来源：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如期加(jiā)息25BP，并按计划缩表。坚(jiān)持加息的(de)关键仍是通胀压力太大。

　　本次美(měi)联储声明较3月(yuè)有何(hé)变化？第(dì)一，重申经济依(yī)然(rán)稳(wěn)健，表述修(xiū)改为“一季度(dù)经济温和(hé)增(zēng)长，就业强劲(jìn)，失业率在(zài)低位(wèi)”。第二(èr)，重申美国银行稳健，明(míng)确银行(xíng)风险(xiǎn)导致家庭(tíng)和(hé)企(qǐ)业信贷的收(shōu)紧。第三，重申(shēn)通胀压力，“通货膨(péng)胀仍然很高，委员会仍然高度关(guān)注(zhù)通(tōng)货(huò)膨胀风险”。第四，修改货币政策表述，重(zhòng)申“委员(yuán)会(huì)评估(gū)货币(bì)政(zhèng)策的滞后影响”，删除“委员(yuán)会预计一些额外的政(zhèng)策(cè)紧(jǐn)缩可能是适当的”。

　　鲍威尔有何表态？关于经(jīng)济，认为经济(jì)可能面临来自(zì)紧缩(suō)信贷的阻力(lì)，其影(yǐng)响还需(xū)要(yào)时间来(lái)体(tǐ)现(xiàn)；预计美国经济温和(hé)增长，有可能避免衰(shuāi)退，或(huò)者是温(wēn)和衰退。关(guān)于加息，本次加息依然是共(gòng)识(shí)；认为原则(zé)上不(bù)需要利率提高那么高，正在评(píng)估是(shì)否达到限制性水平，认为(wèi)或已经达到（或已经接近达到）。关于降息，强调劳动力市场在走弱，但依(yī)然(rán)强劲，薪资水平仍(réng)高(gāo)；通胀有(yǒu)所(suǒ)缓和，但依(yī)然高企，远高于目标(biāo)，降低通(tōng)胀(zhàng)仍(réng)需较长(zhǎng)时(shí)间(jiān)，当前降(jiàng)息(xī)并(bìng)不合适。关于银行(xíng)和债务上(shàng)限，强调(diào)地区性(xìng)银(yín)行发挥非常重要的作用，不希(xī)望大型银行进(jìn)行大规模收购(gòu)，银行(xíng)业总体上有所(suǒ)改善，美国银行系(xì)统健康(kāng)且具有弹(dàn)性(xìng)。强(qiáng)调(diào)应及时提高债(zhài)务(wù)上(shàng)限(xiàn)。

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　　如(rú)期加息(xī)25BP

　　如期加息(xī)25BP。2023年5月3日(rì)，美联(lián)储(chǔ)5月FOMC会议决定加息25BP，上调联邦基金(jīn)利率区(qū)间至5.0％-5.25％，利率回升(shēng)至2006年6月以来的(de)高点。此外，上调(diào)准备(bèi)金(jīn)余额利率（IORB）至5.15％，上调隔夜逆回(huí)购利率（ON RRP）至5.05％，上调主要信贷利率至(zhì)5.25％，上调(diào)隔夜回购利率至5.25％。

　　按计(jì)划缩表，美(měi)联储将继续(xù)减(jiǎn)持美(měi)国国(guó)债、机(jī)构债(zhài)务和机构抵押(yā)贷(dài)款(kuǎn)支持证券，上限为950亿美元（600亿(yì)美元国债和(hé)350亿美(měi)元MBS）。

　　我们认(rèn)为，美联储坚持加息的关键仍在(zài)于(yú)通(tōng)胀压力较大(dà)。例(lì)如，3月美国(guó)核心通胀季(jì)调环(huán)比仍(réng)在(zài)0.4％的高位，且(qiě)已经连续4个月(yuè)处于高位(wèi)；核(hé)心通(tōng)胀年化同比(bǐ)也仍(réng)在4.9％，边际(jì)上并没(méi)有明显降温。本(běn)轮加息是(shì)80年代以来最快的一(yī)次，10次便累计加(jiā)息500BP。

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　　加息或将结束

　　从声明来看，与2023年3月相(xiāng)比有哪些变化？

　　关于经(jīng)济方面，重(zhòng)申经济依然稳健(jiàn)。不过(guò)表述修改为“1季度(dù)经(jīng)济(jì)活动以适(shì)度的速度增长(zhǎng)，最近几个月就业(yè)增长强劲，失业率保持在低位”。

　　关于通胀方面(miàn)，重申通胀压力。“通货膨(péng)胀(zhàng)仍然很高”、“委员会仍然高度关注通货膨胀风险”、“致(zhì)力于恢复2％的通(tōng)胀目标(biāo)”。

　　关(guān)于加息(xī)方(fāng)面，或(huò)将(jiāng)停止加息。重申委员(yuán)会将评估(gū)货(huò)币政策的(de)滞(zhì)后(hòu)影(yǐng)响，“在确定(d尽管的关联词后面是什么，尽管的关联词表示什么关系ìng)额(é)外(wài)的政策(cè)紧缩在(zài)多大(dà)程度上(shàng)适合于随(suí)着时间的推移将(jiāng)通货膨胀率恢复到2％时(shí)，委(wěi)员会将考虑货币政策的累积紧(jǐn)缩(suō)，货币(bì)政策影响(xiǎng)经济活动(dòng)和通货膨胀(zhàng)的滞后(hòu)，以及经济和金(jīn)融发展”。重(zhòng)点是(shì)删除了“委员(yuán)会(huì)预计，一(yī)些额外的(de)政策紧(jǐn)缩可能是(shì)适当(dāng)的(de)，以实现一种货尽管的关联词后面是什么，尽管的关联词表示什么关系币政策立场”，表(biǎo)明美联储加息或将结束。

