“现(xiàn)在(zài)的(de)房(fáng)地(dì)产(chǎn)很难(nán)再出现像过去十年的系统(tǒng)性行(xíng)情(qíng)。”思睿集团合伙人、首(shǒu)席经济学(xué)家洪(hóng)灏向《红周刊》表(biǎo)示，房地产行业(yè)分化(huà)的(de)愈(yù)加明(míng)显，让机(jī)构和投资者的关注度从板块向单个标的转移。上(shàng)海利(lì)檀投资董事长陈(chén)昊扬(yáng)向《红周刊(kān)》指出，从行业来看，无(wú)论是业绩(jì)，还是(shì)估值，房地(dì)产都已经双杀到(dào)了最底部，而且是反复地杀(shā)到了(le)底部，再(zài)往下(xià)的空间已(yǐ)经不(bù)大了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个股阿尔法重要参考

　　那(nà)么如何寻找房地产个股的阿尔(ěr)法呢？

　　洪灏(hào)提醒，在房地产(chǎn)赛道中(zhōng)进行选(xuǎn)择，需要非(fēi)常小心，避免选了半天，标的(de)公司出现爆雷的情况。除此之外(wài)，洪(hóng)灏指(zhǐ)出，需要满足(zú)以下三个(gè)基准：有大的国(guó)资背景的、杠杆率较(jiào)低的、此前(qián)没有踩过红线的。

　　他还表示，如果关(guān)注一下今年房地(dì)产的开(kāi)发资(zī)金来(lái)源(yuán)，可以发现，其实银行的信贷倾向是不太愿意给房企(qǐ)贷款(kuǎn)的(de)，房企的主要资(zī)金来源来(lái)自(zì)新盘的销(xiāo)售(shòu)。但今年新房的销售情况(kuàng)相较(jiào)一般。再(zài)关注一下，哪些(xiē)房企(qǐ)能从银行拿到(dào)钱，其(qí)实主要还是那些有国(guó)企(qǐ)背景的房企，民营房企相对比较(jiào)困(kùn)难(nán)，所以整(zhěng)个行业出现了一个很明(míng)显的分化，无论是(shì)在销售(shòu)，还是融资(zī)等(děng)各个方面都(dōu)非(fēi)常明显。现在有国(guó)资背景的(de)房企在资本(běn)市场表现相对较好，但(dàn)没有国资背景的民营房企股(gǔ)价大多表(biǎo)现(xiàn)很一般(bān)。

　　陈(chén)昊(hào)扬(yáng)则向(xiàng)《红周刊》表示，在房地产行业(yè)内，我们(men)的逻辑是，“寻找最后的赢家(jiā)”。而具(jù)体到如何挖掘，我们(men)会特别(bié)重(zhòng)视企业(yè)的成本优势，更(gèng)具(jù)体一点，就是它的净借贷水平（净负债(zhài)率）是不是行业内的最低水(shuǐ)平；利(lì)润率是不(bù)是行业内最高的；融资成本是否是行业内(nèi)最低的；建安成(chéng)本(běn)是(shì)否(fǒu)也是(shì)业(yè)内最低的；这些都是我(wǒ)们看(kàn)重的一家房企的综合(hé)成本。

　　需要注意的是，能够同时(shí)满足上述条件的(de)房企并不多。即便是在国央(yāng)企中，仍有部分房企出现了“三道红线(xiàn)”的(de)“踩线(xiàn)”情况，且有逐(zhú)渐恶化的趋势。以A股(gǔ)为例，《红周(zhōu)刊》根据Wind数据(jù)整理发现，截至(zhì)2022年末，天(tiān)房发展、陆家嘴、格力地产、西藏城投(tóu)、中交(jiāo)地产(chǎn)、中国武夷等(děng)国(guó)央企“三道红线”全踩。

　　除(chú)此之外，城(chéng)建发展、京(jīng)投发(fā)展、光明(míng)地产(chǎn)、云南城投、首(shǒu)开股份(fèn)、珠江股份、城投控股(gǔ)等国央企房企也踩了“三道(dào)红(hóng)线”中的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕(tì)其重蹈覆辙

　　不难看出，即便是(shì)有着(zhe)较稳健特色的国央企房企(qǐ)，其财务指标称得上完全健(jiàn)康的仍是少数。而更加值(zhí)得注意的是，在2022年(nián)，不少国企，甚至地(dì)方国企开始大举扩张(zhāng)。而这无疑又进一步考验着国央企的资金(jīn)链情况。

　　对房企而言，扩张速度的张弛有度尤为重要，节奏把握准(zhǔn)确，有助于(yú)房企(qǐ)储备优质(zhì)“弹药”；但过于乐观的预判未(wèi)来市场，以及(jí)过(guò)于激进的扩张拿地节奏也(yě)有可能让房企重蹈此(cǐ)前的高杠杆(gān)覆(fù)辙。

