5月13日，年(nián)内(nèi)首只央企(qǐ)主(zhǔ)题(tí)ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央企(qǐ)红利ETF发布公告称，其累计有效(xiào)认购申请份额总额超过(guò)20亿份发行上限，将启动比例配售。这则(zé)小公(gōng)告体现出市场对(duì)这一“中特(tè)估”主题的追(zhuī)捧力(lì)度(dù)。

　　实际上，近期(qī)围绕着“中特估(gū)”的行情(qíng)，市场关注度(dù)非常高，5月15日首批3只央企回报(bào)ETF发行(xíng)，更成为这(zhè)一波“中(zhōng)特(tè)估”行情的催化剂。实际上，早(zǎo)在去年底及(jí)今年一季度(dù)，一(yī)些基金经(jīng)理开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面(miàn)、情绪面、估值(zhí)方式等问(wèn)题成为市场关(guān)注焦点，中国基金报采访多(duō)位投(tóu)研人士(shì)，解析(xī)“中特估(gū)”这些焦点问(wèn)题。

　　央企主题(tí)ETF密(mì)集上(shàng)报(bào)发行

　　行情催化剂？

　　市场对(duì)“中特估”主题积极追捧。不仅华(huá)泰柏瑞中(zhōng)证央(yāng)企(qǐ)红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年场内多只“中(zhōng)字头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有多(duō)只国(guó)央企主题(tí)基(jī)金(jīn)发行，市(shì)场对此(cǐ)充满期待(dài)，如5月15日(rì)就(jiù)有3只央企回(huí)报ETF，后(hòu)续跟踪(zōng)央企科(kē)技引领、央企现代能源等(děng)ETF也将获批发行，更有扎堆(duī)上报的央国企基金在排队(duì)入(rù)市。

　　这些(xiē)或(huò)成为这(zhè)一波“中(zhōng)特估”行情(qíng)的催化剂。

　　融(róng)通红利机会基金经(jīng)理何龙表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪上是(shì)构成(chéng)催化(huà)因素的(de)，近期银(yín)行股大涨的(de)一个催化因素(sù)就(jiù)是积(jī)极(jí)推介相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和诸多主题基金的(de)申报发(fā)行，我认(rèn)为确实(shí)会成为引爆(bào)行情的催化(huà)剂(jì)，基本面、资(zī)金面、政策面都在向好(hǎo)，下半年，中(zhōng)特估有可能独领风(fēng)骚。”万家基金章恒更(gèng)是表示。

　　同样(yàng)，博(bó)时基金指数与量化投资(zī)部(bù)基金(jīn)经理杨(yáng)振建就表示，近期密(mì)集申报的国(guó)央企(qǐ)主题基金主要(yào)涉(shè)及“股东回报”、“科(kē)技引领八一勋章享受什么待遇，得了八一勋章享受什么待遇”、“现代能(néng)源”几大主题，这样的布局可以更好支持(chí)央(yāng)国企的估(gū)值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将成(chéng)为行情(qíng)进一步上(shàng)涨的催化剂。去年以来公募基金(jīn)发行整体(tǐ)平淡，近期(qī)多只(zhǐ)国央企主题(tí)基金申报和发(fā)行(xíng)，行情火热下将为市场带来增量资金，有望推动进一步(bù)上涨(zhǎng)。”杨振(zhèn)建进一步表示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅(shuài)认为(wèi)，公(gōng)募基金积极布局(jú)央国企主题基(jī)金，一(yī)方面是因为(wèi)新一轮(lún)深化国企改革的大幕将拉开，叠(dié)加“中特估”概念，央(yāng)国企(qǐ)上市公司的投(tóu)资(zī)价值凸显，该主题的(de)基金将为(wèi)投资(zī)者提供更(gèng)丰(fēng)富的(de)工具以参与到央国企投(tóu)资。另一方面是落实公募基金行(xíng)业高(gāo)质量(liàng)发(fā)展的要求，引导更多资金参与央(yāng)国企改革(gé)，更好发挥(huī)公(gōng)募基金(jīn)服务(wù)资(zī)本市场改革、服务实体经济和国家(jiā)战略(lüè)的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相(xiāng)关标(biāo)的和板块带来(lái)增量(liàng)资(zī)金，提升交易活跃度，有望(wàng)成(chéng)为中(zhōng)特估行情的催化剂(jì)。

