文：天风宏观宋(sòng)雪涛/联系人(rén)孙永(yǒng)乐

　　4月居民(mín)新增(zēng)存款(kuǎn)-1.2万亿，同(tóng)比(bǐ)多(duō)减4968亿元，这是居民存(cún)款在连续13个(gè)月同比多增后，首次(cì)回落。

　　在过去一年多(duō)时间里，居(jū)民部门积攒(zǎn)了一(yī)大笔超额储(chǔ)蓄。今(jīn)年这笔超额储蓄能否顺利释(shì)放(fàng)对判断经(jīng)济和资本市场走势至(zhì)关重(zhòng)要。这里我们尝(cháng)试回答两个问(wèn)题。一是4月居(jū)民存(cún)款同比(bǐ)多减是不(bù)是超额储(chǔ)蓄释放的开始？二是这一趋势能否延续？

　　对(duì)上(shàng)述问题的(de)回答取决(jué)于存(cún)款会受到哪些(xiē)因(yīn)素的影响(xiǎng)。一般影响(xiǎng)居民存款的主要有这么几种行(xíng)为：可(kě)支配收入、消费支出、金融资(zī)产相(xiāng)关收支(zhī)和(hé)房地(dì)产相关(guān)收支(zhī)。

　　收入增长、消(xiāo)费减少、金融资产(chǎn)赎回、购房减(jiǎn)少会推动存款增加；反之，收入减少、消费增加、认购金(jīn)融资产、购房(fáng)增加、提前(qián)还贷(dài)等则会带动存款(kuǎn)回落。

　　2022年居(jū)民(mín)存款同比(bǐ)多(duō)增7.9万(wàn)亿是居民(mín)少消费(fèi)、少投资、少购(gòu)房的结果（详见《超额储蓄(xù)能(néng)否转化成超额消费》，2022.12.31）。此时(shí)虽然居民收(shōu)入增速放缓并提(tí)前还贷，但因(yīn)为投资、购(gòu)房等下滑幅度更大，所以存款同比大(dà)幅多增。

　　2023年一季(jì)度居(jū)民(mín)存款同比(bǐ)多增(zēng)2.1万亿则是收入(rù)修(xiū)复和理(lǐ)财存款(kuǎn)化的(de)结果。

　　一季度居民人均可(kě)支配(pèi)收(shōu)入同比增(zēng)长525元(yuán)，理(lǐ)财存续规模相比(bǐ)于(yú)2022年末下滑2.6万(wàn)亿至24.2万亿(yì)。另外，受(shòu)银行办理(lǐ)速(sù)度放(fàng)缓等因素(sù)影(yǐng)响，RMBS（个人住房抵(dǐ)押(yā)贷款(kuǎn)支持证券）条件早偿率指(zhǐ)数(shù) 2 相比于(yú)2022年有所回落，即居(jū)民提前还款对存款(kuǎn)的(de)拖(tuō)累相比于(yú)去年末略有放缓。

　　但是，随(suí)着居民消费和(hé)购房行为(wèi)修(xiū)复，其对存款(kuǎn)的(de)支(zhī)撑力度减弱，一季度(dù)人均(jūn)消费(fèi)支出同比增(zēng)加345元（低(dī)于收入涨幅(fú)）、购房(fáng)支出(chū)同比多(duō)增1575亿元。但(dàn)因为支撑因素的规模更大，所以存款继续回升(shēng)。

　　4月和一季度最核心的(de)不(bù)同在于理财市场的(de)变化(huà)。4月居民存款下滑可(kě)能(néng)的原(yuán)因一是(shì)居民存款理财化；二(èr)是提前(qián)还贷规模增加。因为(wèi)居(jū)民(mín)收入和消费数据不足，暂时无法(fǎ)判(pàn)断消费和收(shōu)入在(zài)4月对存款的影(yǐng)响。

　　存款回流理财是4月存(cún)款(kuǎn)回落的核心原因，4月理财(cái)存量规模环比增加1.26万(wàn)亿至25.5万亿，结束了自去年10月以来(lái)的下行趋(qū)势，重回扩(kuò)张区间。