　　关(guān)于(yú)银行(xíng)风(fēng)险，重申美国银行(xíng)稳(wěn)健。“美国银行体(tǐ)系稳(wěn)健且富有弹性”；明确银行风险导致了家(jiā)庭和企业信贷(dài)的收紧（上一次表述为“可能”），重(zhòng)申这对(duì)经济、就(jiù)业和(hé)通胀的影响存在不(bù)确定性，“家庭(tíng)和(hé)企业信(xìn)贷条(tiáo)件收紧可能会(huì)拖(tuō)累经济活动(dòng)、就业和通胀，这些影响的程度仍不确定。”

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　　鲍威(wēi)尔有(yǒu)何(hé)表态？

　　关于经济，仍期(qī)待“软(ruǎn)着陆(lù)”。美联储主(zhǔ)席鲍威尔(ěr)认为，经济可能面临来自(zì)紧缩信(xìn)贷(dài)的阻(zǔ)力，其影响还(hái)需(xū)要(yào)时间来体现（尤其是住房和投资领(lǐng)域(yù)）。不过明确指出，如果美国出现经济衰退，希望是温和的(de)；强调，美(měi)国可能会(huì)出现轻(qīng)微的经济衰退。

　　关于加息，或已(yǐ)经达(dá)到限(xiàn)制性水(shuǐ)平(píng)。美(měi)联储在3月(yuè)议息会议时，就已经在讨(tǎo)论停止(zhǐ)加(jiā)息的问题；不过，鲍(bào)威尔(ěr)指出本次加息依然是共识，所(suǒ)有人(rén)全(quán)票(piào)通过(guò)，一些政策(cè)制(zhì)定者谈到停止加息，但(dàn)不是(shì)本次(cì)会议。

　　对于(yú)未来利率终(zhōng)点的问题(tí)，鲍威(wēi)尔(ěr)认(rèn)为原则(zé)上不需要利(lì)率提高那(nà)么(me)高，正在评(píng)估(gū)是(shì)否达到限制性水(shuǐ)平，认为或已经达到(dào)了限制性水平（或已(yǐ)经接(jiē)近达到），也就意味着(zhe)也许可以暂停加息了(le)。后续政策变化的关(guān)键仍是(shì)审视数据(jù)，尤其是通胀。

　　关于降息，当前并(bìng)不(bù)合适。鲍(bào)威尔(ěr)强调(diào)，美(měi)国劳(láo)动力市(shì)场在走弱，但依然(rán)强劲，失业(yè)率(lǜ)仍在低位，薪资水(shuǐ)平仍(réng)高，高(gāo)于(yú)2％的通(tōng)胀水平。整(zhěng)体通胀有所缓和，但依然高企，远高(gāo)于目(mù)标水(shuǐ)平，降低通胀仍需(xū)较长时间，当(dāng)前降息并不合适。

　　关(guān)于银行风险，鲍威尔(ěr)强调地区性银行发挥非常(cháng)重(zhòng)要的作用(yòng)，不希望大型银行(xíng)进行大规模收购，银行业总(zǒng)体(tǐ)上有所改善，美国银行系(xì)统(tǒng)健康且具有(yǒu)弹性。银行危机的影(yǐng)响程度目(mù)前尚不确定。

　　关于债务上限风险，鲍威尔(ěr)强调应及时(shí)提(tí)高(gāo)债务上限，如(rú)果没有达成债务(wù)协议，经(jīng)济后果“高度不确定”。此前(qián)，美国财政部长(zhǎng)耶伦(lún)也强调，如(rú)果国(guó)会不尽早采取行动(dòng)提(tí)高(gāo)债务(wù)上限，美国可能最早于6月1日出现债(zhài)务违(wéi)约。

　　由于美联邦政府触及31.4万亿美元的(de)法定举债上限，美国财政部于今年1月宣布采取特别措施(shī)，避(bì)免联邦政府发(fā)生债(zhài)务违(wéi)约(yuē)。美国国(guó)会(huì)预算办公室5月1日发布(bù)的最新报告显示(shì)，美国在6月初耗尽资金的风险较(jiào)之前更(gèng)高。

　　往前(qián)看(kàn)，美国银行(xíng)风险演(yǎn)变(biàn)成系统性(xìng)风险(xiǎn)的概率或有(yǒu)限(xiàn)，但(dàn)中(zhōng)小银(yín)行(xíng)破产或依然会出现。目前(qián)市(shì)场依(yī)然预期美联(lián)储6-7月维(wéi)持利率水平不变，9月开始降息（概率达70％），年内至少降息50BP（概率达90％）。我们认为(wèi)，美国经济虽在(zài)下滑，但依然有韧性；美国通(tōng)胀压力仍大，年(nián)内降息概(gài)率或较低(dī)。

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