主要内(nèi)容

　　营收“逆PPI式”改(gǎi)善(shàn)但工业利润仍(réng)承(chéng)压，主(zhǔ)因成本与费用压力(lì)仍构成(chéng)掣肘。3 月工业企业(yè)利润当月同比仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处较深收缩(suō)区(qū)间。虽然(rán)3月在(zài)需求侧经济数(shù)据表现亮眼后，工(gōng)业企业实际营收(shōu)增速积极回升，抵消PPI回(huí)落的(de)抑制，令3月名(míng)义(yì)营收增速回升(shēng)，但整体企业盈利压力仍(réng)大，主要(yào)源于两方面，其一是国(guó)际高油价导致的输入性成本压(yā)力(lì)仍在约束利润改善，3月营业(yè)成本对当月利润拖累幅度(dù)仅(jǐn)收(shōu)窄2.1个百分点(diǎn)至(zhì)-13.8个百(bǎi)分点，拖累程度仍然较深。其(qí)二是今年降费政策未再明显新增，加之部分企业开始补(bǔ)缴(jiǎo)社保费，企业(yè)费用同比(bǐ)压力开始加大(dà)，3月费用对(duì)当月利润拖累幅度大幅(fú)扩大6.1个百分点至-9.5个百分点。与去(qù)年费用(yòng)率改善拉动利润增速6个百分(fēn)点形成鲜明(míng)对比。

　　营收：消费短期(qī)较快恢复(fù)加之投资韧性支撑营收增(zēng)速(sù)回升，但高油(yóu)价仍构成(chéng)约(yuē)束。3月(yuè)工(gōng)业企业营收增(zēng)速回升2.1pct至0.8％。结(jié)构上(shàng)看(kàn)，下游消费相关行业营收增(zēng)速（名(míng)义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显(xiǎn)，抵消了PPI回落(luò)对(duì)于名义营收增速的(de)拖(tuō)累，其中汽车、家(jiā)具、计算机(jī)通信电子(zi)设备等均回升明显，显示递延需求释放(fàng)以及汽车集中降价等对于短期消费需求(qiú)的推动。其次，煤炭冶金产业链(liàn)营收增速延续改善，显示保交楼政策(cè)推动地产建安投(tóu)资构成支撑，但(dàn)石油化工产业链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％）却明显回落，高油价(jià)对于(yú)石化产业链相关行业需求(qiú)持续构成抑制。

　　成本率：虽然煤价回落已在(zài)缓和中下游成本压(yā)力，但高油价继(jì)续构成(chéng)输入性成本(běn)传导(dǎo)。3月工业(yè)企业成本率上升46.8bp至85.3％，成本压(yā)力仍然偏大，尤其是(shì)高油价下的国内(nèi)石化产业链，成本(běn)率同比增(zēng)量扩(kuò)大14bp至261bp，绝对(duì)水平明显高于其他行业(yè)。由于我国石(shí)化产业链主要为中下游，上游(yóu)环节(jié)在海外(wài)主要原油(yóu)寡头国(guó)家，因(yīn)而国际(jì)高油(yóu)价带来的上(shàng)游(yóu)利(lì)润改善无法被国内产(ch挂号信几天能到，一般什么情况会用挂号信ǎn)业(yè)链吸收(shōu)，国内以中(zhōng)下游为(wèi)主的石化产业链反而会在高油价下(xià)受到(dào)输(shū)入性成本(běn)压力，也(yě)即3月的情况。相(xiāng)较而言(yán)，煤炭产业链上中下游均(jūn)在(zài)国内(nèi)，所以虽然3月煤炭冶金产业成本率同比增量也扩大(dà)13.6bp至56.4bp，但主(zhǔ)因煤价下(xià)行(xíng)导致(zhì)煤炭产业链上游成本率(lǜ)被动(dòng)走高、利润承(chéng)压，而中下(xià)游成本率(lǜ)实际上是(shì)改善的(de)，与此同时，更靠近下游(yóu)的消费行业成(chéng)本(běn)率也明显改善。

