王剑，CFA

　　每(měi)次银行股(gǔ)跌至过度(dù)低(dī)估时，股息率相应(yīng)提升，会吸引绝(jué)对收益(yì)资金买入，股价也逐步完成筑底。

　　近期，银行股已上(shàng)涨(zhǎng)半(bàn)年(nián)，又一次(cì)因绝对收(shōu)益资金(jīn)追逐高股息而上(shàng)涨。

　　但事实上，银行业经营层面(miàn)，也已经悄然发生一(yī)些(xiē)向好(hǎo)的变(biàn)化(huà)。

　　主要结论(lùn)

　　01

　　银行

　　启(qǐ)动之谜

　　如(rú)果大家觉得银行股是这几天才开始上涨，那么就大错(cuò)特错了(le)。事实是(shì)：

　　银行股自2022年10月底见底之(zhī)后，已经持续上涨了足足半年时间(jiān)了(le)……

　　这段时间的银行股(gǔ)涨幅(fú)达到27％，其中(zhōng)部分银(yín)行(xíng)股涨幅(fú)甚(shèn)至达到50％以上(shàng)，非常可观。当然，中间也不是一帆风顺，2022年10月(yuè)银行股快(kuài)速下跌后，迅速反(fǎn)弹。过完2023年春(chūn)节后，却冲高回落，调整(zhěng)了(le)近两个月时间，跌幅不大(dà)，不到10％。然(rán)后于3月底开始上涨，近期加速上涨。

　　这种事情并不是第(dì)一次发生。过去银行股的大(dà)行情，都是在悄无(wú)声息中默默上涨的(de)，因为银行股平时关注度并不高。等(děng)到因(yīn)几根(gēn)大线性而(ér)吸引大家来(lái)关注时，已经涨幅不小(xiǎo)了(le)。

　　上一次类似的事情是2014年。或许经(jīng)历过(guò)的人(rén)都能记得，2014年11月(yuè)，因为一次比(bǐ)较意(yì)外的(de)“双(shuāng)降”（降息、降(jiàng)准），金融(róng)股(gǔ)拔地而起。但在(zài)此之前(qián)，银(yín)行指标大约在(zài)3月见底，然后(hòu)不声不响地开始(shǐ)回升(shēng)，到(dào)11月(yuè)时(shí)，8个(gè)月左右时间，涨幅22％。

　　其他(tā)几次银(yín)行股(gǔ)见底，也有类似的情况：没有明(míng)确利好，没有明确新闻，银行股却(què)自己慢慢从底部爬(pá)起来了。

　　是谁先(xiān)知先(xiān)觉？

　　为(wèi)行情归因(yīn)并不容易，因为很(hěn)难(nán)验证。如果确实(shí)没有实质性利好，那么(me)只能从资金面去猜(cāi)测：可能是估值便宜到很多资金愿(yuàn)意出手了。由于银行盈利能(néng)力非常(cháng)稳定，估值低(dī)往(wǎng)往意味(wèi)着股息率高。因为：

　　ROE稳定，分(fēn)红率稳定，PB越低则(zé)股(gǔ)息率越高。

　　而若PB低(dī)至一(yī)定水(shuǐ)平(píng)时，股息率就(jiù)会非常(cháng)诱人。比如近年(nián)来，大行的ROE在10％以上，分(fēn)红率(lǜ)30％左(zuǒ)右，PB一度低至0.5倍以(yǐ)下，那么(me)计算出来的股息(xī)率高达(dá)6.6％，非(fēi)常可观。

　　这就(jiù)好比一只(zhǐ)票息率6.6％的可转债。如果(guǒ)盈(yíng)利能力保持，则后续每年(nián)收取6.6％的“利息”，如果(guǒ)股价上涨，还能享受(shòu)资本利得(dé)。当然(rán)，如果股(gǔ)价再跌，或盈利能力（ROE）、分(fēn)红(hóng)率下降，则(zé)会遭受损失。但(dàn)由于ROE已在底部，近期(qī)很(hěn)难(nán)再降了。因(yīn)此，这就非常像一张可转债，其市价下跌时，会有个估值下限，即“债券价值(zhí)”。

　　于是，其投资价(jià)值就出来(lái)了。如果这张“可转债”的票息率(lǜ)高到一定(dìng)程度，显著高过一些资金的成本，那么这(zhè)些资金自然愿意参(cān)与。