　　存量市场中变(biàn)赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场结构(gòu)性行情明显，中特(tè)估和人工智能成为两大(dà)明显的主线(xiàn)，而新能源等(děng)前(qián)期热(rè)门赛(sài)道(dào)股冷却，在此背景下，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金(jīn)基金经理(lǐ)章恒直言(yán)，自己目前重点关注三大行业，火电、券商、军工，这三大(dà)行业主要是央企或地方国资所在的行业(yè)，民营企业占比较少(shǎo)。

　　“首先是(shì)基(jī)于行业本身基本(běn)面在今年会有重大的向上变化的机会，比(bǐ)如(rú)火电，会(huì)受益于煤(méi)炭价格的下(xià)跌(diē)，扭亏(kuī)为盈；券商，会受(shòu)益(yì)于今(jīn)年市(shì八一勋章享受什么待遇，得了八一勋章享受什么待遇)场成交(jiāo)量的放大，盈利大幅(fú)增长(zhǎng)等。同时，随着(zhe)国(guó)有企(qǐ)业改革的推进，大概(gài)率这些企业(yè)会进入(rù)一(yī)个提质(zhì)增效(xiào)、释放(fàng)业(yè)绩的过程。”章恒表示，中(zhōng)特估是(shì)过去5年10年改(gǎi)革的(de)成果，是非常基本面的，和他过去1至(zhì)2年(nián)研究投资思路也非(fēi)常吻合(hé)，为在下(xià)半年抓(zhuā)住这波中特(tè)估的投资机会做好了准(zhǔn)备。

　　“去年年底已(yǐ)开始(shǐ)重视中特估的投资机会，判断中特估的机会未来三年分两个阶段。”融通红(hóng)利机会基金(jīn)经理何龙表示，第一(yī)阶段也(yě)就(jiù)是今(jīn)年(nián)以数(shù)字经济和“一(yī)带一路”的(de)主题普涨(zhǎng)性机会(huì)为(wèi)主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品种(zhǒng)，将会迎来普涨性(xìng)的机会(huì)。第二(èr)阶段(duàn)是未来(lái)两年，在主题(tí)性机会消散以后，基于顶(dǐng)层设计对国央经营管理(lǐ)价值导向变化，我们(men)判断经营成(chéng)果(guǒ)随之改变是一个慢变量，会在(zài)未来两年体现(xiàn)在每一(yī)个央国企的报表(biǎo)中。

　　何龙强调，目前在挖掘公(gōng)司经营(yíng)层面(miàn)可能发生显著(zhù)正(zhèng)向(xiàng)变化的个股提前进行(xíng)布(bù)局，比如医(yī)药和消费等行(xíng)业。

　　其实(shí)一季报已经显露出不(bù)少基金在行动。国(guó)金(jīn)证券研究所数据显(xiǎn)示，偏股主动型基金2022年年报前十(shí)大重仓股股票(piào)池中，“中(zhōng)特估”概(gài)念占偏股主动型基(jī)金持有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一(yī)季报披露的持仓中，“中(zhōng)特估”概念(niàn)占偏股主动(dòng)型基金持(chí)有(yǒu)股票(piào)市值比例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股(gǔ)在偏股主动(dòng)型基(jī)金的持仓中，占比明显提高。上(shàng)述数(shù)据显(xiǎn)示，根(gēn)据偏股主动型基(jī)金2022年报及2023年一(yī)季(jì)报(bào)十大重仓股的数(shù)据，剔除个股涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中特(tè)估”概念股的市值占2022年末股票总市(shì)值比(bǐ)例，一季度(dù)超(chāo)过30％的偏股主动型(xíng)基金(jīn)主(zhǔ)动加仓了“中特估(gū)”概念股(gǔ)，198只基(jī)金在(zài)2022年末不持有(yǒu)“中特估”概念股，但在一季度(dù)买入。

