“现在的房地(dì)产很(hěn)难再出现像过去十(shí)年的系统性(xìng)行情。”思睿(ruì)集团合(hé)伙人(rén)、首席经济(jì)学(xué)家洪灏向(xiàng)《红周刊》表示，房地产行业分(fēn)化(huà)的愈加明显，让机(jī)构和(hé)投资者的关注度(dù)从板块向(xiàng)单(dān)个(gè)标(biāo)的转(zhuǎn)移。上(shàng)海利檀(tán)投资(zī)董事长陈(chén)昊扬向(xiàng)《红周刊(kān)》指出，从行(xíng)业(yè)来看，无论是业绩(jì)，还是估值，房地产都已经双杀到了最底部，而且是反复(fù)地杀到了底部(bù)，再往(wǎng)下的(de)空间已经不大了。

　　三道红线(xiàn)等指标(biāo)

　　成挖掘(jué)个股阿尔法重(zhòng)要参考

　　那(nà)么如何寻(xún)找房地产个股的(de)阿尔法呢(ne)？

　　洪(hóng)灏(hào)提(tí)醒，在房(fáng)地产赛(sài)道中进行选(xuǎn)择(zé)，需要(yào)非常小心，避(bì)免选了半(bàn)天，标的公司出现爆雷的情况。除此之外，洪灏指(zhǐ)出，需要满足以(yǐ)下三个基准：有(yǒu)大的国资背景(jǐng)的、杠杆(gān)率较低的、此(cǐ)前没有(yǒu)踩过红线(xiàn)的。

　　他还表示，如(rú)果(guǒ)关(guān)注一下今年房地产的开(kāi)发资金来源，可以(yǐ)发现(xiàn)，其实银(yín)行的信贷倾向是不太愿意给房(fáng)企贷款的，房企的(de)主要资金来(lái)源来(lái)自新盘的销售。但今(jīn)年新房的销售情况相(xiāng)较(jiào)一般。再关注一(yī)下，哪些房(fáng)企能从银行(xíng)拿到钱(qián)，其实主要还是那些有国企背景(jǐng)的房企，民营房企相对比较困难，所以整个行(xíng)业出现了一个很明显的分化(huà)，无论是在销(xiāo)售(shòu)，还(hái)是(shì)融资等各个(gè)方(fāng)面(miàn)都非常(cháng)明显。现在有(yǒu)国资背景的(de)房企(qǐ)在资本(běn)市场表(biǎo)现相对(duì)较(jiào)好，但没有国资背(bèi)景的民营房企股价大多表(biǎo)现很一般。

　　陈昊扬(yáng)则向(xiàng)《红周刊(kān)》表示(shì)，在房地产行业内，我们的(de)逻辑(jí)是，“寻(xún)找(zhǎo)最后(hòu)的赢家”。而具体到如(rú)何挖掘，我们会特(tè)别重视企业的成(chéng)本(běn)优势，更(gèng)具体一点，就是它的净借贷水平（净负债率）是不是行业内的最低水平(píng)；利(lì)润(rùn)率是不是(shì)行业内(nèi)最高的；融资成(chéng)本是否是行业内最低的；建安成(chéng)本是否(fǒu)也(yě)是业内最低(dī)的；这些都是我(wǒ)们看重(zhòng)的(de)一家房(fáng)企的综合成本。

　　需要注(zhù)意的(de)是，能(néng)够同时满足上(shàng)述条件的房企并不多。即便是(shì)在国央企中，仍有部(bù)分房企出现了(le)“三道(dào)红线(xiàn)”的“踩线”情况，且有(yǒu)逐渐恶化的趋势。以A股为例，《红周刊》根据Wind数据整理发(fā)现，截至2022年末，天房发展(zhǎn)、陆家(jiā)嘴、格力地产、西藏城投、中交地(dì)产、中(zhōng)国武夷(yí)等国央企“三(sān)道(dào)红线”全踩。