　　陈昊(hào)扬(yáng)以其配置(zhì)的一(yī)家房企进(jìn)行举(jǔ)例，它(tā)从2018年开始到(dào)2021年，连(lián)续(xù)4年的净借贷比例(lì)都维持(chí)在33％左右，完全没有增加杠杆比例。而(ér)到2022年，这家房企明显感觉(jué)到机会来了，其开始在一(yī)线城市(shì)进行大举拿(ná)地，净负债(zhài)率也(yě)由(yóu)此前的33％左右水准提高到45％左右，涨了接近三分(fēn)之(zhī)一(yī)。与(yǔ)此同(tóng)时，该房企新购入地块也实(shí)现(xiàn)了快速的开(kāi)盘利(lì)用(yòng)率，预计今(jīn)年(nián)会(huì)有更多的楼盘入市。像这(zhè)类企(qǐ)业(yè)就符(fú)合“最(zuì)后的(de)赢(yíng)家”的(de)特(tè)点。一方面，在于它本(běn)身(shēn)储(chǔ)备了很多弹(dàn)药，去年拿地超(chāo)1000亿元，且其中(zhōng)一(yī)半在一线城市，另外一半也主要集中在(zài)强二线和二(èr)线城市；另一(yī)方面(miàn)，它的(de)扩张是(shì)有节(jié)制地扩张(zhāng)。

　　陈(chén)昊扬(yáng)同样(yàng)提(tí)醒道，与之相反，有些房企的扩张(zhāng)速度让人感觉又回(huí)到了2016年、2017年，或者说(shuō)看(kàn)到了2016年～2020年期(qī)间扩张的民营企业的影子。虽然说(shuō)，见到(dào)机会时要出手，但出手的章法仍要小心，如果(guǒ)负债率扩张得(dé)太快(kuài)，但未(wèi)来的两(liǎng)年市场没(méi)有想象得那么(me)好，可能会重蹈覆辙。

　　那么(me)如何来衡量一家房(fáng)企的扩张速度是否激(jī)进？陈昊扬向(xiàng)《红周刊》表示，主要还是看房(fáng)企的净负债率(lǜ)水平，在我看来，这个比例如果(guǒ)超过60％，就是扩(kuò)张(zhāng)得过于快速了。

　　不难(nán)看出，这一标准要比“三道红线”对房(fáng)企(qǐ)的净(jìng)负债率要求不得高(gāo)于100％要更加严(yán)格。陈昊扬解释，当前房地产行业的《人民的名义》陈海是被谁暗算了 人民的名义是真实改编的吗复苏速度并没(méi)有(yǒu)那么快，所以要(yào)规避公司(sī)净负债率提(tí)高到一个比(bǐ)较危险的水平。

　　《红周(zhōu)刊(kān)》对(duì)在(zài)2022年拿地较积极的房企(qǐ)梳理发(fā)现(xiàn)，中(zhōng)交地产(chǎn)、中国金茂、华发股份、越秀(xiù)地产、绿城中国(guó)、保利发展等房企2022年(nián)净负(fù)债率都在60％之(zhī)上。其中(zhōng)，中(zhōng)交地产净负债率(lǜ)持续居高不下(xià)，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成(chéng)鲜明对比的是，华(huá)润置地、中国海外发展、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集团(tuán)等房企在(zài)践行较积极的拿地策略的同时，也较好(hǎo)地控制了公(gōng)司的(de)扩张(zhāng)速(sù)度与净(jìng)负(fù)债率水(shuǐ)平（见附(fù)表）。

　　滨(bīn)江集团(tuán)等个别民营(yíng)房企(qǐ)

　　或具备“最后赢家(jiā)”的黑马特质

　　陈昊扬(yáng)指(zhǐ)出，实际(jì)上，他们是以(yǐ)同(tóng)一筛选标准来看国央企与民营房企，但(dàn)在各维(wéi)度的实(shí)际表现上，国(guó)央企确实会更胜一(yī)筹。如国央(yāng)企的融资(zī)成本更(gèng)低，融(róng)资(zī)渠道(dào)也更顺畅，能(néng)够做到想融就融，这样，国(guó)央企自然(rán)而(ér)然就具有天(tiān)然优势。

　　虽然对(duì)比(bǐ)民营房企，机构更加看好(hǎo)国央企(qǐ)，但这也并不意味着(zhe)，民(mín《人民的名义》陈海是被谁暗算了 人民的名义是真实改编的吗)营企业中就(jiù)没(méi)有“黑(hēi)马”的存在。