　　不(bù)仅如此，中信证券数据(jù)统(tǒng)计也显示(shì)，一季度主(zhǔ)动偏股型公(gōng)募(mù)基金对港股央国企的持股市值比重(zhòng)达到2019年以来的新高，港股央国企持股(gǔ)总市值占港(gǎng)股(gǔ)持股总市值的比重(zhòng)由2022年四季(jì)度的(de)25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于(yú)2020年低(dī)点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构(gòu)建国央企专门的股票库

　　可(kě)以说(shuō)中国特色估值(zhí)体系，正深(shēn)刻影响基(jī)金公司的投研，落实到(dào)日常的(de)投研流程和(hé)实(shí)践之中，不少基(jī)金公(gōng)司在加大投研力量，更有专(zhuān)门构建国央(yāng)企股票库。

　　融通红利(lì)机会(huì)基金(jīn)经理(lǐ)何龙就介绍，一(yī)方面，从顶层设计改变研(yán)究(jiū)员过去对国央(yāng)企的八一勋章享受什么待遇，得了八一勋章享受什么待遇固(gù)定(dìng)思维，需要实地考察(chá)国央企，并且需要利用(yòng)当(dāng)前国央(yāng)企愿意交(jiāo)流的(de)契机，多花(huā)精力(lì)去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要(yào)求研究员将自己所覆盖行业的所有国(guó)央企(qǐ)构建专门的股票(piào)库(kù)，并进行(xíng)长期跟踪(zōng)，包括考(kǎo)察其(qí)实(shí)地(dì)调(diào)研的的成果，了解(jiě)国央企经营思路和财务导向的(de)变(biàn)化(huà)，结合行业趋势和特征，寻(xún)找价值洼(wā)地，发(fā)现预(yù)期差(chà)。

　　同(tóng)样的(de)，银华基金ETF业务总监王帅也谈(tán)到“认(rèn)识”上(shàng)的(de)重视。他表(biǎo)示，通过深入学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首先要认识市场体制机制、行业(yè)产业结构、主(zhǔ)体持(chí)续发展能力等方(fāng)面(miàn)所体现的(de)鲜(xiān)明(míng)中国元素和发展(zhǎn)阶(jiē)段(duàn)特征(zhēng)，“中特估”应该(gāi)是(shì)在此(cǐ)基(jī)础上构建的具有时代特(tè)征和中国特色(sè)、符合国家战略导(dǎo)向(xiàng)的估值体系，而不是简单套用国外的(de)传统估(gū)值模型(xíng)。

　　“中特估是一(yī)种(zhǒng)新的(de)提法，但(dàn)是这(zhè)个(gè)概念所涉及到的行业和公司(sī)，一直在发(fā)生的变(biàn)化。”万家基金经理章恒表示，万家基金一直非常关(guān)注传统产(chǎn)业的变化，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个领域(yù)，因此也是(shì)一(yī)定能够抓住中特估(gū)这波行情的机会的。同(tóng)时，随着时(shí)局(jú)的变化(huà)，也在增加(jiā)相关行业的研究力量。

　　此外，创金合信基金首席经济学家魏凤春(chūn)表示(shì)，积极践(jiàn)行中国特色的估值体系是资本市(shì)场使(shǐ)命，投资(zī)者需要学习(xí)领会并针(zhēn)对原有的估值体系进行改造，以适应现实的需要。明确该体(tǐ)系的(de)框架是(shì)第一位(wèi)的(de)工作，合理设置指标也非常重要，投资(zī)者的(de)认(rèn)可和实施是最终该体系能否具备长期(qī)价值的基(jī)础。不过，他也提醒，人(rén)为(wèi)的拔估值(zhí)是很大的(de)认(rèn)知误(wù)区，市场化认(rèn)可(kě)是基本的(de)常识，不可误判。

　　体现社会价值与国(guó)家战略价值(zhí)

