5月13日，年内(nèi)首只(zhǐ)央企(qǐ)主题(tí)ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证(zhèng)央企红利(lì)ETF发布(bù)公告称，其(qí)累计有效认购申请份额总额(é)超(chāo)过20亿份发行上限，将启(qǐ)动(dòng)比例配售。这则(zé)小公告(gào)体现出市场对这一“中特估(gū)”主(zhǔ)题的追捧力度。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中特(tè)估(gū)”的行情，市(shì)场关注度非常高，5月15日(rì)首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更(gèng)成为这一波(bō)“中特估”行情的催化(huà)剂。实际上(shàng)，早(zǎo)在去年底及今年一季度，一些基金经(jīng)理开始调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估”资金面(miàn)、情绪面、估值方式等问题成为(wèi)市场(chǎng)关注焦点，中国(guó)基金(jīn)报采访多位投研人士，解析“中特(tè)估”这些焦(jiāo)点(diǎn)问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对(duì)“中特估”主题积极追捧。不仅华泰(tài)柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕(hǎn)见出现启(qǐ)动“比例配售”情况(kuàng)，今年场内多(duō)只(zhǐ)“中字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时(shí)，后续有多只(zhǐ)国央企主题(tí)基金(jīn)发行，市场对(duì)此充满期(qī)待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科技(jì)引领、央企现代能源(yuán)等ETF也(yě)将(jiāng)获批发行，更有扎(zhā)堆上报的(de)央国企基(jī)金(jīn)在排队入市(shì)。

　　这些或成为这一波(bō)“中特估”行情(qíng)的(de)催化剂。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何龙表示，央(yāng)企ETF发行(xíng)在情(qíng)绪(xù)上是构成催(cuī)化(huà)因素的，近(jìn)期银行(xíng)股大(dà)涨的一个催(cuī)化(huà)因素就是积极推介相关央企ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和诸多主题基(jī)金的申报(bào)发行，我认为确(què)实会成为引爆(bào)行情的催化剂(jì)，基本面(miàn)、资金(jīn)面、政策面都在向好，下(xià)半年，中特(tè)估(gū)有可能独领风骚。”万(wàn)家基(jī)金章恒(héng)更是表(biǎo)示。

　　同(tóng)样(yàng)，博时(shí)基金指数与量化(huà)投资部基(jī)金经(jīng)理杨振建就表示，近期密集(jí)申(shēn)报(bào)的国央(yāng)企主(zhǔ)题基金(jīn)主要(yào)涉及(jí)“股东回报(bào)”、“科技引领”、“现代能源”几(jǐ)大主题，这样的布局可以(yǐ)更(gèng)好支持央国企的估值重塑(sù)。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成为行情进一步上(shàng)涨的催化(huà)剂(jì)。去年以来公募(mù)基金发行整(zhěng)体平淡，近期多只(zhǐ)国央企(qǐ)主(zhǔ)题基(jī)金申报和发行，行(xíng)情(qíng)火热下将为市场(chǎng)带(dài)来(lái)增(zēng)量资金，有望推动进一步(bù)上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务(wù)总监(jiān)王帅认为，公(gōng)募(mù)基金积极布局央(yāng)国企主题基金，一方面(miàn)是因(yīn)为新一轮深(shēn)化国(guó)企改革的(de)大幕将拉开(kāi)，叠加“中特估”概念，央国企(qǐ)上市(shì)公(gōng)司的(de)投(tóu)资价值(zhí)凸显，该主(zhǔ)题(tí)的基金将为投资(zī)者提供(gōng)更丰富的工具(jù)以参与到央国企投资。另一方面是落实(shí)公募(mù)基金行业高(gāo)质量发(fā)展的要求，引(yǐn)导(dǎo)更多资金(jīn)参(cān)与央国(guó)企改(gǎi)革，更好发(fā)挥公募基金服务资本(běn)市(shì)场改(gǎi)革(gé)、服务(wù)实(shí)体(tǐ)经济和国(guó)家战略的作用(yòng)。