　　利润：下游消费(fèi)行业利润仍显现韧性，但石化产业链利润在高油价下仍承(chéng)压。分行业看，与2023年2月相比，下游消费(fèi)行业面临(lín)最大的(de)成本压力改善和积极的营业收入回升，因(yīn)而下游(yóu)消费行(xíng)业利润增速(sù)恢复(fù)继续好于(yú)其他行(xíng)业，单月改善8.8pct至-14.9％，汽车、家具(jù)、电(diàn)子设备等改善明显(xiǎn)，煤炭冶(yě)金(jīn)产业链(liàn)中下游利润增速也积极改善，相(xiāng)较而言，石化(huà)产业(yè)链行业在(zài)营业(yè)收(shōu)入与成本压力(lì)均(jūn)承压背景下，利润(rùn)增速仍处于-40.7％的(de)较深区间。

　　关注(zhù)二季(jì)度企业盈利三(sān)重(zhòng)风险，以(yǐ)及(jí)下半(bàn)年潜在(zài)的(de)内生恢复空间。3月工(gōng)业企业利(lì)润数(shù)据(jù)显示，虽然经济需求(qiú)侧短(duǎn)期恢(huī)复较快，但在成本与费用压力背景下，企(qǐ)业盈利仍然(rán)承压，而展望二季度，关注企业盈利(lì)的三重风险，其一是经济内生动能弱化。伴随(suí)递延需求主(zhǔ)导(dǎo)的需求(qiú)脉冲性回升过程逐步结束，经济内(nèi)生动(dòng)能(néng)仍面临弱化风险。其二(èr)是高油(yóu)价带来的成本(běn)压力。OPEC+5月将(jiāng)开启正式减(jiǎn)产(chǎn)操(cāo)作，加之全球(qiú)服务消费逐(zhú)步(bù)恢复，国际油(yóu)价(jià)或再度(dù)走高(gāo)，这(zhè)也意味着成本(běn)压力(lì)仍较大。其(qí)三是费用(yòng)率对于(yú)利润的拖累，企(qǐ)业逐步补缴(jiǎo)前期社保(bǎo)费缓缴等，以及(jí)今年目前降费政(zhèng)策更(gèng)多为延续(xù)而非新增，费用率对于(yú)利润同比增速的的拖累也将逐步显现，二季度剔(tī)除(chú)基(jī)数(shù)扰动后的企业盈利真(zhēn)实修复过程或相对缓慢。而展(zhǎn)望(wàng)下(xià)半年，经(jīng)济内生动能的复苏可(kě)以(yǐ)期待，两(liǎng)大领先指标已经验(yàn)证，重点(diǎn)关注下半年经济内生动(dòng)能逐(zhú)步复苏、国(guó)际油价涨(zhǎng)幅逐(zhú)步趋缓后工(gōng)业企业(yè)利(lì)润的修复(fù)空间。

　　风险提示：外部(bù)地(dì)缘政治风(fēng)险，疫情形(xíng)势变化。

　　以下为正文

　　一、营收“逆PPI式”改(gǎi)善但工业(yè)利润仍(réng)承(chéng)压，主因成(chéng)本(běn)与费用压力(lì)仍是掣肘。

　　3月工业企业利(lì)润累(lèi)计同比(bǐ)仅(jǐn)小幅回升1.5个百分点至-21.4％，当月同比也仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍(réng)处于较深收缩(suō)区间。虽(suī)然3月在需求侧经济(jì)数(shù)据表现亮(liàng)眼后，工业企业实际营收增速已积极回升，抵消了(le)PPI回落(luò)带来(lái)的抑(yì)制(zhì)，3月名(míng)义营收增速回升(shēng)2.1pct至(zhì)0.8％，但整体(tǐ)企业盈(yíng)利压力仍大，主要源于两个方(fāng)面：

　　其一是国(guó)际高油(yóu)价导致(zhì)的输入性(xìng)成本压力仍(réng)在约束利润改善，3月营业成本对当月利润拖累幅度仅收窄2.1个百(bǎi)分点至-13.8个百(bǎi)分点(diǎn)，拖(tuō)累程度仍(réng)然(rán)较(jiào)深。

