文c上标3下标5怎么算公式，c上标2下标5怎么算rong>丨明明(míng) 章立聪 余经纬

　　跨季结(jié)束后资金利(lì)率自低位持续(xù)上行，即便税期(qī)结(jié)束，资金(jīn)利率却仍(réng)未回落(luò)，反而进一步(bù)走高。我们(men)认为主要是源于：①货币政(zhèng)策力度边际转弱；②税(shuì)期(qī)走款叠加4月信(xìnc上标3下标5怎么算公式，c上标2下标5怎么算)贷投放情况(kuàng)较好，导致银(yín)行资金融出意愿(yuàn)与能力降(jiàng)低。③资金(jīn)较为拥(yōng)挤导致债市敏感(gǎn)度增加。考虑(lǜ)假期和月(yuè)末因(yīn)素，预计短期内，资金利率(lǜ)下行(xíng)空(kōng)间有(yǒu)限，波动(dòng)幅(fú)度加大，建议投资者关(guān)注资(zī)金(jīn)面(miàn)的边际变化，警(jǐng)惕流动性大幅(fú)收紧(jǐn)对债市情绪以及头(tóu)寸(cùn)管理的影响。

　　▍近期资(zī)金(jīn)利(lì)率(lǜ)持(chí)续上行。

　　跨(kuà)季结(jié)束后资金利率自(zì)低位持续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕(rào)2.10％中(zhōng)枢(shū)运行，然而(ér)税期结束后却(què)并未(wèi)回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上行幅度更(gèng)大。从隔夜利(lì)率角度观(guān)察，银行与非银机构间流(liú)动性分层现象(xiàng)弱(ruò)化；此外，隔夜(yè)利率与7天利率的期限利差也明显压(yā)缩，DR001与DR007甚至(zhì)已(yǐ)经(jīng)倒挂。我们认为税期结束，资金不松，主要有以下几点原(yuán)因：

　　▍其一，货币政策力(lì)度边际转弱。

　　稳(wěn)健(jiàn)的(de)货(huò)币政策坚持以我为(wèi)主、稳字当头(tóu)，保持货币信(xìn)贷合理增长，确(què)保利率(lǜ)水平合适(shì)，在追求(qiú)经济提(tí)振(zhèn)的同时，也注重防范市场过(guò)热(rè)带(dài)来的金(jīn)融风险(xiǎn)。在满足广义流动(dòng)性(xìng)供需匹配的前提(tí)下，货币(bì)工具力度(dù)可(kě)能会有所回(huí)摆。从央行的具体(tǐ)操作上来看(kàn)，MLF小幅增量续做，逆回购投放低量操(cāo)作(zuò)，结构(gòu)性工(gōng)具(jù)“有(yǒu)进有(yǒu)退(tuì)”，均预示(shì)后续(xù)政策将更(gèng)加“精准有力c上标3下标5怎么算公式，c上标2下标5怎么算”，流动性投放趋于谨慎(shèn)。

　　▍其二，税(shuì)期走款叠加4月信贷投放情况较(jiào)好(hǎo)，导致银行资金融出意愿与能力降(jiàng)低。

　　4月18到19日税期缴(jiǎo)款，而(ér)4月通(tōng)常是缴税大月，因(yīn)此走款可能对银行间流(liú)动(dòng)性带来了一(yī)定的压(yā)力。此外，参考近期票(piào)据利率走势(shì)，预计信贷增速较一季(jì)度将会(huì)有所放(fàng)缓(huǎn)，但4月预计仍(réng)将(jiāng)保持同比多增(zēng)的态势。税期缴(jiǎo)款叠加信(xìn)贷投放，银行系统(tǒng)整体(tǐ)资金(jīn)流出，因此向同业融出的意(yì)愿和能力有所降低(dī)。

　　▍其(qí)三，资(zī)金较为拥(yōng)挤(jǐ)可(kě)能会导致债市脆弱(ruò)性和敏感(gǎn)度增加，且投资者对于未来一个月(yuè)资金利(lì)率上(shàng)行的担忧增(zēng)加。

　　从质押式回购(gòu)成交量和(hé)我们测算的杠杆率来看(kàn)，虽然上周受(shòu)资金(jīn)收紧影(yǐng)响，加(jiā)杠杆情(qíng)绪有所降温，但依然处于历史相对(duì)积(jī)极(jí)的水平，导致(zhì)债市敏感度增加。此外投资者对(duì)货(huò)币政策力度(dù)以及跨月资金面(miàn)情(qíng)况仍存担忧(yōu)，使得市场上对于未来一个月内(nèi)资金价格上行的预期(qī)更为(wèi)强烈。

　　▍后市展(zhǎn)望：五一假期临(lín)近，回购(gòu)资金的期限被动(dòng)拉长，利率(lǜ)下(xià)行空(kōng)间有限。

　　月末往往财政集中支出，向市场释放(fàng)资金(jīn)；但(dàn)跨(kuà)月前夕银行资金融出意愿(yuàn)一般(bān)较(jiào)低，预计资金波动幅度较大。对于债(zhài)市而(ér)言，短(duǎn)期交易主线或延续政(zhèng)策与基本面预期交(jiāo)易(yì)，预(yù)计利率以震荡走势为(wèi)主，建议(yì)投(tóu)资者(zhě)关注资金面的(de)边际(jì)变化(huà)，警惕流动性大幅(fú)收紧对(duì)债市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍风险提示：

　　央行货(huò)币(bì)政策不及预期；经济(jì)复苏节(jié)奏不及(jí)预期；银(yín)行间市场(chǎng)流动性过快(kuài)收紧。