǐ)之外(wài)，自(zì)2021年开始，百亿私募(mù)珠(zhū)海阿巴(bā)马资(zī)产管理有限公司就(jiù)长(zhǎng)期持有滨江集团。根据一季(jì)报(bào)，该资(zī)产(chǎn)公司(sī)的几只产品合计(jì)持有滨(bīn)江集团9543万(wàn)股，约占流通A股的(de)3.56％。

　　滨江集团的受(shòu)青睐，和其自身的基(jī)本面表现存在一定关系(xì)。2020年以来的(de)近(jìn)三(sān)年时间，房(fáng)地(dì)产市场整(zhěng)体在走(zǒu)“下坡路”，但作为杭(háng)州本土房(fáng)企的(de)滨江集团仍是表现出较强的韧劲，2020年以来，滨江(jiāng)集团(tuán)在(zài)业(yè)绩表现、销售规模、新增土(tǔ)储、股价表现等多维度都表现了较强的增长(zhǎng)势头(tóu)。

　　业绩(jì)方面(miàn)，2020年(nián)～2022年期间，滨江集团(tuán)扣非归母净(jìng)利润依次为21.27亿(yì)元、29.87亿元(yuán)、37.22亿(yì)元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发(fā)布的2023年一季报(bào)，今年(nián)一季度，滨(bīn)江集(jí)团更是实现了(le)扣非归母净利润5.41亿元，同(tóng)比增长(zhǎng)134.07％。

　　在(zài)房地产(chǎn)“青铜(tóng)时代(dài)”仍能保持自身业绩的持续(xù)增(zēng)长，和滨江集团扎(zhā)根杭州的(de)战略布局(jú)关(guān)系密切。根据(jù)2022年年报，滨江集团有近七(qī)成营(yíng)收来自杭州地区，而在(zài)2021年，杭州地区的营收比重(zhòng)只(zhǐ)占到(dào)近六成(chéng)。近(jìn)三年持续稳居(jū)杭(háng)州(zhōu)房企销售排(pái)名第一(yī)。

　　与(yǔ)此(cǐ)同时，滨(bīn)江集团在杭州的土冲冠一怒为红颜指的是什么意思，红颜指的是什么意思解释储(chǔ)补充同(tóng)样较(jiào)为积极，根据(jù)诸(zhū)葛找房、住(zhù)在杭(háng)州网数据显示(shì)，2020年、2021年、2022年(nián)在杭拿地金(jīn)额依(yī)次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同(tóng)样持续稳居(jū)杭(háng)州的本土第一。

　　而滨江集团在杭州的较突出表现，也让滨(bīn)江(jiāng)集团的房企排名迅速提升。到(dào)2023年，滨江集团的房(fáng)企排名已冲进前十(shí)，根据中指数据，2023年前4月(yuè)，滨江集团实现销售额607.3亿元(yuán)，位列房企(qǐ)第九位。

　　值得注意的是，2020年至(zhì)今，滨江(jiāng)集团股价(jià)翻了超一倍以上，而近期(qī)，滨江集团更是迎(yíng)来多家机(jī)构的集中调研。滨江(jiāng)集团发(fā)布(bù)公告表(biǎo)示，公司于5月10日接受了信(xìn)达(dá)证(zhèng)券、金鹰基(jī)金(jīn)、建信养老、新(xīn)华养老等18家机构调研。

　　产业链(liàn)布局(jú)重点移至存量赛(sài)道

　　机构(gòu)在下游家纺(fǎng)、家(jiā)居、物业觅α

　　实际上房地产开发只是房(fáng)地产产业(yè)链上的中游环(huán)节(jié)，其上游主要为钢铁、水泥、建(jiàn)材、玻(bō)纤等材料供(gōng)应商，而下(xià)游应用(yòng)行业(yè)主要包括中介(jiè)服务、家用电器、物业管理、家居(jū)用品。综合《红周刊(kān)》的采访(fǎng)，房地产开发环节与(yǔ)上游材(cái)料端息息相关，新盘开工不(bù)足导致(zhì)上游不被看好，机构寻(xún)觅个股阿尔法的思路渐渐移至(zhì)下游。“中(zhōng)国房地产(chǎn)行业在(zài)进入存量(liàng)房时代(dài)，所以对地产产业链，尤其是偏消(xiāo)费属性(xìng)的家装家居领域，我们相(xiāng)对看好，因(yīn)为居民(mín)保(bǎo)有的住(zhù)房(fáng)规模越来越(yuè)大，随(suí)着时间的(de)增加(jiā)，内装更(gèng)新的需求也会越(yuè)来越(yuè)多。美国(guó)过去的数据充分说明(míng)了这一点(diǎn)，在新房(fáng)销售见顶之后，家具消费的增(zēng)长却一(yī)直(zhí)都很好。对于地(dì)产产(chǎn)业(yè)链(liàn)，我们(men)相对看(kàn)好和内装(zhuāng)相关的行业，例如消费建材、家居装饰(shì)等。”万家基金(jīn)人士表(biǎo)示。

