来(lái)源：高瑞(ruì)东宏观笔记(jì)

　　核心观点

　　本周(zhōu)聚(jù)焦：

　　一季度(dù)，国内经济回暖主要缘于(yú)疫后复(fù)苏红利驱动，表现为生(shēng)产恢复推(tuī)动出口形(xíng)势好转(zhuǎn)，出行需求释放催化下游(yóu)消费回暖(nuǎn)。从行(xíng)业表现看，制造业从去年四季度的(de)“量价齐跌”转向(xiàng)“量升价跌”，企业或从主动去库转向被动去库。从景气度边际表现看(kàn)，下游消费制造>；中游装备制造>；上游原(yuán)材料加(jiā)工；服务业中，交通(tōng)运输、住(zhù)宿餐饮、房地产(chǎn)等(děng)线下活动回暖，但距(jù)离疫情(qíng)前仍有一定差距。

　　向(xiàng)前看(kàn)，考(kǎo)虑(lǜ)到疫后(hòu)经济脉冲(chōng)式(shì)修复放缓(huǎn)、海外总(zǒng)需求回落预(yù)期逐(zhú)步兑现，消费(fèi)回暖(nuǎn)和产(chǎn)业(yè)升级(jí)将(jiāng)成(chéng)为推动下一阶段国内经济复苏(sū)的主(zhǔ)线。

　　制(zhì)造业、服务业是驱动一(yī)季度经济复苏的(de)主因

　　从一(yī)季(jì)度(dù)GDP表现(xiàn)看，制造业，交通(tōng)运输、房(fáng)地产等行业景(jǐng)气度(dù)明显(xiǎn)提升(shēng)，而(ér)建筑业景气度回(huí)落，与年初出口数据好(hǎo)转、服务消费快速恢复、房地产销售回(huí)暖而投资疲弱的特点相一致。数学集合符号大全图解，数学集合符号大全及意义>

　　从制造(zào)业内部来看，今年3月，制造业(yè)各(gè)行(xíng)业景气(qì)度(dù)普(pǔ)遍回暖(nuǎn)，多(duō)数从去(qù)年(nián)12月的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济(jì)复苏(sū)初期，供给端修(xiū)复好(hǎo)于需求端，行业整体去库(kù)进程尚未结束。从行(xíng)业景气度(dù)边际改善(shàn)情况来看，下(xià)游消(xiāo)费制(zhì)造>；；；中游装(zhuāng)备制造>；；；上游原(yuán)材料加(jiā)工，煤炭行业景气度表现为(wèi)高位(wèi)放缓。

　　下游(yóu)消费(fèi)制造行业中(zhōng)，与出行、地产后周期相关的酒饮料茶、纺织服装、文教娱、烟草、家具制造行业景(jǐng)气(qì)度较高，部分(fēn)行业(yè)表现为“量(liàng)价齐升”。

　　中游(yóu)装(zhuāng)备制造业行业(yè)景气度(dù)居(jū)中，表现为“量升价(jià)跌(diē)”。从“量”维度(dù)看，电气机(jī)械、专用设备、运输设备>；；；汽(qì)车制造、金(jīn)属制品>；；；通(tōng)用设(shè)备、电子设(shè)备(bèi)。

　　上游(yóu)原材料加工行(xíng)业景气度(dù)改善幅度最(zuì)弱(ruò)，由于行业库(kù)存水平(píng)偏高，多数行(xíng)业(yè)仍然受到价格下跌的困扰，表现为“量升价跌”。从“量”维(wéi)度看(kàn)，有色金属(shǔ)>；；；黑(hēi)色金(jīn)属、非(fēi)金属矿物>；；；石油石化(huà)行业。

　　消费(fèi)回暖和产(chǎn)业升级或是推(tuī)动下一(yī)阶段(duàn)经济(jì)复苏的主线(xiàn)

　　一季度(dù)，国内(nèi)经济复苏主要受益于疫后复苏红利驱(qū)动。需求(qiú)方面，出行(xíng)类(lèi)消费快速复苏，前期积压的购(gòu)房(fáng)、服务消费需求得以释放；供(gōng)给方面，国内(nèi)复工复产加(jiā)快推进，生产端快(kuài)速(sù)恢复，是推动(dòng)年初出口数据好转的重(zhòng)要原因(yīn)。

