文：天风宏观(guān)宋(sòng)雪涛/联系人孙永乐

　　4月居民新增存款-1.2万亿，同(tóng)比多(duō)减(jiǎn)4968亿元，这是居民存款在连(lián)续13个月同比多(duō)增后(hòu)，首(shǒu)次回落(luò)。

　　在过去一年多(duō)时间(jiān)里，居民部门积攒了一大笔超额储(chǔ)蓄。今年这笔超额(é)储蓄(xù)能否顺利(lì)释放(fàng)对判断经济(jì)和资本(běn)市场走势至(zhì)关重(zhòng)要。这里我们尝试回答两个问(wèn)题。一是4月(yuè)居民存款同(tóng)比多减是不是(shì)超额储(chǔ)蓄(xù)释放(fàng)的开(kāi)始？二是这一趋(qū)势能(néng)否延续？

　　对上述问题(tí)的(de)回答取决于存款(kuǎn)会受到哪些因素的影响。一般影响(xiǎng)居民存款(kuǎn)的(de)主要有(yǒu)这么几种(zhǒng)行为：可支配(pèi)收(shōu)入、消费支出、金融资产相关收(shōu)支(zhī)和房地(dì)产相关收支。

　　收入增(zēng)长(zhǎng)、消费减少、金融资产赎回、购房减少会推动存款(kuǎn)增加；反之，收入减少、消费增加、认购(gòu)金融资产、购房增加(jiā)、提前还贷等则会(huì)带动存款回(huí)落。

　　2022年居民存(cún)款同比多增7.9万亿是居民少(shǎo)消费、少投资、少购房的结果（详见《超额储蓄能(néng)否转化成超额消费》，2022.12.31）。此(cǐ)时(shí)虽然居(jū)民收入增(zēng)速(sù)放缓并提前还贷(dài)，但因为投资、购房等下(xià)滑幅度更大，所以(yǐ)存款(kuǎn)同(tóng)比大幅多增(zēng)。

　　2023年一季度(dù)居民存款同比多(duō)增2.1万亿则是收入修复和理财(cái)存款化的结果(guǒ)。

　　一季度居(jū)民(mín)人均可支配(pèi)收入同比增长525元(yuán)，理(lǐ)财存续规模相比于2022年末下滑2.6万(wàn)亿至24.2万亿。另外，受(shòu)银行办理速(sù)度放缓等因素影(yǐng)响，RMBS（个(gè)人住房抵押贷款支持(chí)证券）条件早偿率指数 2 相比于2022年有所回落，即居民提前还款对存(cún)款的拖累相比于去年末略有放缓。

　　但是，随着居民消费和购房(fáng)行为(wèi)修复，其对存款的支撑力度(dù)减弱，一(yī)季度人均(jūn)消费支出同比增加345元（低于收入涨幅）、购房支出同(tóng)比多增1575亿元(yuán)。但(dàn)因为支(zhī)撑因素的规模更大，所(suǒ)以存款继续回升。

　　4月和(hé)一(yī)季度最核心(xīn)的不同(tóng)在于(yú)理财市(shì)场的变化。4月(yuè)居民存款(kuǎn)下滑(huá)可能的原(yuán)因一是居民(mín)存款理(lǐ)财化(huà)；二是提前还(hái)贷规模增加。因(yīn)为居民收入(rù)和(hé)消费数据(jù)不足，暂时无法(fǎ)判(pàn)断消费和(hé)收入(rù)在4月对存款的影(yǐng)响。

　　存款(kuǎn)回流理(lǐ)财是4月存款回落(luò)的(de)核心原因，4月(yuè)理财(cái)存量规模环比增加1.26万(wàn)亿至25.5万亿，结束了自去年10月以来的下行(xíng)趋势，重回扩张区间。