　　其二是今年降费政策未再(zài)明显新增，加之部分企业开始补缴社保(bǎo)费，企业费用同比压力开始加大，3月费用对当月(yuè)利润(rùn)拖累幅度大幅(fú)扩大6.1个百分点至-9.5个百分(fēn)点(diǎn)。2022年(nián)社保缴费缓缴(jiǎo)等(děng)一(yī)系(xì)列新增降费政策持续(xù)改善企(qǐ)业(yè)费用率(lǜ)，对(duì)2022年全(quán)年工业企业利润增速构成(chéng)较强支撑(chēng)，全(quán)年(nián)拉动工业企业利润(rùn)同比(bǐ)增速6个百分点。但从今年开(kāi)始(shǐ)前期(qī)社(shè)保费降费的(de)企业开始补缴社保费，加之今年未再(zài)新增更大力度的降费政策，从同比视角来看费用对于工业(yè)企业(yè)利润的拖累开始(shǐ)显(xiǎn)现。

　　二、营收：消费短期较快(kuài)恢复(fù)加之(zhī)投(tóu)资韧性支撑营(yíng)收增速回升，但高(gāo)油价仍构成约束(shù)。

　　3月工业企业营收增速回(huí)升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费(fèi)相关行(xíng)业(yè)营收(shōu)增速（名义+3.0pct至0.5％，实际(jì)+3.8pct至(zhì)1.9％）改善(shàn)明显，抵消(xiāo)了PPI回(huí)落对于名义(yì)营收增速(sù)的拖累，其(qí)中汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算(suàn)机通信电子设备（高基数下仍改善0.3pct至-6.2％）等(děng)均回升明显，显示递(dì)延需求(qiú)释放(fàng)以及汽车集中降价等对于短期消费(fèi)需(xū)求的推动。其次(cì)，煤(méi)炭冶金产业链营(yíng)收(shōu)增(zēng)速（名义(yì)+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至(zhì)5.2％）延续(xù)改善，显示保(bǎo)交楼政(zhèng)策(cè)推动(dòng)地(dì)产建(jiàn)安(ān)投(tóu)资构成支(zhī)撑，但石(shí)油(yóu)化工产业链营(yíng)收增(zēng)速（名义(yì)-3.3pct至-5.2％、实(shí)际(jì)-1.4pct至-1.2％）却明显回落，高油价(jià)对于石(shí)化产(chǎn)业链相关行业需求持续(xù)构成抑制。

　　三、成(chéng)本率：虽然(rán)煤价回落已在(zài)缓和中下游成本压力，但高油价继续构成输入性成本传导

　　3月工业企业成本(běn)率上升46.8bp至(zhì)85.3％，成本(běn)压(yā)力仍(réng)然(rán)偏(piān)大，尤其是高(gāo)油价下的国内石化(huà)产(chǎn)业链，成(chéng)本(běn)率同比增量(liàng)扩大14bp至261bp，绝对水平明显高于其他行业。由于我(wǒ)国(guó)石化产业链主要为(wèi)中下游，上游环节在海外主(zhǔ)要原油寡头国家，因而国际高油价带来(lái)的上(shàng)游利润改善(shàn)无(wú)法(fǎ)被国内产业链(liàn)吸收，国内以(yǐ)中(zhōng)下游为(wèi)主的石化产业链反而会在高油价下(xià)受到(dào)输入性(xìng)成本压力(lì)，也即(jí)3月的情况(kuàng)。相较(jiào)而言，煤(méi)炭产业链上中下游(yóu)均在国内(nèi)，所以(yǐ)虽然3月煤炭冶金产业(yè)成本率同比增量也(yě)扩大1挂号信几天能到，一般什么情况会用挂号信3.6bp至56.4bp，但主因煤价下行导致煤(méi)炭产业链上游成本率被动走高、利润承压，而中下游成本(běn)率(lǜ)实际上是(shì)改善的(de)（成本率同比增量(liàng)下行(xíng)8.2bp至(zhì)33.5bp），与此同时，更靠近下游的消费行业成本率(lǜ)也明显改善（同比增量(liàng)-32bp至17.5bp）。