　　居民(mín)增配理财等资产是理财风险(xiǎn)降低、收益回升和存款利率下滑共同作用的结果。受益于债(zhài)券市场走强(qiáng)，今年理(lǐ)财市场表现逐(zhú)步好转，理(lǐ)财产品单位破净(jìng)率从(cóng)2022年12月峰值的29.2％持续(xù)下滑至2023年5月12日的(de)4.7％，叠加这一时(shí)期下滑的存款利率，存款对居民的吸(xī)引力逐渐减弱，而理财对居(jū)民(mín)的吸引力(lì)则不断增强。

　　从5月理(lǐ)财规模上看，随着破净率进(jìn)一(yī)步回(huí)落，居民还在继续增(zēng)配理财产品(pǐn)，存(cún)款理(lǐ)财化趋势有(yǒu)望延(yán)续。

　　提(tí)前还贷规(guī)模扩大(dà)是(shì)存款下滑的又一个原因。4月(yuè)早偿率月均(jūn)值相比于2月低点上行4.3个百分点，相比于3月上行1.9个百(bǎi)分点。

　　居(jū)民加大提前(qián)还(hái)贷力度一(yī)是因为首套(tào)房利率还(hái)在下降，居民提前还(hái)贷以(yǐ)降低成(chéng)本，4月沈阳、马鞍山等多地继续降低首套(tào)房利(lì)率，贝壳研究院数(shù)据显示百城首(shǒu)套主流(liú)房(fáng)贷利(lì)率平(píng)均(jūn)为4.01％，环比3月继(jì)续回(huí)落1个BP。二是政(zhèng)策(cè)放松后，1、2月(yuè)份部分积(jī)压的还贷业务(wù)在3、4月份(fèn)办(bàn)理，这会推动提前(qián)还贷(dài)规模(mó)走(zǒu)高。

　　总(zǒng)的(de)来说(shuō)，随(suí)着理财市场好转，此前(qián)因居民少消(xiāo)费(fèi)、少投资、少(shǎo)买房(fáng)等(děng)积攒(zǎn)下来的超额储蓄已经开始部(bù)分(fēn)回流(liú)理财(cái)市场了，且5月初这一趋势还在延(yán)续(xù)。

　　往后来看，理(lǐ)财市场(chǎng)和(hé)提前(qián)还贷在后续几个月里或(hu仲尼适楚,出于林中,见佝偻者承蜩,犹掇之也翻译，仲尼适楚,出于林中,见佝偻者承蜩,犹掇之也议论文ò)继续成为超额存款的(de)主(zhǔ)要流向。

　　五一旅游人均消费(fèi)水平未见明显(xiǎn)改(gǎi)善或部分表(biǎo)明当下居民(mín)消费意愿依旧偏(piān)弱，考虑到超(chāo)额储蓄的持有分化且并(bìng)非主(zhǔ)要来自消费，后续超额储蓄对消费的支(zhī)撑力度依旧偏弱(ruò)。（详见《超(chāo)额储(chǔ)蓄能(néng)否转化成(chéng)超额消(xiāo)费》，2022.12.31）。同时，随(suí)着前期(qī)积压的购房(fáng)需求逐(zhú)渐释放，房(fáng)地产销售目前已经有走弱迹象，地(dì)产短期(qī)或不会成为超储的主要(yào)流向。但是因为按揭利率存在明显利(lì)差，居民提前(qián)还贷行为(wèi)或将延(yán)续。从这(zhè)个角度来(lái)看，主要因(yīn)为少(shǎo)买(mǎi)房(fáng)、少投资而积攒下来的储蓄，在理财(cái)市场环境(jìng)好转和存款利(lì)率(lǜ)下(xià)滑(huá)的背(bèi)景下或将继续(xù)回流到理财(cái)市(shì)场。

　　1 存款同比增速(sù)使(shǐ)用金融机构住户存(cún)款余额+4月(yuè)新增(zēng)来进(jìn)行估算

　　2早偿率是指在个人住房抵押贷款中债(zhài)务人提前偿付的(de)金额在(zài)资产池未(wèi)偿本(běn)金余额(é)的占(zhàn)比(bǐ)

　　风(fēng)险提示

　　地(dì)产销售变动超预期，超额储蓄释放(fàng)弱于预(yù)期(qī)，理财(cái)市场(chǎng)波动(dòng)加(jiā)大

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