　　进(jìn)入(rù)3月，经济复苏节奏有所放缓，指向(xiàng)疫后复苏(sū)红利驱动边(biān)际转弱，随(suí)着未来海(hǎi)外总需求(qiú)回落的预期逐步兑(duì)现，后续驱动国(guó)内经济(jì)增长的线索，大概率(lǜ)来自于消(xiāo)费回暖和产(chǎn)业升级两条主线。

　　一是，一季度居民收入向(xiàng)上修复(fù)，消费倾向(xiàng)明显回(huí)升，已(yǐ)经高于2020-2022年疫情期间水平，同时信贷数据指向居民“去杠杆”势头(tóu)缓和，未(wèi)来消费回(huí)暖的确定性(xìng)进一(yī)步增(zēng)强。预计交通、住宿(sù)、餐(cān)饮、娱乐等服(fú)务消(xiāo)费有望持续修复，家(jiā)电、家具、纺(fǎng)服等(děng)与出行及(jí)地(dì)产后(hòu)周期相(xiāng)关的可(kě)选消费也(yě)有望进一(yī)步(bù)回暖。

　　二是(shì)，产业升(shēng)级路径驱(qū)动下(xià)，汽(qì)车和“新(xīn)三(sān)样”产品出口优势增强，有望维持出口韧性(xìng)；随着下(xià)游消费稳(wěn)步修复、二季度PPI同比触底(dǐ)回升，制造业企业盈利有望(wàng)向(xiàng)上修(xiū)复(fù)，企业(yè)将从主动去库(kù)逐步转向被动去库、主动补(bǔ)库，设备投资需求有望(wàng)改(gǎi)善，推动中游装备制(zhì)造景(jǐng)气度(dù)维(wéi)持高位(wèi)。

　　风险提(tí)示：国内经济恢复(fù)力度(dù)不及预期；海(hǎi)外(wài)需求超预(yù)期(qī)回(huí)落(luò)。

　　一、节(jié)后消费降温，带动CPI涨幅明显回落

　　一(yī)、本(běn)周聚焦(jiāo)：疫后经济复(fù)苏有哪(nǎ)些结构性特征？

　　1.1 制造(zào)业、服务(wù)业(yè)是(shì)驱动一季度经济复(fù)苏(sū)的主因(yīn)

　　一季度我国GDP总量实(shí)现超预期(qī)增长(zhǎng)，指向疫(yì)后复苏背(bèi)景下，国内经济(jì)企(qǐ)稳回升(shēng)。但不同(tóng)于海外国家疫后复苏的规律，本轮(lún)国内疫后复苏发生在外需回(huí)落、国(guó)内经济转向高质(zhì)量(liàng)发展、居(jū)民(mín)前(qián)期“去杠(gāng)杆”的过程中，因此驱动疫后经济(jì)复苏的力量并不均衡(héng)，行业分(fēn)化特征(zhēng)明显。因(yīn)此，我们重点(diǎn)从行(xíng)业层面(miàn)，观(guān)测当前各行业(yè)景气度水平。

　　从GDP不变价观测各行业表现来看，今年一季度制(zhì)造(zào)业、交通运输(shū)业(yè)、房(fáng)地产业景(jǐng)气度明显提升，而建筑业景(jǐng)气度(dù)回落，与年(nián)初出口数据好(hǎo)转、服务消(xiāo)费快速恢复、房地产销(xiāo)售回暖而(ér)投(tóu)资疲弱的(de)情况相一致(zhì)。

　　我们以2019年为基(jī)期计算各(gè)年份的复合(hé)增速，观察(chá)各行业增(zēng)加值变化。

　　今年一季度第一产业增加值增(zēng)速为3.6％，低于去(qù)年四季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增速(sù)，与近(jìn)年来加(jiā)快(kuài)建设农业强(qiáng)国，推进农业农村现代化的目标有(yǒu)关。

　　今年一季度第(dì)二产业增加值增速升至5.4％，高于去年四季度的4.4％。其中，制造(zào)业迎来较快复苏，增加值增速提升至5.9％，高于去年(nián)四季度的4.7％，但低(dī)于2021年全(quán)年增(zēng)速，与去(qù)年下半年之后外需转弱、居民商品消费(fèi)恢复偏(piān)慢有关。而(ér)建筑业景气度明显回落，增加值增速回落至1.9％，低于(yú)去年四季度(dù)的3.1％，主要受(shòu)房地产新开工拖(tuō)累。