　　除此(cǐ)之外，城建发展、京投发展、光(guāng)明地产、云南城投、首(shǒu)开(kāi)股份、珠江股份(fèn)、城(chéng)投(tóu)控(kòng)股等国央企房(fáng)企也踩了(le)“三道红线”中的两条。

　　2022年(nián)激进扩张(zhāng)房企

　　需警惕其(qí)重蹈覆辙

　　不(bù)难看出(chū)，即便是(shì)有着较稳健特色(sè)的(de)国央企房企，其财务(wù)指(zhǐ)标称得上完全健康的仍是少数。而更加值得注(zhù)意(yì)的是，在2022年，不少国(guó)企(qǐ)，甚至地方国企开始大(dà)举(jǔ)扩张。而这无疑又进一步考验着国央企(qǐ)的(de)资金(jīn)链情况。

　　对(duì)房企而(ér)言，扩(kuò)张速度的(de)张弛有度尤为重要(yào)，节奏把握(wò)准确(què)，有助于房(fáng)企(qǐ)储备(bèi)优(yōu)质“弹药”；但过(guò)于乐观的预判未来市场，以及过于激进(jìn)的扩张拿(ná)地节(jié)奏也有可能让房企重蹈此前(qián)的高(gāo)杠杆覆辙。

　　陈昊扬(yáng)以(yǐ)其配(pèi)置(zhì)的一家(jiā)房企进行举例，它从2018年开(kāi)始到(dào)2021年(nián)，连续4年的净借贷比例都维持在(zài)33％左右，完全没有增加杠杆比(bǐ)例(lì)。而(ér)到2022年(nián)，这(zhè)家房企(qǐ)明显感(gǎn)觉到机会来(lái)了，其开始在一线城市(shì)进行大举拿(ná)地，净负(fù)债率(lǜ)也由此前的33％左(zuǒ)右水准提高到(dào)45％左(zuǒ)右，涨了(le)接近三(sān)分之一。与(yǔ)此同时，该房企新购入地块也实现了快速的开(kāi)盘利用率，预计今年会有更(gèng)多(duō)的楼(lóu)盘入市。像这类企业就符合“最后(hòu)的赢家”的特点。一方面，在于它本身储备了很多弹药(yào)，去年拿(ná)地超1000亿元，且其中一半在一线城市，另外(wài)一半也(yě)主要(yào)集中在强二线和二线城市；另一(yī)方(fāng)面，它的扩张是有(yǒu)节制地(dì)扩张。

　　陈昊扬(yáng)同(tóng)样(yàng)提醒(xǐng)道，与之相反(fǎn)，有些(xiē)房企的扩张速度让人感觉又回到了2016年(nián)、2017年，或者(zhě)说(shuō)看到了(le)2016年～2020年期间扩张的民(mín)营企业的影子。虽然说，见(jiàn)到(dào)机会时要出手，但出手的章法(fǎ)仍要小心，如(rú)果负(fù)债率扩张得太快，但未来(lái)的两年市(shì)场没有想象(xiàng)得那(nà)么好，可能会重蹈覆辙。

　　那(nà)么如(rú)何(hé)来衡量(liàng)一(yī)家房企的扩张(zhāng)速度是否激进？陈昊(hào)扬(yáng)向《红(hóng)周刊》表示，主要还是看房企的净负债率水平，在我看来，这个比例如果超(chāo)过60％，就是扩张得过于快(kuài)速(sù)了(le)。