　　王帅表(biǎo)示，未来央企ETF的发(fā)行将(jiāng)为央(yāng)企相关标的和板(bǎn)块带来增量资金，提升交易活跃度(dù)，有望成为中(zhōng)特估行情(qíng)的催化剂(jì)。

　　存量市场中(zhōng)变(biàn)赛道

　　积(jī)极调仓换(huàn)股？

　　2023年以来(lái)，市场结构性行(xíng)情(qíng)明显，中(zhōng)特估和人工智能成为两大明显的主线，而新能源等前期热门赛(sài)道(dào)股冷却(què)，在此背景(jǐng)下(xià)，一些基金(jīn)经理开始调仓换(huàn)股“中特(tè)估概念”。

　　万家(jiā)基金基金(jīn)经(jīng)理章恒直言，自(zì)己目前重点关注(zhù)三大行业(yè)，火电、券(quàn)商(shāng)、军工，这三大行业主要(yào)是央企(qǐ)或地(dì)方(fāng)国(guó)资所在的行业，民营(yíng)企业(yè)占(zhàn)比较少。

　　“首先是基于行业本身基本(běn)面在今年会(huì)有重大的向(xiàng)上变(biàn)化的机会，比如(rú)火电(diàn)，会受益于煤炭价格(gé)的下(xià)跌，扭亏为盈；券(quàn)商(shāng)，会受(shòu)益于今年(nián)市场成交量的(de)放大，盈利大(dà)幅(fú)增长等。同(tóng)时，随着国有(yǒu)企业改(gǎi)革的推进，大概(gài)率这(zhè)些企业会(huì)进(jìn)入(rù)一个提质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特(tè)估是过去(qù)5年10年(nián)改(gǎi)革的成果，是非常基本面的，和他(tā)过去1至2年研究投资(zī)思路也非常(cháng)吻合，为(wèi)在下半年(nián)抓(zhuā)住这波(bō)中特估(gū)的(de)投资机会做好了准(zhǔn)备。

　　“去(qù)年年底已开始重视中(zhōng)特估的(de)投资机(jī)会，判断中特估的机会(huì)未来三年(nián)分两个(gè)阶段。”融通红(hóng)利(lì)机会基金经理何龙表示，第一(yī)阶段也就是今(jīn)年(nián)以数字经济和“一(yī)带一路”的(de)主题普(pǔ)涨性机会为主，包括低于1倍PB、分(fēn)红(hóng)收益率极高(gāo)的品种，将会迎来普(pǔ)涨性的(de)机会。第二阶(jiē)段(duàn)是未来两年，在主题性机会(huì)消散以后，基于(yú)顶层设计对国央经营管理价值导(dǎo)向变化，我(wǒ)们判断经营(yíng)成(chéng)果随之改变(biàn)是一个慢变量，会(huì)在(zài)未来两年体(tǐ)现在每一个(gè)央国企的报表中。

　　何龙强调，目前(qián)在挖掘公司经营层面可(kě)能发(fā)生(shēng)显著正向变化的(de)个股(gǔ)提前进行布局，比如(rú)医药和消(xiāo)费(fèi)等行业。

　　其实一季报已经显露出不(bù)少(shǎo)基金在行动。国金证券研究所(suǒ)数(shù)据(jù)显示(shì)，偏(piān)股(gǔ)主动(dòng)型基金2022年年报前十大重仓股股(gǔ)票池中，“中特估(gū)”概念占偏(piān)股主动型基(jī)金持有股票市值比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中(zhōng)，“中特估”概念占(zhàn)偏(piān)股主动型基金(jīn)持(chí)有股票市值比例提(tí)高(gāo)到4.19％。

　　“中(zhōng)特估(gū)”概念股在(zài)偏股主动型基金的(de)持仓中(zhōng)，占比明显(xiǎn)提高。上述数据(jù)显示，根据(jù)偏股主动型基金2022年报(bào)及2023年一季(jì)报(bào)十大重仓股的数据(jù)，剔除个股涨(zhǎng)跌影响(xiǎng)，估计了各基金(jīn)主动加(jiā)仓“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概(gài)念股(gǔ)的市值占2022年末股票总市值比例，一季度超过30％的偏股主动(dòng)型基金主(zhǔ)动(dòng)加仓(cāng)了“中特估(gū)”概念股，198只基金在(zài)2022年末不持(chí)有(yǒu)“中特估”概念股，但(dàn)在一(yī)季度(dù)买(mǎi)入。

