“现在(zài)的房(fáng)地(dì)产很难(nán)再出(chū)现像(xiàng)过(guò)去十(shí)年的系统性行情。”思睿集团合伙人、首席(xí)经(jīng)济学家洪灏向《红(hóng)周刊》表示，房地产(chǎn)行业分化(huà)的愈加(jiā)明显，让机构和投资者的关注(zhù)度从板块向单个标的转(zhuǎn)移。上海利檀投(tóu)资(zī)董(dǒng)事长陈昊扬向《红周刊》指出，从行业来看(kàn)，无论是业绩，还是(shì)估值，房(fáng)地产都已经双杀到了最底(dǐ)部(bù)，而(ér)且是反(fǎn)复地(dì)杀到了(le)底(dǐ)部，再往下(xià)的空间已经(jīng)不大(dà)了。

　　三(sān)道红线等指标

　　成挖掘(jué)个股阿尔(ěr)法重要参考

　　那么如(rú)何寻找房地(dì)产个(gè)股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒(xǐng)，在房地产赛道中(zhōng)进行选择，需要非常小心，避(bì)免(miǎn)选了(le)半天，标的公司(sī)出现爆雷的情况。除此(cǐ)之外，洪灏指(zhǐ)出(chū)，需要满(mǎn)足以下三个基准：有大(dà)的(de)国资背景的、杠杆率较低的(de)、此前(qián)没(méi)有踩过红线的。

　　他还表示(shì)，如果(guǒ)关注一下今年房地产的开发资金来源，可(kě)以发(fā)现(xiàn)，其实银行(xíng)的信贷倾向是(shì)不(bù)太愿意给房(fáng)企贷(dài)款的，房企(qǐ)的(de)主要资(zī)金来(lái)源来自新(xīn)盘的销售。但今年新房的销售情(qíng)况相较一般。再(zài)关注一下，哪些房企能从银行拿到钱，其实主(zhǔ)要还(hái)是那(nà)些有(yǒu)国企背景(jǐng)的(de)房企，民营(yíng)房企相对比(bǐ)较困(kùn)难(nán)，所(suǒ)以整(zhěng)个(gè)行业出现了(le)一个很明显的(de)分(fēn)化，无(wú)论是(shì)在销售，还是融(róng)资等各个方面都非常明显(xiǎn)。现在有(yǒu)国资背(bèi)景的房(fáng)企在资本市(shì)场表现相对(duì)较好，但没有国资背(bèi)景的民(mín)营房企(qǐ)股价大(dà)多(duō)表现很(hěn)一般(bān)。

　　陈昊扬则向《红(hóng)周刊》表示，在房地产(chǎn)行业内，我们(men)的(de)逻辑是，“寻找最后的赢家”。而具(jù)体到如何挖(wā)掘，我(wǒ)们(men)会特别重视企业的成本优势，更(gèng)具体一点，就是(shì)它的净(jìng)借(jiè)贷水平（净负(fù)债率(lǜ)）是不是行业内(nèi)的最低(dī)水平；利(lì)润率是不(bù)是(shì)行(xíng)业内最高(gāo)的；融资成(chéng)本(běn)是否是行业(yè)内最低(dī)的；建安成本是否也是(shì)业内最低的(de)；这些都是我们看重的一家房(fáng)企的综(zōng)合成本(běn)。

　　需要注(zhù)意(yì)的是，能(néng)够同(tóng)时(shí)满(mǎn)足上(shàng)述条件的房(fáng)企并(bìng)不(bù)多。即便是在(zài)国央企(qǐ)中(zhōng)，仍有部分房(fáng)企出现了“三道红线”的“踩线”情(qíng)况，且有逐渐恶化的(de)趋势。以A股为例，《红周刊(kān)》根(gēn)据Wind数(shù)据(jù)整理发(fā)现，截至(zhì)2022年末(mò)，天房发展、陆家嘴、格力地产、西(xī)藏城投、中交地产、中国武(wǔ)夷(yí)等国央企“三(sān)道红(hóng)线”全(quán)踩。