　　居民增配理(lǐ)财等(děng)资(zī)产是理财(cái)风险降低、收(shōu)益回升和存款利(lì)率下(xià)滑共(gòng)同作用的(de)结果。受益于(yú)债券市场走强，今年理(lǐ)财市(shì)场表(biǎo)现逐步好转，理(lǐ)财产品(pǐn)单位破净率从2022年12月峰值的(de)29.2％持续(xù)下滑至2023年5月12日(rì)的(de)4.7％，叠加这一时期下滑的存款利率，存款(kuǎn)对居民的吸引力逐渐减弱，而理(lǐ)财对居民的吸(xī)引(yǐn)力则不断增强(qiáng)。

　　从5月(yuè)理财(cái)规模上看，随着(zhe)破净率进一步回落，居民还在继续增配理财(cái)产品，存款理(lǐ)财化趋(qū)势有望延续。

　　提前还贷规模扩大是存款下滑(huá)的(de)又(yòu)一个(gè)原(yuán)因(yīn)。4月早偿率月均值相比于2月低点上(shàng)行4.3个百分点，相(xiāng)比(bǐ)于(yú)3月上行1.9个百分(fēn)点。

　　居民加大提(tí)前还贷(dài)力度一是因(yīn)为首套房(fáng)利率还(hái)在下降，居民提前(qián)还贷以(yǐ)降低(dī)成本，4月沈阳、马(mǎ)鞍(ān)山等多地(dì)继续降(jiàng)低首套(tào)房利率，贝壳研究戴choker就是m吗，戴choker什么意思院数据显示百城首套主流房贷利率(lǜ)平均为(wèi)4.01％，环比3月(yuè)继续(xù)回落(luò)1个(gè)BP。二(èr)是政策(cè)放松(sōng)后，1、2月份(fèn)部(bù)分(fēn)积压的(de)还(hái)贷业务在3、4月份办理，这会推动提前还贷规模走高。

　　总的来说，随(suí)着理财市场好转，此前因居(jū)民少消(xiāo)费、少投资、少买(mǎi)房等积(jī)攒(zǎn)下(xià)来的超(chāo)额储蓄已经(jīng)开始部分(fēn)回流(liú)理财市(shì)场了，且5月初这一趋势还在(zài)延续(xù)。

　　往后来看，理财市场和提前还贷在后续几个月(yuè)里或继续成为超额存款(kuǎn)的主(zhǔ)要流向。

　　五一旅(lǚ)游人(rén)均消费水(shuǐ)平未(wèi)见明显改善或(huò)部分表(biǎo)明当(dāng)下居民消费意(yì)愿依旧(jiù)偏弱(ruò)，考虑到超额储蓄的(de)持有分化且并非主要来(lái)自(zì)消费，后续(xù)超额储蓄(xù)对消费(fèi)的(de)支撑(chēng)力(lì)度依旧(jiù)偏弱。（详(xiáng)见《超额储蓄(xù)能否(fǒu)转化成超额消费》，2022.12.31）。同时(shí)，随着前期(qī)积压的(de)购房需求逐渐释放，房地产销售(shòu)目前(qián)已经有走弱迹(jì)象(xiàng)，地产短期或不会成为超储的(de)主要(yào)流向(xiàng)。但是因为(wèi)按揭利率存在明显利差，居(jū)民(mín)提(tí)前还贷行为或将延续。从这个角度来看，主要因为少(shǎo)买房、少投(tóu)资而积攒下(xià)来(lái)的储蓄(xù)，在理财市场环境好转和(hé)存款利(lì)率(lǜ)下滑的(de)背景下或将(jiāng)继续回流到理财市(shì)场(chǎng)。

　　1 存(cún)款同比(bǐ)增(zēng)速(sù)使用金融机构(gòu)住户存款(kuǎn)余(yú)额+4月新增来(lái)进行估算

　　2早偿率(lǜ)是指在(zài)个人住房抵押贷款中债务人提前偿付的金额在(zài)资产池未偿本(běn)金(jīn)余额的占比

　　风险提示(shì)

　　地产销售变动超预期，超额储蓄释放弱于预期，理财市场波(bō)动加大

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