　　四(sì)、利润：下(xià)游消费行(xíng)业(yè)利润仍显现韧性，但石化产业链利润在高油(yóu)价下仍承压。

　　分行业看(kàn)，与2023年2月相比，下游消(xiāo)费(fèi)行业面临最大的成本压力改善和积极(jí)的营业收入回(huí)升，因(yīn)而下游消费行业(yè)利润增速恢复继续(xù)好(hǎo)于(yú)其他行(xíng)业，单月改善8.8pct至-14.9％，其中，汽车、计算(suàn)机(jī)通信电子设备、家具等行业利润增速(sù)均改善20-50个百(bǎi)分点。煤炭(tàn)冶金产业(yè)链(liàn)虽然整体利润增速仅小(xiǎo)幅改善(shàn)1.4pct至-9.9％，但主因上游(yóu)价格回落导致上游利润下降的缘故，而中下游(yóu)面(miàn)临(lín)的是营收改善、成本压力(lì)缓(huǎn)和(hé)的(de)格局，中下游(yóu)利润(rùn)增速(sù)改善明(míng)显(xiǎn)，金属制(zhì)品、通(tōng)用设备、非金(jīn)属矿(kuàng)物制(zhì)品等行(xíng)业利润增速均(jūn)改善10-20个百分点。相(xiāng)较而言，石(shí)化产业链行(xíng)业在营业收入与成本压(yā)力(lì)均(jūn)承压背景下，利润(rùn)增速仍处于(yú)-40.7％的(de)较深(shēn)区间。

　　五(wǔ)、关注二季度(dù)企业盈利三重风险，以(yǐ)及(jí)下半(bàn)年潜(qián)在的内生恢(huī)复空(kōng)间。

　　3月工业企业利润数据显(xiǎn)示，虽然经济需求侧短期恢(huī)复较(jiào)快，但在(zài)成(chéng)本与费用压力背景下，企(qǐ)业(yè)盈利仍(réng)然承压，而展望二季(jì)度(dù)，关注企业盈(yíng)利(lì)的三(sān)重风险，其(qí)一是经济内(nèi)生动能弱化(huà)。伴随递延需(xū)求主导的需求脉冲性(xìng)回(huí)升过程逐步结(jié)束(shù)，经济内生动能仍面临(lín)弱化风险(xiǎn)。其二是高油价(jià)带来(lái)的成本压力。OPEC+5月将开启正式减产操作(zuò)，加之全球服务消(xiāo)费逐(zhú)步恢复，国(guó)际油价(jià)或再度走高，这也(yě)意味着(zhe)成本(běn)压力仍较大。其三(sān)是费用率对于利润的拖(tuō)累(lèi)，企业逐步补缴(jiǎo)前(qián)期(qī)社保费缓(huǎn)缴等，以及今年目前降费政策(cè)更多(duō)为延续而非新增，费用率对于利(lì)润同比增(zēng)速的的拖累也(yě)将逐(zhú)步显(xiǎn)现，二(èr)季度剔(tī)除基数扰动(dòng)后的企业盈利真(zhēn)实修复(fù)过(guò)程或相(xiāng)对缓慢。

　　而展望下半年(nián)，经济内生动能的(de)复苏(sū)可以期待，两(liǎng)大领先(xiān)指标已(yǐ)经验证，其一(yī)是居民消费倾向结(jié)束持续(xù)一年的下滑过程，消费(fèi)信心逐(zhú)步恢(huī)复，其(qí)二是保(bǎo)交楼(lóu)政策已推(tuī)动上(shàng)半年地产(chǎn)建(jiàn)安(ān)投资(zī)和竣工(gōng)积极回补，有望拉动(dòng)下半年汽车、家电、家具等后周(zhōu)期大宗消费(fèi)，重点关注下半年(nián)经济内生(shēng)动能逐步(bù)复(fù)苏、国际油价涨幅(fú)逐步趋缓后(hòu)工业企业利润的修复空间。

　　内容节(jié)选(xuǎn)自申万宏源宏(hóng)观研究报告：

　　《被市场低估的成本(běn)与费用压力(lì)——工业企(qǐ)业效益(yì)数据点评（23.03）》

　　证券分析师(shī)：屠强(qiáng)王(wáng)胜

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 挂号信几天能到，一般什么情况会用挂号信