　　据《红周刊(kān)》梳理发现，仍有(yǒu)少数民营房企同样受到机构的青(qīng)睐。比如，根据2023年一季报，滨江集(jí)团(tuán)的十大(dà)流通股东中新进了“中国工商银行股份有限(xiàn)公司－景顺长(zhǎng)城中(zhōng)国回报灵活配置(zhì)混(hùn)合型证券投(tóu)资基(jī)金”“全国社保基金一一六组合”等(děng)。

　　除此之外(wài)，自2021年开始，百亿私募珠海阿巴马资产管理有限公司就长(zhǎng)期持有(yǒu)滨江(jiāng)集团。根据(jù)一季报，该资(zī)产公司(sī)的几只产品合计持有滨江集团9543万股，约(yuē)占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受(shòu)青睐，和其自身的(de)基本(běn)面(miàn)表现存在一定关系。2020年以来的近三(sān)年(nián)时(shí)间，房(fáng)地产(chǎn)市(shì)场整体在走“下坡路”，但(dàn)作为杭州本土房企的滨江集团(tuán)仍是表现出较强的韧劲(jìn)，2020年以来，滨江(jiāng)集团在业绩(jì)表现(xiàn)、销售(shòu)规模、新增土储(chǔ)、股价(jià)表现等多维度都表现了(le)较强的增长势头。

　　业绩方面，2020年(nián)～2022年期间，滨(bīn)江(jiāng)集团扣非归母净利润(rùn)依次为21.27亿(yì)元、29.87亿元(yuán)、37.22亿元；依次实现同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季报(bào)，今(jīn)年(nián)一季度(dù)，滨江集团(tuán)更(gèng)是实现了扣非归母净利(lì)润5.41亿元(yuán)，同比增(zēng)长134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜(tóng)时代(dài)”仍能(néng)保持(chí)自身业绩(jì)的(de)持续增(zēng)长，和滨江集(jí)团扎(zhā)根杭州(zhōu)的战略布局关系密切。根(gēn)据2022年年报，滨江(jiāng)集团有近七成营收来自杭州地区，而在2021年(nián)，杭州地区的营(yíng)收比重只占到近六(liù)成(chéng)。近三年持续(xù)稳居杭州(zhōu)房企销售排名(míng)第一。

　　与此同时，滨江集团在杭州(zhōu)的土储(chǔ)补充同样较为积极，根据诸葛找房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额(é)依次为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样持续稳居杭(háng)州(zhōu)的本土第一。

　　而滨江集团在(zài)杭州的较(jiào)突出表(biǎo)现，也让滨江集团(tuán)的房企排名迅速提(tí)升。到2023年，滨江集(jí)团的(de)房(fáng)企排名(míng)已冲进前十，根据中指数据，2023年(nián)前(qián)4月，滨江集团实现(xiàn)销(xiāo)售(shòu)额(é)607.3亿元(yuán)，位列(liè)房企(qǐ)第九位。

　　值得注(zhù)意的是，2020年(nián)至今，滨(bīn)江集(jí)团股价(jià)翻了超(chāo)一倍以上，而近期，滨江集团(tuán)更是迎来多家机(jī)构的集中调(diào)研。滨江集团发布(bù)公告表(biǎo)示，公司于5月10日接受了(le)信达证券、金鹰基金、建(jiàn)信养老、新华养老等18家机构调研。

　　产业链布局重点移至(zhì)存量赛道

　　机构(gòu)在(zài)下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上房地(dì)产开发只是房地产产业链上的(de)中游环节，其上游主要为钢铁、水泥、建(jiàn)材(cái)、玻纤等材料(liào)供应商(shāng)，而下游应用行业(yè)主(zhǔ)要包(bāo)括中(zhōng)介(jiè)服务、家用电器(qì)、物业管(guǎn)理(lǐ)、家居用品(pǐn)。综合(hé)《红(hóng)周刊》的采(cǎi)访(fǎng)，房地产开发环节与(yǔ)上游材(cái)料(liào)端息息相关，新(xīn)盘(pán)开工不(bù)足导(dǎo)致上游不被看好，机构寻觅个股阿(ā)尔法的(de)思路渐渐移至下游。“中国房地产(chǎn)行业在(zài)进入存量(liàng)房时代(dài)，所以对(duì)地产产业链，尤(yóu)其是偏消(xiāo)费属性的家装家居领域，我们相对(duì)看好，因为居民保有(yǒu)的住房规模越来越(yuè)大，随(suí)着时间的增加，内装更新(xīn)的需(xū)求也会越来越多。美国过去的数据充分(fēn)说明(míng)了这一点(diǎn)，在新(xīn)房(fáng)销售见(jiàn)顶(dǐng)之后，家具消费的增(zēng)长(zhǎng)却一直都很好。对于地产产(chǎn)业链，我们相对看好和内(nèi)装相关的(de)行业，例如消费建材、家居装饰(shì)等。”万家(jiā)基金人士(shì)表示。