　　不(bù)难看出，这一标准要(yào)比(bǐ)“三道(dào)红线”对房企的净负(fù)债率(lǜ)要求不得高于100％要更加严格。陈昊扬解释，当前(qián)房地产(chǎn)行业的复苏(sū)速度并没有(yǒu)那么(me)快，所(suǒ)以(yǐ)要规避公(gōng)司净负债率(lǜ)提高到(dào)一个(gè)比较危险(xiǎn)的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较(jiào)积极(jí)的房企梳理发现，中交地产、中(zhōng)国金茂、华发股份、越(yuè)秀地(dì)产(chǎn)、绿城中国(guó)、保利发展等(děng)房企2022年净负债率都在60％之上。其(qí)中(zhōng)，中交(jiāo)地产净负(fù)债(zhài)率持续居高不下(xià)，在(zài)2020年(nián)至2022年(nián)期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜(xiān)明对比(bǐ)的是，华润置地、中国(guó)海外(wài)发展、万科A、滨江集(jí)团(tuán)、招(zhāo)商蛇口、龙湖集团等(děng)房企(qǐ)在践行较积极的拿(ná)地策(cè)略(lüè)的同时，也较好地控(kòng)制(zhì)了(le)公(gōng)司的扩张速度与净负债率水平（见附表）。

　　滨(bīn)江集团等个(gè)别民营(yíng)房企

　　或具备“最后赢家(ji写柔柳的四字词语有哪些，写春雨的四字词语ā)”的黑马特质

　　陈昊(hào)扬指出(chū)，实际上，他们(men)是以同一筛选(xuǎn)标准来看国央(yāng)企与(yǔ)民(mín)营(yíng)房企(qǐ)，但在各维度的实(shí)际表(biǎo)现上，国央企(qǐ)确(què)实会更胜一(yī)筹。如(rú)国央企的(de)融资成(chéng)本更低，融(róng)资渠道也更顺畅，能够做到想(xiǎng)融就融，这样，国央企自然而(ér)然就具有天然(rán)优势。

　　虽然对比民(mín)营房企，机构更加看好国央企，但这也并不(bù)意味(wèi)着(zhe)，民营企业中就(jiù)没有“黑马”的存在(zài)。

　　据《红周刊》梳理发(fā)现(xiàn)，仍有少数民营房企同样受到机构的青(qīng)睐。比如，根(gēn)据2023年一季报，滨江集团的十大流通股(gǔ)东中新(xīn)进了“中(zhōng)国工商银(yín)行股份有限公司－景顺长城中国回(huí)报灵活配置混(hùn)合型证券(quàn)投资基金”“全国社保基(jī)金一一六组合”等。

　　除此(cǐ)之(zhī)外，自2021年开始，百亿私募(mù)珠海阿巴马资产(chǎn)管理有限公司(sī)就长(zhǎng)期持有滨江(jiāng)集团。根据(jù)一季报，该资(zī)产公司的几(jǐ)只产品(pǐn)合计(jì)持有滨江集团9543万股，约占流通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的受青睐，和(hé)其自(zì)身的基本面(miàn)表(biǎo)现存在一定关系。2020年以来的近(jìn)三(sān)年时(shí)间，房地产市(shì)场(chǎng)整体在走“下坡(pō)路”，但(dàn)作为杭州本(běn)土房企的(de)滨江集团(tuán)仍是表现(xiàn)出较强的韧劲，2020年以(yǐ)来，滨(bīn)江集团在业绩表(biǎo)现、销售规模、新增土储、股价表(biǎo)现等多维度都表(biǎo)现(xiàn)了较强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团(tuán)扣非归母(mǔ)净(jìng)利润依次为21.27亿(yì)元、29.87亿元、37.22亿元；依次(cì)实现同比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期(qī)发布的2023年一季报，今年一(yī)季(jì)度，滨江集团更是实现了扣非归母净利润(rùn)5.41亿元，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在房地(dì)产“青铜(tóng)时(shí)代”仍能(néng)保(bǎo)持(chí)自身业绩的持续(xù)增长(zhǎng)，和(hé)滨(bīn)江集团扎根(gēn)杭州的战略(lüè)布局关系密切(qiè)。根据2022年年(nián)报(bào)，滨江集团有近七(qī)成(chéng)营收来自杭州(zhōu)地区(qū)，而在2021年，杭州地区的营收比重只(zhǐ)占到近六成。近三年持续稳居杭州(zhōu)房企销售排名第一。