　　除此之外，城建发展(zhǎn)、京投(tóu)发展、光明地产、云南城投、首(shǒu)开(kāi)股份(fèn)、珠(zhū)江股份、城投控股等国央企(qǐ)房企(qǐ)也踩(cǎi)了“三道红线”中的两(liǎng)条(tiáo)。

保温杯突然间不保温了是什么原因呢，保温杯突然间不保温了是什么原因呢　　2022年激进扩张房企(qǐ)

　　需警惕其重(zhòng)蹈覆辙

　　不(bù)难看出，即(jí)便是有(yǒu)着较稳健(jiàn)特(tè)色的国央企房(fáng)企，其财务指标(biāo)称得上完全健康的仍是少数。而更加值(zhí)得(dé)注(zhù)意的是，在(zài)2022年，不少国(guó)企，甚(shèn)至地(dì)方(fāng)国(guó)企(qǐ)开始大举扩(kuò)张。而这无疑(yí)又进一步(bù)考验着(zhe)国(guó)央企的资(zī)金链情(qíng)况。

　　对房企而(ér)言，扩张速度的(de)张弛有度尤为(wèi)重(zhòng)要，节奏把(bǎ)握(wò)准确，有助于(yú)房企储备优(yōu)质“弹药”；但过于乐观的预判(pàn)未来市场，以及过(guò)于激进的扩张拿地节奏也有(yǒu)可(kě)能让房企重(zhòng)蹈此前(qián)的高杠杆覆(fù)辙。

　　陈昊(hào)扬以(yǐ)其配置的一家房企(qǐ)进行举例，它从(cóng)2018年(nián)开始(shǐ)到2021年，连续4年(nián)的净(jìng)借贷比例都维持在33％左右(yòu)，完全(quán)没有增加杠杆比(bǐ)例(lì)。而到2022年，这家房(fáng)企明显感觉到(dào)机会来(lái)了，其开始(shǐ)在一线城(chéng)市进(jìn)行大举拿地，净负(fù)债率(lǜ)也由此前(qián)的33％左右水准(zhǔn)提高到45％左右，涨了接近三(sān)分之(zhī)一。与此(cǐ)同时，该房企新(xīn)购入地块也实现了快速的开盘利用率，预计今(jīn)年(nián)会有更多的楼盘入(rù)市。像这类企业就(jiù)符合“最(zuì)后(hòu)的赢家”的特点。一方面，在于(yú)它(tā)本身储备了很多弹药，去(qù)年拿地超1000亿元，且其中(zhōng)一半在一线(xiàn)城市，另外一(yī)半也主要集中(zhōng)在强二线和二线城市(shì)；另一方面，它的(de)扩张是有节(jié)制地扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与(yǔ)之(zhī)相反，有些房(fáng)企的扩张速度让人感觉又回(huí)到了2016年、2017年，或者说看(kàn)到了2016年～2020年期间(jiān)扩张的民营企业的影(yǐng)子。虽然说(shuō)，见到(dào)机会时要出手，但(dàn)出(chū)手(shǒu)的章法仍(réng)要小(xiǎo)心，如果负债率扩张(zhāng)得太(tài)快，但(dàn)未来(lái)的两年市场没有想象得那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么(me)如何来衡量(liàng)一家房企的扩(kuò)张速度(dù)是(shì)否(fǒu)激进(jìn)？陈昊(hào)扬向《红(hóng)周刊》表示，主要(yào)还是看房企的(de)净负债率水(shuǐ)平，在我看来，保温杯突然间不保温了是什么原因呢，保温杯突然间不保温了是什么原因呢这个比例(lì)如果超过(guò)60％，就是扩(kuò)张得(dé)过于(yú)快速(sù)了。

　　不难看出，这一(yī)标准要比“三(sān)道红线(xiàn)”对房企的净负(fù)债率要求不得高于100％要更加严格(gé)。陈昊扬解释，当前(qián)房地产行业的复(fù)苏速度并没有那(nà)么快，所以(yǐ)要规避公司净负债率提高(gāo)到一个比(bǐ)较(jiào)危险的水平。