　　这样，银行股(gǔ)就形成(chéng)一个隐形的(de)“估值底”，当估值低至一定水(shuǐ)平时，股息率诱(yòu)人，就会有人(rén)参与。

　　当然，这个估值(zhí)底在某(mǒu)些情况下会被打破，即因为一些负面因素的存在，导致(zhì)市场先生觉(jué)得银行(xíng)股的估值或盈利能力还将(jiāng)下行。

　　02

　　谁在买

　　谁在(zài)卖

　　因此，银行股(gǔ)那种悄(qiāo)无(wú)声息的底部，可能(néng)并没有什么实质利(lì)好，就是有些看中股息率的资金默(mò)默买(mǎi)入(rù)，把底部给买出来(lái)了(le)。

　　这(zhè)是些什么(me)样的资金呢？

　　首(shǒu)先(xiān)可以排除的就(jiù)是以股票型公募基金为代表的机构投(tóu)资(zī)者(zhě)。因为他(tā)们的(de)考(kǎo)核要求是(shì)相对收益，因此在(zài)大多数时候，他们不会因为(wèi)股息率(lǜ)诱人而买入(rù)，他们的任(rèn)务(wù)是战胜(shèng)自己基金(jīn)的(de)基准，或者战胜可(kě)比基金同仁(rén)。所以，即使(shǐ)股息率高，他们也很(hěn)难(nán)做出赚取股息率(lǜ)的决策，这不(bù)是他们的考核目(mù)标。

　　因此，银(yín)行股(gǔ)从底部开始悄悄上涨(zhǎng)的(de)这段(duàn)时间，公募基金参与(yǔ)很低，这次也不例外。

　　从(cóng)数据上也(yě)可验证(zhèng)：从33家(jiā)银行股2022年底基金持仓比重来(lái)看，比重越低，期间（过去(qù)半年，后(hòu)同(tóng)）涨幅越(yuè)大，比重越高(gāo)则涨幅越小。

　　除了公募基(jī)金，其他类似(shì)考(kǎo)核的(de)机(jī)构(gòu)投资者也是(shì)类似。

　　从数据(jù)上看(kàn)，我们确实看到，2023年第一(yī)季度较(jiào)上年末(mò)，大部分A股(gǔ)银行(xíng)股的(de)基金持仓比例(lì)是下降的(de)，有些个股(gǔ)甚至降幅不小。

　　（一季度基金持股比重(zhòng)降幅；单位：个百分点；来源(yuán)：WIND）

　　回顾第一(yī)季度，银(yín)行指数走了个过山车，先(xiān)是上涨，然后春节(jié)后下跌（这段时(shí)间刚(gāng)好(hǎo)是人工(gōng)智能(néng)概(gài)念股(gǔ)大涨(zhǎng)，因此机构投资(zī)者有(yǒu)可(kě)能(néng)是卖出(chū)银行等(děng)股票，换仓至计算(suàn)机股票(piào)）。到了4月(yuè)初，人工智能等板块行(xíng)情回落后，银行(xíng)股重拾升势，且涨幅加(jiā)速。春(chūn)节后的(de)这段时间，银行股刚好和人工智能走出了一(yī)个完(wán)美的“对称”走势。

　　而其他(tā)投资者，比如(rú)个人、外资、自营、保险、资管等，则可能是(shì)买入(rù)的。因为这些(xiē)资金不考(kǎo)核相对收(shōu)益(yì)，更多(duō)的(de)是追求绝对收(shōu)益，因(yīn)此有(yǒu)可能(néng)是(shì)高股息股票的青睐者。

　　而决定他(tā)们买入(rù)的因(yīn)素中，资(zī)金成(chéng)本应(yīng)该是个重(zhòng)要因素。目前(qián)，我国近期市(shì)场利率较低、资金充沛，其他可替代(dài)的投资机(jī)会较少，因(yīn)此股息率显(xiǎn)得(dé)诱(yòu)人。同时，美国加息接近(jìn)尾(wěi)声，他们的(de)资金成本也有望下(xià)行，我国高(gāo)股息股票也(yě)有吸引力。

　　然后我们通(tōng)过数据来加(jiā)以验证。

　　从2023年一季度情况来看，外资确实在买入(rù)大行，并且数量还不少。不(bù)过保险(xiǎn)资(zī)金却是有进(jìn)有(yǒu)出，这一点有点(diǎn)与我们预期不符。基金主(zhǔ)要(yào)在卖出。此外(wài)，还(hái)有些一般法人、其他投资者(zhě)在买入。

　　（一季度各类投(tóu)资者持(chí)股变化(huà)数；单(dān)位：亿股；来源：WIND）

　　整体(tǐ)而言，结论(lùn)大致成立，即：在银行(xíng)股估值(zhí)极(jí)低的(de)时候，追求绝对收益的资(zī)金(jīn)买(mǎi)入了高股息率的个股。闺蜜说他老公特别大怎么回复，闺蜜说他老公特别大怎么安慰p>