　　与此同时，滨江集团在杭州的土储补充(chōng)同样较为(wèi)积极(jí)，根据诸葛找房、住在杭州(zhōu)网数据显(xiǎn)示(shì)，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿地金(jīn)额依次为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿(yì)元，同样(yàng)持续稳居杭州(zhōu)的(de)本土第一。

　　而滨江(jiāng)集团在杭州的(de)较突出表(biǎo)现，也让滨(bīn)江集团的(de)房企排名迅速提升。到(dào)2023年，滨江集团的房企(qǐ)排(pái)名已冲(chōng)进(jìn)前十(shí)，根(gēn)据(jù)中指数(shù)据，2023年前4月，滨江集团实现销售额607.3亿元，位列房企第九位(wèi)。

　　值得注意的是，2020年(nián)至(zhì)今(jīn)，滨江集团股价翻了超一倍以上(shàng)，而近期，滨江集团更是(shì)迎来多(duō)家机构的(de)集中(zhōng)调(diào)研(yán)。滨江集团发(fā)布(bù)公告表示(shì)，公司于5月10日(rì)接(jiē)受了信达证(zhèng)券、金鹰基金、建信养老(lǎo)、新华(huá)养(yǎng)老等(děng)18家机构(gòu)调研。

　　产(chǎn)业(yè)链布局重点移至存量赛(sài)道(dào)

　　机构在下(xià)游家纺、家居、物业(yè)觅α

　　实际上(shàng)房地产(chǎn)开发只(zhǐ)是房地产(chǎn)产业链上的中游环节，其上游(yóu)主(zhǔ)要为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供应商，而(ér)下游(yóu)应用行业主要包括中介服务、家用电器、物业管理、家(jiā)居用品。综合《红周刊(kān)》的(de)采访，房地产开发(fā)环节与上游材(cái)料端息息相(xiāng)关，新盘(pán)开(kāi)工不足导致上游不被看好，机构(gòu)寻觅个股阿尔(ěr)法的思路渐渐移至下游。“中(zhōng)国房(fáng)地产行业在进(jìn)入存(cún)量房时代，所(suǒ)以(yǐ)对地产产业链，尤其(qí)是(shì)偏消费属性的家装家居领(lǐng)域(yù)，我们(men)相对(duì)看好，因为(wèi)居(jū)民保有(yǒu)的住房规(guī)模越来越大，随着时(shí)间的增(zēng)加，内装更新的(de)需求也(yě)会越来(lái)越多。美国过去的数据充分说明(míng)了这一点，在新房销售见顶之(zhī)后，家具消(xiāo)费的增长却一直都很好。对于地产(chǎn)产业链，我(wǒ)们相对看好和(hé)内装相关的行业，例如消费建(jiàn)材、家居(jū)装饰(shì)等。”万家基金人士表示(shì)。

　　而根据《红周刊(kān)》对下游细分中相关赛(sài)道龙头年内表现(xiàn)的统计，目前暂居前(qián)两位的都是来自家(jiā)纺(fǎng)赛道的(de)公司，它们分(fēn)别是(shì)富安娜(nà)和水星家(jiā)纺，特别(bié)是前者在月线连收(shōu)七(qī)根阳(yáng)线(xiàn)的基础上，年内(nèi)迄今(jīn)涨幅已经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主要(yà写柔柳的四字词语有哪些，写春雨的四字词语o)从(cóng)事纺织家居、睡(shuì)眠家居、生(shēng)活类产(chǎn)品的研发、设(shè)计、生产及销售，旗下拥有原创“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐”和“酷奇智”自(zì)有品牌。第一季度报(bào)告(gào)显示，报(bào)告期内，富安娜实(shí)现(xiàn)营业收(shōu)入约(yuē)6.2亿(yì)元，同比减少7.57％；不过实现归属(shǔ)于(yú)上市(shì)公(gōng)司股(gǔ)东的净利(lì)润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而(ér)从(cóng)上市公司一季报的十大流通(tōng)股股东(dōng)来看，能(néng)够发现该(gāi)股早已成为基金重仓(cāng)股的天下，彼时包括公募(mù)的中欧价值(zhí)发现、中欧潜力价值、工银瑞信灵动价值、宝盈新(xīn)价值和(hé)私募的明河2016，都在其中出现，占据了(le)半(bàn)壁江(jiāng)山。需要强调(diào)的是(shì)，中欧的两(liǎng)只基金都是价值(zhí)派基金经理曹名长在管(guǎn)的产品，首季其同时重仓的房地产(chǎn)产业链股票还有金(jīn)地集团和大亚圣象。