　　新(xīn)估值方式？

　　央(yāng)国(guó)企是(shì)国(guó)民经济的(de)支柱，国企央企发展要(yào)符合国家(jiā)战略发展发(fā)向，更需要承(chéng)担社会公共责任(rèn)等。而(ér)这些都应该考虑进估值体系之(zhī)中(zhōng)，也引(yǐn)发市场(chǎng)关注。

　　多数受访的(de)基金(jīn)经理认为，对于国(guó)央企(qǐ)的(de)估值方式要充(chōng)分体(tǐ)现企业的(de)社会价值与国家(jiā)战略价(jià)值(zhí)，目前已经形成了初步的企业社会价值(zhí)评价(jià)体系(xì)。

　　“如何定价国有企业承(chéng)担(dān)社会价(jià)值、符(fú)合国家(jiā)战略发(fā)展的价值？首要任务就构建中国特色的(de)价值评(píng)价体系，改变从以私(sī)人股东权益(yì)出发，现金流折现为主要方法(fǎ)的单一价值估值体系(xì)，转向社会(huì)整体(tǐ)价(jià)值观(guān)念、纳入中国特(tè)色的(de)ESG评价体系，充分(fēn)体现企(qǐ)业的社会价值与(yǔ)国家战略价(jià)值。”博时基金指(zhǐ)数与量化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振建(jiàn)也直(zhí)言，近年(nián)来(lái)国资委指(zhǐ)导国内团队对于(yú)中(zhōng)国特色ESG披(pī)露与评(píng)价(jià)体系不断探(tàn)索，结合国际通(tōng)用规则，目前已(yǐ)经形成了初(chū)步的企业社(shè)会价值(zhí)评价体系，其中包括《企业ESG披(pī)露指南》、《中央企(qǐ)业上(shàng)市公司环(huán)境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华(huá)基金ETF业务总(zǒng)监、基金经理(lǐ)王(wáng)帅也(yě)认为，“中特估”应该是注重企业价值的可持(chí)续(xù)估值，要(yào)重视股(gǔ)东、员工和社会责(zé)任等要素对企(qǐ)业稳健成长的(de)重(zhòng)大意(yì)义，重(zhòng)视稳定的(de)现金(jīn)流、持续增长的盈利、科技创新对(duì)提升(shēng)企业内在价(jià)值的积极作用，这样有(yǒu)利于提高估值(zhí)定价模型的科学性和有效性。

　　“在指数编(biān)制、策略(lüè)构建等(děng)实务(wù)工作中，都有(yǒu)成熟的(de)量化指标可以使(shǐ)用，包括(kuò)净资产收(shōu)益率(lǜ)、营业(yè)现金(jīn)比率、资产(chǎn)负债率、研发经费投(tóu)入强(qiáng)度等等。”王帅也表(biǎo)示(shì)。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细致(zhì)分析在(zài)估值思维、估值(zhí)结论、估值判断(duàn)上(shàng)有变化，尤(yóu)其(qí)是估值(zhí)的(de)方法(fǎ)和指标上，他(tā)认(rèn)为其包括产业(yè)链上下游的衡量(liàng)、全要(yào)素成(chéng)本等，以(yǐ)及(jí)在(zài)纵向(xiàng)和横向(xiàng)上的研究，强调(diào)政策优惠、产业(yè)发(fā)展、市场(chǎng)竞争力和可持(chí)续发(fā)展等各种因素(sù)与企业价值(zhí)的关系。这些因素在对估值结论和判断的影响上(shàng)，也使得(dé)中国特(tè)色(sè)的估值体系(xì)与传(chuán)统的估值体系有所不同。

　　“所以估值思维的变化，还有估值结论和估值判断(duàn)的变化，都(dōu)是为了(le)更好地适应中国的市场(chǎng)和经济(jì)特点，提供更精准(zhǔn)、更(gèng)合理的企(qǐ)业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经济学(xué)家魏凤春直言，这需要在实践中进(jìn)行探索，目前尚没有(yǒu)公(gōng)认的指(zhǐ)标可以使用。

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