　　今年一季度第(dì)三产(chǎn)业(yè)增(zēng)加值增速小幅(fú)升(shēng)至4.7％，略高于去年(nián)四季度的(de)4.6％，但(dàn)相较疫(yì)情前仍存在产出缺口。其中，受益于居民出行活动恢复(fù)，交通运输、仓储(chǔ)和邮(yóu)政业增加值(zhí)增速明显提(tí)升，自去年四季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全(quán)年增速(sù)；住宿和餐饮业增(zēng)加(jiā)值增(zēng)速小幅回升，尽管高于疫情三年来(lái)的平均(jūn)增速(sù)，但绝对水平不及2019年，指向供给水平恢复较慢(màn)。而(ér)受益于新房和二手房销售回暖，今年(nián)一(yī)季度房(fáng)地产业增加值增速回(huí)正至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业领域复苏分化(huà)，中下(xià)游改善幅(fú)度(dù)好于上游

　　对于行业景气度的观(guān)测(cè)，我们(men)采用(yòng)量（各行(xíng)业工业增加值增速）与(yǔ)价格（各(gè)行业工(gōng)业品价格增速(sù)）分别作为(wèi)供需(xū)的衡量(liàng)指标。主(zhǔ)要选取28个主(zhǔ)要行(xíng)业自2019年以来(lái)的月度数(shù)据，首先将各行业增加值(zhí)增速(sù)调整为以2019年为基期的复合增速，其(qí)次计算2019年(nián)-2023年3月，每月的增加值(zhí)增(zēng)速(sù)和PPI增速的分位数水平，通过对比(bǐ)2022年(nián)12月和(hé)2023年3月的(de)分位数水平，捕捉其(qí)边际(jì)变(biàn)化。

　　今年3月(yuè)，制造业各(gè)行业(yè)景(jǐng)气度出现普遍回暖(nuǎn)，多数从去年12月的“量价(jià)齐跌”转(zhuǎn)入(rù)“量升(shēng)价跌”，指向经济复苏初期，供给(gěi)端修复好于需求端，行(xíng)业(yè)整体去库进程尚未结(jié)束(shù)。从(cóng)行业景气度边际改善情况来看(kàn)，下游消费制造>；；；中游(yóu)装备制造>；；；上(shàng)游原材料(liào)加工，煤(méi)炭行业景气度(dù)呈现高位(wèi)放(fàng)缓情况(kuàng)。

　　下游消费(fèi)制造行业中，与出(chū)行、地产后周(zhōu)期相关的(de)行业景气度最高，部分行(xíng)业步(bù)入(rù)“量(liàng)价齐升”阶段。今年(nián)3月(yuè)，与(yǔ)居民外出消(xiāo)费相关的(de)，酒饮料(liào)茶、纺织服装、文教娱乐的(de)量价分位(wèi)数(shù)水(shuǐ)平均处(chù)在高景气(qì)度区间，烟草、家具制造行业也(yě)呈现“量价齐(qí)升”的特(tè)征；食品制造(zào)景气度有所回落，农副(fù)加工行业表现为“量(liàng)价齐跌”，食品制造行业表现为“量升价跌”，二者价格下跌(diē)主要与高库存(cún)水平(píng)有关，今年2月，库存同(tóng)比均处在2016年以来(lái)90％以上(shàng)分位数水平；而(ér)随(suí)着防(fáng)疫需求的降温，医(yī)药(yào)制造(zào)业(yè)景气度有所(suǒ)回落，表现为“量跌(diē)价(jià)平”。

　　中游装(zhuāng)备制造业行业景气度(dù)居(jū)中，均表现为(wèi)“量升价跌”。一方面与原材料成本(běn)下跌有关(guān)，另(lìng)一(yī)方面(miàn)，也与年初外需表现好于(yú)内(nèi)需，部分行业(yè)仍在去库进程有(yǒu)关。其(qí)中，电气机械、专用(yòng)设备、运(yùn)输设备工业增加值增速改善(shàn)幅度(dù)最(zuì)大，受益(yì)于国内产业(yè)升级、出(chū)口优势带来的韧(rèn)性驱动；其次是汽车(chē)制造、金属制品(pǐn)，改善幅度最弱的是通用(yòng)设(shè)备、电子设备，与房(fáng)地(dì)产(chǎn)新开工强(qiáng)度较弱、消费电子(zi)行(xíng)业周期性走弱有关。