　　《红周刊(kān)》对在2022年拿地较积极的房企梳理发现，中交地(dì)产(chǎn)、中(zhōng)国金茂、华发股份(fèn)、越(yuè)秀地产、绿(lǜ)城中国、保利发展等房企2022年净负债(zhài)率都(dōu)在60％之上。其中，中交地(dì)产净负债率持续居高(gāo)不(bù)下(xià)，在2020年至2022年期间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对(duì)比的是，华润置地、中国(guó)海(hǎi)外发展、万科(kē)A、滨江集团(tuán)、招(zhāo)商蛇口、龙(lóng)湖集团等(děng)房(fáng)企在践(jiàn)行(xíng)较积极的拿地(dì)策略的同时，也较(jiào)好地(dì)控制了公司的扩张速度与(yǔ)净负债率水平(píng)（见附表）。

　　滨江集(jí)团等(děng)个(gè)别民营房企

　　或具备“最后(hòu)赢(yíng)家(jiā)”的黑马特质(zhì)

　　陈昊(hào)扬指出，实际(jì)上，他们是以同一筛(shāi)选标准来看国央企与民营房企(qǐ)，但在各维度的实(shí)际表现上，国央企确实会更胜一筹(chóu)。如国央(yāng)企的融资成(chéng)本(běn)更(gèng)低，融资渠(qú)道也更(gèng)顺畅，能够做(zuò)到(dào)想(xiǎng)融就融，这样(yàng)，国央(yāng)企自(zì)然(rán)而然(rán)就具有天(tiān)然(rán)优势。

　　虽然(rán)对比民(mín)营房(fáng)企，机(jī)构更加看好国(guó)央企，但这(zhè)也(yě)并不意味(wèi)着，民营企业中就(jiù)没(méi)有“黑马”的(de)存在。

　　据《红周刊(kān)》梳理发(fā)现，仍有少(shǎo)数民营房企同(tóng)样受(shòu)到机构的青睐。比如(rú)，根据(jù)2023年一季(jì)报，滨江集团(tuán)的十(shí)大流通股东中新进了“中国工商(shāng)银行股份有限公司－景顺长(zhǎng)城中国回(huí)报(bào)灵活配置混合(hé)型证券投资基金”“全国(guó)社保基(jī)金一一六组合”等。

　　除此(cǐ)之外(wài)，自(zì)2021年开(kāi)始，百亿私募(mù)珠海阿巴马资产管理有限公(gōng)司(sī)就长期(qī)持有滨江集团。根据一季报，该资(zī)产公司的几只产品合计(jì)持有滨江集(jí)团9543万(wàn)股，约(yuē)占(zhàn)流通A股的3.56％。

　　滨江集团的(de)受青睐，和其自身的基本(běn)面表现(xiàn)存在(zài)一定关系。2020年(nián)以(yǐ)来(lái)的近三年时间(jiān)，房地产市场整体在走“下坡路(lù)”，但作(zuò)为杭州(zhōu)本土房企的滨江(jiāng)集团仍(réng)是表现出较强的韧劲，2020年以来，滨江集团(tuán)在业绩表现、销售规(guī)模、新增土储、股价表(biǎo)现等多维度都表现了较(jiào)强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集(jí)团扣非归母(mǔ)净利润依次为21.27亿(yì)元、29.87亿(yì)元、37.22亿(yì)元(yuán)；依(yī)次实现同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近期(qī)发布(bù)的2023年一季报，今年一季度，滨江集团更是实现了扣非归母(mǔ)净利润5.41亿元，同比增(zēng)长134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜(tóng)时(shí)代(dài)”仍能保持(chí)自(zì)身业绩的持续增(zēng)长(zhǎng)，和滨江集团(tuán)扎(zhā)根杭州的战略布局关系密切。根据2022年年报，滨江集团有近七成营收来自杭州(zhōu)地(dì)区，而(ér)在2021年(nián)，杭州地区的营收比重只(zhǐ)占到近六成。近三年持续稳(wěn)居(jū)杭州房企销售排名第一。