　　不仅(jǐn)如此(cǐ)，中信证券(quàn)数据统(tǒng)计也显示，一季(jì)度主动偏股型公募基(jī)金对港股央国企的(de)持股市值比重达到2019年以(yǐ)来的新高，港股央国(guó)企(qǐ)持股(gǔ)总市值占(zhàn)港股(gǔ)持股总市值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远(yuǎn)高(gāo)于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建(jiàn)国(guó)央企专门的股票库

　　可(kě)以(yǐ)说中国特色估值(zhí)体(tǐ)系，正深刻影(yǐng)响基(jī)金公司的投(tóu)研(yán)，落实到日常的投研流程和实践之中，不少(shǎo)基(jī)金公(gōng)司在加大投(tóu)研力量，更有专门构建国(guó)央企股票(piào)库。

　　融通红利机会(huì)基金经理何龙就介绍(shào)，一方面，从顶层设(shè)计改(gǎi)变(biàn)研究员过去对国(guó)央企(qǐ)的(de)固定思维，需要实地考察国央(yāng)企(qǐ)，并且需要(yào)利用(yòng)当(dāng)前国(guó)央企(qǐ)愿意交流(liú)的契(qì)机，多花精力去进(jìn)行跟(gēn)踪发现变化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求研究员将自己所覆盖行业(yè)的(de)所有国央企构建专门(mén)的股票(piào)库，并进行长期跟踪，包(bāo)括考察其(qí)实地调研的(de)的成果，了解国(guó)央企(qǐ)经营思(sī)路(lù)和(hé)财务导向的变化，结(jié)合行业趋(qū)势(shì)和(hé)特征，寻找价值洼地，发现(xiàn)预期差(chà)。

　　同(tóng)样的(de)，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视。他(tā)表示，通过深入学习，对“中(zhōng)特估”有了更深刻的认识：首先(xiān)要(yào)认识市场体制机制(zhì)、行(xíng)业产业结构、主体持(chí)续发展能力等方(fāng)面所体现的(de)鲜明(míng)中国元素和发展阶段特征，“中(zhōng)特估”应该是在此(cǐ)基础上构建的(de)具有时代特(tè)征和中国特(tè)色、符合国家战略导(dǎo)向的估值体系，而不是简单套用国外的传统估值(zhí)模(mó)型。

　　“中(zhōng)特估是一种新的提法，但是这个概念所涉及到的(de)行业和公司(sī)，一直(zhí)在发(fā)生(shēng)的变化(huà)。”万(wàn)家基(jī)金经理章恒表示(shì)，万家(jiā)基金一直非常关(guān)注(zhù)传统产(chǎn)业(yè)的变(biàn)化，诸如煤炭、金融(róng)、建筑等(děng)多个领域，因此也是一定(dìng)能(néng)够抓住(zhù)中特估(gū)这波(bō)行情的机会的。同时，随着时局(jú)的变(biàn)化(huà)，也在增加相(xiāng)关行业的研究力量。

　　此外(wài)，创(chuàng)金合信基金首(shǒu)席经济学家魏(wèi)凤春表(biǎo)示，积极践行中国特色的估值体系是资本市(shì)场(chǎng)使(shǐ)命，投资者需要(yào)学习(xí)领会并针对(duì)原有(yǒu)的估值体系进行改造，以适应现实的需要(yào)。明确该体系的(de)框架是第(dì)一位(wèi)的工作，合(hé)理设置指标也非常重要，投资者的(de)认可和实施是最终该体系能否(fǒu)具备长期价值的(de)基础(chǔ)。不过(guò)，他(tā)也提醒，人为的拔估值是很(hěn)大的认知误区，市场化认(rèn)可是(shì)基本的常识，不可误判。