　　上游原材料(liào)加工(gōng)行业景气度(dù)改善幅度偏(piān)弱，由于行业库存水平偏高，多(duō)数行(xíng)业仍受(shòu)制于价格下跌(diē)的困(kùn)扰，表现为(wèi)“量升价跌”。其(qí)中，有(yǒu)色(sè)金属行(xíng)业(yè)生产端改善(shàn)幅度最大，3月增加值(zhí)增速位于2019年以(yǐ)来(lái)70％分(fēn)位数水(shuǐ)平，但受全(quán)球大宗商(shāng)品下行(xíng)周期影响，价格依(yī)旧承压；随着年初建筑业施工回暖，相关(guān)的(de)黑色金(jīn)属、非金属制(zhì)品景气度提升，但由于库存水平偏高，价格仍处在下(xià)跌区间(jiān)，拖(tuō)累整体盈利水平；石(shí)化(huà)链(liàn)条行业生产水平普遍回(huí)暖，但(dàn)分位数(shù)水平仍处在50％以下(xià)的景气度偏低区间，今年由于能(néng)源(yuán)危机缓解(jiě)，产品(pǐn)价格相较去年同期也出现普(pǔ)遍下跌(diē)。

　　煤炭开采景气度仍处在高(gāo)位，但出现边际放(fàng)缓，生产(chǎn)及价格水平同(tóng)步回(huí)落。这与去年以来行(xíng)业产能持(chí)续(xù)扩(kuò)张有(yǒu)关，今(jīn)年(nián)2月，煤炭开采(cǎi)产(chǎn)成(chéng)品库存同比处(chù)在2016年以(yǐ)来94％分位数(shù)水平。

　　1.3 消费回暖(nuǎn)和产业(yè)升级或是推动下一阶段经济(jì)复苏的主线

　　一季度，国内(nèi)经济复苏主(zhǔ)要受益于(yú)疫后复苏(sū)红利(lì)。一(yī)方面(miàn)，消费场景恢(huī)复后，出(chū)行类消费快速复苏(sū)，前期积压(yā)的购房、服务性需求得以释放；另(lìng)一方(fāng)面(miàn)，国内复工复产加快推进(jìn)，保证供给端(duān)的快速恢复，是推动年初出口数据好转的重(zhòng)要原因。

　　进(jìn)入3月(yuè)，经济复苏(sū)节奏有所放缓(huǎn)，指(zhǐ)向疫后红利(lì)释放(fàng)效果转弱，随着未来海外总需求(qiú)回落的预(yù)期逐步兑(duì)现，后续驱动国内经济(jì)增长的线索，大概(gài)率来自(zì)于消费回(huí)暖(nuǎn)和产(chǎn)业升(shēng)级(jí)两条主线。

　　一(yī)是，随着(zhe)居民收入提升和消费意愿改善，未来(lái)消费回暖(nuǎn)的(de)确定性进一步(bù)增强(qiáng)，交通、住(zhù)宿、餐饮、娱(yú)乐等服务消费，以及家(jiā)电、家具(jù)、纺服等(děng)可选消费(fèi)景气度均(jūn)有望提升。

　　从一季度居民(mín)收入和消费数据(jù)看(kàn)，居民收入增速提升，消费(fèi)倾向开(kāi)始回(huí)升，已(yǐ)经高于2020-2022年，但尚未修复至疫(yì)情前水平。以2019年(nián)为基期的复合(hé)增速看，今年一季度，全国居民人(rén)均可(kě)支配收入(rù)增速提升至(zhì)6.4％，高(gāo)于去年四季度的5.6％，居民(mín)人均消费支出增(zēng)速提升至5.0％，高于去年四季度的3.0％。一季度(dù)居民平均消(xiāo)费(fèi)倾向为62.0％，已经高于2020-2022年(nián)同期均值60.9％，但距(jù)离2019年(nián)同期的(de)65.2％仍有一定差(chà)距。未来随(suí)着(zhe)服务业恢复(fù)持续向好，有望(wàng)带动相关就业岗位加快(kuài)恢复，进(jìn)一步提振居民消费(fèi)意愿(yuàn)。

