王(wáng)剑，CFA

　　每次银行股跌(diē)至过度(dù)低估时，股息(xī)率(lǜ)相应提(tí)升，会吸引绝(jué)对收益资金买入，股(gǔ)价也逐步完成筑底(dǐ)。

　　近(jìn)期(qī)，银行(xíng)股已上(shàng)涨半(bàn)年，又一次因绝(jué)对收益(yì)资金追逐高股(gǔ)息而上涨。

　　但事实(shí)上，银行业经营层(céng)面，也已经悄然发生一些(xiē)向(xiàng)好的变化。

　　主要结论

　　01

　　银(yín)行

　　启(qǐ)动之(zhī)谜(mí)

　　如(rú)果(guǒ)大家觉得银行(xíng)股(gǔ)是(shì)这几天才开(kāi)始上(shàng)涨，那么就大错特错(cuò)了。事(shì)实是：

　　银行股自(zì)2022年10月底见(jiàn)底之(zhī)后，已经持续上涨了(le)足足半(bàn)年(nián)时间了(le)……

　　这段(duàn)时(shí)间的(de)银行股涨幅(fú)达到27％，其中(zhōng)部分银行股涨幅甚至达到50％以上(shàng)，非常可观。当然(rán)，中间也不是一帆风顺，2022年10月(yuè)银行股快速下跌后(hòu)，迅速反(fǎn)弹。过完2023年(nián)春节后，却冲高回(huí)落，调整了(le)近两个月时间，跌(diē)幅不大(dà)，不到10％。然后于3月底开始上涨，近(jìn)期加速上涨。

　　这种事(shì)情并不是第一次发(fā)生。过去银行股的大行情，都是在悄无声息(xī)中默(mò)默上涨的(de)，因(yīn)为银行股平(píng)时(shí)关注度并不高。等(děng)到(dào)因几根大线性(xìng)而(ér)吸引大(dà)家来关注时，已(yǐ)经涨幅不(bù)小了。

　　上一次(cì)类似的事情是2014年。或许经历过的人都能记得，2014年11月，因为(wèi)一次比较意外(wài)的(de)“双降”（降息、降准），金融股(gǔ)拔地而起。但(dàn)在此(cǐ)之前，银(yín)行指标(biāo)大约在3月(yuè)见(jiàn)底，然(rán)后不声(shēng)不响地开始回升，到(dào)11月时，8个月左(zuǒ)右时间(jiān)，涨幅22％。

　　其他几次银行股见底(dǐ)，也有类似的情况：没有明确利(lì)好，没(méi)有明确新闻，银(yín)行股(gǔ)却自己慢慢从底部爬起来了(le)。

　　是谁先(xiān)知先觉？

　　为(wèi)行(xíng)情归因并不容(róng)易，因(yīn)为很难验证。如果确实没有实质性利好，那么只能从资(zī)金面去猜测：可能是估(gū)值便宜到很多资(zī)金(jīn)愿意(yì)出手(shǒu)了(le)。由于银行盈(yíng)利(lì)能力非常稳定，估值低往往意味(wèi)着股(gǔ)息率(lǜ)高。因为(wèi)：

　　ROE稳(wěn)定(dìng)，分红率(lǜ)稳(wěn)定(dìng)，PB越低则股息率越高。

　　而若PB低至一定水(shuǐ)平时，股息率就会(huì)非常诱人(rén)。比如近年来，大行的ROE在10％以上，分红(hóng)率30％左右，PB一(yī)度低至0.5倍以(yǐ)下，那么计算出来(lái)的(de)股息率高达(dá)6.6％，非常可观(guān)。

　　这就(jiù)好比一(yī)只票息率6.6％的可(kě)转债。如果(guǒ)盈(yíng)利能(néng)力保持，则后续每年收取6.6％的“利息(xī)”，如果股价上涨，还能享受资本利得。当然，如果股(gǔ)价再跌，或盈利(lì)能力（ROE）、分红率下(xià)降，则会(huì)遭受损(sǔn)失(shī)。但由于ROE已在(zài)底部，近期很难再降了。因此(cǐ)，这就(jiù)非(fēi2022年中国人平均身高是多少，中国最新身高统计数据)常像一张可转债，其(qí)市(shì)价(jià)下跌时，会(huì)有个(gè)估值(zhí)下限(xiàn)，即“债券价值”。

　　于是，其投(tóu)资价2022年中国人平均身高是多少，中国最新身高统计数据值就(jiù)出来了。如果这张“可转债”的票息率高到一定(dìng)程度，显(xiǎn)著高(gāo)过(guò)一些资(zī)金(jīn)的成本(běn)，那么这(zhè)些(xiē)资金自然愿意(yì)参与。