　　而根(gēn)据《红周刊》对下(xià)游细分中相(xiāng)关赛道龙头年内表现的统计(jì)，目前暂居前两位的都是来自家纺赛道(dào)的公司，它们分别是(shì)富安娜和水星家纺，特别是前(qián)者在月线(xiàn)连收(shōu)七根阳线的基础上(shàng)，年内迄今涨(zhǎng)幅已经逼近30％。

　　以前(qián)者为例，富安娜主要从事纺织(zhī)家居、睡眠(mián)家居、生活类产(chǎn)品的(de)研(yán)发、设计(jì)、生(shēng)产及(jí)销售(shòu)，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维(wéi)莎(shā)”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌。第一季度报告显示，报告期内，富安娜(nà)实(shí)现营业收入(rù)约6.2亿元，同比(bǐ)减少(shǎo)7.57％；不过实现归属于上市公司股东(dōng)的(de)净利润约(yuē)1.11亿元，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市(shì)公司(sī)一季报的十大流通股股东来看，能够发现该股早已(yǐ)成为基(jī)金重仓股的天下，彼时包括(kuò)公募的(de)中欧价值(zhí)发(fā)现、中欧潜(qián)力价值、工银瑞信(xìn)灵动价值、宝盈新(xīn)价值和(hé)私募的明河(hé)2016，都在其(qí)中出现，占据了半壁江(jiāng)山。需要强(qiáng)调的(de)是，中欧的(de)两只基金都是价值(zhí)派基金经理曹名(míng)长在管的产品，首季其同时(shí)重仓的房(fáng)地产产(chǎn)业链股(gǔ)票还有(yǒu)金地集团和大(dà)亚圣象(xiàng)。

　　对比而言，前几年曾经风光一时的家居板块也因疫情(qíng)、消费复苏进程缓慢等多因素(sù)一度沉(chén)寂(jì)，不过好(hǎo)在(zài)困境反(fǎn)转露(lù)出曙光，家(jiā)居板块中年内表现最好的是(shì)志邦家(jiā)居。同一时间段，该(gāi)股年内上涨(zhǎng)已经超过23％，从(cóng)业绩来(lái)看，无论(lùn)是营收还(hái)是归母净利润，公司都实现了(le)同比双升。

　　从公(gōng)司的十大流通(tōng)股股东来看，《红周刊》发现广发(fā)基金经理罗(luó)洋慧眼独具，一季报中他管理的广发策略优(yōu)选和广发安宏回报均增加了持股，而这两只产(chǎn)品也成为志邦家居十大流(liú)通股股(gǔ)东中仅有的两只公募。有意思的(de)是，他(tā)似乎对于定(dìng)制家居类(lèi)标的情有独(dú)钟，在另(lìng)一家赛道公司(sī)金牌橱柜中(zhōng)，他管理的全部三只产品(pǐn)均登榜十大流通股股东，其也成为他(tā)的独门重仓股。

　　除去家居(jū)家纺外，下游(yóu)的物业股也越来越(yuè)被机(jī)构所青睐，不过这类标的大多在香港上(shàng)市，如何(hé)选择成为难题。对此，前述上海(hǎi)公募基金经理举例分析：“物(wù)业服务不(bù)是一个高毛利的行业，挣钱很辛苦(kǔ)，我选公司还是希望挣的是市(shì)场化应该(gāi)挣的钱，以我曾经买的(de)绿城服务为例(lì)，它在中高端(duān)楼盘(pán)占比是比较高(gāo)的，每年到期(qī)的合(hé)同里提价成功率在(zài)30％～40％。它(tā)能做(zuò)到(dào)滚(gǔn)动(dòng)的大部分项目到期(qī)之后，经(jīng)过两三轮(lún)合同周期还能做到产品(pǐn)提(tí)价(jià)。”

　　“行业(yè)里真正能(néng)做(zuò)到产品提(tí)价的公(gōng)司很(hěn)少，因(yīn)为物业公司很容(róng)易一(yī)开始是挣钱(qián)的，后面因为(wèi)保安(ān)这些固定人员(yuán)成本的(de)年(nián)度增长，不过服(fú)务没有特别(bié)好，客户没(méi)有那么满意，能做到提价(jià)难(nán)度是(shì)非常大的(de)。但是该公司能在(zài)业内做到(dào)到期之后提价率(lǜ)比较高，这跟它的定位和比较好的服务是有关(guān)系(xì)的。”他进一(yī)步强调。

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