　　体现社会价值与国(guó)家战(zhàn)略(lüè)价值

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　　央国企(qǐ)是(shì)国民经济的(de)支柱，国企央企(qǐ)发展(zhǎn)要符合国家战略发展发向(xiàng)，更(gèng)需(xū)要承(chéng)担社会(huì)公共责(zé)任等(děng)。而这些都(dōu)应该(gāi)考虑进估值体系(xì)之(zhī)中(zhōng)，也引发市(shì)场关注。

　　多(duō)数受访的基金(jīn)经理认为，对于国央企的估值方式(shì)要充分体现(xiàn)企业的社(shè)会价值与(yǔ)国家战略价(jià)值，目前已经形(xíng)成(chéng)了初步的企业(yè)社会价值评价体系(xì)。

　　“如何定(dìng)价(jià)国有企业承(chéng)担社会价值、符合国家战略(lüè)发展(zhǎn)的价值(zhí)？首要任务就构建中(zhōng)国(guó)特色的(de)价值评价(jià)体系，改变(biàn)从(cóng)以私人股(gǔ)东权益出发，现金流折(zhé)现(xiàn)为主要方法的单一价值估值体系(xì)，转向(xiàng)社会(huì)整体价值观念、纳入中国特色的ESG评(píng)价(jià)体系，充(chōng)分体现企业(yè)的社(shè)会价值与国家战略价(jià)值。”博(bó)时基金指(zhǐ)数与量化投资部基(jī)金经理(lǐ)杨振建表(biǎo)示。

　　杨振(zhèn)建也直言(yán)，近年来国资委指导国内团队对于中国特色(sè)ESG披露(lù)与评价体系不断探索，结合国际(jì)通用规则(zé)，目前(qián)已(yǐ)经形成(chéng)了初步的(de)企业(yè)社会(huì)价(jià)值评价体系，其中包括(kuò)《企业ESG披露(lù)指南》、《中央企业上市公司环境、社会及治(zhì)理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总监、基金经理(lǐ)王(wáng)帅也认(rèn)为，“中特(tè)估”应该(gāi)是注重(zhòng)企业(yè)价值(zhí)的可持(chí)续估值，要重视股东(dōng)、员工和社会责任等要素对(duì)企业稳健成长的重大意(yì)义，重视稳(wěn)定(dìng)的现金流、持续增长的盈利、科技创新对提升企(qǐ)业内在价值的积极作用，这(zhè)样有利于提高估值(zhí)定价模型的科学(xué)性和有效性。

　　“在指数编制、策略构(gòu)建等(děng)实(shí)务工(gōng)作中，都有(yǒu)成熟的量化指(zhǐ)标可以(yǐ)使(shǐ)用，包(bāo)括净资(zī)产收(shōu)益(yì)率、营业现金(jīn)比率、资产负债率、研发经(jīng)费投入(rù)强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更(gèng)细致分析在估值思维、估(gū)值结论、估值判(pàn)断上(shàng)有变化，尤其(qí)是估值的(de)方(fāng)法和指标(biāo)上，他(tā)认为(wèi)其(qí)包括产业链上下(xià)游的衡量(liàng)、全要素成(chéng)本等，以及在纵(zòng)向(xiàng)和横向上的研(yán)究，强调政策优惠、产业发展、市场竞争力(lì)和可持续发(fā)展等各种(zhǒng)因(yīn)素与(yǔ)企业价值(zhí)的关系。这些因素(sù)在对(duì)估值(zhí)结论和判断的影响上，也(yě)使得(dé)中国特色的(de)估(gū)值(zhí)体系与(yǔ)传统(tǒng)的(de)估值体系有所不同。

　　“所以(yǐ)估值(zhí)思维的变化(huà)，还有估值结论和估值判断的变化，都(dōu)是为了(le)更好地适应(yīng)中国的市场(chǎng)和经济特点(diǎn)，提供更精准(zhǔn)、更(gèng)合理的企业估值信息(xī)。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金合信基金首席经济学家(jiā)魏凤春直言，这需要在实(shí)践(jiàn)中进行探索，目前尚没有公认的(de)指标(biāo)可以使用(yòng)。

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