　　这样，银行股就形(xíng)成一(yī)个隐形的“估(gū)值(zhí)底”，当估(gū)值低至一定水(shuǐ)平时(shí)，股(gǔ)息率诱人，就会有人参与。

　　当然，这个估值底(dǐ)在某些情况下(xià)会被打破，即因为一些负面因素的存在，导(dǎo)致(zhì)市场先生(shēng)觉得(dé)银行(xíng)股的估值或盈(yíng)利能力还将下行。

　　02

　　谁在买

　　谁(shuí)在(zài)卖

　　因此，银行股(gǔ)那种(zhǒng)悄(qiāo)无声(shēng)息的底部，可能并没有什么实质(zhì)利(lì)好，就(jiù)是有些看中(zhōng)股息率(lǜ)的(de)资金(jīn)默默买(mǎi)入，把底部(bù)给买(mǎi)出来了。

　　这(zhè)是些什么样(yàng)的资(zī)金呢？

　　首先可以排除的就是以股票型公募(mù)基金为(wèi)代表的机构投资者。因为(wèi)他(tā)们(men)的考核要求是(shì)相对收益，因此(cǐ)在大多(duō)数时候，他们不会因为股息率诱人而买(mǎi)入(rù)，他们(men)的任务是(shì)战胜自己(jǐ)基金的基准，或者(zhě)战胜可比基(jī)金同仁(rén)。所以(yǐ)，即使股息率高，他们也(yě)很难做(zuò)出赚取股息率的决(jué)策，这不是他(tā)们的考(kǎo)核目标。

　　因此，银(yín)行(xíng)股从底部开始悄悄上涨的(de)这(zhè)段时(shí)间，公(gōng)募基金参与很低(dī)，这次也不例外(wài)。

　　从(cóng)数(shù)据(jù)上也可(kě)验(yàn)证：从33家银行(xíng)股2022年底(dǐ)基(jī)金持仓比重(zhòng)来(lái)看，比重越低(dī)，期(qī)间(jiān)（过(guò)去半(bàn)年，后同）涨(zhǎng)幅(fú)越大，比重越高则涨(zhǎng)幅越(yuè)小。

　　除了(le)公募基金，其(qí)他类(lèi)似考核的机(jī)构投资者也是类似(shì)。

　　从数据上看(kàn)，我(wǒ)们确(què)实看到，2023年第一季度较上年末，大部分A股银行股的基(jī)金持(chí)仓比例是下降的，有些个股甚(shèn)至(zhì)降幅不小。

　　（一季度基金持股比重降幅(fú)；单位：个百分点(diǎn)；来源：WIND）

　　回顾第(dì)一季度，银行指(zhǐ)数走了个过(guò)山车，先(xiān)是上涨(zhǎng)，然后春节后(hòu)下跌（这段(duàn)时(shí)间刚好是(shì)人(rén)工智能概念股(gǔ)大(dà)涨，因此(cǐ)机(jī)构投资者有可能是卖出银行(xíng)等股票，换仓(cāng)至计算机股票）。到了(le)4月初，人工(gōng)智能(néng)等板块行情回落(luò)后，银行股重拾升(shēng)势，且(qiě)涨幅(fú)加(jiā)速。春节(jié)后的这段时间，银行股刚好和人工智能走出了一个完美(měi)的“对称(chēng)”走(zǒu)势。

　　而其他投(tóu)资者，比如个(gè)人(rén)、外资、自营、保险、资(zī)管等，则可能是买(mǎi)入的(de)。因为(wèi)这些资金不考核相对收(shōu)益，更(gèng)多的是追(zhuī)求绝对收益，因此(cǐ)有可能是高(gāo)股息股票的青睐(lài)者。

　　而决定他们(men)买入的因(yīn)素中，资金成本应该(gāi)是个重要因素。目前，我国近期市场利率较低、资(zī)金充(chōng)沛，其他可替代的投资(zī)机(jī)会较少，因(yīn)此(cǐ)股息率(lǜ)显得(dé)诱人。同(tóng)时，美国(guó)加(jiā)息接近(jìn)尾声，他们的资(zī)金成本也有望下行，我国高股(gǔ)息股票也有吸(xī)引力。

　　然后我(wǒ)们通过数据来加以(yǐ)验证。

　　从2023年一季度情况(kuàng)来看，外(wài)资确实在买入大行，并(bìng)且数量还不少。不过保险资金(jīn)却是有进有出，这一(yī)点(diǎn)有(yǒu)点与我们(men)预期不符。基金主要(yào)在(zài)卖出。此外，还有些一般法人、其他投(tóu)资(zī)者在买入。