　　而根据《红周刊》对下游细(xì)分中相关赛道龙头年内表现(xiàn)的统计(jì)，目前暂居前两位的都是来自家纺赛(sài)道的公司，它们分别是富安(ān)娜和水(shuǐ)星家纺，特别是前(qián)者(zhě)在月线连收七根阳线的基础上，年内迄今(jīn)涨幅已(yǐ)经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主(zhǔ)要从事纺(fǎng)织家居、睡眠(mián)家(jiā)居、生活类产品的(de)研发、设(shè)计、生产及(jí)销售(shòu)，旗(qí)下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇(qí)智”自有品(pǐn)牌(pái)。第一季度报告显示，报告期内，富安娜实现营业收(shōu)入约6.2亿(yì)元，同比减少7.57％；不过实现(xiàn)归属于(yú)上(shàng)市公司股东(dōng)的净利润(rùn)约1.11亿元，同比(bǐ)增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市公司一季(jì)报(bào)的十大流通(tōng)股股东来看，能够(gòu)发现(xiàn)该股早已成(chéng)为基(jī)金(jīn)重(zhòng)仓股的天下，彼时包括公募的中欧价值发现、中欧潜力价值、工(gōng)银瑞信(xìn)灵动价值(zhí)、宝(bǎo)盈(yíng)新价值(zhí)和私(sī)募的(de)明(míng)河(hé)2016，都在其(qí)中(zhōng)出现(xiàn)，占据了半壁江山。冲冠一怒为红颜指的是什么意思，红颜指的是什么意思解释需要强调的是，中欧(ōu)的两(liǎng)只基金都是价值派基金经理曹(cáo)名长在管的产品，首季其同时(shí)重仓的房地产产业(yè)链股票还(hái)有金地(dì)集团和大亚圣象。

　　对比而言，前几(jǐ)年(nián)曾经风光(guāng)一时的家居(jū)板块(kuài)也因疫(yì)情(qíng)、消费(fèi)复苏进程缓慢等(děng)多因(yīn)素一度沉寂，不过(guò)好在(zài)困境反转露出曙光，家居(jū)板块中年内表现最好的(de)是志邦家居(jū)。同(tóng)一(yī)时间段(duàn)，该股年内(nèi)上涨(zhǎng)已经(jīng)超过23％，从业绩来看，无(wú)论(lùn)是(shì)营收还是归母净利(lì)润，公(gōng)司都实(shí)现(xiàn)了同比双升。

　　从公(gōng)司(sī)的(de)十大流通股股东来(lái)看，《红周刊(kān)》发现广(guǎng)发基金经(jīng)理罗洋慧眼独(dú)具，一季报中他(tā)管理的广发(fā)策(cè)略(lüè)优选和广(guǎng)发安宏(hóng)回报(bào)均增加了(le)持(chí)股，而这两(liǎng)只产品也(yě)成为(wèi)志邦(bāng)家(jiā)居十大流(liú)通股股东中仅有的两只公募。有意思的是，他似乎对于定制家居(jū)类(lèi)标的情(qíng)有独(dú)钟，在另一家(jiā)赛(sài)道公司金牌(pái)橱(chú)柜中，他管理的全部三只产品(pǐn)均登榜十(shí)大流通股股东，其也(yě)成为(wèi)他的独门(mén)重仓股。

　　除去家居家纺(fǎng)外(wài)，下游的物业股也越(yuè)来越被机构所青睐，不过这类标的大多在(zài)香港上市，如何选择(zé)成为难题(tí)。对此，前述上海公(gōng)募基(jī)金经(jīng)理(lǐ)举例分析：“物(wù)业服务不是一(yī)个高(gāo)毛利(lì)的行业，挣钱很辛(xīn)苦，我选公(gōng)司还是希望挣(zhēng)的是(shì)市(shì)场化应该挣(zhēng)的(de)钱，以我曾经买的绿城服务为例，它在中(zhōng)高端(duān)楼(lóu)盘(pán)占比是(shì)比(bǐ)较(jiào)高(gāo)的，每年到(dào)期的(de)合(hé)同里提(tí)价成功率在30％～40％。它(tā)能做到滚动的大部分项(xiàng)目到期之后，经过两三轮合同(tóng)周期还(hái)能做到(dào)产品提价(jià)。”

　　“行业里真正能做到产品提价的(de)公司很少，因为物业(yè)公司很(hěn)容易一开始是挣(zhēng)钱的，后(hòu)面因为保安这些固定人员成本的年(nián)度增长(zhǎng)，不过服务没有特别(bié)好，客(kè)户没(méi)有那么满意，能做到提价难度是非常大的。但是该公司能在(zài)业内做到(dào)到期之后提价(jià)率比较高(gāo)，这跟它的(de)定(dìng)位和比较(jiào)好的服务是有关系的。”他进一步强调。

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