文丨明明 章立(lì)聪 余经纬

　　跨季结衣服奶茶渍怎么去除 干了的奶茶渍能洗掉吗束后资金利率(lǜ)自低位(wèi)持(chí)续上行，即便税期结束，资金(jīn)利率却仍未回(huí)落，反而(ér)进一步走高。我(wǒ)们(men)认(rèn)为主要是(shì)源于：①货(huò)币政(zhèng)策力度(dù)边际转弱(ruò)；②税(shuì)期(qī)走款叠加4月信贷投放情况较(衣服奶茶渍怎么去除 干了的奶茶渍能洗掉吗jiào)好，导(dǎo)致银行资(zī)金(jīn)融(róng)出意愿与能力降低。③资(zī)金较(jiào)为(wèi)拥(yōng)挤导(dǎo)致债市(shì)敏感度(dù)增加(jiā)。考虑假(jiǎ)期和月末因(yīn)素，预计短期内(nèi)，资金(jīn)利率下行空间有限，波(bō)动幅度加(jiā)大，建议投资者关注资金面的边(biān)际变(biàn)化，警惕(tì)流动性(xìng)大幅(fú)收紧对债市情绪以(yǐ)及头寸管理的(de)影(yǐng)响。

　　▍近期资(zī)金(jīn)利率持续(xù)上行(xíng)。

　　跨季结束(shù)后资金(jīn)利率自低(dī)位持(chí)续(xù)上行，4月18-19日(rì)税期缴款，DR007围绕(rào)2.10％中枢运行(xíng)，然而税期结束后(hòu)却并未回落(luò)，4月21日冲高至(zhì)2.27％，隔(gé)夜利率上行幅度(dù)更(gèng)大。从隔夜利率角度观察，银行与非银机构间流动(dòng)性分层现(xiàn)象弱(ruò)化；此外，隔夜利率与7天利率的期限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们认为税期(qī)结(jié)束，资金不松，主要有以下几点原因：

　　▍其一，货币政策(cè)力度边(biān)际转弱。

　　稳健的货币政(zhèng)策坚持以我为主、稳字(zì)当头，保持货币信贷合(hé)理增长，确保利率水平合适，在追求经济提振的(de)同时，也注(zhù)重防范市场过热带(dài)来的金(jīn)融风险(xiǎn)。在满足广义流动性供需匹配的前提(tí)下(xià)，货币工具力(lì)度可能会有所(suǒ)回(huí)摆。从央行的具(jù)体操作上来看，MLF小幅增量续做(zuò)，逆回购投放低(dī)量(liàng)操(cāo)作，结构性工具(jù)“有进有(yǒu)退”，均预示后续政策将更加“精准有力”，流动性(xìng)投(tóu)放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走(zǒu)款叠加4月信贷投(tóu)放情(qíng)况较(jiào)好，导致银(yín)行(xíng)资金融出意愿(yuàn)与能力降低。

　　4月18到19日税期缴(jiǎo)款，而4月通(tōng)常是缴税大月，因此走款可能(néng)对(duì)银行间流(liú)动(dòng)性带来了一定的(de)压力。此外，参(cān)考(kǎo)近期票据利率走势，预(yù)计信贷增速较(jiào)一季度(dù)将会有所放缓，但4月(yuè)预计仍将(jiāng)保(bǎo)持同比(bǐ)多增的(de)态势(shì)。税(shuì)期缴款叠加信(xìn)贷投放(fàng)，银行系统整体资金流出，因此向同业(yè)融出的意愿和能(néng)力有所(suǒ)降低。

　　▍其三，资金(jīn)较为(wèi)拥挤可(kě衣服奶茶渍怎么去除 干了的奶茶渍能洗掉吗)能(néng)会导致债市脆(cuì)弱性(xìng)和敏感度(dù)增加(jiā)，且投资者对于未来一(yī)个月(yuè)资金利率上行的担忧增(zēng)加。

　　从质押(yā)式回购成交量(liàng)和我们测算的杠(gāng)杆率来看(kàn)，虽然上周受资(zī)金收紧影响，加杠(gāng)杆情绪有所降温，但依(yī)然处(chù)于历史(shǐ)相对积极(jí)的(de)水平(píng)，导致债市敏(mǐn)感度增加。此(cǐ)外投资(zī)者对货币(bì)政策力(lì)度以及跨月资(zī)金面情况仍存担忧，使(shǐ)得市(shì)场(chǎng)上(shàng)对于未来一个月内(nèi)资金价格(gé)上行的(de)预(yù)期更为强烈。

　　▍后市展(zhǎn)望：五一假(jiǎ)期临近，回购(gòu)资(zī)金的期限被动拉长，利率下行(xíng)空(kōng)间有(yǒu)限。

　　月末往往财政集中支出，向市场释放资金；但跨(kuà)月前夕(xī)银行资金融(róng)出意(yì)愿一般较(jiào)低(dī)，预计资金波动幅度较大。对(duì)于债(zhài)市而言，短(duǎn)期交易主线或延续政策与基本面预期交易(yì)，预计利率以(yǐ)震荡走(zǒu)势为主，建(jiàn)议投资(zī)者关注资金面的边(biān)际变化(huà)，警惕流(liú)动性大幅收紧(jǐn)对债市情绪以及头(tóu)寸管理的影(yǐng)响。

　　▍风险提示：

　　央行货币(bì)政策不及预期；经济复苏(sū)节奏不及预期；银行间市场流动性过快收(shōu)紧。

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