　　与此同时，滨江集团在杭州(zhōu)的土(tǔ)储补充同样较为积(jī)极，根据(jù)诸(zhū)葛找房、住在杭(háng)州网数据显(xiǎn)示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依(yī)次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同样持续(xù)稳居杭州的本土第一(yī)。

　　而滨(bīn)江集团在杭州的较突出表现，也让滨江集(jí)团的房(fáng)企排(pái)名迅速(sù)提升。到(dào)2023年(nián)，滨江集团的房企(qǐ)排名已冲进前十，根据中指(zhǐ)数据，2023年(nián)前4月，滨江集(jí)团实现销售额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注意的是，2020年至(zhì)今(jīn)，滨(bīn)江集(jí)团股(gǔ)价(jià)翻了超(chāo)一(yī)倍以上，而近期(qī)，滨江集团更是(shì)迎来(lái)多家(jiā)机构的集中(zhōng)调研。滨(bīn)江集团发布(bù)公告表示，公司于5月10日接受(shòu)了信达证券、金(jīn)鹰基金、建(jiàn)信养老、新华(huá)养老等18家机构调研。

　　产业链布局重点(diǎn)移至存量赛道

　　机构在(zài)下(xià)游家(jiā)纺、家居、物业觅α

　　实(shí)际(jì)上房地产(chǎn)开发(fā)只是(shì)房地产产业链(liàn)上(shàng)的中(zhōng)游环节，其(qí)上游(yóu)主要为钢(gāng)铁、水泥(ní)、建材、玻纤等(děng)材料(liào)供应商，而下游应(yīng)用行业主要包括中介(jiè)服务、家(jiā)用电器、物业管理(lǐ)、家居用(yòng)品。综合《红周(zhōu)刊(kān)》的采(cǎi)访(fǎng)，房地产开发环节与上游材(cái)料端息息相关(guān)，新盘开工不足导致上(shàng)游不被看好，机构寻觅(mì)个股阿(ā)尔法的思路渐(jiàn)渐(jiàn)移至下游(yóu)。“中国房地产行业在进入存(cún)量房(fáng)时(shí)代，所以对地(dì)产(chǎn)产业链，尤(yóu)其是偏消(xiāo)费属性的家(jiā)装家居领域，我们(men)相对看好，因为居民保有的住房(fáng)规模越来越(yuè)大，随着时间的增加，内装更(gèng)新的(de)需求也会越来越(yuè)多(duō)。美国(guó)过去的数(shù)据充(chōng)分说明了这一(yī)点，在新房销售见顶之后，家具消费的(de)增长却(què)一直(zhí)都很好。对于地产产业链，我们相对看好和(hé)内(nèi)装相关的行业，例如消费建(jiàn)材、家居装饰等。”万家基金(jīn)人(rén)士(shì)表示。

　　而根据《红周刊》对下游细分(fēn)中相关赛道龙(lóng)头年内(nèi)表(biǎo)现的统计，目前暂居前两位的都(dōu)是(shì)来自家(jiā)纺赛(sài)道(dào)的公司，它们分别是富安娜和(hé)水星家(jiā)纺，特别(bié)是前者在(zài)月线连收七根阳线的(de)基础(chǔ)上，年内迄(qì)今涨(zhǎng)幅已经逼近30％。