　　对比而言，前几(jǐ)年曾经风(fēng)光一时的家居(jū)板块(kuài)也因(yīn)疫情、消费复(fù)苏进程缓(huǎn)慢等多因素一度沉寂，不过好在困境(jìng)反转(zhuǎn)露出曙(shǔ)光，家居板块(kuài)中年内表(biǎo)现最好的是(shì)志邦家居。同一时间段(duàn)，该股年内(nèi)上涨已经超过23％，从业绩来看，无论是营收还是归(guī)母(mǔ)净利润(rùn)，公司都实现了(le)同比(bǐ)双升。

　　从公(gōng)司的十大流(liú)通股股东来看，《红(hóng)周刊(kān)》发现广发基金经(jīng)理罗(luó)洋(yáng)慧(huì)眼独(dú)具，一(yī)季(jì)报中他管(guǎn)理的广发(fā)策略优选和广发(fā)安(ān)宏回报均增(zēng)加了持(chí)股，而这(zhè)两只产品也成为(wèi)志邦家居十(shí)大流(liú)通股股东(dōng)中仅有的两只公募(mù)。有(yǒu)意(yì)思的是(shì)，他似乎对于定制(zhì)家居类标的情有独钟，在另一(yī)家赛道公司(sī)金牌(pái)橱柜中(zhōng)，他(tā)管理(lǐ)的全(quán)部三只产品均登榜十大流通股股东，其也成为(wèi)他的独门重仓股(gǔ)。

　　除去家居家纺(fǎng)外，下游的物业(yè)股也越(yuè)来越被(bèi)机构所青睐，不(bù)过这类标的大多在香港上市，如何写柔柳的四字词语有哪些，写春雨的四字词语选(xuǎn)择(zé)成为难(nán)题。对(duì)此，前述上海公募(mù)基金经理举(jǔ)例分析：“物业服务不是一(yī)个(gè)高(gāo)毛利的行(xíng)业，挣钱很辛苦，我选公司(sī)还是希望挣的是市场化(huà)应该挣的钱，以我曾(céng)经买(mǎi)的(de)绿城服务为例，它在(zài)中高端楼盘(pán)占比(bǐ)是比较高的，每年到(dào)期的合同里(lǐ)提价成(chéng)功(gōng)率(lǜ)在30％～40％。它能做到滚动的大部分项目到期之后，经(jīng)过两三轮合同周期还能做到产(chǎn)品(pǐn)提价。”

　　“行业(yè)里(lǐ)真正能做到(dào)产品提价的公司很少，因为物(wù)业公(gōng)司很容(róng)易一开始是挣钱的，后面因为保安(ān)这些固定人员成本的年度增长，不过服(fú)务没有特别好，客户没有(yǒu)那么满意，能(néng)做到提价(jià)难度(dù)是(shì)非常(cháng)大的。但是(shì)该公司(sī)能(néng)在业内做(zuò)到(dào)到期之后提(tí)价率比较高，这(zhè)跟它的定位和比(bǐ)较好的服(fú)务是有(yǒu)关系的(de)。”他进一(yī)步强调。

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