　　从居(jū)民(mín)存贷款数(shù)据看，居(jū)民储蓄(xù)意愿有所减弱，消费和投资(zī)信心正在筑底。今年(nián)以来，居民储蓄意愿有(yǒu)所减弱，“去(qù)杠杆”势头缓(huǎn)和。从存(cún)款数(shù)据看(kàn)，3月居民新增存款(kuǎn)同比增量降(jiàng)至(zhì)2051亿(yì)元(yuán)，低于1-2月(yuè)9375亿(yì)元的同(tóng)比增量均值，也低(dī)于2022年6617亿(yì)元的月均同比增量。从(cóng)贷款数据看，3月居民部门新增净融资同(tóng)比多增(zēng)4859亿(yì)元，其中，短期信贷同比多增(zēng)2246亿元，中长(zhǎng)期信(xìn)贷(dài)同比多增2613亿(yì)元。居民部门新(xīn)增(zēng)净融资(zī)连续2个月维(wéi)持同比(bǐ)扩张(zhāng)，指向居民预期可能(néng)正在筑(zhù)底，“去(qù)杠杆”势(shì)头开始放缓。今年第一季度城镇储户问卷调查结果(guǒ)显示，倾(qīng)向(xiàng)于“更多储蓄”的居民占(zhàn)58.0％，比上季度减少3.8个百分点；倾向(xiàng)于“更多消(xiāo)费”和“更多(duō)投(tóu)资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分(fēn)别高于上季度的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意愿(yuàn)降低、消费和(hé)投(tóu)资意(yì)愿(yuàn)提升。

　　二是，产(chǎn)业升级路径(jìng)驱动(dòng)下，汽(qì)车和“新三(sān)样”产品出口优势增强，以及(jí)相关行业设备投资更新(xīn)，有望推动中游装(zhuāng)备制造(zào)景气度(dù)维持(chí)高位(wèi)。

　　一方面，今年一季度国内出(chū)口数据回(huí)暖(nuǎn)，除与欧美供(gōng)需缺(quē)口短期走阔、国(guó)内复工复产加快推进外(wài)，也受(shòu)益于RCEP政策红利(lì)持续(xù)释放，以及(jí)汽(qì)车和“新(xīn)三(sān)样”产品出(chū)口优势增强(qiáng)。今(jīn)年在海外总(zǒng)需求回落背景下(xià)，我(wǒ)国与RCEP国家贸易往来加强(qiáng)、以及新(xīn)能(néng)源(yuán)产(chǎn)品优(yōu)势强化，有望维持装备(bèi)制造领域出(chū)口韧(rèn)性。

　　另一方面，企业盈(yíng)利(lì)下滑(huá)和库存高位，对制造(zào)业投资扩产造(zào)成一定压(yā)力。但(dàn)随着(zhe)下游消(xiāo)费(fèi)稳步修复、二(èr)季度PPI同比触(chù)底回升，制造业企业盈利有望向上修复(fù)。目前看(kàn)，电气(qì)机械等装备制(zhì)造业去(qù)库进程已进入下半场，今年(nián)1-2月专用(yòng)设备、通用设备产成(chéng)品库存增速(sù)呈现(xiàn)触底反(fǎn)弹。随着需求回暖、盈利修复(fù)，企业(yè)将从主(zhǔ)动去库(kù)逐(zhú)步转(zhuǎn)向被动去库、主动补库，设备投资(zī)需求(qiú)将随之提升。

　　二(èr)、海外观察(chá)

　　2.1金融(róng)与流动性数据：各国国债(zhài)收益率(lǜ)多数上行(xíng)

　　美(měi)国(guó)10年期国债收(shōu)益率(lǜ)上行。本(běn)周（截至4月(yuè)21日）美(měi)国10年期国债收益率3.57％，较上周末(mò)上行5BP，其中通胀预期较上周下行2BP，实际收益率1.29％，较上周末上升7BP。法(fǎ)国(guó)10年期(qī)国(guó)债收益率(lǜ)较上(shàng)周末上行(xíng)5BP至(zhì)2.99％，德(dé)国(guó)10年期(qī)国(guó)债收益率较(jiào)上周末上行(xíng)7BP至2.44％，日本10年(nián)期国(guó)债收(shōu)益率较上(shàng)周末上行(xíng)2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年期国(guó)债收(shōu)益率较上周末上行(xíng)20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国(guó)债收益(yì)率利差收窄。本周美国10年期和2年期国债期(qī)限利差(chà)为-0.60％，较上周下(xià)行(xíng)4BP。美国(guó)AAA级企业期权调整(zhěng)利差较(jiào)上(shàng)周末持平为0.55％，美国高收(shōu)益债期权调整利(lì)差较上周末上行11BP至(zhì)4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球(qiú)股市涨跌分化，大宗商品价格(gé)普跌