　　从散点图上也(yě)可以清晰看到这一点：

　　因此，这次行(xíng)情，和历史上很多次银行底部启动一(yī)样，很可能是青睐高股息率(lǜ)的资金，买入(rù)低估(gū)值、高股息(xī)率的银(yín)行股。而他们的(de)口味与公募基金刚好是相反的。

　　03

　　事(shì)情在悄悄

　　起变化

　　以上分析，说明了过去半(bàn)年的(de)银(yín)行股行情，是追求绝对收益的资金，买入了高股息率的银行(xíng)股。眼下，很多银(yín)行(xíng)股股息率(lǜ)依然较(jiào)高，而资金面依然宽(kuān)松，那么这些高股(gǔ)息(xī)率股票(piào)对绝对收益资(zī)金依然是有吸引力(lì)的。

　　那么(me)在银行业的经(jīng)营层面，有没有实(shí)质变(biàn)化呢(ne)？

　　我(wǒ)们在3月曾经提出，过去(qù)三年期间的一些特殊政策，已经出现调整的迹象，银(yín)行业(yè)将要进入新的均衡(héng)格局(jú)。比如，在(zài)普惠小微领域，过去几年大行(xíng)承担了(le)一(yī)些(xiē)监管要求，每年普惠小微信(xìn)贷(dài)的增长非(fēi)常快，投(tóu)放利率很低，这对小微金融市场格局造(zào)成了较(jiào)大影响，尤(yóu)其(qí)闺蜜说他老公特别大怎闺蜜说他老公特别大怎么回复，闺蜜说他老公特别大怎么安慰么回复，闺蜜说他老公特别大怎么安慰是(shì)对(duì)一(yī)些(xiē)原来从事小微业务的中(zhōng)小银行(xíng)造成(chéng)压力。

　　【深度(dù)】大小行小微(wēi)金融逐步达到(dào)新均衡

　　而(ér)在4月27日，银(yín)保监(jiān)会(huì)办公厅发布《关于2023年(nián)加力提升小微企业金融服务质量的通(tōng)知》（银保(bǎo)监办发〔2023〕42号），对工作要(yào)求有了一些调整。比如(rú)，不再提“两增”（指单户授信总额1000万元以下小微企(qǐ)业(yè)贷款(kuǎn)同比增速不低于各项贷款(kuǎn)同比(bǐ)增速，有贷(dài)款余额的(de)户数不(bù)低于上年同期(qī)水平）要求，不再(zài)刚(gāng)性(xìng)要求降低小微信(xìn)贷利率，而是要求(qiú)“合理确(què)定(dìng)贷款利率”，不再提“应延尽延(yán)”。

　　除了小(xiǎo)微金融领域，其他方面的工作(zuò)要求也陆续从过去三(sān)年的阶段性政(zhèng)策(cè)，慢慢回归至常态化(huà)。

　　而银行业这几年由(yóu)于净(jìng)息差显著回(huí)落(luò)，盈利能力也(yě)渐渐接近合理利润(rùn)底线。因为银行业需要留(liú)存一定的(de)利润(rùn)用(yòng)于(yú)补(bǔ)充资本，进而支持下一期的信贷投(tóu)放，因此利润(rùn)并(bìng)不是越低(dī)越好，需(xū)要维持一个合理(lǐ)利(lì)润。而目前盈利能力已(yǐ)经接(jiē)近(jìn)这一底(dǐ)线，所以政策也会相(xiāng)应调整了。

　　【随笔】什么是银行的(de)合理利润(rùn)和合(hé)理息(xī)差(chà)

　　可见，行业的一些情况已经悄悄(qiāo)发(fā)生(shēng)变化了。

　　那么，有没有一种可能：那些买入(rù)高股息股票的投资(zī)者中，真有些先知(zhī)先觉者，已经嗅到了不一样(yàng)的(de)味(wèi)道？

　　本(běn)文为金融业研(yán)究(jiū)方法探(tàn)讨。本文(wén)不是证券(quàn)研(yán)究报告，不构成任(rèn)何投资(zī)建(jiàn)议(yì)，涉及个(gè)股也仅为举例或陈述事实之用，不代表我们对他们的证券或产品的推荐。具体(tǐ)投(tóu)资(zī)建(jiàn)议请参考我(wǒ)们(men)的研究报告。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 闺蜜说他老公特别大怎么回复，闺蜜说他老公特别大怎么安慰