　　以(yǐ)前者(zhě)为(wèi)例(lì)，富(fù)安娜主要从事纺织家(jiā)居、睡眠家(jiā)居、生活类(lèi)产品的(de)研发、设(shè)计、生产及(jí)销售，旗下拥有(yǒu)原(yuán)创“富(fù)安娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌(pái)。第一(yī)季度报告显示，报告(gào)期内，富(fù)安(ān)娜(nà)实现营业收入约(yuē)6.2亿(yì)元，同比减少7.57％；不过(guò)实现归属于(yú)上市公司(sī)股(gǔ)东的净利润约(yuē)1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上(shàng)市公司一季报的十大流通股股东(dōng)来(lái)看(kàn)，能够发现该(gāi)股早已成为基金重(zhòng)仓(cāng)股的(de)天下，彼时(shí)包(bāo)括(kuò)公募的中欧价值发现、中欧(ōu)潜(qián)力(lì)价值、工银(yín)瑞信灵(líng)动价值(zhí)、宝(bǎo)盈(yíng)新(xīn)价(jià)值和(hé)私募(mù)的明河(hé)2016，都在(zài)其中出(chū)现，占据了(le)半壁江山。需要强调(diào)的是，中欧的两只(zhǐ)基金都是价值派基金经保温杯突然间不保温了是什么原因呢，保温杯突然间不保温了是什么原因呢理曹名长在管的产品(pǐn)，首季其同时(shí)重(zhòng)仓(cāng)的房地(dì)产产(chǎn)业链(liàn)股票(piào)还有(yǒu)金地集团和大亚圣象。

　　对比而言，前几年曾经风光一时的家居板块也因疫情、消费复(fù)苏(sū)进程缓(huǎn)慢等多因素(sù)一度沉寂(jì)，不过(guò)好(hǎo)在困境反转(zhuǎn)露出曙光，家居板(bǎn)块中年(nián)内表现最好的(de)是志邦家居。同一(yī)时(shí)间段，该股年内上(shàng)涨已经(jīng)超(chāo)过23％，从业(yè)绩来看，无(wú)论是营收还是归(guī)母净利(lì)润，公司都实现了同比双升。

　　从公司的十大(dà)流通股股(gǔ)东来看，《红(hóng)周刊》发现(xiàn)广发基金经理(lǐ)罗洋(yáng)慧眼独具，一季报中他管理的广发策(cè)略优选和(hé)广发(fā)安宏回报(bào)均(jūn)增加了持股，而(ér)这两只产品也成为(wèi)志(zhì)邦家居十大流通股股(gǔ)东中仅(jǐn)有(yǒu)的(de)两只公募(mù)。有(yǒu)意思(sī)的是，他似乎(hū)对(duì)于定制家居类标的情(qíng)有独钟，在另一家赛道公司金牌橱柜中，他管理的全部三只(zhǐ)产品均登榜十大流通股股东，其(qí)也成为他的独门(mén)重(zhòng)仓股。

　　除去家居家(jiā)纺外，下游的(de)物(wù)业股也(yě)越来越被(bèi)机构所青(qīng)睐，不过(guò)这类标的大多(duō)在香港上市，如何选择成(chéng)为难题。对(duì)此，前述上海公(gōng)募基(jī)金(jīn)经理举例分析：“物业服务不是一个高毛利的行业，挣钱很辛苦，我选公司还(hái)是希望(wàng)挣的是市场化应该挣的钱，以我曾经买的绿城服(fú)务为(wèi)例(lì)，它在中高(gāo)端楼盘占比是比较高的，每年到期的合(hé)同里提价成功(gōng)率(lǜ)在(zài)30％～40％。它能做到(dào)滚动的大部分项目到期之后，经过(guò)两三轮合同周(zhōu)期(qī)还能做到产品(pǐn)提价。”

　　“行业里真(zhēn)正能做到产品提价的公司很少，因为物业公(gōng)司(sī)很容(róng)易一开始(shǐ)是挣钱的，后面因为保安(ān)这些固(gù)定人员(yuán)成本(běn)的年度增长(zhǎng)，不过服务没有特别(bié)好(hǎo)，客户(hù)没有那么满意(yì)，能做到提价难度(dù)是(shì)非常大(dà)的。但是该公司能(néng)在业内做到到期之后提价率比较高，这跟它的定位和比较好的服务(wù)是有关系的。”他进一步强(qiáng)调。

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