　　全(quán)球股(gǔ)市涨跌分化。本(běn)周（4月(yuè)17日(rì)至4月21日），欧(ōu)洲股市(shì)普涨，法国CAC40、英国富时(shí)100、德国DAX分别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时(shí)MIB下跌(diē)0.45％。美(měi)股全线下(xià)跌，标(biāo)普500、道琼斯工业指数、纳斯(sī)达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄(é)罗斯RTS、新西兰(lán)标普50、日(rì)经225分(fēn)别上(shàng)涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普(pǔ)200、韩(hán)国(guó)综合指数、上证指数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商品价格普跌。其(qí)中，LME铝上涨0.71％，其(qí)余大宗商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米(mǐ)、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁(tiě)矿石、NYMEX RBOB汽(qì)油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行(xíng)观察(chá)：美欧加(jiā)息步(bù)伐或(huò)将(jiāng)继续

　　4月(yuè)19日，美(měi)联(lián)储褐(hè)皮书公布，显示近(jìn)几周美国经济增长陷入(rù)停(tíng)滞，通胀(zhàng)和招聘活动放缓，信贷渠道变窄。褐皮书(shū)称，最(zuì)近几周美国总体(tǐ)经济活动几乎没有(yǒu)变化，几(jǐ)个辖区指出在不(bù)确定性增(zēng)加和对流动性(xìng)的担忧加(jiā)剧之际，银(yín)行收紧(jǐn)了贷款(kuǎn)标(biāo)准。近(jìn)期美国(guó)总(zǒng)体物(wù)价水平温和上升，但价格上涨速度或有所放缓(huǎn)。

　　美联储官员(yuán)表示为应对高通胀，加息步伐或将继续(xù)。4月21日，美(měi)联储哈克(kè)称，需要进一步收紧(jǐn)政策来应对高通胀，加息结束后(hòu)美联储将需要在(zài)一段时间内(nèi)维持利(lì)率稳定(dìng)。同日美(měi)联储梅斯特表示，预计今年货币政(zhèng)策将需要(yào)进一步进入(rù)限制性区域，终端利率或(huò)将(jiāng)高于5％，具(jù)体(tǐ)取决(jué)于经济和金(jīn)融形势的发展。

　　欧洲(zhōu)央(yāng)行货币政策会议纪要(yào)公布，绝大多数委(wěi)员(yuán)同意将利率上(shàng)调(diào)50个基点(diǎn)。4月(yuè)20日公布(bù)的(de)欧洲央(yāng)行会议纪要显(xiǎn)示，货币政策(cè)在降低通胀方(fāng)面仍有(yǒu)一段(duàn)路要走，一些(xiē)委员认为整体(tǐ)而(ér)言通胀风险倾(qīng)向于(yú)上行(xíng)。金融(róng)市场紧张局势被视为经济和通胀前(qián)景(jǐng)重大不(bù)确定性的来(lái)源。然(rán)而(ér)除非(fēi)形势(shì)显著恶化(huà)，否则金融市场的紧张(zhāng)局势不太可能从根(gēn)本上改变欧洲央(yāng)行管(guǎn)理委员(yuán)会对通胀前(qián)景的(de)评估。

　　2.4 海(hǎi)外政策：欧(ōu)洲“芯片法(fǎ)案”落(luò)地；美财长耶伦强调美国“国家(jiā)安全”

　　4月18日，欧(ōu)洲理(lǐ)事会和(hé)欧(ōu)洲议会通(tōng)过(guò)了一项临时政(zhèng)治(zhì)协议，就涉及430亿欧元补(bǔ)贴(tiē)的(de)《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案(àn)目标是到2030年，欧盟(méng)拟动用430亿(yì)欧元资金(jīn)提振半导(dǎo)体(tǐ)行业，以(yǐ)将欧盟占全球半导体(tǐ)制(zhì)造(zào)市场的份额从10％提升至至(zhì)少(shǎo)20％；大幅提升芯片制造工艺，建立欧盟的(de)半导体供应链(liàn)，并(bìng)与美国和亚洲同(tóng)行竞(jìng)争。

　　4月20日，美(měi)国众议院议长麦卡(kǎ)锡表示，正在推出一份债务(wù)上限相关立法措施。白宫需要开始就债务上限进行谈(tán)判；众议院共(gòng)和党希望提(tí)高债务上(shàng)限并削减支出；正在推(tuī)出一份(fèn)债(zhài)务上限相关立(lì)法措施；债务法案(àn)将设法收回(huí)未(wèi)使(shǐ)用的防疫资(zī)金用于日常(cháng)开(kāi)支；法案(àn)将减少对国税局的拨款，并(bìng)结束绿色产业补(bǔ)贴(tiē)措(cuò)施。