　　（一季度各类投资者持股变化(huà)数；单位：亿股(gǔ)；来源：WIND）

　　整体而言，结论大致成立，即：在银(yín)行(xíng)股估值极低的时候，追(zhuī)求(qiú)绝对收益的资(zī)金买入了高股息率的个股。

　　从散点图(tú)上也可(kě)以清晰(xī)看(kàn)到这一(yī)点：

　　因此，这次行情，和历史上(shàng)很多次银行底部启动(dòng)一(yī)样，很可(kě)能是青睐(lài)高股息率(lǜ)的(de)资金，买入低估值(zhí)、高股息率的银(yín)行(xíng)股。而他们(men)的口味(wèi)与公募(mù)基(jī)金2022年中国人平均身高是多少，中国最新身高统计数据刚好(hǎo)是相(xiāng)反的。

　　03

　　事情在(zài)悄悄

　　起(qǐ)变化

　　以上(shàng)分析，说明了过去半(bàn)年的银行股行情，是(shì)追求绝对收(shōu)益的资金，买入了(le)高股息率的银行股。眼下(xià)，很多(duō)银行股股息率(lǜ)依(yī)然较高，而资金面依(yī)然宽(kuān)松，那么这(zhè)些(xiē)高股(gǔ)息率股票对绝对收益(yì)资金依(yī)然是(shì)有吸引力的。

　　那(nà)么在银(yín)行业的经(jīng)营(yíng)层面，有没有(yǒu)实质变化(huà)呢？

　　我们(men)在3月曾经提出，过去三年期间(jiān)的一些(xiē)特(tè)殊(shū)政策(cè)，已经(jīng)出现(xiàn)调整的(de)迹(jì)象，银行业将要进入新的均衡格(gé)局。比如，在普惠小(xiǎo)微领域，过去(qù)几年(nián)大行承担(dān)了一些监管要求，每(měi)年普惠小微信贷的增长非常快，投放(fàng)利率(lǜ)很低，这对小微金融(róng)市场格局(jú)造(zào)成了(le)较大影响，尤其是对一(yī)些原来从(cóng)事小微业务的中小银行造(zào)成压力。

　　【深度】大小行小微金融逐步达到(dào)新(xīn)均(jūn)衡

　　而在4月27日，银保(bǎo)监会办公厅发布《关于(yú)2023年加力提升小微企业金(jīn)融服务质量的通(tōng)知》（银保监办发〔2023〕42号），对工作要(yào)求有了一些调整(zhěng)。比如，不再提“两增”（指(zhǐ)单户授(shòu)信总额1000万元以下小微企业贷款同比(bǐ)增(zēng)速(sù)不低于各项(xiàng)贷款同比增速，有(yǒu)贷款余(yú)额的户数不低于上年同期(qī)水平(píng)）要求，不(bù)再刚性要求降低小微信贷利率(lǜ)，而(ér)是要求“合理确定贷款(kuǎn)利率”，不再提(tí)“应延尽延(yán)”。

　　除了小(xiǎo)微金融(róng)领域(yù)，其他方面的工(gōng)作要求(qiú)也陆续(xù)从过去三年的阶(jiē)段性政策(cè)，慢慢(màn)回归至常态化。

　　而银行业这几(jǐ)年由于净(jìng)息差显著(zhù)回落(luò)，盈(yíng)利(lì)能力也渐渐(jiàn)接近合理(lǐ)利润(rùn)底线。因为银行业需要留存(cún)一定的利润用于补充(chōng)资本(běn)，进而(ér)支持下一期的信贷(dài)投(tóu)放，因此利润并不(bù)是越低越好，需要维持(chí)一个合(hé)理利润。而目前盈利能力(lì)已经接近这一(yī)底线，所以政策(cè)也会相应(yīng)调整(zhěng)了(le)。

　　【随笔(bǐ)】什么是银(yín)行的合理利润和合理息差

　　可见，行业的一些(xiē)情况已(yǐ)经悄(qiāo)悄(qiāo)发生变化了。

　　那么，有没有一种可能：那些买(mǎi)入高股息股(gǔ)票的投资(zī)者中，真有些先知(zhī)先(xiān)觉者，已(yǐ)经(jīng)嗅到了(le)不一样的(de)味道(dào)？

　　本文为(wèi)金融业研究(jiū)方法探讨。本(běn)文不是(shì)证券研究(jiū)报告，不构成任(rèn)何投资建议(yì)，涉及个股(gǔ)也仅为举例或(huò)陈(chén)述事(shì)实之(zhī)用，不代表(biǎo)我(wǒ)们对他们的证券或产品的推荐。具体投资建议请参考我们的(de)研究报(bào)告。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 2022年中国人平均身高是多少，中国最新身高统计数据