　　4月20日，美国财政(zhèng)部长耶伦就中美关系发表讲话(huà)，表明美国无意与中国脱(tuō)钩(gōu)，但(dàn)未来仍将强调“国(guó)家安全”。耶伦宣(xuān)称(chēng)，任何与(yǔ)中国(guó)脱钩的努力(lì)都将(jiāng)是“灾(zāi)难性(xìng)的(de)”，美国寻求与中国建立“建设性和公平的经济关系”。但“当美国利益受到威胁时”，美国将坚定(dìng)地(dì)捍卫国家安全，即(jí)使以(yǐ)牺牲中美关系为代价。在国际关系中，耶伦表示美中两国有必要“坦诚讨论(lùn)棘手问(wèn)题”，比如帮(bāng)助面临债务问题的新兴(xīng)市场和发展中(zhōng)国家等。

　　三(sān)、国内观察

　　3.1上游：原油(yóu)、铜价环比上涨

　　原油价格环比(bǐ)上涨(zhǎng)，环比(bǐ)由(yóu)负(fù)转正。2023年4月以来，WTI原油价格(gé)环比上涨10.06％，环(huán)比(bǐ)由负转正(zhèng)，由上(shàng)月的-4.54％转正为本月的10.06％，最(zuì)新月度均价为80.75美元/桶(tǒng)。布(bù)伦特原油(yóu)价(jià)格环比(bǐ)上涨7.14％，环(huán)比由负转正，由上(shàng)月的-5.18％转(zhuǎn)正为本(běn)月的7.14％，最(zuì)新月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环(huán)比上涨，铜、铝库存同比(bǐ)下降。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，铜价环比上涨0.86％，环比由负转(zhuǎn)正，由(yóu)上月(yuè)的-1.33％转正为本月的0.86％，库(kù)存(cún)同比下降51.71％，降幅相(xiāng)对上月扩大(dà)44.13个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)。铝(lǚ)价环比上涨2.25％，环比由负转正，由上月的-5.26％转(zhuǎn)正为(wèi)本月的2.25％，库存(cún)同比下(xià)降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点(diǎn)。

　　3.2中游：水泥价格指数环比(bǐ)上升，螺纹钢价格环比(bǐ)下跌，库存同(tóng)比下降

　　水泥价(jià)格指数环比上(shàng)升。4月以来，全国(guó)水泥价(jià)格指数环比上(shàng)涨2.27％，增幅缩(suō)小0.92个百分点。华(huá)北、东北、华东、中南、西北以及西(xī)南(nán)各区价格指数环比(bǐ)分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺(luó)纹钢(gāng)价格(gé)环(huán)比下(xià)跌，库存(cún)同比下(xià)降，钢(gāng)坯库存同比上(shàng)涨。2023年4月以(yǐ)来，螺纹钢(gāng)价格环(huán)比由正转(zhuǎn)负，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同比(bǐ)下降15.42％，跌(diē)幅相对上月缩窄3.26个百分点。钢坯库存同比上涨64.88％，增(zēng)幅缩小157.85个百分(fēn)点(diǎn)。

　　3.3下游：商品房成交面(miàn)积(jī)增幅缩窄(zhǎi)，猪价菜价下跌，水果价格上(shàng)涨

　　商品房成(chéng)交面积增幅(fú)缩窄(zhǎi)。2023年(nián)4月(yuè)以来，商品房(fáng)成交面积上涨64.71％，增幅缩窄(zhǎi)12.17个百分点。其中(zhōng)，一线、二线、三线城(chéng)市商品房成交面积同比分别为：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同比变动幅度分别(bié)为36.86、-6.71以(yǐ)及-117.7个(gè)百分点(diǎn)。

　　土(tǔ)地成(chéng)交(jiāo)面(miàn)积跌(diē)幅收窄。2023年(nián)4月以来(lái)，百城(chéng)土(tǔ)地(dì)供应面(miàn)积同比增速(sù)为5.80％，上月为-12.02％；土地成(chéng)交(jiāo)面积同(tóng)比增速为(wèi)-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个百分点(diǎn)。

　　猪(zhū)肉、蔬(shū)菜价格(gé)下(xià)跌，水果价格上(shàng)涨(zhǎng)。2023年4月以来，猪肉价(jià)格环比下跌5.08％至19.54元/公(gōng)斤，跌幅相对上(shàng)月扩(kuò)大(dà)2.6个(gè)百分点。蔬菜价格环比下跌(diē)8.22％至4.89元/公(gōng)斤(jīn)，跌幅缩窄0.55个百分点。水果价格(gé)环比上涨0.14％至7.89元/公斤(jīn)，增幅缩(suō)小4.54个(gè)百(bǎi)分点。

　　乘用车日均零售销量(liàng)增幅扩大。4月以来，乘用车日均(jūn)零售(shòu)销量同比增(zēng)加17.39％，增幅扩大16.26个(gè)百分点。批发(fā)销量同比增(zēng)加15.64％，增幅扩大(dà)8.26个百(bǎi)分点。

　　3.4流动性：货币市场(chǎng)利率(lǜ)趋势分化，国债(zhài)利率(lǜ)普遍下行

　　货币市场利(lì)率趋势分化，国债利率普(pǔ)遍下行(xíng)。2023年4月以来(lái)，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上(shàng)月(yuè)末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至(zhì)2.27％。一年期国债利率较上(shàng)月末下行(xíng)8bp至2.19％。十年(nián)期国债利率较上月末下行2bp至2.83％。一年期(qī)AAA+企业(yè)债利率(lǜ)较(jiào)上月末下行(xíng)3bp至2.7％。十年(nián)期AAA+企业债(zhài)利率(lǜ)较上(shàng)月末(mò)下(xià)行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委(wěi)强调提振消费持续回升的动力；国(guó)资委(wěi)强调着力发展战略性新兴产业

　　4月(yuè)19日，国家发展(zhǎn)改(gǎi)革委举行4月份新闻发布会，强调(diào)要提振(zhèn)消(xiāo)费持续回升(shēng)的动力。接下来(lái)将(jiāng)重点做好四方面工作：一是(shì)，研究(jiū)起草关(guān)于恢复和扩大(dà)消费的政策文件，围绕大宗消(xiāo)费、服务消费(fèi)、农(nóng)村消费(fèi)等重点领域；二是，下大力气稳定汽车(chē)消费，大力推动(dòng)新(xīn)能源汽车下乡(xiāng)；三是，会(huì)同有关(guān)方面优化(huà)就(jiù)业、收入分配和消费全链条良性循(xún)环(huán)促(cù)进机制；四是，研究制定关(guān)于(yú)营造放心消(xiāo)费环(huán)境的政策文件。

　　4月(yuè)19日(rì)，国资委党委召开(kāi)扩(kuò)大会(huì)议，强调推(tuī)动国资央企(qǐ)着力(lì)发展(zhǎn)实体经(jīng)济特别(bié)是战略(lüè)性新(xīn)兴产(chǎn)业。会议认为，要(yào)更好推动国资央企在(zài)中(zhōng)国式现代(dài)化新征程(chéng)中走在前(qián)列，着(zhe)力提升(shēng)科技(jì)自立自强水平，提升自主创新(xīn)能力；着力发展实体经济特别(bié)是(shì)战略(lüè)性(xìng)新兴产业(yè)，加快(kuài)推进(jìn)现代化产业体系(xì)建设；抓好新一轮国企改革深化提升行动(dòng)组织实施，高水平参与共(gòng)建“一(yī)带一(yī)路”。

　　4月20日，工信部举办发(fā)布会介绍一季度工业和(hé)信息化发展状(zhuàng)况(kuàng)，表示(shì)下(xià)一步将制定实施重点行业稳增长的工作方案。一是营造良好产(chǎn)业发展(zhǎn)环境(jìng)，落实落(luò)细稳增长政策举(jǔ)措，抓实抓细部省协(xié)作、部门协同；二(èr)是推动出口保(bǎo)稳提质，加大(dà)对制造业外贸企业的(de)支持(chí)力度(dù)，配(pèi)合有关部门落实好稳(wěn)外(wài)贸政策举措；三是促进内需(xū)加快(kuài)恢复，以高质量供给促进消费；四(sì)是(shì)持(chí)续增强发展动能，加(jiā)快战略(lüè)性新兴(xīng)产业的创新发(fā)展(zhǎn)。

　　四、财经(jīng)日历

　　五、风险提示

　　国(guó)内经济恢复力度(dù)不及预期；海(hǎi)外需(xū)求超(chāo)预期回落。

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